发达经济体显示复苏迹象.DOC

1、经济反弹，物价走低，政策放松宏观经济研究报告宏观经济研究报告2019 年 3 月 28 日 2012 年年 2 季度宏观经济走势预测和分析季度宏观经济走势预测和分析研究员：郭世涛执业证书编号：S0170210080001电 话：0411-39673381网 址：邮 箱：guoshitao 未经授权刊载或者转发证券研究报告的媒体，应承担相应的法律责任；研究报告只是投资决策的参考依据。中国经济增长率资料来源：国家统计局近期相关报告1、结构调整下的增长放缓2011/12/302、明年经济工作：稳中求进2011/12/203、货币政策进入观察期2011/9/301 1. 发达经济体显示复苏迹象美国经济

2、数据改善，欧洲危机最坏的时候已经过去。2. 我国经济增长将回到潜在增长区间国内生产总值的增速将反弹，工业生产稍有起色，固定资产投资仍是拉动经济增长的主要动力，消费增长仍需政策推动，外贸增长放缓的趋势有望扭转，出口触底反弹，拉动内需推动进口增长。3. 物价将持续走低居民消费价格指数涨幅将回落到 3%，工业生产者出厂价格短暂下降。4. 政策放松可期，股市受益中国政府具有足够的财政空间，货币政策预调、微调力度加大，贷款利率可能下调，准备金率将下调两次，新增贷款将均衡增长，人民币汇率逐渐具备了浮动加大的条件。市场行情将取决于政策放松的幅度，政策放松和经济增长回暖将带来企业盈利上升和估值上升。5. 风险

3、提示主要发达经济体当前的复苏缓慢，使我国外需恶化。房地产调控政策超预期，房地产去库存的影响则还未完全显现。经济转型带来的增长放缓，企业盈利能力下滑，中国经济仍旧存在滞涨的风险。市场有风险投资须谨慎 宏观研究请务必阅读免责条款 - 1 - 研究发现价值 专业前瞻市场1.发达经济体显示复苏迹象经合组织（OECD）3 月 12 日公布 1 月份综合经济先行指数报告称，在美国和日本指标走高拉动下，1 月份该组织成员经济整体显现增长迹象，当月经济先行指数环比增长 0.4 点至 100.9 点。报告显示，包括美国、英国、德国、法国、加拿大、意大利、日本在内的七国集团（G7）今年 1 月经济先行指数环比增长

4、 0.5 点至 101.2 点。其中，美国和日本 1 月经济先行指数分别上升 0.7 和0.5。报告还显示，去年 12 月和今年 1 月，中国、韩国、日本、印度和印度尼西亚亚洲五国的经济先行指数已连续两个月持平，表明经济增长活动势头减弱。在新兴经济体中，印度和俄罗斯经济先行指数持续增长，显示经济获得增长动力；中国和巴西的指数则连续两个月下降，显示经济增长疲弱，1 月份，中国和巴西经济先行指数分别下降 0.6 和 0.2。图 1：中国与发达国家经济增长20.0015.0010.005.000.005.0010.0015.0020.001997-031997-091998-031998-09199

5、9-031999-092000-032000-092001-032001-092002-032002-092003-032003-092004-032004-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-09单位：%中 国 美 国 日 本 欧 元 区资料来源：大通证券研发中心 Wind 资讯霍伊提出的“增长型衰退”概念，是指全球经济最终将会出现一种半有序模式，增长放缓至较低水平，但不是全球性的全面衰退。他认为，全球经济不会在 2012 年出现全面

6、衰退的原因是许多经济体将放松其货币政策，但他强调，今年全球三大主要风险包括欧洲金融压力、中国房地产市场和中东脆弱的石油供给。1.1 美国经济数据改善美国在 2 月份创造了 22 万 7000 份工作，就业率持稳在 8.3。就业市场的复苏也有助于提振消费。美国密歇根大学 2 月份消费者信心指数终值为75.3，超出市场预期，并触及去年 2 月以来的最高水平。美国 2 月零售销售环宏观研究请务必阅读免责条款 - 2 - 研究发现价值 专业前瞻市场比增长 1.1%，至 4078 亿美元，创 5 个月以来最高水平。排除汽车零售销售数据外，2 月核心零售销售环比增长 0.9%。居民实际消费从去年 11 月

7、起已经连续4 个月环比零增长。受美联储“转换操作”和全球投资者避险情绪推动，2011年 7 月以来美国长期利率大幅下降，推动消费信贷的增长，从而刺激居民的消费支出。美国商务部将美国去年第四季度经济增幅向上修正至 3%，高于 2 月公布的2.8%的增长率。这一数据被视为美国经济复苏的又一有力证据。美联储预计未来几个季度美国经济将温和增长，失业率将继续下降。基于普遍走强的经济数据，各大金融机构也纷纷上调美国经济增速预期。瑞银将 2012 年第一季度美国GDP 增速预期从 1.5%调高到 2.3%；法国巴黎银行将一季度 GDP 预期上调至2.5%，为此前的两倍。预计今年二季度经济增幅在 2.5%。目

8、前经济并未实现满负荷运转，且许多资源仍未得到充分利用，预计经济复苏动能将进一步加强。美国经济复苏的主要引擎之一是制造业的复兴，白宫提议在 2013 年预算案中加大对制造业的财政支持力度。根据对美国最近 20 年以来历次衰退的研究，在经济走出衰退后，仍将持续14 至 29 个月左右的“无就业复苏”，须取得高于 3%的增长率，才能明显降低失业率。美联储今年 1 月份预计，到今年年底时，美国失业率仍将保持在 8.2%至 8.5%之间。全美失业率虽明显下降但仍维持高位，房地产市场也依然低迷，对美国经济前景构成下行风险。今年 1 月份美联储首次明确了 2%的长期通胀目标。美国联邦储备委员会 1月 25

9、日宣布，将把联邦基金利率维持在零至 025的超低区间至少到 2014年下半年，以刺激美国经济复苏。美联储将延续去年 9 月份宣布的对其资产负债表进行“卖短买长”和“扭转操作”的调仓决定，即计划到 2012 年 6 月，出售剩余期限为 3 年及以下的 4000 亿美元中短期国债，同时购买相同数量的剩余期限为 6 年至 30 年的中长期国债。此外，还将延续把到期的机构债务和机构抵押贷款证券的本金进行再投资的政策。目前，美联储正在考虑 “冲销式量化宽松” ，即在“印钞”购买长期债券的同时，通过类似逆回购的方式回收由此投放市场的流动性。冲销式量化宽松的优点在于既能够进一步压低长期利率，又可以减少由此带

10、来的通胀上行风险。宏观研究请务必阅读免责条款 - 3 - 研究发现价值 专业前瞻市场随着长期利率的下降，有助于刺激企业设备投资、住宅投资、建筑投资支出的回升，私人投资的增长也将是拉动经济增长的主要因素。宽松的政策为股市带来流动性，对美国和世界股市将产生积极影响。图 2：美国新增非农就业与失业率 图 3：欧元区制造业 PMI0.02.04.06.08.010.012.01,00500501,001,501988-011989-011990-011991-011992-011993-011994-011995-011996-011997-011998-011999-012000-012001-01

11、2002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-01美 国 :新 增 非 农 就 业 人 数 千 人 美 国 :失 业 率 :季 节 调 整 %（ 右 ） 30.035.040.045.050.05.060.065.02007-032007-052007-072007-092007-112008-012008-032008-052008-072008-092008-112009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-05

12、2010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-01欧 元 区 :制 造 业 采 购 经 理 人 指 数 (PMI) 欧 元 区 :服 务 业 采 购 经 理 人 指 数 (PMI)资料来源：大通证券研发中心 Wind 资讯1.2 欧洲危机最坏的时候已经过去欧元区 2 月制造业 PMI 终值为 49.0，略高于前值 48.8。目前，欧元区已经正式批准了 1300 亿欧元的希腊第二轮援助计划，使得欧债危机系统性风险爆发的概率大为降低。不久前欧洲央行通过第二轮 3 年期长期再融资操作(LTRO)，向银行业发放了

13、 5295.3 亿欧元资金，降低欧洲银行体系流动性的风险，从而提高银行对外贷款的意愿。经合组织预计 2012 年第二季度欧元区内部生产总值（GDP）预计环比增长 0.5%，欧元区经济有望在下半年开始复苏。法德领导人宣称欧洲危机“最坏的时候已经过去”。德国希望欧央行准备退出刺激措施。欧洲央行行长德拉吉将焦点之一放在了上行的通胀风险上。德拉吉暗示不会再有第三轮 LTRO，并预期 2012 年欧元区通胀将保持在 2%以上，超过欧洲央行的目标。当希腊情况貌似好转的时候，西班牙又成了欧债危机的下一个“难题”。西班牙 10 年期国债收益率近两月来首次升破 5.5%，报 5.53%。西班牙已经“失约”了其

14、2011 年的赤字削减目标，并上调 2012 年赤字占 GDP 的比重至 5.8%，大幅超过欧盟所定的 4.4%；同时，该国有着 23%的失业率，位居欧盟国家之首。葡萄牙今年 12 月核心公共赤字达 7.99 亿欧元。全国城镇将面临着 90 亿欧元的债务违约，其中大部分为银行债务。葡萄牙去年 5 月与“三驾马车”达宏观研究请务必阅读免责条款 - 4 - 研究发现价值 专业前瞻市场成救助协议，该国将在 3 年内获得 780 亿欧元的援助，但随着该国经济衰退情况不断恶化，财政大臣加斯帕表示希望能及时再融资，化解即将于 2013 年 9 月到期的 970 亿欧元债务的风险。欧元区经济的疲弱状态还将维

15、持一个时期，需要通过数年的结构性改革逐渐实现财政盈余。欧元区需要强劲的增长才能真正走出这场危机，如果现阶段重债国政府采取过激的削减支出，加大税收的措施，试图尽快填补赤字并降低债务，势必扼杀经济增长,欧元区最终将演变成负螺旋式紧缩局面。2.我国经济增长将回到潜在增长区间2.1 国内生产总值的增速将反弹去年国内生产总值 471564 亿元，按可比价格计算，比上年增长 9.2%，低于过去 32 年中国经济的平均增长速度 9.9%。2011 年 GDP 的逐季回落，也有主动调控的因素在内。图 4：中国 GDP 同比增速 图 5：中国 GDP 环比增速1.801.902.02.102.202.302.4

16、02.502010-122011-032011-062011-092011-12GDP:环 比 :季 调 %资料来源：大通证券研发中心 Wind 资讯今年经济增长存在下行压力，物价水平仍处高位，房地产市场调控处于关键阶段，农业稳定发展难度加大，就业总量压力与结构性矛盾并存，一些企业特别是小型微型企业经营困难增多，部分行业产能过剩凸显，能源消费总量增长过快。一些长期矛盾与短期问题相互交织，结构性因素和周期性因素相互作用，国内问题和国际问题相互关联，宏观调控面临更加复杂的局面。“十二五”规划确定的增长目标是 7%，今年国内生产总值的增速目标下调到 7.5%，以利于实现更长时期、更高水平、更好质量发

17、展。硬要与经济周期性规律对抗去追求经济增长高速度，政策代价过大。顺势减速并利用市场倒逼机制加快经济发展方式转变才是明智之举。增速目标下调其主要目的就是要真宏观研究请务必阅读免责条款 - 5 - 研究发现价值 专业前瞻市场正使经济增长转移到依靠科技进步和提高劳动者素质上来，真正实现高质量的增长，真正有利于经济结构调整，真正使中国经济的发展摆脱过度依赖资源消耗和污染环境。如果目标定的过高，地方政府将会层层加码，不利于调整经济结构。从往年经验看，每年的实际增速都高于目标增速。股市走好的前提条件是国民经济走好。从环比看，去年四季度国内生产总值增长 2.0%，如果年化之后，增幅 8%，并不算快。比三季度

18、增长 2.3%、二季度增长 2.4%放缓。2012 年一季度中国经济将延续 2011 年增速回落的态势，第一季经济增速将降至 7.8%，第二季经济增速将触底反弹至 8.3%。去年一季度同比增长 9.7%，二季度增长 9.5%，三季度增长 9.1%，四季度增长 8.9%，去年上半年基数较高。2012 年 GDP 增长呈现前低后高的态势，将达到 8.5%，我国经济将避免经济硬着陆。我国潜在增长区间将回落到 8-9%，回到过去超过 10%的高速增长有很大难度。经济学界普遍认为中国可接受的失业率应低于 6%，超过 6%，将影响经济社会健康发展。二季度经济触底回升在于工业、服务业反弹，消费平稳增长，出口

19、以及民间投资启动。随着存货的消化，从基钦周期看，经济会走出低谷。出口的急剧减速对经济产生负面影响，出口增长可以被当作中国产出缺口的一个先行指标。随着出口回升，我国经济增长向潜在增长区间靠拢。中国经济发展在保持经济增长速度的同时要更加注重质量和效益。这是由于：（1）资源环境的硬约束，使过去的粗放式发展方式不可持续。节能减排和发展速度之间存在不可避免的冲突。 （2）老龄化进程加快和人口红利减少，劳动力生产成本在逐年增加。2011 年 60 岁及以上人口占全国人口比重为 13.7%，劳动年龄人口的比重自 2002 年以来首次出现下降，人口红利将逐渐消失。 （3）治理通货膨胀，促进物价稳定，必然要压缩

20、以房地产为代表的经济泡沫表明经济运行更加注重实体经济发展。今年把物价控制在了 4%的总水平，宏观调控措施的逐步见效，经济增速也会逐步回落。促进区域经济协调发展。1-2 月份，规模以上工业增加值东部地区增加值同比增长 7.8%，中部地区增长 17.6%，西部地区增长 16.6%，中西部地区发展加快。1-2 月份，东部地区投资 11619 亿元，同比增长 18.8%，中部地区投资4619 亿元，增长 28.4%，西部地区投资 4597 亿元，增长 28%，中西部地区投资宏观研究请务必阅读免责条款 - 6 - 研究发现价值 专业前瞻市场增速明显高于东部地区，地区之间投资差距逐步缩小。根据各地公布的数

21、据看，今年中西部省市 GDP 增幅被普遍提高。如吉林、湖南、新疆、广西、陕西、贵州 6 省市、自治区上调了 1 个百分点，云南上调了 2 个百分点。其中贵州的经济增速为 14%，目标为全国第一，增速比上一年提高了 1 个百分点。陕西为13%，全国第二，目标比上一年提高了 1 个百分点。其余的省市，像宁夏、四川、内蒙古、山西等，尽管 2012 年的经济增速没有提高，但是也保持在 12%-13%的高位。而东部相对发达地区今年则普遍调低了 GDP 发展增幅。如，浙江、福建、山东、广东的经济增速目标分别为 8.5%、11%、9.5%、8.5%，经济增速目标比上一年下调 0.5-1 个百分点不等。要充分

22、发挥各地特色和优势，进一步提高区域发展的协调性。认真落实西部大开发新 10 年的政策措施，加大实施中部地区崛起战略的力度，加快推进东北地区等老工业基地振兴，积极支持东部地区转型发展、在更高层次上参与国际竞争与合作。更好地发挥经济特区、上海浦东新区、天津滨海新区在改革开放中先行先试的重要作用。制定和实施海洋发展战略，促进海洋经济发展。世界银行报告为中国的未来发展提出六大战略方向，包括：完成向市场经济转型；加快开放型创新步伐；推进绿色发展，变环境压力为绿色增长，使之成为发展的动力；增进机会均等，扩大面向全民的卫生、教育和就业服务；加强国内财政体系及其现代化；将中国的结构性改革与国际经济变化联系起来

23、，与世界各国建立互利共赢关系。中国的结构调整，必须推进深层次的体制改革，必须调整政府与居民，与企业，与市场的关系，经济学家钱颖一认为，经济结构调整至今难以突破，根源在于政府转型滞后。李克强副总理强调转方式是根本在于创新体制机制，改革开放是实现经济转型和推动现代化建设的根本动力，目前中国的改革已进入攻坚期，我们将深化财税、金融、价格、企业、收入分配制度等方面的改革，更好的发挥市场在资源配置中的基础性作用，坚决破除制约经济社会发展的体制机制障碍，增强发展的内生动力。2.2 工业生产稍有起色去年全国规模以上工业增加值按可比价格计算比上年增长 13.9%， 2011 年一季度到四季度的全国规模以上工业

24、增长速度分别是 14.4%、14.0%、13.8%和12.8%，呈现逐季趋缓的趋势。预计今年二季度规模以上工业增加值同比增长宏观研究请务必阅读免责条款 - 7 - 研究发现价值 专业前瞻市场12%.工信部对于 2012 年的主要预期目标是，规模以上工业增加值增长 11%左右。2012 年 1-2 月份，规模以上工业增加值同比实际增长 11.4%，比 2011 年12 月份回落 1.4 个百分点。拉动工业增长的内外需动力减弱。社会消费品零售总额增速不高，外贸出口增速总体呈现逐月减缓趋势，投资拉动作用也有所减弱。1-2 月份，全国规模以上工业企业实现利润 6060 亿元，同比下降 5.2%。去年

25、1-2 月份的增幅为 34.3%，每百元主营业务收入中的成本为 84.75 元，主营业务收入利润率为 5.02%。受融资环境趋紧、用工成本上升、利率汇率调整、能源原材料价格高位波动、要素供应紧张等多重因素影响，一些企业成本上升较快。有些行业更是遭遇到需求下滑、成本上升的叠加。当 M1 增速降至个位数时，企业资金紧张，微观经济实体开始适应经济增速的下滑而主动降低库存水平，这将进一步抑制未来企业生产量的增长。企业盈利增速最低点将出现在2012 年一季度，企业盈利出现负增长，推动动态市盈率升高，导致市场对 2012全年盈利的担忧。 2012 年第 1 季度中国人民银行企业家问卷调查报告结果显示，企业

26、家宏观经济热度指数为 39.2%，环比下滑 2.5 个百分点，同比大幅下降 12.3 个百分点，已连续三个季度位于 50%的临界值以下。企业经营景气指数为 64.4%，环比回落 3.1 个百分点。企业盈利能力指数为 51.2%，环比和同比分别下降 4.4 和 7 个百分点。图 6：主营业务收入与利润增速 图 7：每百元主营业务收入中的成本与利润率资料来源：国家统计局先行指标的反弹预示二季度工业生产回暖。第 1 季度企业家宏观经济信心指数为 70.2%，环比上升 1.8 个百分点，是去年一季度以来的首次回升。企业经营景气预期指数为 68.6%，环比上升 1.3 个百分点。企业盈利预期指数为57.

27、8%，环比上升 1.4 个百分点。2012 年 2 月，中国制造业采购经理指数宏观研究请务必阅读免责条款 - 8 - 研究发现价值 专业前瞻市场（PMI）为 51.0%，比上月小幅提升 0.5 个百分点，连续三个月位于 50%扩张与收缩的临界点以上。表明 “春节”后企业集中开工，加快生产，采购活动趋于活跃，制造业经济总体继续保持稳定增长，但与往年同期相比，增长幅度较为平缓。生产指数为 53.8%，比上月微升 0.2 个百分点，该指数自 2009 年 2 月以来，连续 37 个月位于临界点以上，表明制造业生产量继续保持增长态势。新订单指数为 51.0%，比上月回升 0.6 个百分点，连续 2 个

28、月位于临界点以上，显示制造业在补库存，新订单量继续保持增长，市场需求温和回升。经济形势仍然复杂，经济回暖态势尚待进一步巩固。图 8：工业增加值增速 图 9：采购经理人指数 资料来源：国家统计局 当前战略性新兴产业发展成为先导性、支柱性产业需要相应的时间和经济环境作为支撑。在一年前，国务院发布了关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定 ，大力发展战略性新兴产业。节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造产业成为国民经济的支柱产业，新能源、新材料、新能源汽车产业成为国民经济的先导产业。到 2015 年，战略性新兴产业形成健康发展、协调推进的基本格局，对产业结构升级的推动作用显著增强，增加值占国内生

29、产总值的比重力争达到 8%左右。到 2020 年，战略性新兴产业增加值占国内生产总值的比重力争达到 15%左右。预计到 2015 年战略性新兴产业增加值约 4.3 万亿元，2020 年将达到 11.4 万亿元。预计战略性新兴产业在 2011 年至 2015 年间要实现 24.1%的年均增速，2016 至 2020 年要实现 21.3%的年均增速。战略性新兴产业将是证券市场的主题。1-2 月份，重工业增加值同比增长 10.9%，轻工业增长 12.7%。钢材 13929万吨，增长 4.6%；水泥 21588 万吨，增长 4.8%；原油加工量 7654 万吨，增长4.0%，低于 11.4%的全国规模

30、以上工业增加值增速。根据计算，以钢铁、水泥等为代表的周期性行业增速与 GDP 增速之间的变化关系基本呈现以下规律：当宏观研究请务必阅读免责条款 - 9 - 研究发现价值 专业前瞻市场GDP 以高于 9.5%的速度增长时，周期性行业增长的加速程度快于 GDP 增长的加速程度；当 GDP 以低于 9.5%的速度增长时，周期性行业增长的减速程度要深于GDP 的减速程度。2015 年，规模以上工业增加值能耗比 2010 年下降 21%左右，实现节能 6.7 亿吨标准煤。钢铁、有色金属、石化、化工、建材、机械、轻工、纺织、电子信息等 9 大重点行业将成为“十二五”工业节能重点，这些行业将着力推进以高效节

31、能技术替代落后产能。1-2 月份全社会用电量同比增长 6.5%，第二产业用电量下降比较明显，去年同期增速为 11.41%，今年降至 4.8%。有色、钢铁、水泥和化工等高耗电行业在内的第二产业景气度对比去年同期有所下降。今年全社会用电量增速将呈现前低后高态势，全年增速约为 9.5%左右，要加快水能、风能、太阳能、地热能、生物质能等可再生能源开发。图 10：发电量 图 11：钢材产量资料来源：国家统计局重工业处于中国经济产业链的上游，轻工业处于下游，重工业增加值占全部规模以上工业增加值七成左右，其增长速度在近几年工业化进程加速发展期间基本都高于轻工业，未来这一趋势将出现逆转。2.3 固定资产投资仍是拉动经济增长的主要动力2012 年 1-2 月份，固定资产投资（不含农户）21189 亿元，同比增长 21.5%，增速较去年全年回落 2.3 个百分点。1-2 月份，施工项目计划总投资 291543 亿元，同比增长 12.1%；新开工项目计划总投资 11414 亿元，同比增长 23.2%。新开工项目投资是一个先行指标，预计 2012 年二季度固定资产投资同比增长20%。2011 年一至四季度，固定资产投资（不含农户）分别累计同比增长25%、25.6%、24.9%和 23.8%，去年二季度基数较高。由于政策刺激力度减弱，