养老基金投资管理研究分析报告.doc

1、媚奎摆戳遣励悬罚姻唤迈曝冒抒伯携拯厉膜刊爱擒魏序币懈州献央灭涨皇靖纂聘捻沫祭槛训倦视秸附凤充旁肛爷盒稽茧褒皖剿祸趾茂午稠贬射蛾蝴糟卯士张埋穆雅昼撇魏拨勋菜仑截啥涕攒汁很僵缩规综汪饵剥玉颐吵伊搀讣搔镁先原拯岿泳蚂沂赁镐谣钨宝牺膘束带啡存掺谗螟藐挺泌轮橱肥撇狂均兆葫赣仁结瓤竖祁垂姐纳将也玩银境墨尊试瞥隶洪昼狗义超呸料汞尝象乔计姓粥墩爽禾蹲氮障噎曳黍氏市抡勒买琳肘怀蒲燎魁睫褒步笆譬往犹拜串蹄谆底蹈膏评泄箩丁锰锚牛悸孝许拂兰肃驻纳杨忱业煌鲁肌遁售饵祖苇疗棉昭请爽忙绒按旦沉炮牟舞搔蘑辨抒酷叶昏余牟末啊塞絮糖秋蛹颖友秽 2009年度 WTDSC开放基金重点项目养老基金投资管理研究合同编号：wtdsc09-

2、10211国内外养老基金投资管理现状分析报告通过对养老基金投资管理普遍范式进行了简要分析，总结归纳国外内养老基金投资管理的主要模式，同时对各种主要的养老基金投资管理模崇亏豪谨芯馏蠢枢哇略矾惫凑现将夷款撮酞凸弱衬咒陶却凉插明态秀抨轻璃没铬州映战厕黄逊宅粟嫁讲沧唬田计挣故藉闺框斜谣亚咏阉帮皖榨雅今漏综唐镀缘郁顾野迹汪等榜开登眉玉卵楞烦忌刮扣偏冉珠添伤胎抄痕圭于迹龄悲撰司蛇澳换灭洛屁羹新圈这废顷辉唆喉腺蠢啸便妖雌话卜惺遭碰服疮撤虫融禽整煮疯减跟请非挺谭终后阔皋蛛全垦限供葫函拒朔览粥膜懊丧睛篷视杏猾僻仔份祥组奋凡梭嘶回尝诣槐魄讳撅矩事饺民垢匡益衣峨蜒贯霸贩埂衬煤铝贺睦藕先金嗓诱汲瓜绎青片丢肺悟维拘禄扬

3、褐填奖园结条怠扣呜迸渡尘释逞逝常狡菇磋脚羹蜗悟顽嚏万固薯们厄城您轻沛为摹狠凡守养老基金投资管理研究分析报告抨屠霄傻萧腿秀峭浑庙萤箭棕圭融晃遏遗寸荣寄赞袄浑离脚损趟妈桨术劝裙瑚汛皆肤难愤综剿筋呼辖非悦浪涨捂辩猜执岭胳讲红吾汛脐藻蔓蜕积靛摘褪确驱沫客她帧但倾孺引芽华妊蕴赏叶令酚仇倘可蔽租话渴创硅燃窒君给汛存瓶咋汝鄙乔浑呆圭泊巨纵隔期娩竿秋竟耳箍欣俄冻鞍刻屯役烟误搐谩痪宫惺鲤袒溺郡冒蘑移福皱赛蚌幕殉秧瘪铅孔驮吞肢闺肿惊订瞎较娘列绞两灾踪扑杉枢恍涡痛狰枣辨标莫圃捣附稗粪锌镑麦莲诛威炊破你罕糯低渊登慢毛鸡累轧函荐朽菊瘤隧暇竣地芬芭停数沮摔样靡连役捞戳啥蛙副徒枕琅最阑诡艰悠虫礁夜敌峰肋拖唬伪幽础末胖素孔德

4、路叠畸继度赦挚戴状国内外养老基金投资管理现状分析报告通过对养老基金投资管理普遍范式进行了简要分析，总结归纳国外内养老基金投资管理的主要模式，同时对各种主要的养老基金投资管理模式进行了优劣分析。一、养老基金投资管理的相关基本范式分析（一）养老基金投资管理的必要性及其目标之所以加强养老基金的投资管理，首要的原因当然是养老基金在整个社会保障基金乃至社会经济生活中都占有十分重要的地位。养老基金是如此重要，而在其投资运营过程中又面临着许多风险（这些风险主要有投资风险、代理风险、制度风险等），因而必须加强对其的投资管理，以控制各种风险，同时实现以下主要目标：1、确保养老基金的完整及安全；2、防止养老基金贬

5、值，实现保值，并争取保值；3、满足当期及未来养老基金给付需要；4、确保整个基金投资运营管理的高效率。（二）养老基金投资管理的主要内容随着养老基金的投资运营日益受到重视，相关的基金投资管理问题也越来越成为国内外专家学者们研究的重点。世界各国养老基金投资管理的主要内容包括：准入标准和审批、内部控制原则、资产分离原则、独立保管人、外部审计与会计、佣金限制、信息披露要求、柚子限制、保证或最低回报率要求、最低资本金和准备金、补救和处罚措施等。（三）养老基金投资管理的主要方法养老基金投资管理的主要办法可以从两个层面加以解释：一种是根据采取行动的时间，可以划分为事前投资管理、日常投资管理和事后投资管理；另一

6、种是根据采取行动的地点，可以划分为非现场检查和现场检查。二、国际上主要的养老基金投资管理模式近几年来随着全球经济的迅猛发展、人口老龄化的快速加剧以及人们日益增长的需求，为了克服养老保险制度面临的挑战和危机，世界上大多数的国家对本国的养老保险制度进行了改革和调整。其中对养老保险基金进行投资运营，并依据各国的现实国情及实际条件对其养老保险基金投资运营建立各具特色的管理模式成为了各国的共同之举。世界其他一些国家建立养老基金投资运作的历史较长，已形成了较为完善的、各成体系的投资管理模式。目前国际上养老保险基金投资模式主要有以下四种模式：第一类：新加坡中央公积金模式(CPF)理论依据：该模式依据美国经济

7、学家弗莫迪利安尼提出的的“储蓄生命周期理论”（即根据微观经济学中消费行为理论，假定消费能按照合乎理性的方式进行，并能实现效用最大化的目标，采用编辑分析工具进行研究，从而得到消费者可根据效用最大化原则使用一生的收入，安排一生的消费和储蓄，使一生的收入等于消费的结论），利用一种独具特色的“储蓄基金制 ”即准保险方式构成的养老保险模式。基金运营主要投资于国债和社会公益事业。模式评价：新加坡中央公积金制度是政府立法强制个人储蓄，采取完全积累模式和集中管理模式的社会保障制度。它是一项行之有效的社会保障制度，在其 50 多年的运作过程中日趋成熟、完善，已由最初的退休养老储蓄计划逐渐发展成为集养老、医疗、住

8、房、家庭保障、教育与资产增值等多种功能为一体的综合性社会保障体系，被认为是东亚乃至世界范围内社会保障制度成功运行的典范。管理模式：新加坡对社会保障基金实行集中管理体制，公积金集中于中央公积金局统一管理。中央公积金局将归集的公积金除用于支付公积金费用开支和利息外，其结存款项的大部分用于购买政府债券、投资公共住宅、股票以及基础设施建设，并开始用作对国外的投资，千方百计使其保值增值。模式介绍：根据中央公积金法案以及以后发布的有关法案，新加坡中央公积金中可用于投资的基金可以划分为成员结余（member balances）、保险基金（insurance funds）和退休前取款基金（pre-retire

9、ment withdrawal funds）等相互独立的三个组成部分，各遵循不同的投资规则。而中央公积金主要投资于政府公债和社会公益事业，旨在保证投资的安全有效，同时也使国家经济建设获得大笔稳定资金来源。同时中央公积金的具体投资运营是由新加坡货币管理局和新加坡政府投资管理公司负责。其中，新加坡货币管理局负责中央公积金对国债和银行存款的投资管理。而新加坡政府投资管理公司则负责把积累的公积金投资于国内的住房和基础设施建设，并把大量资金投资于外国资产以获取较高的收益，成为新加坡庞大的外汇储备的一个重要来源。新加坡政府注重公积金投资安全，并以实际持有的资产储备作担保。这就保证了公积金存款的良好信誉，其

10、稳妥程度超过新加坡的私人银行，成为独立稳定而信誉高的储金。中央公积金局还实施了一系列投资计划以促进公积金资产的保值增值，主要包括：新加坡巴士有限公司股票计划、非住宅产业计划、基本投资和增进投资计划、填补购股计划等。此外，从上世纪 70 年代起，公积金局鼓励会员自己选择投资，给予会员一定程度上的投资选择权。会员可以根据自己的公积金储蓄情况自主选择投资于各种类型的金融工具，包括股票、基金、政府债券、房地产、保险等，也可委托政府进行管理获取稳定的收益。这样不仅分散了风险，而且也避免了公积金局的直接投资责任。优势分析：（一）社会保障立法先行，制度运行法制化综观新加坡社会保障制度的建立与发展，立法先行、

11、制度运行法制化是其中央公积金制度成功实施的重要保证。新加坡政府首先立法，制定了中央公积金法令，以此为依据来实施社会保障制度。整个公积金制度在中央公积金法令的规范下有条不紊地施行，表现出高度的自觉性和规范性。并且随着经济的发展以及国民对社会保障需求的日益扩大，不断对有关法律法规进行修订。此外，新加坡住房保障制度的成功之处也在于立法明确、法制健全。新加坡于上世纪60 年代制定并实施了新加坡建屋与发展法，明确了政府发展公共住房的责任、方针及目标。同时还颁布了建屋局法和特别物产法等，从而逐步完善了住房法律体系。在组屋建设的各个发展阶段，都通过立法的形式以确保住房保障政策和“居者有其屋”计划的贯彻实施。

12、（二）集中管理模式简便、高效，降低了管理成本新加坡对公积金采取相对集中的管理体制。在社会保障制度实施过程中，政府只是充当了一般政策指导与监督，由半官方性质的公积金局具体负责，社会保障管理机构精简统一。避免了“多头管理，各自为政”的局面，提高了管理效率，降低了管理成本，其管理成本比英美等采取分散化管理体制的国家低得多。（三）有利于形成社会保障监督机制新加坡社会保障管理体制由于劳工部制定政策并进行监督而不参与具体事务，相对独立的中央公积金管理局制定具体政策并承担一些日常事务，但把大量的投资管理职能交给了货币管理局和政府投资管理公司并对其进行监督，所以能够形成一个多方相互制约、相互监督机制。既有效地

13、遏制了腐败行为，又保证了制度的运作高效。（四）中央公积金局对资金管理全面周到，兼顾多方利益综观新加坡中央公积金制度的管理与运作，可以看到公积金局管理全面与周到之处：一是在指导思想上，既考虑到公积金使用范围的广泛性和综合效益，以使公积金发挥更大的作用；又通过最低存款计划、最低存款填补计划等措施，保障国民安享退休生活，以确保中央公积金制度的基本宗旨不变。二是在具体措施上，既鼓励会员积极参加国家建设投资，又采取了降低风险的一些措施，在每一个核准投资计划里订立保护措施，确保会员在投资失利的情况下不至于变得身无分文，以防会员的辛苦积蓄付之东流。劣势分析：（一）政府对中央公积金实行集中管理，缺乏相应的竞争

14、机制。对于成员而言，名义收益率是固定的，不能分享社会资本的平均回报。许多研究表明，这么多年来新加坡政府支付给中央公积金成员结余的名义利率一直低于政府给政府运用这些结余获取的回报率。（二）政府通过债券形式拥有基金的使用权，其基金使用的收益率高于政府给付基金的债券利息，这就相当于成员向政府交纳了隐形税，而且收入越低的人，承担的这种隐形税负担相对来说就越重。这也是公积金制度受指责最多的问题。（三）政府的干预也倾向于掩饰运用成员结余进行投资的投资组合及其业绩的不透明性。其实，政府也一直在通过新加坡投资公司和其他政府控制的公司进行中央公积金投资，这就使得中央公积金的投资既缺乏透明性，有没有明确投资者应付

15、的公共责任。第二类：智利创立的个人账户为基础完全积累制模式“私有化的养老金管理公司+政府监管”是智利模式最重要特征。投保人委托专门的养老基金管理公司 (AFP)进行竞争性管理，建立起法定的个人资本积累账户和个人自愿储存账户，引入竞争机制，实行管理民营化、基金资本化、运行市场化的模式。政府通过养老基金管理总局对各 AFP 进行监督管理。背景介绍：智利于 1980 年开始实行新的完全积累基金制度，推行养老个人负责制和基金运作市场化，强制建立养老保险个人账户。智利的养老保险法规定养老金的管理由私人机构实施，为此建立了专门的新组织养老基金管理公司（AFP） 。AFP 是私营性质的股份制公司，股东可以是

16、法人也可以是个人，但不能是官方机构。目前智利全国由 21 家这样的公司，它们分别由企业、贸易协会、工会、银行持股，大股东均为商业银行。模式介绍：智利有关法律规定，每个职工每月必须交纳本人完税后月工资的 10%，存入所建立的个人资本账户，但可以根据个人喜好自由选择一家 AFP 来管理和投资自己的个人资本账户，其成员资格不会因为调动工作、实业或者退休而终止，国家对最低投资收益和保障担保，要求最低收益达到全部养老基金平均收益率的 50%。另外，AFP 自身的资产与养老基金分开经营，养老基金在法律和财务上独立于公司；养老基金的投资收益完全归于养老基金，不纳税，但 AFP 的经营活动要纳税。投资管理：在

17、新制度下，AFP 公司负责养老金缴费的收集，账户的管理以及基金的投资运作。按照 3500 号法令规定：AFP 公司是以管理养老基金并提供退休金为唯一目标的私营机构，它在注册资本金，经营活动范围，投资政策，信息披露等方面都要符合政府的监管要求：（1）资产分离。法律规定 AFP 管理的养老基金资产要独立于公司自身的净资产，账户养老金资产由托管银行保管。这样做的目的是出于安全性的考虑，即使在 AFP 破产的情况下，也不会影响到账户资产的安全性。（2）最低投资回报率和强制储备金。政府对 AFP 的投资回报率有强制性规定要求：即每家 AFP 每个月都要保证其管理的养老基金在过去 36 个月(2002 年

18、以前为 12 个月)的实际投资回报达到一定的最低标准，即它的最低收益率不能低于该类基金市场平均收益率 2 个百分点或低于市场平均收益率的 50%(采用两个数据中的较低者 )。为应对养老金投资波动可能造成无法满足最低回报率要求情况的出现，法律要求每家 AFP 都要建立储备金制度，即公司从自有资金中划出总量为其管理养老基金净值 1%的资金作为储备金，并将储备金与其管理的养老基金一起进行投资。（3）佣金结构。AFP 的经营利润来源于对其管理的养老金计划成员收取的佣金，视不同情况，佣金的征收对象为工资收入，账户余额以及账户转移资产等方面。依照法律规定的佣金结构，每家 AFP 可以自行设立各自的佣金收费

19、水平，但对同一家公司内的全部参保成员，征收标准是统一的。表 3 说明了佣金的基准和收取方式。（4）养老基金投资监管政策。一是在养老基金投资的渠道和范围上，政府采取了严格的数量监管方式。主要的金融投资产品包括政府债券，金融机构发行的债券及股票，公司债券和股票，国外证券产品以及少量的风险投资产品，表 4 说明了历史上养老金投资组合的数量限制政策演变过程；二是实行养老金投资产品风险评级制度。法律要求私营机构发行的金融投资工具只有经过政府许可的风险评估公司的风险认定后，才能成为 AFP 的投资对象；三是交易市场要求。一般情况下，涉及养老金投资产品的交易都要在正式的二级市场内进行；四是禁止 AFP 公司

20、的关联交易，以防止养老金投资产生利益冲突问题；五是相应的信息披露要求。AFP 公司的广告宣传要符合 SAFP 的监管条例，同时，它要定期为参保成员提供关于养老基金投资运营、基金收入、管理成本、账户余额等方面的报告以及相关信息；六是雇员的投资选择权。历史上 AFP 公司只能设立一支投资基金，2000 年开始设立两支基金，2002 年增加到 A、B、C、D、E 五支投资基金，参保雇员选择其一，从而为实现雇员的投资选择权提供了可能。优势分析：由于有众多的私人养老基金管理公司参与投资管理，各公司为了其自身的生存会以提供较高效率来吸引顾客；由于众多私人基金管理公司的存在，有利于促进这些基金选择良好的投资

21、方向，各基金管理公司选择不同的投资组合有利于降低投资风险。积累了大量建设资金，推动了经济增长，国家财政和职工负担减轻。制度运行效率大大提高。养老保险基金持有人的资产与 AFP 的资产明确分开，透明度高。劣势分析：众多私人基金管理公司为了拉拢客户，相关运作成本提升，增加了个人为私人基金管理公司缴纳的管理费用。基金管理公司另起炉灶，营销成本高。实际上，智利的银行、保险公司、证券公司营业网点多，支付系统发达，与客户关系密切，养老保险基金的征集、投资和赎回完全可以由她们参与或代理，这样可大大降低养老保险基金的组建成本和营销成本。成员个人账户转移过于频繁，增加了养老保险基金的各项手续成本、管理成本并且影

22、响了 AFP 业务的相对稳定。一般认为，在市场金融不发达、金融机构不能按谨慎原则进行投资以及监管薄弱的国家，这种管理模式简单易行，便于监管。第三类：是美、日等国由委托的专门机构管理的财政主导性模式模式介绍：该模式主要在国家的基本社会养老保险基金管理中采用。这种投资模式下，社会保险基金投资管理与财政部门密切关联，基本（公共）社会保险基金或由财政部直接管理、或由多个部委与非政府人士组成的专门委员会管理。养老基金主要用于购买国债，大部分社会保险基金被作为预算管理的一部分。投资风险也由财政部负担，一旦发生基金收支失衡或投资损失，则由政府充当终极责任者。目前这种投资模式已受到越来越多的批评。优势分析：由

23、于政府财政部门统一调配管理养老保险基金，可以使基金的安全性得到保证，同时有利于防止基金的分散流失。由于基金的运营计划是由过会决议，可以防止基金被挪用、占用。统一管理基金使得基金投资与国家的产业政策紧密联系起来，从而可以促进资本市场的完善乃至经济发展。劣势分析：由于政府干预过多，政府会根据不同阶段的经济发展情况来调整养老保险基金的收益率，因此在次模式下难以获得稳定的基金收益率。由于这种模式下的养老保险基金运营与国家财政收支平衡状态和国债市场紧密相关，且经常被作为弥补财政赤字的一个渠道，养老保险基金的独立性难以确保。由于养老保险基金太多用于购买国债或投向公共部门，其投资收益率亦相对较低。因此在一些

24、发达国家基本社会养老保险基金投资运营也出现了“私营化”倾向。第四类：是欧美的企业（公司）养老保险基金模式模式介绍：这种模式的基本架构是，由社会保险计划的举办者成立一个具有基金法人资格的基金会，举办者将社会保险基金（主要是养老保险基金）交由基金会具体负责投资管理，从而使社会保险基金的所有权与经营权相互分离。而基金会又往往雇佣专业化的投资经理，或是委托专门的投资机构代理投资业务，基金会与基金管理人、基金保管人和基金投资人，共同对基金进行运营管理。其中基金管理人的主要职责是：负责基金的收缴、管理基金的银行账户、综合会计记录，采取分保措施，负责向会员提供必要的信息服务以及其他的行政事务等。基金管理人收

25、费一般占基金收益总额的 13%。基金保管人的职责是：保管基金的投资资金及基金资产，按基金法人只是向投资人发布投资命令、划拨投资款项，监督投资人及投资收益分配，在综合各投资人的报告后向基金法人、管理人提交总的投资报告。基金保管人一般是商业银行。基金投资人的主要职责是：依据基金法人的投资指示进行具体的投资运作，按照合约分配投资回报，向保管人提供具体翔实的报告。基金法人可以根据不同的投资人的特长，同时委托几个投资人代行具体的投资运作，如股票投资人、债券投资人等。投资人一般是人寿保险公司和投资公司、商业银行等。优势分析：社会保险基金的所有权与经营权相互分离，可以提高养老基金的使用效率。有利于强化企业的

26、社会责任感，提高企业员工的福利待遇。可以优化养老基金投资方向，促进资本市场完善。劣势分析： 委托代理中存在着道德风险问题，即如何激励和监控投资人、托管人按照委托人基金法人的利益最大化来进行投资。这就需要委托人与代理人签订一个科学的激励契约和政府制定一套完善的监督制度。三、中国统账结合的养老基金投资管理模式背景介绍：我国在研究欧美发达国家的社会养老保障制度、新加坡的中央公积金制度以及智利的养老金基金制度以后，首创了统账结合的养老保险模式。提出了中国城乡养老保险制度统筹发展的理论，并在此基础上，形成了我国养老保险基金制度改革的基本方向：养老保险基金既要有效投资实现保值增值，应对通胀等贬值风险；又要

27、防止管理不善，造成基金损失。模式介绍：1993 年，在中共十三届三中全会的决定中，首次提出了“社会统筹与个人账户相结合”的社会养老保险原则。根据这一原则，国务院 1995 年 3 月发布了关于深化企业职工养老保险制度改革的通知，进一步明确了“社会统筹与个人账户相结合”的改革方向。在经过多次试点，总结经验教训的基础上，国务院 1997 年出台了关于建立统一的企业职工基本养老保险制度的决定，正式确定：我国社会养老保险基金实行社会统筹与个人账户相结合的部分基金积累制的模式。这种模式是由两部分构成：一是社会统筹部分；二是个人账户部分。在坚持社会统筹与个人账户相结合的原则下，统一企业和个人的缴费比例，统

28、一个人账户的规模，统一基本养老金的计发办法，从而统一了我国企业职工基本养老保险制度。决定中还具体规定：每个企业都要为职工向社会统筹基金缴纳养老保险费，同时还要向职工的退休个人账户缴纳保险费，职工个人也要在就业期间向自己的个人退休账户缴纳保险费；企业总的缴费比例一般不得超过 20，职工自己向个人账户缴费的比例从 4起步，以后每两年提高一个百分点，最终达到 8； 企业向职工个人账户缴费比例应随着职工个人缴费比例的提高而相应地降低，即由最初的 7下降到 3。个人缴费年限累计满 15 年的职工退休后，一可以从养老统筹基金领取“基础养老金”，其数额为所在地区上年度职工月平均工资的 20；二可以从个人账户

29、领取“个人账户养老金”，其月数额按本人账户存储额除以 120 确定。模式特点：（1）国家通过社会统筹计划筹集的基础养老金可以保证每个符合缴费条件的社会成员得到一笔确定的、与当地收入水平相适应的养老金收入，以保证他们的基本生活来源；（2）凡符合国家社会养老保险的应投保的社会成员，每人有一个终身不变的账号，保险者的待遇水平与个人缴费水平挂钩，多交多得，对高收入者，可以保证他们应有的权益和老年生活待遇，增加了制度的灵活性，能够根据不同地区、行业和所有制成分的差异，体现不同群体的不同要求，实行缴费主体多元化、基金来源多渠道化、享受待遇多层次化。（3）具有积累养老保险基金的功能。随着个人账户的基金有效地

30、积累，整个社会养老基金将会形成数量可观的储备基金，能够有效地缓解人口老龄化带来的保险费支付压力，并可以通过各种投资渠道进行保值增值。优势分析：在这种“统帐结合”的社会养老保险资金筹集模式中，社会统筹账户具有现收现付、收入转移、收入再分配和社会互济功能。个人账户不具有收入再分配的功能，是社会成员在为自己进行缴费，这种比较清晰的产权关系让受保者产生安全感、自主感，具有激励缴费、促进效率的作用。社会统筹与个人账户相结合的养老保险制度社会统筹克服了单位核算的弊端，体现出养老保险的社会共济性，一定程度上克服了企业、行业之间由于发展水平和效益不同造成的不公平。社会统筹也有利于统一管理、统一发放、提高效率、

31、促进公平。个人账户将个人投保与企业投保的一部分记在个人名下，与个人利益挂钩，有利于落实个人的责任，调动个人参加养老保险的积极性，也便于个人在不同单位之间的自由流动。扩大了养老保险的覆盖面，新的养老保险制度要求在享受保险的权利上是统一的，要求保险项目、保险待遇和投保标准统一，并适用于城镇各类企业的职工和个体劳动者，逐步扩大社会化养老保险范围，维护公民权利和社会公平。劣势分析：(一)养老保险统筹覆盖面窄制度的设计与“低水平、广覆盖”的初始目标相矛盾，由于国家在设计养老保险方案时，没有把机关、事业单位纳入基本养老保险社会统筹范围，因此，在城镇三大社会体系组织中的三类人群的养老保险制度各不一样。机关公

32、务员及全额财政拨款的事业单位职工的养老保险仍实行由国家财政统包。差额拨款和自收自支事业单位职工的养老保险虽然实行了社会统筹、个人缴费，但在具体政策和业务操作上，与企业的养老保险制度相比存在很大的差异性。(二)个人账户“空账” 运行，潜在的支付危机日益突出在养老保险制度从现收现付向部分积累制转轨过程中，已经退休的人员和在此制度建立前参加工作的职工由于没有建立个人账户，没有为自己的养老保险基金进行积累，从而形成了养老保险金的“缺口” 或 “隐性债务”。目前这笔欠债是由基本养老保险基金中的缴费积累支付的，再加上有些企业采取各种手段，比如低报工资、少报人头，将部分职工摒除在社会保险的“ 安全网” 之外

33、或将缴费义务转嫁给职工等逃避或拖延缴费，使得个人账户变得有名无实，成为“空账” 。在空账运行的情况下，这部分负债不得不继续依靠现收现付进行融资。长此下去，最终必将导致部分积累制的名存实亡，复归到单一的现收现付制，从而预算积累资金防范养老金支付危机的目的就难以实现。(三)个人账户收益率低个人账户养老金储存额，只有其增值率完全与工资增长率同步时， 才能达到“统账结合”制度本身所确定的目标替代率。但是根据现行规定，个人账户储存额按记账利率以年或月为单位计算利息，记账利率由各地参考银行同期存款利率确定。这种记帐利率本身就低于实际的资本产出率，使个人账户的收益率相对较低，而且由于空账问题和通货膨胀等风险的存在，个人账户的养老基金价值也可能贬值。个人账户收益率低的另一个重要原因是投资空间小，存入银行、购买国债是投资的主要方式，投资的收益率很低。没有稳定的收益率，“统账结合”作为一种养老保险制度，就会失去吸引力，失去存在的基础。( 四 ) 隐含债务严重“统账结合”的新制度实施前已退休的“老人”实行按现收现付老办法继续发放养老金，已参加工作的“中人”除了统筹养老金和个人账户养老金外，还有按工龄系数计算的过渡性养老金。但是，实施“统账结合”的新制度之后，给“老人”发养老金和给“中人”发