汽车金融公司信贷资产证券化财务风险研究.doc

1、汽车金融公司信贷资产证券化财务风险研究根据中国银行业监督管理委员会（以下简称银监会）颁布的汽车金融公司管理办法给出的定义，汽车金融公司是指经中国银监会批准设立的，为中国境内的汽车购买者及销售者提供金融服务的非银行金融机构。在我国，汽车金融服务主要有两种，为个人汽车消费者提供贷款和为汽车经销商提供批发融资服务。 从 2004 年我国第一家汽车金融公司上汽通用汽车金融公司（以下简称上汽通用）成立以来，丰田、奔驰、福特等纷纷成立了自己的汽车金融公司。但是，汽车金融公司发展至今，融资难已经成为阻碍其发展的主要障碍。目前，国内汽车金融公司的融资渠道非常有限，主要是借助于银行间的拆借，这对汽车金融公司的发

2、展是极其不健康和危险的。因此，拓宽汽车金融公司的融资渠道势在必行。众多研究表明，信贷资产证券化是改善融资问题的有效途径。而早在上世纪八十年代，美国便开始尝试汽车贷款的证券化，至今其相关制度和法律环境已相当成熟。但是由于我国开展资产证券化较晚，而且曾一度被叫停，市场尚不成熟，相关法律制度也不健全，再加上资产证券化这种创新方式操作上的复杂性，使得风险的控制难度加大。本文通过对上汽通用信贷资产证券化进行案例研究，分析其证券化过程各个环节的潜在财务风险，并提出相应建议，以期为完善信贷资金证券化以及防范相关的风险提供一些参考。 一、上汽通用信贷资产证券化背景资料 上汽通用早在 2008 年就发起了通元第

3、一期个人汽车抵押贷款支持证券，成为这个新兴市场上唯一一家发起个人汽车抵押贷款支持证券的公司。时隔四年，信贷资产证券化试点重启，上汽通用再度试水信贷证券化，通元第二期个人汽车抵押贷款支持证券（即通元 2012 年第一期个人汽车抵押贷款证券化信托资产支持证券，以下简称“通元二期” ）于 2012年 10 月 25 日发行完毕，而这也是三部门联合发表公文正式重启信贷资产证券化试点以来国内首单汽车抵押贷款支持证券，在汽车金融公司的融资市场化发展上迈出了具有里程碑意义的一步。 “通元二期”的发起机构为上汽通用，受托机构为中粮信托，主承销商为中信证券，资金保管机构为中国工商银行上海分行，评级机构为大公国际

4、资信评估、联合资信评估和中债资信评估。本期资产支持证券总规模为 20 亿元，分为优先级资产支持证券和次级资产支持证券，其中优先级资产支持证券又分为 A 级资产支持证券和 B 级资产支持证券。A级资产支持证券规模约为 16.51 亿元，评级为 AAA；B 级资产支持证券规模约为 2.49 亿元，评级为 A；次级资产支持证券规模约为 1 亿元，占比5%，没有评级，由中粮信托向上汽通用定向发行。 “通元二期”的具体交易流程如图 1 所示。首先，上汽通用按照一定的标准挑选总金额约为 20 亿元的抵押贷款组合成一个资产池，该资产池由其发放的 50614 笔个人汽车抵押贷款组成。上汽通用将信托财产委托给中

5、粮信托，由中粮信托设立特定目的信托。中粮信托将发行资产支持证券所得认购金额扣除承销报酬和约定的其他费用后的净额支付给上汽通用。优先级资产支持证券由中粮信托委托主承销商中信证券及其承销团承销，次级资产支持证券由中粮信托向上汽通用定向发行。优先级资产支持证券在银行间债券市场上市交易，次级资产支持证券不进行转让交易，由上汽通用完全保留此部分的风险。 二、 “通元二期”项目各关键环节财务风险分析 “通元二期”项目的财务风险主要表现在以下几个各关键环节： （一）构建资产池环节 “通元二期”项目的基础资产按银监会贷款五级分类标准来看全部为正常类贷款，加权平均贷款年利率为 13.06%，加权平均贷款剩余期限

6、为 22.79 月，加权平均贷款账龄为 23.05 月，这些贷款分布于我国 204 个地区。另外，截止 2011 年末，上汽通用个人汽车抵押贷款余额 238.15 亿元，不良贷款率仅为 0.13%。因此可见，池内资产同质性较高，地理分布具有高度的离散性，违约率和平均期限较低以及利率和本金偿还结构也比较合理，总体符合证券化要求。 但是该环节也存在着不容忽视的风险。首先， “通元二期”项目规模较小，剥离出去的信贷资产只占上汽通用个人汽车抵押贷款总额的8.4%，不可能有效改善其融资现状，提高其资金流动效率。第二，风险较高的次级资产支持证券并未转让交易，而是由上汽通用自身承担所有风险。 第三，资产池资

7、产全部来源于上汽通用，集中度风险较高。 （二）出售资产池环节 真实出售资产池是风险隔离的关键。真实出售意味着有关资产池的一切权利和风险都转给了 SPV。但是如果发起人尚保留有对信贷资产的回购权利，即发起人在未来的某一时间有权从 SPV重新购回资产，也就意味着发起人还保留了对资产的权利，这种交易就不是真实交易；同样的，如果 SPV 拥有对资产的回售期权，这种交易也不能算作真实交易（周兴艳，2011） 。在本案例中，上汽通用保留了“清仓回购”资产的权利，因此该证券化资产并未实现真实出售，风险未成功转移。 另一方面，与资产相关的管理权并未转移。在本案例中，上汽通用虽然以协议的形式把资产出售给了 SP

8、V，转移了资产的所有权，但是其作为贷款服务机构仍然负有对资产池进行日常管理的责任，因此根据实质重于形式的会计原则，该证券化资产也未实现真实出售。 （三）设立特殊目的载体（SPV）环节 本案例中，特殊目的载体属于信托型 SPV，即发起人将基础资产出售给信托公司，然后由信托公司设立特殊目的信托，并且作为发行人发行资产支持证券。SPV 是资产证券化的关键环节，主要起到风险隔离的目的，因此 SPV 必须与发起机构没有任何关联关系。 在本案例中，中粮信托为特殊目的载体，其拥有对资产池的所有权，但是上汽通用保留有资产的管理权，并且对客户负有支付责任，因此发起机构与 SPV 之间仍然存在利益关系，其独立性值

9、得怀疑，这也是导致财务风险的原因之一。 （四）信用增级环节 信用增级主要有两种方式：内部增级和外部增级。内部增级是指依靠资产池自身为防范信用损失提供保证，而外部增级则是通过获取外部信用担保实现信用增级，最常见的形式是专业保险公司所提供的担保。 本案例中， “通元二期”采用的是内部增级措施：分层结构设计、储备账户设置、偿付结构安排以及触发机制安排。本期资产支持证券分为优先级资产支持证券和次级资产支持证券，分别代表信托受益权中的优先受益权和次级受益权。在每次支付中，次级资产支持证券的本金和收益的支付劣后于优先级资产支持证券的本金和收益支付，从而形成对优先级资产支持证券的信用支持，达到信用增级的目的

10、；次级资产支持证券和 B 级资产支持证券的本金和收益支付劣后于 A 级资产支持证券的本金和收益的支付，从而形成对 A 级资产支持证券的信用支持，达到信用增级的目的。同时，偿付结构的安排保障了前述分层结构的具体实施。另外，本次交易还设置了“信托（流动性）储备账户” 、 “信托（混同和抵销）储备账户”以及“信托（服务转移和通知）储备账户” ，三种储备账户的资金均来源于信托财产。同时，触发机制进一步保障了优先级资产支持证券的权益，以达到信用增级的目的。 虽然通过这些措施， “通元二期”达到了信用增级的目的，但其带来的潜在财务风险也不容忽视。当资产池产生的现金流量不足以支付到期本息时，上汽通用作为发起

11、方仍然负有补足清偿之责任，这将会导致其未来的现金流量存在很大的不确定性，从而财务风险加大。 （五）发行环节 2012 年 10 月 25 日， “通元二期”发行完毕，最终确定的优先 A 级资产支持证券发行利率为 4.8%（基准利率 3%+利差 1.8%） ；优先 B 级资产支持证券为 6.44%（基准利率 3%+利差 3.44%） 。为了吸引投资者参与， “通元二期”的发行利率显著高于其他资产证券化项目，这无疑增加了上汽通用的融资成本。 三、结论及建议 资产证券化可以盘活汽车金融公司的存量资产，实现资金的跨期配置，解决汽车金融公司资金的流动性问题，意义重大（吕伟昌，2009） 。虽然上汽通用信

12、贷资产证券化取得了一定的成功，解决了部分融资问题，但是从上述分析也不难发现很多潜在的财务风险。因此，本文对此提出相应的建议，希望为我国汽车金融公司信贷资产证券化的发展和完善提供一些参考和启示。 （一）提高信贷资产质量，优化资产池结构设计 首先，汽车金融公司应当加强对日常业务的规范化管理，进一步优化信贷管理程序，完善风险预警机制，从而提高证券化资产的整体质量。其次，还应当优化资产池的结构设计，全面考虑信贷资产的种类、期限、利率以及分布等方面的搭配设计，以达到风险分散的目的。最后，汽车金融公司应该加强彼此的互动与合作，改变各自为政的格局，共同组建资产池完成信贷资产的证券化，以分散集中度风险，促进汽

13、车金融业的健康可持续发展。 （二）完善相关法律制度，真正实现风险隔离 目前，我国发展资产证券化最大的障碍就是法律制度的缺失和疏漏，尤其是风险隔离机制亟需相关法律制度进行保障。我国出台的信贷资产证券化试点管理办法主要适用于银行业金融机构，对于汽车金融公司这种非银行业金融机构的规范有一定的局限性。而且在资产的转移方面，鉴于我国信托法的很多规定都与资产证券化风险隔离的效果相违背，其本身也没有实现证券化资产的真实交易，而且其有关规定使得信托资产的独立性有所欠缺，无法实现真正的风险隔离（郑彩琴，2012） 。因此，我国应当完善资产证券化相关法律制度，以实现基础资产的有效转移，达到真正隔离风险的目的。 （

14、三）强化保险公司角色，实现外部信用增级 目前国外保险市场发展比较成熟，保险公司在国民经济的各个方面都扮演了重要角色，不仅包括财产保险、人身保险，还可以为汽车信贷资产提供担保，为其证券化保驾护航。而在我国，保险公司的角色就要弱化很多，但另一方面也说明其发展空间巨大。因此，在汽车信贷资产证券化的过程中，要积极引入保险公司参与信用增级等环节，以实现外部信用增级，削弱财务风险。 （四）优化产品交易市场，解决流动性问题 我国资产证券化产品的交易市场有两种，一种是央行和银监会主导的银行信贷资产证券化产品上市交易的银行间债券市场，另一种是证监会主导的企业资产证券化产品上市交易的证券交易所大宗交易系统。上汽通用资产证券化产品的交易市场属于前者，但是流动性不足的问题日益凸显。因此，我国可以在出台有关法律法规的前提下将两个市场进行统一，以解决资产证券化产品的流动性问题，扩大投资主体，为我国资产证券化更快更健康地发展提供有效的平台。 参考文献： 1吕伟昌：汽车金融公司资产证券化问题探讨 ， 中国证券期货2009 年第 3 期。 （编辑 向玉章）