1、人民币与金砖国家汇率市场间波动溢出效应研究 【摘要】随着金砖国家货币与金融合作的不断深化，汇率波动对金砖国家货币政策及金融改革的影响也日益增强。本文选取自 2011 年以来金砖国家汇率高频数据为研究对象，基于 BEKK-MGARCH（ 1， 1）模型对人民币与金砖国家汇率的波动溢出效应进行分析。实证结果显示：金砖国家汇率波动均不服从正态分布且具有明显的集聚效应；人民币与金砖国家各汇率市场间的波动溢出效应存在明显差异。 下载 【关键词】金砖国家汇率 多元 GARCH 模型 波动溢出 一、引言 20 世纪 90 年代以来，金砖国家先后进行 了汇率市场化改革，由固定汇率制向浮动汇率制转变。 2013
2、 年 3 月 28 日，金砖国家在南非召开第五届金砖国家峰会，对建立金砖国家开发银行和金砖国家外汇储备库等达成共识，以减轻发达国家量化宽松政策的负面溢出效应。因此，在金融全球化的背景下，研究人民币与金砖国家汇率市场的波动溢出效应具有重要的意义。本文以期在一定程度上能帮助外汇市场参与者进行投资分析决策，同时希望对金砖国家的金融合作也有一定的启示作用。 二、相关研究评述 基于 ARCH 族模型对金融资产市场间联动关系的研究， Engle（ 1982）首次 提出 ARCH 模型，由此吸引了大量学者开始围绕金融时间序列的波动性进行研究。 Engle、 Kroner（ 1995）又提出了 BEKK 模型
3、，该模型的优点在于保证了方差协方差矩阵的正定性，相应的减少了对参数的限制条件。Bollerslev（ 1999）通过利用多变量 GARCH 模型研究欧元区货币对美元汇率波动问题。随后，大量学者开始采用多元 GARCH模型实证分析不同汇率市场的相互影响。黄薇、陈磊（ 2012）研究证明金砖国家中南非、巴西、俄罗斯等国汇率市场开放度明显高于中印两国。何光辉、杨咸月（ 2010）采用二元EGARCH模型证明金砖国家股票市场收益率与发达国家、发展中国家和所在地区的存在显著地波动溢出效应，说明金砖国家金融市场间存在共性。针对人民币外汇市场的研究：丁剑平、赵亚英、杨振建（ 2009）采用DCC-MGARC
4、H 模型证明亚洲汇市与股市的联动性，结果表明人民币汇率改革后，与韩国、马来西亚、欧洲和印度等国的汇率存在一定程度的联动关系。本文正是基于以上国内外学者对多元 GARCH模型在汇率波动上的应用和研究，采用 BEKK-MGARCH 探讨人民币与金砖国家汇率之间的波动溢出效应。 三、 BEKK-MGARCH 模型 介绍 单变量 ARCH 和 GARCH 模型不能有效地解释市场间的相互影响，而MVGARCH模型有效地解决了这一问题。此后， Engle等又对 MGARCH模型进行优化，并于 2002 提出 BEKK-MGARCH 模型。本文采用了 BEKK-MGARCH（ 1， 1）模型分析人民币汇率与
5、金砖国家汇率市场间的波动溢出效应。 （一） BEKK-MGARCH 模型 首先，金砖国家汇率收益率序列的 BEKK-MGARCH（ 1， 1）模型均值方程具体表达式如下： BEKK 模型的方差方程为： Ht=CC+At -1t -1A+BHt-1B 其中， t|It -1 N（ 0， Ht）， Ht 为 t 在信息集 It-1 下的条件方差与协方差矩阵： C 为 55 下三角矩阵， A、 B 均为 55 矩阵，分别表示 ARCH 项系数矩阵和 GARCH项系数矩阵，其中主对角项可反映各个市场波动的持续性，其余项则能够反映各个市场间的波动溢出效应。估计过程采用 BHHH 算法。 波动溢出效应的检
6、验方法：本文在检验金砖国家汇率市场间的波动影响关系时，把金砖国家作为一个系统对待，采用 Wald 统计量检验两两市场间波动溢出 效应的显著性。多元 GARCH模型是联立方程求解，在检验两个市场间的波动溢出效应时，已间接考虑了其他市场的影响，且容易考察两两市场间的波动相关程度。所以，本文在检验人民币与金砖国家汇率市场间的波动影响关系时，仅仅检验两市场间的双向波动溢出效应。假设检验为 i和j 市场间不存在波动溢出效应，即： ij=ij=ji=ji=0 。 三、模型设定与实证分析 本文数据样本期间从 2011年 1月 1日至 2014 年 11 月 30日（南非于 2010年 12 月底正式加入 “
7、 金砖国家 ” 合作机制），共 1108 个日汇率数据。 在数据处理上，为了缓解汇率价格的波动程度，采用汇率对数收益率 R1=100（ lnPt-lnPt-1）为研究对象，用 Winrats7.0 对金砖国家汇率收益率序列进行统计分析。本文主要研究目的：通过 BEKK-MGARCH模型检验人民币与金砖国家各汇率收益率序列之间的波动溢出效应。 （一）样本数据的描述统计 样本数据的描述统计结果显示，金砖国家汇率收益率分布具有明显的非对称性，峰度明显大于 3， J-B统计量较大且 P 值很小（见表 1），表明金砖国家汇率收益率序列均拒绝正态分布的假设，且具有明显的尖峰 厚尾现象。通过对金砖国家汇率收
8、益率序列进行 ADF 检验，检验结果表明， ADF 统计量均显著小于 1%水平的临界值，故拒绝存在单位根的零假设，即金砖各国汇率收益率序列均为平稳序列。 表 1 金砖国家汇率收益率序列的描述统计 注： *、 *、 *分别表示为在 10%、 5%和 1%的水平上显著，（）代表 1%水平的临界值。 （二） ARCH 效应检验 本文通过对金砖国家汇率收益率序列做最小二乘估计得到残差序列，然后对残差序列做 ARCH效应检验，结果显示 F统计量的 P值均为 0，因此拒绝零假设，即 残差序列存在显著的 ARCH 效应。 （三）金砖国家汇率之间的波动溢出效应分析 从上文的分析中，我们已经确定 VAR 模型的最佳滞后阶数为 1，因此采用 VAR（ 1） -BEKK-MGARCH（ 1， 1）模型和 Wald 检验分析金砖国家汇率之间的波动溢出效应。模型估计使用 Winrats7.0 软件来实现，最终得到模型的估计参数和 Wald 统计量及其伴随概率，经整理后得到结果如表 2 所示。
