管理层收购与日本的企业重组[外文翻译].doc

1、外文翻译MANAGEMENTBUYOUTSANDRESTRUCTURINGJAPANESECORPORATIONSMATERIALSOURCEHTTP/WWWSCIENCEDIRECTCOM/AUTHORMIKEWRIGHT,MOTOYAKITAMURAANDROBERTEHOSKISSONJAPANSLONGPERIODOFECONOMICGROWTHCAMETOANENDINTHEEARLY1990STHEPOORECONOMICGROWTH,ASWELLASGREATERGLOBALCOMPETITIONANDEXCESSIVEENTERPRISEDEBTPUTPRESSUREONLAR

2、GECORPORATIONSTORESTRUCTUREHOWEVER,NONPERFORMINGLOANSAMONGBANKSANDFINANCIALINSTITUTIONSRESTRICTEDTHETRADITIONALFLOWOFCAPITALTOJAPANESEFIRMSINTHEUSANDEUROPEBUYOUTSHAVEBECOMEWELLESTABLISHEDASAVEHICLETOFACILITATECORPORATERESTRUCTURINGNOWBUYOUTSAREEMERGINGINJAPAN,PROVIDINGAMEANSFORJAPANESECORPORATIONSTO

3、RESTRUCTUREINORDERTOFACEUPTOTHECHALLENGESOFDIFFICULTECONOMICCONDITIONSANDINCREASINGCOMPETITIVEPRESSURESONEEXAMPLEOCCURREDINOCTOBER1998WHEN,INRESPONSETOEXTERNALPRESSURESTORESTRUCTURE,THESENIORMANAGEMENTOFSUMITOMOCORPORATION,ONEOFTHELEADINGCOMPANIESINTHESUMITOMOKEIRETSU,DEVELOPEDAREFORMPACKAGETOIMPROV

4、EPERFORMANCEPARTOFTHISSTRATEGYINVOLVEDEXITINGFROMNONCOREBUSINESSESONEBUSINESSVIEWEDASNONCOREWITHLOWGROWTHPROSPECTS,ANDTHEREFOREACANDIDATEFORDISPOSAL,WASSUMISHOALISTAKENORIFUKUI,SUMISHOALISSPRESIDENT,PROPOSEDABUYOUTHEUSEDHISRETIREMENTFUNDSTOPURCHASEEQUITYINTHEBUSINESSANDTHEREFOREHASAGREATERINCENTIVET

5、OPERFORMTHANHEHADASASALARIEDMANAGERHOWEVER,MRFUKUISTRESSESTHEPOSITIVESIDEOFTHECHANGEHISCOMPANYISNOWFREETOEXPLORENEWBUSINESSOPPORTUNITIESTHATWEREIMPOSSIBLEWHENITWASPARTOFTHESUMITOMOKEIRETSUTABLE1TRENDSINBUYOUTSINJAPANYEARNUMBERVALUEBILLIONYEN19989511999193182000114042001221165ALTHOUGHRAREATTHETIME,BU

6、YOUTSLIKETHATOFSUMISHOALISAREBECOMINGMORECOMMONINJAPANASNOTEDINTABLE1,THEYEAR1998MARKEDTHEDEFACTOBIRTHOFTHEBUYOUTMARKETINJAPANWITHNINETRANSACTIONSINCLUDINGSEVERALLANDMARKCASESTHEFIRSTBUYOUTSFROMRECEIVERSHIPANDTHEFIRSTLEVERAGEDBUYOUTWHERETHEBUYOUTCOMPANYSCASHFLOWPROJECTIONWASTAKENASCOLLATERALIN2001TH

7、ENUMBEROFDEALSREACHEDARECORD22ANDTHETOTALVALUEJUMPEDALMOSTTHREETIMESOVERTHEPREVIOUSYEARFROMY40BILLIONTOY116BILLIONINTHISARTICLEWEEXAMINETHEROLEOFBUYOUTSASANIMPORTANTTOOLINCORPORATERESTRUCTURINGINJAPAN,PARTICULARLYTHROUGHSPINNINGOFFUNDERPERFORMINGAFFILIATEFIRMSASLARGERDIVERSIFIEDBUSINESSGROUPSREFOCUS

8、THISARTICLEPRESENTSTHEFIRSTSYSTEMATICANALYSISOFTHEJAPANESEBUYOUTMARKETANDISAIMEDATPROVIDINGMANAGERSWITHINSIGHTSINTOITSIMPORTANCEWEOUTLINEAGENERALCONCEPTUALFRAMEWORKFORUNDERSTANDINGTHETYPESOFBUYOUTSANDPROVIDEDEFINITIONSOFMANAGEMENTBUYOUTSWETHENCONSIDERTHEDOMINANTFACTORSTHATLEADJAPANESEMANAGEMENTTOUND

9、ERTAKECORPORATERESTRUCTURINGINTURNWEEXPLAINHOWOURFRAMEWORKSHOULDBEADJUSTEDANDANALYSETHEROLEOFTHEDIFFERENTTYPESOFBUYOUTINJAPANRELATIVETOTHEFACTORSTHATAREFACILITATINGTHEDEVELOPMENTOFTHATMARKETINAFINALSECTION,WEDISCUSSTHEIMPLICATIONSOFOURFINDINGSFORCORPORATEMANAGERSINJAPAN,FORMANAGERSOFSUBSIDIARIESCONS

10、IDERINGABUYOUT,FORVENTURECAPITALFIRMS,FORTHEGOVERNMENTSEEKINGTOPROMOTEBUYOUTSASARESTRUCTURINGTOOLANDFORFOREIGNENTRANTSTOTHEJAPANESEBUYOUTMARKETTOINFORMTHESEISSUESANDTHEIMPLICATIONSOFOURANALYSIS,WEDRAWONOURTHREECOMPREHENSIVEANNUALSURVEYSOFTHEJAPANESEBUYOUTMARKETCOMPLETEDINTHEPERIOD20002002MANAGEMENTB

11、UYOUTSBUYOUTSAREINTENDEDTOCHANGETHEINCENTIVEANDGOVERNANCESTRUCTUREOFTHECOMPANYINABUYOUT,SENIORMANAGEMENTTYPICALLYOBTAINSASIGNIFICANTSHAREOFTHEEQUITY,WITHINSTITUTIONALINVESTORSPROVIDINGTHEBALANCETHESUBSCRIBERSOFTHISPRIVATEEQUITY,WHETHERALEVERAGEDBUYOUTASSOCIATIONORAPRIVATEEQUITYFIRM,PROVIDECLOSEMONIT

12、ORINGOFTHENEWLYINDEPENDENTBUYOUTFIRMTHROUGHREQUIREMENTSFORDETAILEDINFORMATION,BOARDREPRESENTATION,ETC1TAKINGONSIGNIFICANTDEBTTOFUNDTHEPURCHASEOFTHECOMPANYINTRODUCESAMAJORCOMMITMENTTOSERVICETHISFINANCINGDUETOTHETHREATOFBANKRUPTCYSHOULDINTERESTPAYMENTSNOTBEMETASSUCH,DEBTPROVIDERSALSOSETANDMONITORARANG

13、EOFCOVENANTSASACONDITIONOFEXTENDINGLOANFINANCE2INSOMECASES,WHEREINCUMBENTMANAGEMENTDOESNOTPOSSESSTHEREQUISITESKILLS,EXTERNALMANAGEMENTMAYBEBROUGHTINASSIGNIFICANTEQUITYHOLDERS,CREATINGAMANAGEMENTBUYIN3THROUGHTHESEARRANGEMENTS,BOTHPRIVATEEQUITYANDDEBTPROVIDERSHAVETHEINCENTIVESANDTHEMEANSTOMONITORMANAG

14、EMENTANDMANAGEMENTHASTHEEQUITYINCENTIVETOPERFORMTHEBUYOUTCONCEPTHASWIDEAPPLICABILITYFORTHERESTRUCTURINGOFENTERPRISESINWESTERNECONOMIES,PREVIOUSRESEARCHHASIDENTIFIEDTHREEMAINTYPESOFBUYOUTEFFICIENCYBUYOUTS,REVITALIZATIONBUYOUTSANDENTREPRENEURIALBUYOUTS4INWHATFOLLOWS,WESUMMARISETHEFRAMEWORK,DEFINETHESE

15、BUYOUTTYPESANDTHENEXPLAINHOWTHEYMAYBEADAPTEDTOTHEJAPANESECONTEXTINTRADITIONALEFFICIENCYBUYOUTS,THETARGETBUSINESSUNITISVIEWEDASUNDERPERFORMINGDUETOTHEABSENCEOFADEQUATEINCENTIVEANDCONTROLMECHANISMSTHISMAYBEDUETOMANAGEMENTHAVINGINVESTEDINTOOMUCHPRODUCTDIVERSIFICATIONOROVERINVESTMENTINVERTICALINTEGRATIO

16、NSUCHPROBLEMSOFTENGIVERISETOASITUATIONWHEREDIVISIONALMANAGEMENTHASINSUFFICIENTINCENTIVESANDWHERECORPORATELEVELCONTROLISWEAKBECAUSEHEADOFFICEMANAGERSMAYHAVEINSUFFICIENTSTRATEGICMONITORINGEXPERTISEANDWHEREOUTSIDEINVESTORSAREUNWILLINGORUNABLETOEXERTCONTROLINTHESECASES,THEINCENTIVEANDCONTROLMECHANISMSIN

17、TRODUCEDTHROUGHABUYOUTCANPRODUCEEFFICIENCYIMPROVEMENTSINUNDERPERFORMINGDIVISIONSSUCHBUYOUTSOFTENINCLUDEHIGHERLEVELSOFDEBTINTHECAPITALSTRUCTUREANDTHEREFORERESTRICTMANAGERIALDISCRETION,FORCINGTHEFIRMTOPAYOUTFREECASHFLOWTHATWOULDOTHERWISEBEINVESTEDINSUBOPTIMALPROJECTSBUYOUTSCANALSOHAVEANIMPACTINTERMSOF

18、ENHANCINGTHEGROWTHPROSPECTSOFFORMERDIVISIONSTOCREATEWHATWETERMREVITALISATIONBUYOUTSLARGEORGANISATIONSOFTENLACKRELIABLEPERFORMANCEMEASURESANDRESORTTOBUREAUCRATICMEASURESTOENSUREPERFORMANCEINSUCHORGANISATIONS,DIVISIONSWITHPROFITABLEANDINNOVATIVEINVESTMENTOPPORTUNITIESMAYBEDISADVANTAGEDIFTHEIRDIVISIONI

19、SNOTREGARDEDASSTRATEGICALLYCENTRALTOTHEPARENTWHENPROPOSALSFORNEWINVESTMENTAREPRESENTED,CORPORATEMANAGEMENTISLIKELYTOREJECTTHEM,PREFERRINGTODIVERTRESOURCESTOMORECOREACTIVITIESTHEREISALSOEVIDENCEFROMBUYOUTSINTHEUKTHATSTANDARDISEDCORPORATEDECISIONMAKINGPROCESSESMAYBEINAPPROPRIATEFORTHEMARKETSECTORINWHI

20、CHAPARTICULARDIVISIONOPERATES,WHICHMAYFURTHERDISADVANTAGETHEDIVISIONINGAININGINVESTMENTFUNDS5MANAGERSMAYBECOMEFRUSTRATEDWITHSUCHBUREAUCRATICSTRUCTURESANDTHESTIFLINGEFFECTONINVESTMENTANDDEVELOPMENTANDSEEKTHEOPPORTUNITYFORABUYOUTINTHESECASES,ABUYOUTMAYENABLEDIVISIONALMANAGEMENTTOOBTAINFINANCEFORINVEST

21、MENTTHATENABLESTHEMTOCATCHUPWITHTHEIRCOMPETITORS,REVITALISINGTHEBUSINESSTHEBUYOUTCONCEPTISALSOINCREASINGLYBEINGAPPLIEDTOSITUATIONSINVOLVINGSIGNIFICANTINNOVATION,SUCHASTECHNOLOGYANDSOFTWARESECTORS6STANDARDISEDCORPORATEDECISIONMAKINGPROCESSESMAYFINDITESPECIALLYDIFFICULTTOACCOMMODATENEWLYEMERGINGMARKET

22、SECTORSWITHLITTLEIFANYTRADINGHISTORYORHARDINFORMATIONONMARKETSIZEANDPROSPECTSHERETHECOMBINATIONOFMANAGEMENTWITHANENTREPRENEURIALMINDSET,PRIVATEEQUITYPROVIDERSWITHFINANCIALANDTECHNICALMONITORINGSKILLSANDLOWERLEVERAGEPROVIDEOPPORTUNITYFORENTREPRENEURIALBUYOUTSTHATALLOWENTREPRENEURIALINITIATIVETOBEREAL

23、ISEDANDPERFORMANCETOBEIMPROVED译文管理层收购与日本的企业重组资料来源HTTP/WWWSCIENCEDIRECTCOM/作者MIKEWRIGHT,MOTOYAKITAMURAANDROBERTEHOSKISSON日本长期的经济增长周期在90年代末就结束了。缓慢的经济增长，以及越来越广泛的全球竞争和企业债务过多使一些大企业不得不面对重组的压力。然而，各个银行和金融机构不良贷款却制约了传统的资本流入日本的企业。在美国和欧洲收购已经成为了一种促进企业重组的公认的工具。现在日本也出现了以收购的方式作为企业重组的手段，来帮助企业面对困难的经济条件和越来越大的竞争压力的挑战。这

24、是一个发生在1998年10月的例子，为了应对外部压力让公司进行重组，住友公司的高级管理人员和住友经连会的领导公司之一，制定了一套改革方案以提高公司的性能。这项战略的一个部分就涉及到从非核心业务中退出。候选人ALISSUMISHO很想处理这一项被视为非核心并且增长前景很低的一项业务，住友经连会的TAKENORI福井和SUMISHOALIS主席提出了收购这一概念。他利用他的退休资金来购买公司的股权及资产，因此他比只作为一个受薪经理时产生了更大的积极性。在收购之后，福井先生强调了企业积极一面的改变。他的公司现在是自由地探索的新商机的时候，而不再像以前一样只是业内住友的一部分。表1收购在日本的趋势年份

25、次数价值（亿日元）19989511999193182000114042001221165虽然这样的例子还不是很多，但是像ALISSUMISHO一样的收购行为在日本已经越来越普遍。表1就说明了这个问题，在1998年的时候我们可以看到，在这个市场上已经出现了标志性的9宗交易了，这几宗交易都是把公司的现金流量为公司的破产还债能力作为担保实现了杠杆收购，这些交易对于日本管理层收购的发展有里程碑的意义。到了2001年时我们可以看到交易的数量达到了创纪录的22宗，同时交易的总额比去年成长了有近三倍之多，由404亿元成长到了1165亿元。我们可以发现，数据表明管理层收购已经成为日本企业重组的一个重要工具。特

26、别是在大型多元化企业集团中，通过这样的收购方式使得下属公司得到重新调整扭转其业绩不佳的局面。我们必须系统地分析日本的收购市场，为有需要实现收购的企业提供对市场的洞察这是非常重要的。我们在此概括的两种方式，一般概念框架的类型定义的收购和提供管理收购开始越来越为人所知。于是我们认为管理层收购就是导致日本管理者进行企业改造的主导因素。我们在框架应调整和分析中所扮演的角色和在日本不同类型的收购等因素促进了市场的发展。我们发现这样的收购模式对企业经理人的影响是十分巨大的。在日本经理考虑买断子公司的时候，要考虑风险投资公司、政府寻求促进收购作为重组的工具和外国竞争者对于日本收购市场的占有。通过研究这些问题

27、，我们将依据对日本收购市场完成的时期的三年度综合调查来分析管理层收购对日本企业重组的意义。管理层收购进行管理层收购是为了改变公司的激励机制和治理结构。在收购中，高级管理人员通常获得了显着的股权份额，同时也获得了机构投资者提供的资产。这些私人股本的拥有者，无论是杠杆收购协会或者是私人股权投资公司，都会要求有代表权的董事会提供详细的信息来严密监控有意愿进行收购的公司和个人。由于这个融资过程可以通过购买该公司的股权来帮助公司筹措资金面对重大的债务，使得公司可以避免受到破产的威胁以及可以支付出无法支付的利息。因此对于收购和债务的监测机构还设立了提供收购中所需要的贷款的金融条件的公约和范围。在某些情况下

28、，如果现任的管理者并不具备必要的技能的话，那么可能会使得不是自己公司的外部管理者成为重要的股东，从而造成一个管理买入的现象。通过这样的方式，私人股本和债务提供者通过激励和监督管理的手段来达到激励管理者执行股权。这种收购概念在企业重组方面具有广泛的适用性。在西方经济中，过去的研究已经确定了三种主要类型管理层收购的方式即效率收购、振兴企业收购和企业家的收购。在下文中，我们总结了各种企业的框架，确定这些收购的类型，然后再解释它们是如何适用于日本的情况的。在传统的效率收购中，被收购的目标单位被认为是因为由于表现不佳或者是缺乏足够的激励机制和约束机制所以才导致被收购的情况的。这可能是由于管理中有太多的产

29、品多元化或垂直整合投资中出现过度投资。这些问题经常引起管理部门没有足够的激励体制和对地方企业缺乏控制，导致产生管理环节薄弱的情况，因为总公司经理可能没有足够的专业知识同时不愿战略监测外来投资者或不能施加控制。在这种情况下，进行激励约束机制，通过收购和引入从而使得产生业绩不佳的部门效率得以提高。这种收购通常包括的情况有，在资本结构负债较高的水平下，导致经理的自主权被限制，迫使该公司不得不支付了现金流，否则将成为不理想的项目投资。在创造了振兴企业收购的这种方式的影响下，收购还可以提高原部门的经济增长速度还有发展前景。大型组织往往缺乏可靠的性能因此必须采取一些官僚主义的措施以确保其性能。在这样的组织

30、中，如果他们的战略的核心的分工是没有分清主次的那么往往拥有盈利及创新的一些投资机会的部门可能处于不利地位。当新的投资建议被提出的时候，企业管理层可能会拒绝他们的建议，宁愿转移资源以便进行更多的核心活动。在英国一些规范的公司的收购过程中有很多证据显示，在决策过程可能对市场部门的一个特定部门的经营进行考察，如果出现不适当的缺点可能在获得进一步投资资金的时候必须做出表决。经理可能会因为这样的官僚结构遭受挫折从而导致影响和抑制投资发展同时不得不追求机会来收购。在这种情况下，收购可能使得企业得到分区管理同时获取到投资资金，使企业能够赶上他们的竞争对手，从而达到振兴企业的目的。收购的概念也越来越多被应用到如下的情况中，如涉及到重大创新技术的行业和软件行业。在以前的经验中如果没有提供市场规模信息和市场前景信息，那么标准化企业的决策过程可能会特别困难，因为几乎没有任何交易经验可供参考来适应新兴市场领域。在这里，如果杠杆私募股权机构进行了企业家收购的形式的收购，同时还有部门对其财政能力和技术能力进行监测的话，这样一来企业家的心态就会改变，使自身利益与企业管理相结合，那么这样一来就会使企业的进取精神得到加强同时企业的性能也会得到很大改善。