高级财务管理理论与实务-课后答案.doc

1、7.（1）收购后预期 系数=0.51.6+0.51.2=1.4（2）收购前的必要收益率=6+1.6（12-6）=15.6收购后的必要收益率=6+1.4（12-6）=14.4（3） （4）)(2.10%6.15P0万 )(51.3%74.1P0万（5）上述计算表明，收购 B公司后，A 公司的风险降低，增长率提高，股价上升，因此，该项收购计划是可行的。8.（1）惠普公司 系数： 275.1083.2015.8210.L 根据各业务部计算的加权平均 系数与按历史收益率回归得到的 系数不一定相等。这是因为惠普公司业务结构可能发生变化，影响 系数的大小。（2）惠普公司各业务部股本成本估计见表 5。表 5

2、 惠普公司各业务部股本成本估计业务部 股本成本主机个人电脑软件打印机7+1.105.5=13.057+1.505.5=15.257+2.005.5=18.007+1.005.5=12.50（3）出售主机业务前后各业务部有关数据见表 6。表 6 出售主机业务前后各业务部有关数据业务部 系数 无负债 系数 股权价值（亿美元）债券价值（亿美元）总价值（亿美元） 出售主机业务后总价值（亿美元）主机 1.1 1.019 20 2.50 22.50个人电脑 1.5 1.389 20 2.50 22.50 22.50软件 2.0 1.852 10 1.25 11.25 11.25打印机 1.0 0.926

3、30 3.75 33.75 33.75合计 80 10.00 90.00 67.50公司出售主机业务、支付现金股利后，无负债公司 系数：235.196.057.382.1567389.15672U 公司债务为 10亿美元，考虑负债后的 系数：.).0().(.L 第 4 章 资本结构决策4.（1）净利润= =12.84(万元)%)401(820)5(%601)2(1 万万股权收益率= 34.80438.9.256120DOL 07.18256012DFL24.07.192DFLOT（2）净利润= )(4.10%10%856 万万万股权收益率= .341034.DOL= DFL=9.25%621

4、0 32.1)46.(256012DTL= 76.3.10DFLO5表 1 某公司购买设备前后财务报表相关数据 单位：万元项目 购买设备前 购买设备后 项目 购买前 购买后销售收入 1 800 1 800 债务 500 600变动成本 1 000 800 股东权益 1 500 1 500固定成本 500 650 总计 2 000 2 000EBIT 300 350 股数（股） 75 75利息（10） 50 150 EPS（元） 2 1.6EBT 250 200 所得税（40） 100 80 EAT 150 120 保本点 1 125 1 170 经营杠杆（DOL） 2.67 2.86 财务杠杆

5、（DFL） 1.20 1.75 总杠杆（DTL） 3.2 5.0 购买新设备后降低了 EPS，公司不应购买新设备。表 1中有关项目计算如下：保本点= DOL=)170( 8 )08 (65万 86.23508 1DFL= DTL=2.861.75=5 EPS=7.13 )(.17万6.（1）V=B+S+（EBIT-I）（1-T）K sEBIT=12 000 000-6 000 000-5 000 000=1 000 000（元）I=1 000 0008+1 000 0009=170 000（元）V=2 000 000+（1 000 000-170 000）（1-40）0.115=6 330 4

6、35（元）由于增加债务至 200万元使公司的价值由 6 257 143元（1 000 000+5 257 143）增加到 6 330 435元，所以应提高负债水平。（2）当公司决定增加债务至 300万元时：I=1 000 0000.08+2 000 0000.12=320 000（元）V=3 000 000+（1 000 000-320 000）（1-40）0.15=5 720 000（元）由于增加债务至 300万元后使公司的价值下降，所以应保持 200万元负债水平。（3）当公司股票的市场价值是每股 20元时：流通股数 n=（V-B）P=（6 257 143-1 000 000）20=262

7、857（股）增加债务水平而回购股票后的新的均衡股票价格： 万万1P在债务水平是 2 000 000元时：P 1=（6 330 435-1 000 000）262 857=20.28（元）在债务水平是 3 000 000元时：P 1=（5 720 000-1 000 000）262 857=17.96（元）（4）由于公司是零增长公司，收益全部作为股利分配，所以 DPS=EPS。ssKES/DP )(1.205.)0 1B(EPS万)(3.2.082)0 B(S万 69973尽管当公司的负债水平在 3 000 000元时每股收益最高，但公司仍不应提高负债水平，因为当负债 2 000 000元时，公

8、司的股票价格最高，公司股价最高时的资本结构为最优。（5）旧债券价值（B=2 000 000）= )(89.%910万旧债券价值（B=3 000 000）= 67.28万随着公司利用更多的杠杆，公司的财务风险增加，公司用债券筹资的成本也提高，因而债券的价值会下降。8.（1） 50%)351() 12EBIT(0 %)351(EBIT )(20 1EBIT万（2） )(9. PS1万 )(12.35%5 0 (PS2 万（3）如果公司预计的息税前利润（3 000万元）实现的可能性较大，应选择方案 2（方案 2的每股收益大于方案 1） ；否则应选择方案 1。公司应考虑的因素包括：第一，不同方案对公司

9、股价的影响（实际上很难对这些影响进行预测） ；第二，母公司的资本结构；第三，预计的 EBIT的概率分布。（4）已获利息倍数=EBITI=3 000600=5 （假设没有短期负债）（5）要求的 EBIT=利息必要的已获利息倍数 =6003.5=2 100（万元）因此，公司的 EBIT最多可以下降 900万元而不违背债务契约。（6） 250 13ZP（Z-2）=0.5-0.4772=2.28（7）方案 2的 EPS大于方案 1的 EPS的概率是指大于每股收益无差别点时 EBIT的概率，即： 2.50 31ZP（Z-1.2）=0.3849+0.5=0.88495.（1）股票分割前，你拥有 100 0

10、00股（500 00020） ，股票价值为 2 500 000元（25100 000） 。股票分割后，你拥有 200 000股（100 0002） ，股票市价为 12.5元（2550） ，股票价值为 2 500 000元（12.5200 000） 。股票分割前后财务状况没有变化。（2）如果股价只下降 40，没有随股票数量的增加成比例下降，则股东拥有的股票价值就会增加。25（50-40）=2.5（元）净收益=2.5200 000=500 000（元）第 6 章 期权理论与公司财务1.（1）S=10 元时：VC=S-K=10-6=4（元）S1=12元时：V1=6元买权内含价值增长率= %50146

11、（2）S=7 元时：VC=1元S1=8.4元时：V1=2.4元买权内含价值增长率= %14014.2S=20元时：VC=14元S1=24元时：V1=18元买权内含价值增长率= %57.281048上述计算结果表明，在履约价格一定的情况下，标的物价格上升使买权内含价值增长率呈下降趋势。（3）如果 ，则：S)Y1(VKSC1ZSYC1 如果 Y=20，S=10 元，K=6 元，则%50412KZ如果将标的物价格变化对买权内含价值的影响或杠杆效应定义为 Z/Y，则：5.2106S/1SVYC 上述公式表明，标的物价格变动 1个百分点，买权内含价值变动 2.5个百分点，如例中标的物股票价格变动 20，

12、买权内含价值将变动 50（2.520） 。买权内含价值的杠杆效应与标的物价格和履约价格有关，如果 SK，且 VC0，K/S 与Z/Y的关系可描述如下（见表 1和图 1）：表 1 K/S 与 Z/Y 关系表K/S Z/Y0.00.20.40.60.81.01.001.251.672.505.00图 1 K/S 与 Z/Y 关系图上述分析表明，履约价格与标的物（股票）的市场价格越接近，期权的杠杆作用就越大。相对来说，由于 VC的变化幅度大于 S的变化率，因此，当标的物价格远远超过履约价格时，买权的内含价值变得越来越大，但其增长幅度或杠杆效应会变得越来越小。2.卖出买权与股票投资组合价值见表 2。表

13、 2 卖出买权与股票投资组合价值 单位：元 股票价格 卖出买权价值 股票投资价值 投资组合价值0510152025303540450000-5-10-15-20-25-30051015202530354045051015151515151515卖出买权与股票投资组合价值见图 2。图 2 卖出买权与股票的投资组合价值3.不同股票价格下的投资组合价值见表 3。表 3 不同股票价格下的投资组合价值 单位：元股票价格 卖出卖权价值 无风险债券价值 投资组合价值051015202530-15-10-5000015151515151515051015151515卖出卖权与无风险债券的投资组合价值见图 3。

14、图 3 卖出卖权与无风险债券的投资组合价值图4.将第 2题和第 3题组合起来可以得出下列关系式：卖出买权价值+股票价值=卖出卖权价值+无风险债券价值将图 2、图 3组合起来得到图 4。图 4 投资组合价值关系图图 4描绘了期权执行时各项目的投资损益，将两者联系起来，就可得出买卖权平价关系式：-C+S=-P+Ke-rT5.（1）在给定卖权价格的条件下，买权价值为： )(06.8e346.KSpc 75.10rT万（2）在给定买权价格的条件下，卖权价值为： )(94.1e.ec 75.0rT万（3）由于 8.06元高于现行买权价格 6.4元，说明买权价格被低估了；而 1.94元低于现行卖 权 价

15、格 3.6元 ， 说 明 卖 权 价 格 被 高 估 了 ， 这 时 会 产 生 套 利 行 为 。 例 如 ， 投 资 者 可 买入 买 权 ， 卖 出 卖 权 ， 卖 出 股 票 ， 同 时 以 现 金 31.54元 （ 34e-0.10.75） 按 无 风 险 利 率 投 资 ， 如表 4所 示 。表 4 投 资 者 套 利 活 动 现 金 流 量 单 位 ：元到期现金流量投资组合 初始现金流量ST34 ST34买入买权卖出卖权出售股票无风险投资合计-6.403.6036.00-31.541.66ST-340-ST3400-（34-S T）-ST340在上述投资组合中，初始净现金流量为

16、1.66元。9 个月后，在任何一种情况下，投资者均可获得 34元的投资本利和，并以现金投资所得购买一份股票（按履约价格 34元） ，该股票正好可用于平仓卖空的股票，因此到期现金流量为零。6.（1） T)2/r()K/Slnd1 32.0158.5.130.)2()475.9l( .04.8.d12 81.5019.)05.(N) 62232 )(.4.e46.79d(KdSc5.102rT1 元（2）根据买卖权平价关系，可得出卖权价值： )(80.47.398.ecp 5.rT万7. )2/r(K/Slnd1342.05.03.)1()0l( 1.42Td1257.0517.0)3.(N) 6

17、32 483.0517.0)3.(N)d( 69421 )(2.e6.03dKSc5.012rT1 元783.169.348.e)(S)(p5.012rT 元8.（1） 50. 6)2lnd1 39.018.658.d2 N（d 1）=N（0.39）=0.6517N（d 2）=N（0.18）=0.5714)(40.17.5365714.0e98)d(NK)(SC)36/185(0.2rT1元因此 ， 该 买 权 的 理 论 价 格 为 11.40元 ， 其 中 内 含 价 值 为 2元 （ 100-98） ， 时 间 价 值 为 9.4元 。（2）从投资组合的角度来看，此买权犹如买进了 0.6

18、517股的股票，价值为 65.17元（1000.6517） ，同时融资 53.77元（65.17-11.40） 。（3）根据买权平价关系，同样条件的卖权可利用买卖权平价关系计算如下： )(51. 1.940e8.KScp)3658(0.rT万9.（1）K=1 000 万元 )d(NKedSc2rT 72.013.01)3.56() 1ln(./ .72.Td12567.06.0).(N)( 4242 )(9.38e 17 1c. 万 元债券价值=1 200-382.59=817.41（万元）（2）接受 A方案，公司资产=1 200+1 00=1 300（万元） 2=0.4 83.0259.4.

19、01).56()13ln(d1 9.3.8259.0573.073.0)19.(N)d( 9626821 )(1.4e 3 c6. 万 元债券价值=1 300-493.91=806.09（万元）（3）接受 B方案，公司资产=1 200+150=1 350（万元） 2=0.25 97.02.25.0)5.06() 15 ln(d1 47.97.02680.5180.)4.(N)d( 3321 75.4e 350 c. 债券价值=1 350-484.75=865.25（万元）（4）不同方案债券和股东权益价值比较见表 5。表 5 不同方案债券和股东权益价值比较 单位：万元原方案 接受方案 A 接受方

20、案 B公司资产 1 200 1 300 1 350债券 817 806 865股东权益 383 494 485虽然 A方案的 NPV较低，但股东将会选择 A方案，因为它会增加股东权益的价值；而选择 B方案会增加债权人的价值。10.S=标的资产价值=公司资产价值=2 000 万元K=履约价格=债券面值=1 600 万元T=期权有效期=零息票债券的剩余期限=10 年r=无风险利率=与期权期限相同的国库券利率=10=标的资产价格变动标准差=公司资产价值的标准差=40根据 BS估价模型可得：d1=1.5994 N（d 1）=0.9452d2=0.3345 N（d 2）=0.6293（1）股权价值= )

21、(520 1693.e60945.020. 万（2）公司债务价值= )(8 1 万 元（3） 48)i1(60债务利率（i）=12.7911.根据 BS模型可得：d1=1.05 N（d 1）=0.8531d2=-0.21 N（d 2）=0.4168（1）股权价值= )(61048.e60853.0110. 万（2）公司债务价值= )(91 万 元上述计算结果表明，处于财务危机的公司的股权仍有相当大的价值，这是因为股权具有期权的特性。12.（1）股权作为一个买入买权，可以用下列参数进行估价：标的资产价值（S）=公司价值=2 000-40=1 960（万元）履约价格（K）=债券面值=1 600 万

22、元T=期权有效期=零息票债券的剩余期限=10 年r=无风险利率=与期权期限相同的国库券利率=10=标的资产价格变动标准差=公司资产价值的标准差=50根据 BS估价模型可得：d1=1.56 N（d 1）=0.9406d2=-0.02 N（d 2）=0.492股权价值= )(54 9.0e6094.60. 万公司债务价值= )(5 1 万 元（2）公司投资于净现值为负的项目，使公司价值减少了 40万元，但股权价值却从1520万元增加到 1554万元，增加了 34万元，这种增加是以债权人的损失为代价的，债权人的财富从 480万元下降到 406万元，下降了 74万元，即转移给股东的财富（34 万元）加

23、上项目投资净损失（40 万元） 。13.（1）根据第 10题的结论，A 公司股权价值为 1520万元，债务价值为 480万元。根据 BS模型，B 公司股权价值计算如下：d1=2.12 N（d 1）=0.983d2=0.54 N（d 2）=0.7054股权价值= )(689 7054.e01983.0. 万公司债务价值= )(6 2 万（2）合并公司的组合方差： 154.0 5.04.604.5.06W22 2111p （3）合并后公司股权价值计算：d1=1.95 N（d 1）=0.9744d2=0.71 N（d 2）=0.7611股权价值= )(14 76.0e60974.05. 万公司债务价值= )(851 万 元将上述结果总结如表 6所示。表 6 合并前后公司价值比较 单位：万元合并前价值A公司 B公司 合计合并后价值股权价值债务价值公司价值1 5204802 0002 6893113 0004 2097915 0004 1448565 000合并之前两公司股权价值为 4 209万元，合并后下降为 4 144万元，下降了 65万元，而债权人的财富却增加了同样的数量，因此合并的结果是财富从股东转移到了债权人手中。