1、 关于人民币汇率贬值的简要分析关于人民币汇率贬值的简要分析 房雷房雷2015年年 8月月2主要观点：（ 1） 本次的汇率定价机制调整则类似于 2014年初（但外部环境压力更大），市场短期的贬值预期增强。 需要底线思维，个人认为年内贬值幅度容忍上限是 5%，即后面可能最多还有 3%左右的贬值空间。（ 2）贬值的逻辑可以从蒙代尔不可能三角（货币政策独立性、资本相对自由流动以及汇率的稳定最多只能同时实现两个）来理解，国内稳控经济与金融市场改善意味着汇率稳定必须有所松动，但同时货币政策独立性将会增强。从时间点看，考虑到联储加息潜在影响，以及当前新兴市场货币加速贬值环境，央行行为既有主动性，又有顺势而为
2、的意思。（ 3） 国内可贸易品通缩（ PPI），不可贸易品有适度胀的预期（ CPI）背景下，汇率的贬值调整从理论上分析是有利于经济盈余再分配的。但小幅适度贬值对贸易条件的影响有限，不会对出口产生实质性影响。（ 4）关于货币政策，与市场理解不同，个人认为汇率的贬值调整在一定程度上可能进一步放开了政策空间（大国经济逻辑）。降准对冲是大概率，利率或是类 QE政策不会受到外汇市场制约，着重点更加回到国内实体经济。（ 5）对资本市场来说，汇率的影响途径在于：短期影响风险溢价，中期影响利率波动。个人认为短期影响偏负面（预期不确定性），趋势影响中性（货币政策可能受制于汇率因素下降） 。从整体市场环境看，稳
3、增长 +国 改仍是主要点，即国改的风险溢价影响可能更为显著，市场仍然觉得可以参考 3-4月份的缩小版来对待。3人民币即期汇率之前的波动显示中间价已经显著高估；但实际上从离岸与远期汇率的走势看，有贬值预期，但隐含的真实贬值预期并不是十分强烈。本次的汇率定价机制调整可能类似于 2014年初，带有一定主动性的味道，市场短期的贬值预期增强。4全球货币体系从发达市场货币重构转向新兴市场货币： 1）人民币大概率上可能成为新兴市场货币的硬通货； 2）新兴市场货币相较于发达市场呈现贬值趋势，且在加速。5为什么要贬值：蒙代尔不可能三角货币政策独立性、资本相对自由流动以及汇率的稳定最多只能同时实现两个。1）内部经
4、济下行压力 要求央行货币政策独立性，即对于国内资金价格与货币量的主动调节功能。2）金融改革与资本市场开发的诉求 在需求加入 SDR以及推进资本与文化输出的目标下，不可能在资本流动层面开倒车。因此，只能适度的放开汇率 一方面这也是市场的正常预期，另一方便也是政府内在调控的诉求，同时也有助于推进汇率市场化（在利率市场化之后）。6贬值的实际绩效或是注意点：1）中间价机制的调整，类似于短期贬值的 “ 休克疗法 ” ，有助于一次性在短期内释放风险（在联储加息前），但同时也蕴含较大风险。后市仍有适度的贬值压力，同时需要底线思维，个人认为年内贬值幅度上限是 5%，即后面可能有3%左右的贬值空间。2）国内可贸
5、易品通缩（ PPI），不可贸易品有适度胀的预期（ CPI）背景下，汇率的贬值调整从理论上分析是有利于经济盈余再分配的。但小幅适度贬值对贸易条件的影响有限，不会对出口产生实质性影响。3）海外新兴市场货币贬值近期有所加速，人民币的 “ 主动性 ” （或者说是顺势而为）贬值是否会带来新兴市场新一轮的竞争性贬值风险，需要关注。4）人民币定价机制向市场化的前进（与前一日市场的结售汇价靠拢），是否能够消除 IMF等对于国内过度干预金融市场（股市救市）的担忧，从而推进人民币国际化。5）关于货币政策，与市场理解不同，个人认为汇率的贬值调整在一定程度上可能进一步放开了政策空间。降准对冲是大概率，利率或是类 QE政策不会受到外汇市场制约，着重点更加回到国内实体经济。7人民币汇率与主要行业出口增速的相关性（上图），美元指数与主要申万一级行业毛利率的相关性。Thanks!谢谢！请随时与我们联系！光大保德信基金联系电话： 021-33074700公司网站： 客服热线： 4008 202 888 反洗钱是每一家金融机构的责任！
