企业国有资产优先股权化的制度设计.doc

1、1企业国有资产优先股权化的制度设计摘 要不同类型的国有企业，其优先股权化需要区别对待。非竞争性国有企业不宜优先股权化，竞争型国有企业可以充分优先股权化，混合型国有企业应该部分优先股权化。根据股权制衡的要求，优先股权化的同时必须引入作为普通股东并拥有足额资本金的民间所有者，优先股的种类应以固定股息优先股、非参与优先股、不可转换优先股为主，还应建立优先股股东大会、优先股股东参与普通股东大会以及优先股表决权复活等企业管理制度。 关键词企业国有资产；优先股；国有企业分类；股权制衡 优先股的管理权劣后性保障国有企业的独立性，优先股的财产权优先性保障对国有资本的控制力，优先股的上述作用还能促进国有企业布局

2、结构的调整。因此，优先股对深化国企改革具有重要的工具价值。但是，优先股作用的发挥，还需具体的制度设计。我国国有企业体量大、分布广，形态非常复杂，情况千差万别，优先股权化不能一刀切。哪些国有企业适合于优先股权化、如何确定优先股的比例（优先股在企业国有资产中占的比例） ，便是具体制度设计需要迫切解决的问题。 一、优先股权化适用的企业类型 优先股权化要解决的核心问题在于调和国有和市场，在于保有国有属性的前提下使国有企业进一步市场化。而国有企业并非都适合于市场化，或者说不同类型国有企业其应该市场化的程度是不一样的。国有企2业竞争性越强，越需要市场化。 因此，有必要按竞争性程度对国有企业进行分类。对于追

3、求社会公益、面向全社会提供公共产品和服务（如路桥、水电煤、通讯等网络设施）的国有企业，其竞争性程度非常低，可称之为“非竞争性国有企业” ；对于承担产业、社会、文化等特殊政策职能（如基础工业、基础设施、军工、大飞机制造、粮食储备）的国有企业，其竞争性程度一般，可称之为“混合型国有企业” ；其他国有企业，可以以追求利润最大化为目标，其竞争性程度很高，可称之为“竞争性国有企业” 。 完全竞争性国有企业可以充分优先股权化；完全非竞争性的国有企业，其国有资产不需要优先股权化，倒是可以以优先股的形式进行社会融资；混合型国有企业应该部分优先股权化，其竞争性越强，优先股的比例应该越高。 二、优先股作用发挥的关

4、键制衡性股权结构 虽然优先股的比例因企业竞争性程度而异，但并非机械地同比例变化。因为企业国有资产优先股权化的同时，带来的是企业表决权结构的改变，而表决权结构应该符合制衡性股权结构的要求，否则达不到提高企业效率的目的。 制衡性的股权结构，即有两个以上的大股东分享公司的控制权时，各大股东相互之间的监督和牵制可以降低控股股东对小股东的利益侵占。各个大股东会为了获得其他股东的支持，会作出更有效地使用公司控制权的承诺，各个大股东之间的这种竞争会提高控股股东获取控制权私人收益的成本从而减少控制权的私人利益。 3但是，制衡不是简单的平均。大量研究表明，世界范围内绝大多数国家的公司运行体制属于股权集中型，这说

5、明了该公司形态具有其合理性和价值。企业之所以能够具有较高的效率，是由于它通过控制权、剩余索取权和风险责任的不对称契约安排而在不同生产要素所有者之间建立了密切合作关系。这种合作的主导者对剩余最大化目标的追求以及众多参与者在主导者控制下的密切合作， 降低了股东、管理层的代理成本，导致了企业效率的不断提高。 三、制衡性股权结构要求下优先股权化的基本措施 （一）选择合适的优先股种类减少政府干预 无论怎样制衡，制度设计的起点在于促使国有企业进一步市场化，也即提高其独立性，而不同种类的优先股对提高国有企业独立性的作用是不同的。因此，选择合适的优先股种类是优先股权化、形成制衡性股权结构首当其冲的问题。 一般

6、的优先股作为一种类别股权，是对普通股盈余分配、剩余财产分配、表决权、偿还（赎回） 、转换等子权利相互分离后的再组合，种类繁多。由于公司治理情形迥异、投资者偏好不同，优先股种类的设置不宜由法律统一规定，应授权于公司章程，满足不同公司和不同投资者的需要。因此，一般优先股的设置是动态而复杂的。 国有资产优先股权化形成的国有优先股，其种类设置虽然也具有一定的具体性、动态性和复杂性，但应该有其基本的倾向性。为了划清国家与企业间利益界限，使企业具有更多的独立性，国有优先股最好采取固定股息、不参与剩余利润分配、一般也不可转换为普通股的形式，即4国有优先股应该是固定股息优先股、非参与优先股、不可转换优先股。否

7、则会给政府部门对企业生产经营权的干预留下余地，也不利于其他股东积极主动性的发挥，进而违背制度设计的初衷。 （二）引入普通股东增强制衡力量 在优先股权化后，国家不再控制企业，因而也不应再承担企业的经营风险。这就必须引入新的主导者，即引入作为普通股东并拥有足额资本金的民间所有者。 引入非国有资本作为普通所有者以后，企业的经营风险首先由他们来承担。企业的经营收益必须在支付了国家的优先股股息以后才能成为普通所有者的剩余收入。即使企业因经营不善而破产清算，国家也可以先于普通所有者取得剩余财产。为了确保非国有资本的风险承担能力，国家在优先股权化时应要求非国有资本在企业总资产中占到足够大的比例。这种比例可以

8、参照莫迪里亚尼等人的现代资本结构理论来确定，它应能使非国有资本的边际股权融资成本与其边际债权融资收益达到均衡。 （三）企业管理权的再设计制衡性的进一步巩固 减少政府干预、增强其他股东的力量，分别从消极和积极两方面促进了制衡性股权结构的形成，增强了企业的活力。但仍然可以对企业管理权进行调整，以进一步巩固股权结构的制衡性。 1.优先股股东大会制度优先股股东权利保护的平台 优先股股东大会是由优先股持有人对公司相关重大事项做出意思决定的权力机关，也是优先股股东民主与股东权利得以发挥的主要平台。5当在普通股东大会上决议的事项影响到优先股股东权益时，该事项必须先在优先股特别大会经由持有人同意，也即优先股股

9、东对这些事项享有否决权。这些事项包括但不限于公司重组、发行新股、债券和修改公司章程等。 2.优先股股东参与普通股东大会保障知情权 当企业国有资产全部优先股权化时，也不意味着国家失去了任何形式的参与管理权。除了表决权与优先分红权外，优先股股东享有与普通股股东平等的股东权，比如知情权、查阅权和质询权等。若把优先股股东完全排除在公司股东大会之外，必然会使其股东权利受损。因此，为了加强对优先股股东的权益保护，尽管优先股股东无投票权，公司仍可以赋予优先股持有人参加股东（大）会的权利。 3.优先股表决权复活无法优先分红的救济 虽然国有优先股的种类以不可转换为原则，但是在优先分红这个核心利益无法实现时，公司

10、应给予优先股股东实质性的救济，允许优先股股东行使表决权对公司日常经营进行干预，即表决权复活。 注释 参见胡伟为：优先股对深化国企改革的工具价值 ， 参见上海国有资本运营研究院国有企业分类监管研究课题组：国有企业分类监管法则 ， 上海国资2013 年第 4 期；石涛：国有企业：演化、分类及终极形态 ， 2010 中国国有经济发展论坛暨“中国经济发展方式转变与国有经济战略调整”学术研讨会论文集 ，2010 年10 月 23 日；蓝定香：建立现代产权制度与国有企业分类改革 ， 经济6体制改革2006 年第 1 期；中国人民大学经济研究报告课题组：国有企业的分类改革战略 ， 教学与研究1998 年第 2、3 期。 参见龚博：以优先股制约国有股控权的制度设计 ， 法学2012 年第 10 期。 参见初玉岗，夏振坤：论国家所有权优先股权化的创新价值 ， 经济评论2002 年第 5 期。 参见张志坡：优先股的立法、实践与启示 ， 金陵法律评论2012 年春季卷。 作者简介胡伟为，浙江医学高等专科学校，浙江泽厚律师事务所；胡凯为，浙江泽厚律师事务所。