1、企业在经济、利率和通胀周期下的投资表现一、1998 年以来经济周期、利率周期和通胀周期的分析 （一）经济周期 图 1 如图 1所示，19982007 年中国 GDP增长率持续上升，并在 2007年达到峰值，11.9%。可以认为此为中国经济增长的黄金时期，年增长率大部分在 8%以上，甚至有些年份超过 10%。原因有如下：其一，是中国经济的后发优势，中国经济起点低，有劳动力廉价的优势。其次，中国加入WTO后，积极实行“引进来和走出去”战略。同时，政府财政大量投入基础设施和房地产等行业建设。第二个即从 20072009年，受金融危机影响，中国经济增速出现下滑。从 20092010中国经济出现短暂复苏
2、，但我们将这归因于四万亿财政投入刺激经济的结果，当财政投入的效力消失时，中国经济出现下滑的趋势。这主要是由于资金进入房地产行业和地方政府融资平台，并未真正进入实体经济；其次，中国后发优势逐渐减弱，劳动力成本上升。 （二）利率周期。本文利率周期的利率用一年期贷款利率衡量。数据表明，配合 9807年的经济上升，利率出现一个先下降后上升的过程。可以这样解释：利率的逐渐下行，促进了投资的增长，GDP 增速稳步上升。但是当 GDP上升超过一定量时，国家开始实行较为紧缩的货币政策来抑制经济过热，因此在 07年的时候，出现一个利率峰值，此举也是国家调控过热经济的结果。然而，由于受国际金融海啸的影响，我国 G
3、DP增速放缓，为了刺激经济增长，实行较为宽松的货币政策，利率较低，而后为了调控过热的房市，利率上升。 由上可见，经济周期和利率周期相互影响较大，同分为9807，0709，1013 三个周期。 （三）通胀周期则相对复杂。数据显示，19982002 年，我国通胀几乎保持在 0以下或者 0周围。从 03年开始，除去受国际金融危机影响的2009年，我国通胀水平都保持为正数，其中在 2008年达到峰值，5.9%。因此，我讲通胀周期划为两个阶段，9802，0213。 二、投资表现衡量 本文使用 I=第 t年内公司投资活动现金流出额合计/第 t年末公司总资产（张鹏岩，2009）来衡量企业投资。运用这个指标，
4、剔除了企业规模的影响，对不同规模公司投资表现衡量更为准确。 三、投资表现 （一）房地产行业 2014 年，我国房市价格开始松动。一旦房产价格出现大规模下滑，土地财政收入将出现急剧下降，地方政府为了保持财政收入，势必开征房产税。 图 2 如图 2所示，I 即为投资表现。I 越大，代表房地产行业的投资热情越低，即二者成反比。 首先观察经济周期和利率周期，9807 年，房地产企业的投资热情出现先上升而后下降的过程。我觉得这主要是因为随着利率下降，经济增长，房地产企业更热衷于投资，而随着经济泡沫的增加，投资热情随之下降。0713 年房地产行业的投资热情出现持续下滑，这可能是因为金融危机导致经济增速减缓
5、，利率上升，企业投资热情下降。 接着是通胀周期，低通胀时期，即 9802年，企业的投资热情持续上升，这可能是因为企业的回报不会被通胀所蚕食。而 02年以后，企业的投资热情整体出现下降，这意味着高通胀倾向于降低企业的投资需求。 （二）石油化工行业 石油化工行业是我国的国有行业，并未开放给民营、外资资本，这主要考虑到国家安全问题。我国石油行业的整体利润保持在一个较高的位置，但由于国家特别收益税等“暴利税”的存在，使得石油巨头上市公司的利润并不出众，但还不至于出现负数。 如图 3是石油化工行业投资意愿。 从经济周期和利率周期而言。如图从 9807年，石油化工行业的投资意愿逐步增强，这主要是由于经济快
6、速增长和低利率所致。而从 0713年，投资意愿逐渐减弱，同上文分析，受经济增速放缓影响大。 而从通胀周期而言，石油化工行业受其影响不大，这可能是因为石油化工的定价并不取决于通胀率，而取决于国家定价。 图 3 图 4 （三）医药行业 如图 4，从经济周期和利率周期而言，从 1998-2007年，医药行业的整体投资意愿持续下降的走势，这说明医药行业是一个反周期的行业。当经济运行强健的时候，医药行业的投资意愿反而下降。这可能是由于经济运行速度加快时，人们对医院、药品需求减少，因此医药行业的投资意愿减少。而经济处于下行区间时，医药行业的投资需求大大增加，人们可能因为经济问题而导致身体上和心理上的疾病。 从通胀周期看，医药行业的投资对其敏感性不高。 四、结论 从以上分析可以看出，通胀周期对这三个行业的影响最小。而经济周期和利率周期的影响较大。集中表现为，对房地产和石油化工而言，经济运行改善时，企业投资力度增强，反之，减弱。而对于医药行业来说，经济快速发展也许不是其规模快速扩张的良好时机，或许经济较为低迷时，其有望带头反弹突破。
