三季报预期调整击碎成长神话.doc

1、三季报预期调整击碎成长神话三季度基金对传媒、计算机设备、计算机应用行业的超配比例创历史新高，但相关板块近期的大幅回调可能表明机构投资者已经获利了结并退场，未来市场风格可能出现重大转换。 成长股的表现总是大起大落，让人捉摸不透。当市场为 10 月 21 日创业板指数的大涨而震惊时，成长股又给了市场当头一棒；22-23 日，创业板指数分别下跌 3.6%和 2.9%，其中前期涨幅较大的传媒、零售、计算机等板块跌幅居前。 此后，创业板指数一路下跌，截至 2013 年 11 月 3 日收盘，创业板指数报收 1221.96 点，自最高的 1423.97 点已累计下跌 14.19%。 在瑞银证券策略分析师陈

2、李看来，本轮成长股的下跌其实没有特别的原因，主要还是由于涨幅过大、估值过高之后的情绪宣泄带来的。 事实上，经济增长以及流动性状况都保持相对稳定，交易性指标也并未显著出现恶化。整体宏观运行环境并没有发生重大的变化。那么未来市场会怎样运行呢？未来的市场机会又在哪里呢？ 业绩下调预期变化 10 月中下旬以来，伴随三季报的陆续披露，创业板指数盈利预测下调节奏明显加快。 根据平安证券的统计，从实际业绩增速表现看，创业板指数成份股前三季度净利润增速仅 17.39%，相对于朝阳永续当前 44%的一致预期存在 27 个百分点的差距。 从个股层面来看，在有分析师给出盈利预测的 287 家创业板公司中，前三季度净

3、利润增速低于市场全年盈利预测的公司高达 85.4%，其中落后幅度 10%以上的公司高达 67.5%；而前三季度业绩增速高于市场全年盈利预测的公司仅 14.6%，且超出幅度在 10%以上的公司仅有 7.3%。 平安证券认为，即使考虑到盈利预测可能存在 10%左右的潜在偏差，保守估计创业板也有近七成左右的公司业绩低于市场预期。 平安证券称，三季报披露完毕，创业板公司出现大面积的盈利预测下调，对于业绩不及预期的成长股，盈利与估值面临双杀风险。 证券市场周刊记者注意到，在本轮成长股调整中，最具有代表性的莫过于以华谊兄弟（300027.SZ）为代表的传媒互联网板块，以及以上海家化（600315.SH）为

4、代表的大消费板块。 作为集传媒、游戏等诸多概念于一身的明星股，华谊兄弟自 2012 年12 月的最低价 6 元一路上涨至 2013 年 10 月 8 日的最高价 39.84 元，涨幅高达 6.64 倍，曾经一度超越碧水源（300070.SZ）成为创业板第一大市值股。 不过，华谊兄弟 10 月 23 日发布的三季报却令资本市场大跌眼镜，公司三季度单季收入 2.75 亿元，同比仅增长 6.16%；净利润仅 891.04 万元，同比下降 69.02%。Wind 数据显示，分析师一致预期 2013 年公司的EPS 为 0.52 元，即使按照 11 月 4 日的收盘价 22.62 元计算，华谊兄弟的市盈

5、率仍然高达 43.5 倍。 此外，2012 年中国电影总票房才 170 亿元，而 11 月 4 日华谊兄弟的市值已经高达 273.61 亿元。 同样作为大消费中的明星股，上海家化三季报也大幅低于市场预期。10 月 31 日披露的三季报显示，公司三季度单季收入 12.66 亿元，同比增长 5.33%；净利润 1.33 亿元，同比增长 13.06%。 相比于前两个季度，上海家化三季度业绩增速大幅放缓，公司一、二季度收入增速分别为 25.6%、10.71%，净利润增速分别为38.99%、34.92%。受此影响，公司 10 月 31 日股价放量大跌 8.88%。 此外，伊利股份（600887.SH）

6、、同仁堂（600085.SH） 、云南白药（000538.SZ） 、双鹭药业（002038.SZ） 、贝因美（002570.SZ） 、三全食品（002216.SZ）等食品、医药领域的白马股三季报也均未达到市场预期，股价均于近期出现较大调整。 公募基金提前锁定收益 受益于成长股的大幅上涨，2013 年三季度，基金公司终于得以扬眉吐气，该季成为近三年来基金的最赚钱季。 截至 10 月 25 日，基金三季报已披露完毕。天相统计显示，2013 年三季度，各类基金总体盈利超过 1930 亿元。其中，股票型基金和混合型基金成为盈利大户，分别盈利 1286 亿元和 532 亿元。 值得注意的是，上半年各类基

7、金总体盈利仅为 200 亿元左右。 陈李称，12 月机构开始进入考核期，机构存在锁定收益、调整持仓的可能，因此一些短期主题炒作的品种，或者短期景气具有不确定性并且涨幅过大的行业存在被抛售的可能。 此外，天相统计显示，股票型基金整体仓位已经从二季度末的 81.71%提升至三季度 86.96%，逼近“88 魔咒” 。大部分偏股型基金的股票仓位已经达到 88%至 90%一线，几乎没有进一步提升的空间。 瑞银证券发布的研究报告显示，三季度，基金对中小板和创业板的配置比例分别为 23.4%和 14.6%，超配比例分别为 11%和 10.7%，与二季度相比，分别降低 0.6 个百分点和增加 4.5 个百分

8、点，基金对创业板的加仓幅度显著高于二季度。 从基金的行业配置来看，三季度基金对传媒、计算机设备、计算机应用、零售、化学制品等行业加仓幅度比较大，其中对传媒、计算机设备、计算机应用行业的超配比例创历史新高。 宏观未变 风格切换 尽管近期成长股出现大幅度调整，但整个市场的宏观政策环境并没有发生重大变化。 陈李表示，从公布的 9 月宏观数据来看，无论是发电量、工业增加值还是 M2、社会融资总额余额增速以及资金价格，都保持相对平稳，通胀也保持在 3.1%，短期内的宏观政策环境没有发生重大变化。 三季度 GDP 同比增长 7.8%，较二季度上升 0.3 个百分点；统计局计算的季调后环比增长 2.2%，较

9、二季度的 1.9%继续回升。中金公司认为，GDP 同比和环比显著上升，显示经济增长态势在三季度有明显好转。 9 月工业增加值同比增长 10.2%，较 8 月的 10.4%有所回落，季调后环比在 8 月高基数的基础上也有所回落，不过年化环比增长 0.72%，中金公司认为，这表明工业生产基本保持了较快的增速，尤其是 9 月工业增加值同比增速的回落幅度远小于发电量的回落幅度。 此外，值得注意的是，出口交货值同比增长 5.9%，较 8 月的 3.5%大幅上升，与海关的出口数据走势相反，反映 9 月海关出口增速的大幅下降对当月工业生产的影响很小，也可能是因为，真实的出口状况未必像海关出口数据显示的那么差

10、。 金融数据方面，9 月 M2 同比增长 14.2%，较 8 月份下降 0.5 个百分点。中金公司称，高基数效应是 M2 增速在 9 月出现回落的主要原因，总体上看货币条件保持平稳，既未显著趋紧，也没有明显放松。 资金价格方面，10 月底银行间资金面突然转紧，引发了市场对流动性的担忧。 例如，10 月 23 日隔夜利率上升 70 个基点至 3.8%左右，7 天利率升44 个基点至 4%左右，资金利率单日升幅之高，为 6 月份“钱荒”以后所罕见。 不过，陈李对此认为，过去一周金融市场资金面的抽紧也加剧了市场的向下调整，不过本轮资金价格回升仅为短期波动，进入 11 月初出现回落，7 天质押回购利率

11、跌至 3.7%-4%的水平。 此外，除成交额放大外，创业板交易性指标也并未出现显著变化。 陈李称，10 月创业板的日均交易额环比有所上升，可能与创业板整体市值的膨胀有关系，但换手率没有出现显著上升。 既然宏观政策环境未发生重大变化，那么未来的机会又在哪里呢？ 陈李认为，现在虽然难以判断成长股的顶点，但成长股快速普涨的时代已经告一段落，市场风格转换可能临近。 市场未来可能会出现两种分化。一种分化是成长股内部的分化，部分资金可能会从前期涨幅过大，并且缺乏业绩支撑的题材成长股回流到有政策支持、业绩增长相对较快的环保（特别是污水处理）等行业。 另一种分化可能是部分资金从纯炒作主题的高估值成长股回流到估值相对较低，并且有政策支持、景气未来回升概率较大的铁路设备、通信设备、食品加工制造、家电等板块。 此外，在消化了三季报业绩不达预期以及商业贿赂风险之后，医药板块也值得关注。 中金公司称，当前市场对接下来几个季度的增长以及改革预期都偏悲观，但是近期增长平稳，高层传递的改革信息均偏积极，这两方面均将好于市场悲观预期。如果近期市场继续大幅调整，将犯过度悲观的错误，并将提供买入和“纠错”的机会。