美国“沃尔克规则”的现实性及其前景瞻望.doc

1、美国“沃尔克规则”的现实性及其前景瞻望美国的大型、复杂金融集团享受了多年的放松管制、全球化及从事多种经营业务，并将其自有资本投资于大量非银行业务的自由。它们脱离资产负债表进行更大的非中介化投资，进入效率不断提高的资本市场，最终成了此次金融危机的震源中心。 为应对大型、复杂金融机构带来的系统风险，前美联储主席保罗沃尔克提出了一系列监管金融机构的措施，经多年争论和协商，美国五大金融监管机构于 2013 年 12 月 10 日批准了最终版本的“沃尔克规则” 。该规则的核心内容是对银行机构自营交易作出严格限制，即不许拿国家担保的钱玩高风险游戏。这标志着在华尔街巨头、监管部门之间博弈的关键战场上，监管部

2、门取得了压倒性胜利，以避免广大纳税人为金融机构的“赌博”买单，避免“大而不倒”的金融机构引发金融危机，威胁美国金融体系。美国总统奥巴马就此发表声明说， “沃尔克规则”将禁止银行机构利用政府担保的存款进行投机交易，促进美国金融体系稳定；美国财政部长雅各布卢也表示，完成这项规定的制定是美国金融监管改革的一个重要里程碑，将改变华尔街的交易行为。 然而，在人们为美监管层顶住来自华尔街的层层压力坚守规则核心条款的同时，也为规则后续实施面临的技术难题感到担忧。此外，规则可能给美银行业国际竞争力带来的负面冲击是否会影响其实施的持续性，也是值得观察的问题。 大型、复杂的混业金融机构及其风险 作为对金融危机的反

3、应，美国 20 世纪 30 年代格拉斯斯蒂格尔法案将商业银行业务与投资银行业务相分离，开启了美国金融业分业经营的时代。然而，自 20 世纪 70 年代以来，随着金融产品与金融工具创新越来越普遍和资本市场的快速发展，金融“脱媒”现象越来越严重，这使得商业银行的表内业务增速减缓甚至出现萎缩；另外，国际市场竞争日益激烈，分业经营的规定在很大程度上限制了美国银行的国际竞争力，美国银行业要求修改与废除该法的呼声日益高涨。 为了提高美国银行在资本市场服务中的竞争力，1999 年，美国通过了金融服务现代化法案 ，废除了 1933 年的格拉斯斯蒂格尔法案 ，使得银行的证券业务得到了扩张，也使得银行能够进入金融

4、保险行业和其它的金融业务领域，而这些金融业务领域的金融机构也能够进入到银行业务领域中来。一些最大的美国银行大举进入证券承销和并购顾问等投资银行业务领域；一些保险公司也并购了一些投资银行机构，以开展资本市场活动；还有一些保险公司，如 AIG 还经营信用衍生工具和其它衍生工具。美国大型银行在承销债券、股票等业务方面获取了很大的市场份额的同时也日益增加了银行过去不愿意承担的风险。此外，像其它投资银行一样，由于中间业务利润空间有限，这些银行也开始大量进行自营业务以增加收入。也有一些银行，大量从事表外的互换和其它衍生工具业务以及使用特殊目的表外工具，以规避监管资本要求和杠杆限制，获取更大的收益。 为了追

5、求更高的利润，美国的这些大型复杂金融机构还脱离资产负债表进行更多的非中介业务投资。它们利用监管资本要求中的漏洞来转移风险，对社会经济中的其他领域，特别是住宅房地产进行高杠杆投机；它们的投机行为大部分是来自债券持有者提供的融资，由于这些金融机构的规模庞大而且相互之间联系紧密，债权人知道这些金融机构能够获得政府的担保，还有，这些金融机构自身也知道，无论怎样它们都将获得政府救助，因而对于可能发生什么样负面结果并不在乎。此外，这些大型复杂金融机构还通过兼并其他公司，极大地增加它们的规模、复杂性与影响力。正是这些行为，最终使得它们成为了此次全球金融危机的风暴中心。 美国“沃尔克规则”产生的背景 大型、复

6、杂的混业金融机构可以被定义为同时经营商业银行、投资银行、资产管理和保险等业务的金融机构。这些金融机构一旦倒闭，将会引发一国甚至是全球的金融体系系统风险。因此，这些大型金融机构，被人们认为它们大到了不能让它们倒闭的重要地位。在此次金融危机中，处于危机中心的美国大型复杂金融机构对此次危机起到了重要的推波作用，各国政府都对大型复杂金融机构的所做所为非常不满。 2008 年的全球金融危机表明，大型复杂金融机构的自律监管被这一行业的激烈竞争、内在的代理冲突与一直存在的道德风险扭曲了。世界各地的中央银行花了 20 年的时间，对银行实施风险调整最低资本充足标准，但依然无法避免系统风险的发生，如果不是因为它们

7、那时在系统机构中因“大而不能倒”而获得政府的救助，其中的大多数会于 2008 年倒闭，从而将它们承担的巨大风险转嫁给公众。因此，政府应加强对大型复杂金融机构的监管。防止大型复杂金融机构因追逐高额利润从事高风险的业务，从而威胁到整个金融体系的稳定，2010 年 1 月，奥巴马政府的经济复苏顾问委员会主席沃尔克提出了一系列旨在加强金融业监管和风险规避的措施，如禁止银行从事自营交易、拥有与支持对冲基金及私募股权基金；对大型复杂金融机构系统风险进行监管的最优策略就是由监管者收费，迫使大型复杂金融机构将它们受担保的债务的成本与它们产生的系统风险内部化等，即所谓的“沃尔克规则” 。 作为前美联储主席的沃尔

8、克，长期以来一直主张任何隐性的联邦担保的范围仅限于数量相对较少的重要银行业机构并且限于核心银行职能，而不应延伸到所有金融中介机构与风险业务。沃尔克认为，银行可以从事作为金融中介机构的所有商业银行与投资银行业务，但不允许从事非银行业务如自营交易或作为主要投资方投资、商品投机、对冲基金与私募股权基金管理。这些业务应当分散到非银行资产管理公司中去并受到相应监管。 全球金融危机及其所带来的惨痛教训，使美国重新拉开了金融监管制度变革的大幕。2010 年 7 月 21 日，奥巴马签署了金融监管改革法案即多德弗兰克法案 。这一法案被认为是 20 世纪 30 年代以来最雄心勃勃而影响深远的金融监管改革。但是，

9、 多德弗兰克法案没有采取沃尔克以上的这种方式，而且由于大型复杂金融机构的游说以及考虑到美国金融机构的国际竞争力，这一法案大大软化了最初的沃尔克规则，因而也大大限制了沃尔克规则的约束力。 美国金融监管完胜华尔街大鳄 2013 年 12 月 10 日，对于美国金融监管来说是历史性的一天。当天，美联储、货币监理署、证券交易委员会、联邦存款保险公司、商品期货交易委员会等五大金融监管机构先后表决通过了一项更为严格的金融监管法案版本“沃尔克规则” 。 沃尔克规则主要包括三方面内容：一是“禁止自营交易”禁止银行机构从事大多数自营交易，但代理客户买卖证券的做市交易、风险对冲交易可得到豁免。所谓自营交易是指，银

10、行机构利用自有资金买卖股票、债券、商品期货期权、其他衍生品的业务，这些既是华尔街各大金融机构的重要利润来源，也被认为是历次金融危机的重要来源。二是“限制银行混业”限制银行机构向对冲基金、私募股权基金的投资、赞助等各种关系。三是“CEO 负责合规”要求银行机构设立确保遵守“沃尔克规则”的内部合规计划，并向监管机构提交相关计划及报告重大交易活动情况，CEO 必须负全责。 沃尔克规则的初衷，是要降低因银行不加节制地自营交易而引发的系统性风险几率。银行的传统角色是进行间接投资，即接受储户存款，再以贷款的形式投放到企业，在这个过程中，银行和企业的关系是债权关系，其盈利途径是赚取利差，风险相对较小。而在银

11、行开展大量自营交易之后，其角色则与投行相当，从事的是大量直接投资业务，即将私有资金直接投给企业或者购买上市公司股票等，这时其与企业的关系就是股权关系，风险要较债权关系大得多。这种风险对于作为国家金融命脉的银行来说是不能接受的，因为其吸收着巨量国民存款，是一国经济的核心所在，一旦银行直接投资失败或者出现问题，会把大批金融机构乃至实体机构拉下水，进而形成极具破坏力的系统性风险。现在沃尔克规则提出两个 3%的限制，就可以确保即使银行直接投资部分亏损，但因其在银行资产中占比有限，不至于将银行拖垮，也就可以避免其触发系统性风险。 沃尔克规则历经华尔街大银行的重重反弹，最终获批细则得以保全几乎全部硬性条款

12、，说明 2008 年金融危机后，美国确实在反思其金融监管并采取了具有历史性意义的实质行动。短期看，限制大银行自营交易可能会对美国金融机构的国际竞争力构成打压；但从长期看，其有助于大幅降低发生系统性危机的风险。而金融稳定，无论对于金融发展还是实体经济发展都是重要保障。 从获批的细则来看，虽然规定了诸多豁免，但较之多德-弗兰克法案敲定后的版本所作妥协有限：一是将规则实施期限延长，由 2014 年7 月推迟至 2015 年 7 月；二是允许银行实体在更多限制的环境下，进行外国主权负债或其政治细分区域负债的自营交易；三是只对资产规模大于 10 亿美元的银行实施合规监管，资产规模较小的社区银行可以豁免遵

13、守该规则。上述让步没有触及原有硬性条款，主要妥协发生在多德-弗兰克法案立法之前。沃尔克原本主张完全禁止银行从事自营交易及持有私募基金，后来转变为允许出于风险对冲需求进行部分证券和衍生品交易，私募基金也由禁止改为两个 3%的限制，即银行对对冲基金的投资不超过后者资本金的 3%；银行对对冲基金的投资不超过银行一级核心资本的 3%。 “规则”实施持续性面临考验 近几年，美国监管机构的量化宽松，给金融机构留下了大量的资金剩余，他们拿着大笔的钱，投往衍生品、对冲基金等高风险渠道，也累积了巨大风险。彭博统计的数据显示，截至 2013 年第三季度，逐利交易收入占总收入比重：高盛高达 44%，摩根士丹利达 3

14、2%，花旗集团、摩根大通达到 20%。对于私募股权基金、对冲基金、金融衍生品等投资热点，沃尔克规则也切断了他们的大部分财路，因为该法案严格限制给他们的资金供给，断了众多巨头的财路，也导致该法案“四面树敌” ，金融机构的反对、嘲笑不断。 “沃尔克规则”的通过虽说可喜可贺，但在具体实施过程中仍有些遗漏问题有待解决。目前主要有三方面挑战，一是能否清晰区分银行自营交易和代客交易以及如何判断相关交易是否出于对冲风险的需求，即监管机构如何将对冲业务、做市商业务和自营交易区分开来，如何界定放贷和投资等。二是银行业务的复杂性也给监管机构的有效执行带来了难题，即如何确保交易数据的可得性和真实性。三是监管机构的监

15、管水平能否达到要求，细则实施在技术层面还存在很多疑问。总的来说，关注核心都是银行有多大的空间和能力以做市及对冲为幌子来做自营交易。当然，如果“沃尔克规则”能够得到持久实施，则可能会带来华尔街文化的改变，即从风险偏好型文化转变为风险规避型文化。但目前看来这还是一个很大的问号。毕竟眼下是一个全球化时代，金融业是最代表一国竞争力的行业。目前，只有英国推出了与沃尔克规则类似的威克斯规则（即要求银行内部隔离投行与零售银行业务） ，而其他国家金融机构均不受此限制。美国能否长期容忍沃尔克规则带来的美国金融业竞争力下降，这是一个非常值得怀疑的问题。当年多德-弗兰克法案之所以能够推出也是因为 2008 年金融危

16、机伤害太大。但时隔多年，伴随着危机烙印渐行退去，加之华尔街整装重来，束缚银行竞争力进而为美国整体经济拉分的严苛监管还能否坚持下去，也是一个非常大的考验。然而从长期发展看，降低爆发严重金融危机的风险肯定是有利于美国金融稳定和经济发展的。因此，根据多德-弗兰克法案的规定，美联储、货币监理署、证券交易委员会、联邦存款保险公司、商品期货交易委员会都将负责执行相关监管细则，财政部也需参与协调。 总之，从四年前动议的提出到三年半前被写入多德-弗兰克法案 ，再到细则最终获美五大监管机构批准，以限制银行自营交易及投资对冲基金和私募基金为核心内容的“沃尔克规则”终于由虚到实，在美国金融监管史上留下了不可磨灭的烙印。尽管对于其后续实施人们还存在这样和那样的疑问，但不容质疑的是，这是一场美监管层完胜华尔街的战役，其开启的或将是一个全新的美国银行业监管时代。