我国黄金期货市场有效性的实证研究（2008-2010）[文献综述].doc

1、毕业论文文献综述题目我国黄金期货市场有效性的实证研究（20082010）一、前言随着国际经济形式的变化、通货膨胀压力的进一步加剧，黄金作为一种避险品种受到越来越多的投资者关注。作为世界第一产金大国的中国，黄金产量不断增加，继2007年黄金产量超过南非后，连续三年保持着最大产金国的头衔。2010年上半年中国黄金产量达15924吨，比去年同期增加869，再创历史新高，预计2010年中国黄金产量将超320吨。据统计数据显示，中国黄金消费持续增长，2010年110月，国内黄金进口量达到20973吨，同比增幅达到480，显示当前黄金实物需求十分旺盛，带动黄金实物出入库量和进口量均创历史新高。我国的黄金制

2、品加工能力占全球1/4，居世界第一。2010年上半年黄金市场交易也非常活跃，上海黄金交易所各类黄金产品共成交317157吨，同比增长5874；成交金额806581亿元人民币，同比增长10003。近年来，黄金价格持续走高并且波动剧烈，风险加大，投资者迫切需要通过黄金期货交易来规避风险。中国人民银行行长周小川2004年9月在伦敦金银市场协会LBMA上海年会上表示，中国黄金市场应当逐步实现由现货交易为主向期货交易为主的转变。指出了中国黄金市场的现状和特点以实物现货为主，市场封闭；同时也为其未来的发展趋势做了指引以金融衍生品为主要交易方式的国际性黄金市场。2007年9月11日，中国证监会批准黄金期货合

3、约在上海期货交易所上市。2008年1月9日，黄金期货正式在上海期货交易所挂牌交易。黄金期货的推出进一步完善了我国的黄金市场体系和价格形成机制，充分发挥了黄金特有的商品、货币和金融属性，促进了我国黄金市场和金融市场的结合。从整个市场来看，黄金期货的推出所带来的黄金投资热潮，有利于中国在世界黄金定价方面获得更多的主动权。期货市场能够为企业提供套期保值工具，只有有效的期货市场才能成功的发挥价格发现和套期保值功能。中国的黄金期货自上市以来，只经历了短短的三年时间，相对于国外成熟的黄金期货市场，我国的黄金期货市场目前还处于初创阶段，相关方面的研究甚少，因此对黄金期货市场的有效性的研究，具有一定的理论价值

4、和现实意义。二、主体（一）国外相关研究有效市场假说起源于20世纪初，由法国数学家BACHELIER通过对商品价格波动的研究，发现了商品价格遵循随机波动，其波动的期望值总是为零，也就是说市场是有效的。然而，BACHELIER的开创性研究并没有得到足够的重视。直到本世纪50年代初期，关于市场有效性的研究才开始升温。1970年美国芝加哥大学教授FAMA发表了一篇题为“有效资本市场”的文章，使得有效市场理论得以全面建立，并掀起了有效市场理论研究的热潮。有效市场理论的核心部分是有效市场假设（EFFICIENTMARKETHYPOTHESISEMH），EMH认为，如果资本市场的价格能够全面准确的反映所有有

5、关该资产的信息，我们就可以说该市场是有效的。美国经济学家ROBOTS把不同的信息组分为三个层次，并以此为基础提出了有效市场的层次划分理论，他认为有效市场划分为（1）强势有效市场。在该市场中，所有有用的相关信息都在证券价格中得到反映。即任何处于信息源头的投资者都无法凭借其掌握的内幕消息获得超额利润。（2）半强势有效市场。在该市场中，现时证券价格不仅已充分反映历史的价格信息，而且反映所有与公司有关的公开的信息，从而投资者无法从历史信息中获取超额利润，也无法通过分析当前的公开信息获得超额利润。（3）弱势有效市场。该层次是有效市场假设的最底层次。它认为现行的证券价格完全反映了该证券的历史价格序列。实际

6、上，它意味着技术分析在弱势有效市场里将无所作为。无论是理论上还是实证研究上，国外对期货市场的研究由来已久。国外学者普遍认为期货市场与现货市场共同组成了现代市场机制。两个市场通过发挥各自的市场作用形成了相辅相成的市场体系。对于期货和商品期货，国外对其系统性的研究始于70年代。他们从理论上探究了期货市场的价格发现功能。GROSSMAN1977认为期货市场是信息传递的一个主要场所。因为某些市场参与者具有该产品在未来生产、供需方面的信息优势，他们会根据自身的期望作出买卖的决定，从而改变价格。价格的改变使得不具有信息优势的市场参与者对未来价格的走势也形成类似的预期，这样就达到了信息传递的作用。20世纪中

7、期欧文发现的“欧文定律”，是经济学界对期货市场功能理论的认识发生了革命性的变化。欧文定律明确指出期货市场诞生的主要推动力来自套期保值者，而不是投机者。凯恩斯和希克斯提出的传统套期保值理论认为，套期保值交易可以把价格风险从套期保值者转移到投机交易者，而使套期保值者得以规避风险。20世纪60年代，JOHNSON和STEIN提出现代套期保值理论，核心是交易者在期货市场进行套期保值实质上是对期货市场与现货市场上的资产进行组合投资。在套期保值期间，组合投资的套期保值比率随着时间的推移，根据交易者的风险偏好和对期货价格的预期而变化。对期货市场功能的实证研究有很多，DBIGMAN（1983）最早提出了期货市

8、场简单有效性的检验模型，利用交割日的现货价格对距离交割日某固定时间的期货价格进行回归。他认为如果期货市场是有效的，期货市场就具有价格发现功能。沿着这一思路JOHANSEN1988和JUSELIUS1990提出用协整分析法对期货市场的效率进行无偏性检验。无偏性假设认为若市场不存在风险溢价，则市场效率是指期货价格是对未来现货价格的无偏估计。WESTON（1985）使用游程检验，比较研究了1975年4月至1979年4月纽约金属交易所、加拿大温伯尼期货交易所和澳大利亚悉尼期货交易所的黄金期货市场，发现黄金期货市场存在着某些非有效的因素。（二）国内相关研究1影响黄金价格的因素布雷顿森林体系解体之后，国际

9、黄金价格开始自由浮动，近年来黄金价格波动很大，很多因素共同决定了黄金价格的走势，包括政治、经济、汇率、欧美等主要国家的利率和货币政策以及黄金市场的供求状况等。丘晓苓（2009）从美元走势、供需状况、地缘政治、基金持仓、经济增长以及石油等大宗商品走势来深入分析影响黄金价格的因素。说明了美元汇率的变化和石油等大宗商品对黄金价格产生了举足轻重的影响；需求因素在黄金市场上对价格产生主导作用；同时还指出影响黄金价格的影响因素很多，但是投资者要想准确把握黄金价格的短期走势，难度是很高的。在总结相关已有研究成果的基础上王慧琳（2010）对我国黄金市场的现货和期货进行了分析，对影响现货价格和期货价格的因素作了

10、归纳。认为黄金现货市场的供求变化是黄金期货价格形成的基石，而期货市场又反作用于现货市场。通过对我国黄金期货市场与现货市场的引导关系的研究，提出了期货市场的两个基本功能，即价格发现和风险规避。2商品期货市场有效性的实证研究由于我国黄金期货在2008年1月才在上海期货交易所挂牌交易，国内关于黄金期货的研究资料甚少，因此在国内对期货方面的研究则从商品期货的研究入手，以此来进行综合分析。研究发现，期货市场的价格发现和套期保值功能的发挥依赖于期货市场的有效性，因此对于期货市场有效性的研究是一项必不可少的现实任务。随着现货市场的市场化程度的提高，现货市场受到市场供求关系和价值规律的影响产生波动的可能性大大

11、增加，在我国实行市场经济的环境下，对本身并不成熟的市场经营体而言，形成了巨大的威胁。而国外成熟期货市场在规范运作的情况下，期货市场所具有的风险转移与价格发现功能对稳定市场价格波动、降低现货市场交易风险有着重要的作用。何光辉2008初步考察了铜和铝期货市场的效率问题，认为要进一步发挥我国期货市场的价格发现功能要从两方面入手一是进一步完善我国期货市场价格形成机制，使我国期货市场能够有效的产生出具有真实性、预期性、连续性和权威性的期货价格信息；二是进一步利用我国期货市场的价格信息，大力传播期货市场的价格信息，提高我国期货市场在国际市场中的定价权。国内对于商品期货市场有效性的研究多集中于铜、大豆、小麦

12、等成熟市场。常明建（2008）以市场有效性理论为依据，利用随机游走的检验模型检验了我国商品期货市场中铜、铝、小麦和大豆等四个期货品种的有效性；再利用GRANGER因果关系检验和协整检验对这四个期货市场的价格发现功能进行了检验，根据检验结果表明，铜期货市场是我国所有期货市场中最为有效的，铝期货市场的有效性逊色于铜期货市场，但是比大豆和小麦期货市场的效率要高。农产品这种低效率的原因在于其自身消费的特殊性，市场化程度较低也是不可忽视的原因。同时提出了铜、铝、大豆和小麦这四个期货市场具备一定的价格发现功能，他们各自的期货市场具有协整关系，即现货价格和期货价格存在长期的均衡关系。但是其研究也有不足之处，

13、即未对我国期货市场的弱势有效性进行更深入的研究，未能从风险规避角度来进行检验。许丽华2007对商品期货市场风险规避方面作了分析，弥补了对期货市场有效性分析的不足。其指出衡量期货市场的风险转移功能最基本的方法就是分析套期保值的有效性，通过阐述套期保值的相关理论与策略模型，对我国的三大期货市场铜期货合约、大豆期货合约以及小麦期货合约的套期保值的有效性进行实证研究。结论表明，三大期货市场套期保值功能具备一定的有效性，但与发达国家的成熟市场相比还是比较低。再进一步从宏观层面分析了中国商品期货市场的有效性充分发挥的制约因素。3黄金期货价格发现功能分析我国的黄金期货市场目前还不成熟，可用数据较少。因此可以

14、通过与国外成熟的黄金市场比较来对我国的黄金市场的定价能力进行分析。肖林燕2009通过实证分析把中国的黄金市场与国际的黄金市场联系起来，综合运用了协整检验、误差修正模型和方差分解等方法，研究中国黄金市场与国际黄金市场的关联度，从得出的结论中可以看出，目前中国的黄金期货市场运行效率还不高，与国际黄金期货价格的关联度还很低；相对于纽约黄金期货市场来说，中国的黄金期货市场还只是“影子市场”，定价能力比较弱，传统的黄金期货市场仍然占据着全球黄金期货市场的主导地位，对中国的黄金市场价格的确定具有指导作用。而在这一背景下分析中国黄金期货市场价格发现功能的发挥状况，探索影响其功能发挥的原因，对我国的黄金期货市

15、场的发展大有裨益。徐伟2009首先对期货市场价格发现功能的含义、机理、制度基础和影响因素作了理论上的探讨，在此基础上分别从静态和动态两个角度来对我国黄金期货的价格发现功能进行实证分析。实证结果表明，我国的黄金期货价格与到期日现货价格的偏离度大于美国，中国的黄金期货价格发现功能存在缺陷并对此原因进行分析。4黄金期货套期保值功能分析期货市场具有风险转移功能，风险转移又称套期保值，是当前期货市场相关研究中的热点问题。赵蕊2009选取2008年1月9日到2008年11月14日的样本数据运用ECM模型估计中国黄金期货套期保值功能发挥的程度。实证结果表明，黄金期货在样本内套期保值绩效值为0368，即与不进

16、行套期保值相比，套期保值能够使其风险降低37左右。因此，可以看出中国的黄金期货市场具有一定的套期保值功能。但是与美国的黄金期货市场套期保值相比，我国的黄金期货市场套期保值功能还没有得到充分的发挥。陈振华2009通过协整检验、误差修正模型对国际黄金期货市场套期保值效果进行了研究，运用完全套期保值、OLS模型以及误差修正模型对黄金价格的风险降低进行了比较，认为考虑误差修正能更有效降低黄金价格波动风险。三、评述综上所述，黄金价格的波动受经济、政治、地理、主要国家的货币政策以及供需状况的影响，供需状况是黄金价格变动的基石。黄金的现货价格影响黄金期货市场价格的变动，而期货市场又反作用于现货市场。通过研究

17、现货价格与期货价格的引导关系，得出了期货市场的两个基本功能价格发现和套期保值。目前我国的黄金期货市场还不成熟，国内关于黄金期货研究的文献比较少，对于商品期货市场有效性的研究多集中于铜、大豆、小麦等成熟市场。因此从商品期货的研究入手，通过对铜、铝、小麦和大豆等四个期货品种的有效性的研究，发现现货价格和期货价格存在长期的均衡关系，中国的商品期货市场具有一定的有效性，但相对于国外发达国家的成熟市场而言，有效性比较低。与国外成熟的黄金期货市场相比中国的黄金期货市场目前还属于新兴市场，定价能力比较弱，套期保值功能没有得到充分的发挥。因此对我国的黄金期货市场有效性进行实证研究，具有一定的现实意义。四、参考

18、文献1李干，杨青黄金价格走势的供求分析J中国经贸，2010，（12）2程永权，陈高翔黄金市场影响因素浅析J商业经济，2010，（15）3贾新宇，谢家智上海黄金市场价格波动特征的实证研究J金融经济，2008,（4）4郭泽宇我国黄金期货市场价格波动率实证研究J现代商业，2010（14）5黄珍，李琼，徐路上海黄金期货价格实证分析J财经界（学术），2010，（4）6赵蕊我国黄金期货市场功能发挥的实证研究J金融发展研究，2009，（3）7潘樾我国期货市场期货价格发现功能的实证研究J时代金融，2010，（7）8于虎山，秦学志上海黄金期货市场有效性的实证研究J价值工程，2009，（1）9周蓓，齐中英上海期货

19、交易所期货价格有效性的实证检验J经济特区，2007，（2）10陈振华黄金市场期货套期保值效果研究J金卡工程，2009，（12）11余亮我国黄金期货与现货市场的价格变动和价格发现机制J上海金融，2009，（4）12边记颃中国黄金期货的引入对黄金现货市场质量的影响J商场现代化，2010,1013欧旭蕾黄金期货市场分析J黄金，2008，（12）14徐伟中国黄金期货价格发现功能的实证研究D浙江大学经济学院，200915王盾我国黄金期货价格形成机制实证研究D湖南大学，200916肖林燕国内外黄金期货价格与国内黄金现货价格间动态关系的实证研究D对外经济贸易大学，200917丘晓苓，中国黄金市场定价及价格影

20、响因素分析D对外经济贸易大学，200918王慧琳，我国黄金期货价格与现货价格引导关系的实证研究D暨南大学，201019常明建，中国商品期货市场有效性的实证分析D南京航空航天大学，200820许丽华，套期保值有效性理论在我国商品期货市场的应用D复旦大学，200721SERLETISAPOSTOLOSSCOWCROFTDAVID。INFORMATIONALEFFICIENCYOFCOMMODITYFUTURESPRICESJAPPLIEDFINANCIALECONOMICS,1991,1,18519222CHOWYINGFOONARBITRAGE,RISKPREMIUM,ANDCOINTEGRAT

21、IONTESTSOFTHEEFFICIENCYOFFUTURESMARKETSJJOURNALOFBUSINESSFINANCEACCOUNTING,2001（7）23DEROONFRANSANIJMANTHEOEHEDGINGPRESSUREEFFECTSINFUTURESMARKETSJ20006,5524STOLLHANSRWHALEYROBERTECOMMODITYINDEXINVESTINGANDCOMMODITYFUTURESPRICESJJOURNALOFAPPLIEDFINANCE,201025CHRISTIOPHEFAUGEREJULIANVANERLACHTHEPRICEOFGOLDAGLOBALREQUIREDYIELDTHEORYJTHEJOURNALOFINVESTING,2005