我国上市公司股权激励与公司价值关系的实证分析【文献综述】.doc

1、毕业论文文献综述金融学我国上市公司股权激励与公司价值关系的实证分析股权激励在西方国家已经得到广泛的运用，而2006年1月1日中国证监会才宣布实施上市公司股权激励管理办法，说明我国股权激励的发展仍处于初级阶段。为了能更好地了解我国上市公司股权激励实行状况及其与公司价值之间的关系，有必要先对国内外股权激励办法研究情况做适当的分析和研究。本人查阅了大量文献资料后，特作如下综述1股权激励11股权激励概念李金玲、张瑞军（2009）认为股权激励是指经营者通过获得公司股权从而拥有一定的权利，能够以股东的身份参加企业活动、享受股东权益、共同承担企业风险，从而规避道德风险，为公司未来发展做出长期努力。程仲鸣、夏

2、银桂（2009）认为股权激励是指上市公司向董事、监事、高级经理人和其他人员实行以公司股票为标的的长期激励，其中包括限制性股票和股票期权。马春爱（2009）指出，股权激励是在公司经营者与股东之间建立以股权为基础的激励机制，使两者成为利益共同体，共同分享公司成就的同时，共同承担公司经营风险。由此得出，股权激励就是公司所有者让渡部分股权于公司经营者，使经营者的利益与所有者的利益保持一致，牵制经营者的行为，从而避免道德风险，保证公司价值的持续增长。12股权激励与公司价值关系的相关假说121利益趋同假说JENSEN和MECKLING（1976）认为管理层的天性是根据自身利益最大化来分配企业资源，这与公司

3、外部股东的利益相冲突。JENSEN和MECKLING提出“利益趋同假说”，赞成让管理层持有公司股份，达到管理层与股东的个人利益结盟的目的，管理者从自身利益最大化出发，会努力增加公司价值，规避道德风险，其偏离股东利益最大化的倾向自然就减轻。也就是说，通过股权激励将管理者与股东的利益进行捆绑有助于增加公司价值。122掘壕自守假说FAMA和JENSEN（1983）提出“掘壕自守假说”（也称为“管理者防御假说”）当管理者拥有足够多的公司股权时，其在公司的权利和影响力已达到一定程度，受到的外界约束作用会减弱，压力减小，因此，在选择公司价值最大化还是个人利益最大化时，在不会威胁到其职位与报酬，更倾向于个人

4、利益最大化。此时其管理行为偏离了公司价值最大化的目标，从而损害了外部股东的利益。因此，管理者持股与公司绩效间呈负相关。换句话说，通过股权激励，当管理者在公司内部拥有足够的股权，在公司活动中处于主导地位时，管理者反而可能由于受到外界约束作用减弱，而违背公司价值最大化去追求个人利益最大化，且不会影响其在公司的地位和报酬。从两种假说中可以看出都支持上市公司对管理者实行股权激励，然而管理者持有的公司股权必须限制在一定范围内，维持外部约束作用，才可以规避道德风险，使得管理者尽职为公司服务，达到公司价值最大化。13股权激励与公司价值关系的历史实证研究结论131线性关系20世纪80年代末JENSEN和MUR

5、PHY1990对19691983年间的美国大型公众持股公司进行研究，研究现金报酬、内部持股方案和解雇威胁所产生的激励作用，发现公司经理持股与公司绩效之间的关系很小，但高管持股起到很大作用；JENSEN和MURPHY1990又对19741986年间1049家公司的数据做统计回归，发现CEO报酬每变动325美元，股东财富将变动1000美元，其之间类似于正相关。MECONNELL和SEVRAES1990使用19761986年间的数据，用托宾Q值代表公司绩效研究与管理成持股比例、大股东持股比例之间的关系，发现托宾Q值随管理层持股比例的增加而增加，但当持股比例达到4050后，托宾Q随比例增加而减少，表明

6、管理层持股与公司价值之间存在一定的线性关系。MEHRAN（1995）利用美国工业企业19791980年随机抽样的153家制造业企业的数据研究发现，公司绩效与CEO持股比例呈正相关，尤其是与薪酬中的股权比例正相关。国内学者刘国亮、王加胜（2000）研究管理层持股比例、职工持股比例与ROA、ROE、EPS的关系得出，管理层持股比例与企业经营绩效呈正相关的关系。吴淑琨（2002）经过对19972000我国上市公司数据分析，认为股权集中度、内部控股比例与公司绩效ROA指数呈显著性倒U型关系。黄小花、李林初（2004）通过对我国24家实行MBO的上市公司的数据研究，得出以下结论管理层持股比例在0441的

7、范围内，与公司绩效正相关；在4413288内，关联程度有所加强；大于3288时，与公司绩效负相关。线性相关的历史实证结果与前文的“利益趋同假说”相符合，表明股权激励的确是公司治理的一个重要方法，管理者持股与公司价值呈线性关系，通过股权激励可以约束管理者行为，规避道德风险，在一定程度上可以促进公司价值的创造。132非线性关系DEMSETZ（1983）提出管理层持股是内生变量，对公司绩效不存在影响，DEMSETZ和LEHN（1985）通过对1980年美国511家公司的股权集中度进行回归，发现管理层持股比例情况与公司绩效之间并不存在显著的相关关系。STULZ（1988）首次通过理论模型证明管理层持股

8、与公司绩效呈非线性关系，最初公司绩效随着管理层持股比例的增加而增加，一定比例后开始下降。YERMACK（1995）使用19841991年美国792家上市公司数据，研究CEO的股票期权激励情况，发现股票期权作为一种激励手段的有效性值得怀疑，管理层甚至操纵消息以提高自己的薪酬。国内学者魏刚（2000）通过对1999年816家中国上市公司数据分析，发现管理层持股与公司绩效不相关。李增泉（2000）同样以1999年年报披露的848家上市公司中的799家和748家公司数据进行研究，发现经理人员的持股情况、经理人员的年度报酬与公司绩效的关系也不相关。陈湘永等（2000）发现总体上我国上市公司股权结构与公司

9、绩效EPS、ROE之间基本不存在相关关系。“掘壕自守假说”支持非线性关系，实证分析也表示管理层持股与公司价值之间并不存在线性关系。可见，目前股权激励与公司价值之前的关系仍未达成统一的定论。由于计量方式不同，股权激励的指标选择不同都可能导致结果的不同，因此股权激励与我国上市公司价值之间的关系也有待进一步考证。2我国开展股权激励的意义研究李纲、徐宏（2001）认为在我国实施股权激励有助于国企改革1有利于在国企中建立有效的激励与约束机制。（2）有助于推进企业的市场化进程。（3）有助于激励员工，留住人才。（4）有利于解决国有企业的固有矛盾，降低国企的代理成本。李明璋（2008）指出国企推行管理者持股之

10、利在于一是增加管理者持股有助于完善国企的治理结构；二是持股的管理者注重谨慎投资注重回报，可防止国企投资过快、增长过猛；三是管理者持股会避免管理层“寻租”现象，减少企业腐败事件的发生；四是持股的管理者随时可以分享公司剩余价值，对长期技术的资金投入不再抗拒，则推动企业技术创新和知识产权保护。徐冬梅（2010）认为股权激励对上市公司有以下意义（1）股权激励促使公司经营者成为公司所有者，有助于改善经营者与原所有者之间的关系。（2）可以有效抑制经营者的短期行为，促使其更注重公司长远发展。（3）个人利益最大化与公司利益最大化一致，促使经营者发挥管理水平，并不断得到提升。（4）目标一致性有利于上市公司降低委

11、托代理成本，规避道德风险。（5）股权激励使经营者可以分享公司剩余价值，有利于吸引和留住优秀人才。可以看出，股权激励的实施能够有效降低企业的委托代理成本，避免道德风险，吸引留住人才，促进企业价值的增长；同时也为国有企业体制改革和建设现代化企业制度提供了有效的帮助。3我国股权激励存在的问题研究徐冬梅（2010）提出，我国上市公司实施股权激励还存在各种难点（1）股权激励制度不健全。（2）法律法规不健全。（3）业绩评价体系缺乏合理的标准，有待改善。（4）企业缺少实行股权激励机制的配套资金。（5）资本市场尤其是股票市场发展不完善，股权激励手段单一。（6）公司治理结构不当。（7）股权激励过度。王旭（201

12、0）指出，我国上市公司股权激励实施过程中还存在诸多问题，包括激励方案总体设计不够健全不够完善，缺少正规的经理人市场，个别企业股权激励过度，考核指标体系不健全，股权激励中约束力明显不足等。何捷（2010）从伊利集团超额的期权费用案例出发，发现我国股权激励实施过程中，会计处理不够合理，绩效考核体系不健全，此外内部人控制问题比较严重。由于我国股权激励制度才处于起步阶段，市场上和制度上尚存在多方面的问题，股权激励机制本身的不成熟、市场的不完善，都要求我国要制定出合理规范的法律政策，加快完善市场机制，促进股权激励机制的发展。4完善我国股权激励办法的对策建议徐冬梅（2010）针对我国股权激励制度存在的缺陷

13、，提出完善我国上市公司实施股权激励机制的措施包括以下几个方面一是必须完善股权激励制度；二是建立健全相关的法律政策；三是建立科学民主标准的业绩考核制度；四是改善推进证券市场的进一步发展；五是完善公司治理结构；六是避免股权激励过度。王旭（2010）认为，首先制定股权激励方案要注重结合企业实际，勿盲目实施；其次，注重企业治理结构同时加强内部控制作用，保证内部约束的有效性；然后，公司要建立合理民主有效的共同目标，维护股东与经营者间的平衡关系；再次，注重资本市场的发展和其有效性的发挥，发挥金融衍生工具的作用，促进股权激励工具的多样化；还要必须完善评价指标，形成科学合理的绩效考评体系，正确评价股权激励机制

14、；最后注重经理人市场的培养和完善，为公司提供合格的经营者。何捷（2010）针对目前现状，认为我国法律法规亟需制定和完善配套，科学有效的考核业绩标准有待建立，公司治理结构有待完善和公司内部监督机制有待加强和健全。综上看来，我国实施股权激励制度最迫切要解决的问题就是法律上的配套问题，必须建立科学有效的考核评价体系，注重加强公司内部监督管理，完善资本市场，拓展股权激励手段，建设正规的管理人市场，才能真正有效发挥股权激励的作用。5小结从上述分析，我们可以得知，虽然目前国内外对于股权激励与公司价值关系的研究已经很广泛，但是始终未达到一个共识；并且由于股权激励制度在我国发展还不健全，目前还存在多种问题亟待

15、解决；实证分析数据来源大多在2007年之前。为此，有必要对这几年我国上市公司股权激励的发展对公司价值的影响进行研究，以期得到目前情况下我国上市公司股权激励实施的真实情况，为我国国有企业改革和建立现代化企业制度提供有效合理的建议。参考文献1JENSEN，MC，MECKLING,WHTHEORYOFTHEFIRMMANAGERIALBEHAVIOR，AGENCYCOSTSANDOWNERSHIPSTRUCTUREJ，JOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1976,32FAMA,E，JENSEN,MSEPARATIONOFOWNERSHIPANDCONTROLJJOURNALOFL

16、AWANDECONOMICS,1983,2663MORCK,R，SHLEIFER,A，VISHNY，RW，MANAGEMENTOWNERSHIPANDMARKETVALUATIONEMPIRICALANALYSISJ，JOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1998204MCCONNELL,JJ，SERVAES,HADDITIONALEVIDENCEONEQUITYOWNERSHIPANDCORPORATEVALUEJ，JOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1990,275MEHRANHEXECUTIVECOMPENSATIONSTRUCTURE，OWNERS

17、HIPANDFIRMPERFORMANCEJ，JOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1995,386DEMSETZH，LEHNKTHESTRUCTUREOFCORPORATEOWNERSHIPCAUSESANDCONSEQUENCESJJOURNALOFPOLITICALECONOMY,198511551777KICHAN，DAVIDYSUK，THEEFFECTOFOWNERSHIPSTRUCTUREONFIRMPERFORMANCEADDITIONALEVIDENCEJ,REVIEWOFFINANCIALECONOMICS,1998,1431558STULZRMMANAGE

18、RIALCONTROLOFVOTINGRIGHTSFINANCINGPOLICIESANDMARKERFORCORPORATECONTROLJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1988,2025549何捷我国上市公司股权激励现状分析J现代商贸工业，2010年第15期。2张樊我国股权激励机制问题与对策J合作经济与科技，2010年第2期。10徐冬梅关于上市公司实施股权激励的探讨J企业导报，2010年第3期。11陈璐上市公司股权激励机制有效性的实证分析J现代商业，2010年第18期。12周彦伶中小板上市公司股权激励与公司绩效关系实证研究J现代商贸工业，2010年第12期。13杨

19、红艳、赵明媚再议上市公司股权激励制度J黑龙江科技信息，2010年第7期。14李先映论上市公司管理层持股转让限制于股权激励J法制与经济，2010年第10期。15唐现杰、王怀庭上市公司股权激励影响公司价值的实证分析J商业研究，2010年第394期。16马春爱经营者股权长期激励效应国内外研究J财会通讯，2009年第12期。17李金玲、张瑞军董事股权激励与上市公司业绩关系的实证分析J辽宁石油化工大学学报，2009年第4期。18程仲鸣、夏银桂高管股权激励实施效应实证研究J财会通讯，2009年第11期。19葛艳明、顾忠杰、徐旭红管理层持股比例与公司业绩研究回顾J企业技术开发，2008年第11期。20李明璋

20、国企推行管理层持股指利J今日中国论坛2008年第10期。21周建波，孙菊生经营者股权激励的治理效应研究来自中国上市公司的经验证据J经济研究，20035748322魏刚高级管理层激励与上市公司经营绩效J经济研究,2000年第3期。16李增泉激励机制与企业绩效一项基于上市公司的实证研究J会计研究，2000,第1期。23刘国亮、王加胜上市公司股权结构，激励制度及绩效的实证研究J经济理论与经济管理，2000,第5期。24王旭我国上市公司股权激励的研究J商情，2009年第31期。25吴淑琨股权结构与公司绩效的U型关系研究19972000年上市公司的实证研究J中国工业经济，2002,1808726黄小花、李林初管理层收购与上市公司治理绩效研究J财经理论与实践，2004，第1期。27李纲、徐宏在我国国企实施股票期权激励的意义与应注意的问题J北方经贸，2001年第1期。