1、南方 300ETF 换购事件带来的冷思考每日基金：某机构用永泰能源换购南方 300ETF，基金公司接受这样的换购，动机是什么，这类换购在 ETF 基金认购期间是否普遍？ 田熠：我们要了解 ETF 基金通过股票换购，可以扩大基金规模，而基金规模扩大会使得增加基金收入增加，这也通常作为股东考基金公司察管理人业绩的重要标准，所以基金公司愿意去做这个事，这实质上也是基金的营销行为。 此外，首募规模或将直接影响到行业 ETF 基金的生命力。 “ETF 的生命在于流动性，流动性往往与规模有很大关系，因此 ETF 的首募规模很重要。 现阶段，由于对认购期内 ETF 基金换购并没有明确的规定约束，所以此类事件
2、实际上常有发生。 每日基金：有评论认为此次换购，可以看成是拿一个看跌的股票去换 ETF，从而躲过后续下跌的套利模式，事实上也确实是换购者躲过了下跌，基金公司怎样操作，才能堵住这类套利的口子。 田熠：其实这实质的问题不是躲过下跌的套利，因为南方基金换购的时候， “永泰能源”的收购前景还并未明朗，并且 ETF 基金处于建仓期也无法进行交易，这不构成套利行为。这主要的问题是大小非通过换购进行减持，而正是基金公司没有有效控制相应风险最终导致 ETF 持有人遭受损失。 基金公司要加强内控，完善对于类似股票的交易制度。其实，南方开元沪深 300ETF 受罚以后，各家基金公司都加强了相关的管理。 像近期发行
3、中的景顺长城沪深 300 等权重 ETF 发布提示性公告，明确拒绝接受沪深 300 等权重成分股中的 6 只长期停牌股票进行网下股票认购基金份额。这也是 ETF 首次提出此例要求。 每日基金：此次事件中，相关当事人的责任怎样界定，基金经理在这次事件中，被界定为玩忽职守，你认为基金经理是否有责任？南方基金公司是否有责任？他们后续的解释理由是否充分？ 田熠：永泰能源占沪深 300 权重只有 0.17%，而南方 300ETF 接受换股的比例 5.4%，通常来说对这种被动跟踪的指数型基金，日跟踪偏离度的绝对值不能超过 0.1%。年跟踪误差不能超过 2%。南方此次操作肯定是超过了合理范围，但又由于这只基
4、金处于建仓期，从规则上说允许它有一定的偏离，它只需要在建仓 3 个月内使基金的投资组合比例符合基金合同规定。 对于这次事件的定性，证监会已经明确给出是“未履行谨慎勤勉义务”和“玩忽职守” 。 首先我们要了解，ETF 基金通过股票换购，可以扩大基金规模，所以基金公司愿意去做这个事。再回头看此事，ETF 的股票换购可以归类到基金公司的销售行为，整个过程基金经理是无权个人做决定的，要走公司流程。所以我认为整个事件反映的主要还是基金公司内部的合规和风控管理出现漏洞。 另外，现阶段还缺乏 ETF 募集期股票换购相关指数的具体规定，缺乏股票换购 ETF 的标准，这也成为了一个灰色地带，整个管理很大程度上靠
5、的是基金公司的自律。 证监会之所以给予了如此重的处罚，我想也是想起到一定的警示作用。近年来 ETF 基金随着交易系统的完善以及相关交易制度的出台，发展迅猛，各家基金公司跑马圈地却风险意识淡漠，这也是敲响警钟。 每日基金：、还有一种套利是 ETF 基金中有的成份股可能连续上涨，可以申购 ETF 后，将其它股票卖掉，只保留看涨股票，实现套利，比如博时美的电器套利就是如此，讲讲这类套利，基金经理怎样堵住这类套利的口子。 田熠：对于 ETF 的现金替代有三种：禁止现金替代（标志为“禁止” ）、可以现金替代（标志为“允许” ）和必须现金替代（标志为“必须” ） 。 禁止现金替代是指在申购、赎回基金份额时
6、，该成份证券不允许使用现金作为替代。 可以现金替代是指在申购基金份额时，允许使用现金作为全部或部分该成份证券的替代，但在赎回基金份额时，该成份证券不允许使用现金作为替代。 必须现金替代是指在申购、赎回基金份额时，该成份证券必须使用现金作为替代。 3 月 29 日，博时 200ETF 的现金替代标志是“必须” ，但 4 月 1 日变更成了“允许” ，故在 4 月 1 日，博时基金旗下博时深证 200ETF 二级市场交易量突然放大，原因是博时深证 200ETF 将其跟踪标的的成分股美的电器现金替代通道打开，导致套利资金大量套走美的电器连续涨停收益。另一种做法就是不改变现金替代标志，即在美的电器复牌
7、后依然沿用“必须” 。市场上其他持有美的电器的 ETF 基金均如此操作。然而，两种做法均有弊端。前者令博时 200ETF 差点失去全部美的电器的股票，如果美的电器持续涨停，那么原持有人将分享不到美的电器上涨的好处。博时基金盘中暂停赎回方才保住美的电器没有全部被套走；后者做法的风险在于如果一级市场出现大量现金替代方式的申购，现金替代美的电器所运用的成本是前收盘价，而 ETF 在二级市场买不到美的电器，那么原持有美的电器所获得的收益将得到摊薄。 其一是，可以按照 ETF 规模的一定比例设置交易量阀值，当触及交易量阀值后，如同上市公司启动临时停牌程序，ETF 基金启动临时停止申赎程序。 （大部分投资
8、者采用“现金替代”申购的，根据基金法律文件的规定，支付了“美的电器”开盘前收盘价的 3 个涨停板的现金成本） 每日基金：证监会有何监管条例能够堵住指数基金利益输送问题。 田熠：在现有的规章制度中，对于 ETF 基金股票换购时，到底可以接受哪些股票，接受股票之前到底需要做哪些具体的工作，接受多大比例合适都缺少相应的规章制度，仅仅是依靠基金公司自律性，去自行决定针对个股的换购政策。这导致一些基金公司为了保障基金的发行规模，鼓励和支持股票换购，对换购比例也采取了宽松的政策，并由此导致基金持有人利益受损。 证监会此次超出预期的处罚力度，无疑给基金公司在处理 ETF 基金换购及其他技术问题时的态度敲了警钟。而在加大事后处罚的同时，也需要相关各方完善制度规则，防止类似事件再度发生。
