李嘉诚的资本游戏.doc

1、李嘉诚的资本游戏中电控股旗下的“中华电力” （以下简称中电）及电能事业成员之一的“香港电灯” （以下简称港灯） ，现时为香港仅有的两间电力供货商，为港九新界的住户及商户日常供电。2013 年 12 月初，两间电力公司向能源咨询委员会汇报来年电费调整事宜。 港灯表示，受惠燃料费下调，抵消员工薪酬及物料价格上升，故2014 年电费维持不变，而未来五年亦不用调整电费。而中电表示，由于为满足 2015 年减排上限，中电需要多燃烧一倍的天然气，而使用“西气东输”的天然气对未来电价构成压力，因此来年将加电费 3.9%，未来五年平均每年加价 1.8%。据悉，两电今次的实际调价幅度，均低于市场预期。 先收未来

2、钱 在香港，政府与一些具有垄断权的公用事业机构，就收费和价格调整机制会达成一个协议，称为“利润管制协议” ，又称“管制计划协议” 。按现行的电力利润管制协议，两电每年申请的加价幅度，最高可为准许利润的 9.99%；协议还要求成立电费稳定基金，将电力公司多赚的利润（超过准许利润 9.99%）拨出，利润不足时就从稳定基金扣除。基金的目的是累积和提供资金，以减少电费增加或促进电费下降。 根据两电此次公布的电费加幅，两电给出的解释，是电费稳定基金余额已经有限。港媒透露，若扣除稳定基金衍生的电费加幅，中电 2014年电费加幅仅需 0.56%，港灯电费更可下跌 1%。两电先收未来钱，显然违背稳定基金的原意

3、。 香港政府自 1964 年起与电力公司签订利润管制协议，当初是为了吸引外来投资基建，所以提出的条件极其丰厚，准许回报率达 15%。现行两电利润管制协议，为 2008 年重新签订，回报率已降至 9.99%。政府鼓励电力公司投放资源建厂及电网，以确保电力供应，但市民期望电力供应能兼顾可靠、低价及环保三方面。 目前，政府与两电已完成利润管制协议的中期检讨，两电拒绝调低9.99%及 11%准许回报率的建议。不过，两电同意利用股东的收益设立能源效益基金，并以配对方式向非商业楼宇的业主提供资助，料投入金额1 亿元。此外，两电又同意把电费稳定基金的结余上限，由销售电力给本地客户所得的每年总收入的 8%下调

4、至 5%，以确保基金的结余可尽早用于减轻电费上调对用户的影响。 中电价格优势渐失 我们先来介绍一下两电的“前世今生” 。港灯成立于 1889 年，负责供电予香港岛、鸭?洲及南丫岛，总发电量为 3736 兆瓦，固定资产 479亿港元。中电于 1901 年注册成立，在香港运营三间发电厂青山发电厂、龙鼓滩发电厂和竹蒿湾发电厂，总发电容量为 8888 兆瓦，固定资产877 亿港元。 过往，中电公众形象较港灯好，很重要的原因是其电费较平，但这项优势正日渐减少。中电经常说其电费较港灯便宜两成以上，这是事实，但事实的另一面是早在 2008 年，即新利润管制协议签订前，这个差距曾经是 40.7%，到了 201

5、4 年，两者差距仅为 9.7%。 电费加幅多少，视乎不同因素，除 9.99%的准许利润和实报实销的燃料费用，营运开支是另一重点。再以 2008 年新管制协议为分水岭看两电的表现。先说中电，营运开支由 2008 年的 32 亿上升至 2010 年的 34.7亿元，2011 及 2012 年的营运开支分别按年上升 1.4%及 11.2%。再看港灯，同期数字却由 12.8 减至 11，减幅高达 14.5%，反映港灯在压缩经营开支，减低加电费压力的表现上，远胜中电。中电在此次加价的同时，预计之后四年都要加电费，到 2017 年，每度电价会超越港灯。 中电控股于 2013 年 11 月间公布，中华电力和

6、南方电网香港同意各自收购埃克森美孚拥有的 60%青电权益及全部 51%港蓄发权益，收购事项为现金 140 亿元。交易完成后，青电将由中华电力和南方电网香港分别拥有 70%和 30%权益，而港蓄发则将由中华电力拥有 100%权益。青电在香港拥有三间发电厂，总发电容量 6908 兆瓦。港蓄发拥有使用位于广州蓄能水电厂的 600 兆瓦抽水蓄能发电容量的合约权利，该使用权将于 2034年届满。中电副主席阮少湄表示，上述交易使集团取得发电业务的操控权，可以更灵活管理发电及输配业务，进一步巩固在港发电地位。而与南方电网合作可加大集团引入内地电源的机会，双方合作具有协同效应。电能分拆港灯 另一边厢，李嘉诚拥

7、有的电能事业，却急吼吼想要分拆港灯上市。2013 年 12 月，电能实业官方宣布，将经营港灯的香港电力业务在联交所主板独立上市，此举将使集团收益最少约 530 亿元。 李嘉诚在 1985 年 1 月以 29 亿元收购港灯 35%股权，可说是李氏成功的投资。以当时收购价计算，港灯市值约 84 亿元。经过 28 年经营，现时电能（前身为港灯）的市值超过 1400 亿元，增长 16 倍；连同股息每年投资回报高达 16%，仅次于煤气公司同期每年约 20%的投资回报。 电能快速增长，明显是利用利润管制保障所玩的资产游戏。举例来说，电力公司增加 100 亿元投资，可获 10 亿元的准许回报，假设 100

8、亿元的投资中有 70 亿元来自银行贷款，每年息率 4%，股东的实际投资只是30 亿元。投资 30 亿元，每年可赚 10 亿元，扣除 70 亿元贷款利息 2.8 亿元，依然可净赚 7.2 亿元，回报率高达 24%。 最近十多年，港灯见港岛区电力需求增长放缓，为维持公司增长，便同长江基建在澳洲和英国大举进行收购，成立众多联营公司，令资产不断膨胀。然而，这些公司面对价格上限管制，回报率远不及港灯，而融资成本却较港灯为高。随着息率上升，各公司的融资成本大增，李嘉诚早前向媒体表示要全面减债，这意味着，以低息贷款大玩杠杆的游戏告终。 港灯估值可达 600700 亿元，以去年港灯赚 46 亿元计算，回报率约 7%。但值得关注的是，分拆后港灯要承担 400500 亿元债务，日后息率上升，回报率自然下降。过去几年港灯售电量平均每年增长不到 1%，加上 2018 年后政府可能进一步下调准许回报率，港灯料难以维持每年 40多亿元的盈利。 李嘉诚在资本市场的每个举动都令投资者关注，以长和系在市场上的影响力，肯定会找到足够投资者认购港灯；不过，不少业内人士还是吁投资者小心为上。2011 年 3 月，和黄分拆港深两地港口业务上市，套现 400 多亿元，之后和记港口信托的价格下挫两成多，投资者收到的股息，远远不够抵消基金跌价的损失。