资本流入亚洲：货币政策的作用【外文翻译】.doc

1、1本科毕业论文外文翻译外文题目CAPITALFLOWSTOASIATHEROLEOFMONETARYPOLICY出处INTERNATIONALMONETARYFUND,70019THSTREETNW,WASHINGTON,DC20431,USA作者TIMOTHYJAMESBOND原文CAPITALFLOWSTOASIATHEROLEOFMONETARYPOLICYABSTRACTMONETARYPOLICYPLAYEDANIMPORTANTROLEINTHEASIANEXPERIENCEWITHCAPITALINFLOWSCENTRALBANKSUSEDMONETARYPOLICYTOCONT

2、AINTHETHREATOFOVERHEATING,BUTTHERESULTINGINCREASESININTERESTRATESATTRACTEDADDITIONALINFLOWSEMPIRICALMEASUREMENTOFTHESELINKSSHOWSTHATTIGHTMONETARYPOLICYWASANIMPORTANTSOURCEOFINFLOWSTOINDONESIAANDTHAILANDINRECENTYEARS,ANDTHATTHEINDEPENDENCEOFMONETARYPOLICYDECREASEDDURINGTHEINFLOWPERIODKEYWORDSCAPITALI

3、NFLOWS,MONETARYPOLICYIINTRODUCTIONTHEMAGNITUDEOFPRIVATECAPITALINFLOWSTODEVELOPINGCOUNTRIESINCREASEDSHARPLYINRECENTYEARSDUETOTHEMACROECONOMICPRESSURESTHATTHESEINFLOWSGENERATE,ECONOMISTSHAVEDEVOTEDSUBSTANTIALATTENTIONTOTHEISSUEOFDESIGNINGANAPPROPRIATEPOLICYRESPONSETHEASIANEXPERIENCEWITHCAPITALINFLOWSO

4、FFERSSOMEIMPORTANTLESSONSINTHISAREATHISPAPERREVIEWSTHECAPITALINFLOWEPISODEINASIA,ANDFOCUSESINMOREDETAILONTHEEXPERIENCEOFTWOCOUNTRIESINDONESIAANDTHAILANDMONETARYPOLICYPLAYEDAKEYROLEINTHESECOUNTRIES,BOTHASARESPONSETOCAPITALINFLOWS,WHENSTERILIZATIONWASUSEDTOLIMITTHEEXPANSIONOFMONETARYAGGREGATES,ANDASAC

5、AUSE,WHENINCREASESININTERESTRATESTOCOUNTEROVERHEATINGATTRACTEDADDITIONALINFLOWSFORTHISREASON,ANDBECAUSETHEIMPORTANCEOFMONETARYPOLICYHASBEENUNDEREMPHASIZEDINTHELITERATURE,1THEPAPERANALYZESTHERELATIONSHIPBETWEENMONETARYPOLICYANDCAPITALFLOWSINSOMEDETAILITCONCLUDESTHATTHEASIANEXPERIENCEWITHCAPITALINFLOW

6、SILLUSTRATESTHEDIFFICULTYOFMAINTAININGMONETARY2INDEPENDENCEWITHANEXCHANGERATETARGETANDANOPENCAPITALACCOUNTUNDERTHESECONDITIONS,MONETARYPOLICYWILLDECLINEINUSEFULNESSASCAPITALMOBILITYRISES,ANDMACROECONOMICMANAGEMENTWILLBECOMEMOREDIFFICULTCONSEQUENTLY,COUNTRIESSHOULDDEVELOPOTHERMEANSOFRESPONDINGTOCAPIT

7、ALFLOWS,SUCHASFISCALPOLICYORINCREASEDEXCHANGERATEFLEXIBILITYTHEASIANEXPERIENCEWITHCAPITALINFLOWSCANPROVIDEVALUABLELESSONSTOPOLICYMAKERSINOTHERCOUNTRIES,FORSEVERALREASONSFIRST,CAPITALINFLOWSBEGANEARLIERINASIA,ANDHAVEENDUREDLONGERINTHAILAND,FOREXAMPLE,THECAPITALINFLOWEPISODEHASLASTEDNEARLYADECADEINFLO

8、WSTOASIASHOWEDLITTLETENDENCYTOSLOWAFTERTHE1994CRISISINMEXICO,INCONTRASTTOTHEPATTERNOFCAPITALFLOWSTOMANYLATINAMERICANCOUNTRIESTHISEXPERIENCEOFFERSVALUABLEEVIDENCETOCOUNTRIESINWHICHCAPITALINFLOWSHAVEONLYRECENTLYBEGUNSECOND,INFLOWSTOASIANCOUNTRIESHAVEBEENSTRONGTHAILANDHASEXPERIENCEDAVERAGEINFLOWSOFNEAR

9、LY10PERCENTOFGDPPERYEARSINCE1988THECAUSESANDEFFECTSOFINFLOWSOFTHISMAGNITUDEAREOFTENMOREREADILYAPPARENTTHIRD,FACEDWITHSTRONGCAPITALINFLOWS,THECOUNTRIESCONSIDEREDHEREFASHIONEDSTRONGPOLICYRESPONSESTHEYADOPTEDCONVENTIONALPOLICIES,SUCHASTIGHTENINGTHEFISCALSTANCE,ASWELLASUNCONVENTIONALPOLICIES,SUCHASINNOV

10、ATIVEMEANSOFMONETARYMANAGEMENT,MEASURESTOLIMITCREDITGROWTH,ANDMEASURESTORAISETHECOSTOFSHORTTERMCAPITALMOVEMENTSFOURTH,ANDPOSSIBLYASARESULTOFTHESTRONGPOLICYRESPONSE,ASIANCOUNTRIESAVOIDEDSOMEOFTHECONCERNSASSOCIATEDWITHLARGECAPITALINFLOWSINPARTICULAR,THEINFLOWSHADALIMITEDIMPACTONINFLATIONANDTHEREALEXCH

11、ANGERATEANDMOSTIMPORTANTLY,THEINFLOWSFINANCEDASURGEININVESTMENTRATHERTHANCONSUMPTIONTHEEFFECTOFCAPITALINFLOWSWASNOTCOMPLETELYBENIGN,HOWEVER,ASMANYOFTHESECOUNTRIESNOWFACEHIGHERLEVELSOFEXTERNALDEBT,ASWELLASCONCERNSOVERTHEINTERMEDIATIONOFEXTERNALBORROWINGTHROUGHTHEDOMESTICFINANCIALSYSTEMTHEASIANEXPERIE

12、NCEDEMONSTRATESANADDITIONAL,EXTREMELYIMPORTANTPOINTTHATINCOUNTRIESWITHPEGGEDEXCHANGERATES,ANINCREASEINCAPITALFLOWSCOMPLICATESMONETARYMANAGEMENTALTHOUGHOVERALONGERHORIZON,POLICYMAKERSWERECONCERNEDWITHTHEPOTENTIALEFFECTSOFINFLOWSONFINALTARGETSSUCHASECONOMICACTIVITYANDINFLATION,ONADAYTODAYLEVEL,THEYATT

13、EMPTEDTOMANAGETHEECONOMY3BYCONTROLLINGINTERMEDIATETARGETSSUCHASINTERESTRATESORMONETARYAGGREGATESMANYCOUNTRIESEXPERIENCEDDOWNWARDPRESSURESONINTERESTRATESANDUPWARDPRESSURESONMONETARYAGGREGATESASTHEPACEOFCAPITALINFLOWSINCREASED,ANDPOLICYMAKERSOFTENFELTTHATTHEIRABILITYTOCONTROLTHESEKEYVARIABLESHADDECLIN

14、EDINTHISWAY,CAPITALFLOWSCOMPLICATEDTHETASKOFCENTRALBANKINGTHISFACTILLUSTRATESANIMPORTANTLINKBETWEENMONETARYPOLICYANDCAPITALFLOWSUNDERPEGGEDEXCHANGERATES,FAMILIARFROMSTANDARDTEXTSONOPENECONOMYMACROECONOMICSCAPITALFLOWSCONSTRAINMONETARYPOLICYBECAUSEMONETARYPOLICYDRAWSCAPITALFLOWSINPARTICULAR,ANATTEMPT

15、EITHERTOCONTRACTMONETARYPOLICY,ORTOSTERILIZEARESERVEINFLOW,WILLRAISEINTERESTRATESANDATTRACTMORECAPITALINFLOWS2THEPAPERRELIESONASIMPLEMODELTOILLUSTRATETHISRELATIONSHIPTHEMODEL,DEVELOPEDOVER20YEARSAGOBYKOURIANDPORTER1974,PROVIDESUSEFULINSIGHTSINTOTHECAUSESOFCAPITALFLOWSTOCOUNTRIESWITHPEGGEDEXCHANGERAT

16、EREGIMESITCANBEUSEDTOQUANTIFYEMPIRICALLYBOTHTHECONSTRAINTSTHATINTERNATIONALCAPITALMOBILITYIMPOSESONMONETARYMANAGEMENT,ANDTHEPROPORTIONOFCAPITALINFLOWSDUETOCONTRACTIONARYMONETARYPOLICYTHEPAPERUSESTHECASESOFINDONESIAANDTHAILANDTODEMONSTRATETHEIMPORTANCEOFTHESELINKSINPRACTICETHEREAREIMPORTANTSIMILARITI

17、ESBETWEENTHESETWOCOUNTRIESEXPERIENCESWITHCAPITALINFLOWSEACHCOUNTRY,AFTERUNDERGOINGAPERIODOFSTRUCTURALADJUSTMENTANDECONOMICLIBERALIZATIONINTHEMID1980S,RECEIVEDASURGEINCAPITALINFLOWSAROUNDTHETURNOFTHEDECADEEACHCOUNTRYMAINTAINEDAFAIRLYOPENCAPITALACCOUNTANDANEXCHANGERATETARGET,3ANDTHUSHADALIMITEDNUMBERO

18、FPOLICYINSTRUMENTSTORESPONDTOTHESURGEININFLOWSDESPITETHEEXCHANGERATEREGIME,EACHCOUNTRYTIGHTENEDMONETARYPOLICYTOLIMITTHEEFFECTSOFCAPITALFLOWS,ANDPERIODICALLYSTERILIZEDINFLOWSOFRESERVESTHESEPOLICIESWEREIMPORTANTSOURCESOFADDITIONALINFLOWSFINALLY,EACHOFTHESECOUNTRIES,CONCLUDINGTHATAMONETARYRESPONSEALONE

19、WASINSUFFICIENT,ALSORELIEDONOTHERPOLICIESTOMAINTAINMACROECONOMICCONTROLINBRIEF,BOTHCOUNTRIESTIGHTENEDFISCALPOLICY,WHILEINDONESIAGRADUALLYINCREASEDEXCHANGERATEFLEXIBILITYSTANDARDPOLICYPRESCRIPTIONSINRESPONSETOARISEINCAPITALINFLOWSTHEEXPERIENCESOFINDONESIAAND4THAILANDDURINGTHECAPITALINFLOWEPISODETHUSP

20、ROVIDEEXAMPLESOFTHEUSE,EFFECTIVENESS,ANDLIMITATIONSOFSOMEOFTHEMOSTIMPORTANTPOLICYINSTRUMENTSTHEDISCUSSIONINTHISPAPERISLIMITEDTOTHEASIANEXPERIENCEWITHLARGECAPITALINFLOWSTHROUGHTHEENDOF1995,ANDTHEUSEFULNESSOFMACROECONOMICPOLICYTOOLSINTHISENVIRONMENTCONSEQUENTLY,THEREGIONALSLOWDOWNIN1996,ANDTHEFINANCIA

21、LCRISISWHICHERUPTEDIN1997,ARENOTCOVEREDHERETHEPAPERISORGANIZEDINTHEFOLLOWINGWAYTHENEXTSECTIONDEFINESSOMETERMINOLOGYUSEDTHROUGHOUTTHEPAPERSECTIONIIIDISCUSSESTHEOVERALLASIANEXPERIENCEWITHCAPITALINFLOWS,ANDREVIEWSTHEMAINRESULTSANDPOLICYCONCLUSIONSOFTHELITERATUREONTHESUBJECTSECTIONIVREVIEWSASIMPLEMODELW

22、HICHCLARIFIESTHERELATIONSHIPBETWEENMONETARYPOLICYANDCAPITALFLOWSTOILLUSTRATETHEPOINTSTHEMODELMAKES,SECTIONVDISCUSSESTHEINDONESIANEXPERIENCEWITHCAPITALINFLOWS,WHILESECTIONVIDISCUSSESTHETHAIEXPERIENCESECTIONVIIPROVIDESQUANTITATIVEESTIMATESOFTHECONSTRAINTSCAPITALMOBILITYIMPOSESONMONETARYMANAGEMENT,ANDT

23、HECONTRIBUTIONOFMONETARYPOLICYTOCAPITALFLOWSININDONESIAANDTHAILANDSECTIONVIIISUMMARIZESANDCONCLUDESIIDEFINITIONSSOMEDISCUSSIONOFTHETERMINOLOGYUSEDHEREISINORDER,GIVENTHERECENTCHANGESINBALANCEOFPAYMENTSACCOUNTINGMETHODOLOGY4ASINPREVIOUSLITERATUREONTHESUBJECT,THETERM“CAPITALINFLOW”INTHISPAPERREFERSTOAD

24、ECREASEINTHENETNATIONALASSETPOSITIONOFTHEPRIVATEANDPUBLICSECTORSEXCLUDINGTHECENTRALBANKOVERACERTAINPERIODOFTIMETHUS,INCREASESINEXTERNALDEBTORNETSALESOFEQUITYWILLBERECORDEDASCAPITALINFLOWSINPRACTICE,CAPITALINFLOWSAREMEASUREDBYTHESURPLUSONTHEFINANCIALACCOUNTINTHENEWPRESENTATIONOFTHEBALANCEOFPAYMENTS,P

25、LUSERRORSANDOMISSIONS5THEFINANCIALACCOUNTEQUALSTHESUMOFNETFLOWSOFFOREIGNDIRECTINVESTMENT,PORTFOLIOINVESTMENTINDEBTANDEQUITYSECURITIES,ANDOTHERINVESTMENT,OFWHICHBANKINGFLOWSAREANIMPORTANTELEMENTERRORSANDOMISSIONSISARESIDUALCATEGORYWHICHENSURESTHATTHEBALANCEOFPAYMENTSSUMTOZEROITISINCLUDEDINMEASURESOFC

26、APITALFLOWSUNDERTHEASSUMPTIONTHATMOVEMENTS5INTHISCATEGORYAREMORELIKELYTOREPRESENTUNRECORDEDINTERNATIONALASSETTRANSACTIONS,RATHERTHANMISMEASUREMENTOFOFFICIALRESERVETRANSACTIONSORITEMSONTHECURRENTACCOUNTUSINGTHISDEFINITION,THEFAMILIARBALANCEOFPAYMENTSACCOUNTINGIDENTITYIMPLIESTHATCAPITALINFLOWSEQUALTHE

27、CURRENTACCOUNTDEFICITPLUSTHEINCREASEINOFFICIALINTERNATIONALRESERVES6HIGHERCAPITALINFLOWSCORRESPONDTOHIGHERCURRENTACCOUNTDEFICITS,INCREASESINRESERVES,ORBOTHTHEEXCHANGERATEREGIMEDETERMINESTHEEXTENTTOWHICHCAPITALINFLOWSWILLINCREASERESERVESUNDERAPURELYFLOATINGEXCHANGERATE,INWHICHTHECENTRALBANKDOESNOTINT

28、ERVENEINTHEFOREIGNEXCHANGEMARKET,ACAPITALINFLOWWILLNOTBEASSOCIATEDWITHANINCREASEINRESERVESINCONTRAST,UNDERPEGGEDEXCHANGERATES,THECENTRALBANKWILLINTERVENETOKEEPTHECURRENCYFROMAPPRECIATING,ANDCAPITALINFLOWSWILLGENERALLYBEASSOCIATEDWITHINCREASESINRESERVESTHISRELATIONSHIPWILLBEIMPORTANTINTHEANALYSISBELO

29、WIIIANOVERVIEWOFTHEASIANEXPERIENCETHEFEATURESANDMACROECONOMICEFFECTSOFCAPITALINFLOWSTOASIAHAVEBEENDISCUSSEDINTHELITERATUREINSOMEDETAIL7CONSEQUENTLY,THISSECTIONPRESENTSONLYABRIEFOVERVIEWOFTHESEISSUESASABACKDROPFORTHEANALYSISTOFOLLOWFIGURE1SHOWSTHEAVERAGEBALANCEONTHEFINANCIALACCOUNTPLUSERRORSANDOMISSI

30、ONSFORFIVEASIANCOUNTRIESTHESECOUNTRIESINDONESIA,KOREA,MALAYSIA,THEPHILIPPINES,ANDTHAILANDACCOUNTFORABOUTTWOTHIRDSOFTOTALCAPITALFLOWSTODEVELOPINGASIADURING199095,ANDWILLBETHEFOCUSOFTHISSECTION8ASACOMPARISON,THEFIGUREALSOGRAPHSAVERAGECAPITALFLOWSTOFOURLATINAMERICANCOUNTRIESARGENTINA,BRAZIL,CHILE,ANDME

31、XICO6译文资本流入亚洲货币政策的作用摘要伴随着资本流入的亚洲经验中货币政策扮演了一个重要的角色。央行采用货币政策来抑制经济过热的威胁，但导致了利率的上升和吸引了额外资本德流入。从过去的这些实践经验表明，近几年来从紧的货币政策是资本流入印度尼西亚和泰国的重要根源，而且货币政策的独立性在流入期间效果下降了。关键词资本流入；货币政策1、简介在最近几年私人资本流向发展中国家流入的规模急剧增加。这些流入的资本对宏观经济造成了压力，经济学家们为解决这一问题投入了大量的精力去设计一个适当的政策回应。资本流入亚洲的经历为我们提供了一些在这一领域的许多重要的经验教训。本文回顾了资本流入亚洲的一些片段，并着重

32、详细的介绍了两个国家的经验印度尼西亚和泰国。货币政策在这些国家扮演着一种关键角色，既作为应对资本流入的一种回应，又当货币总量扩张时用来限制的一种习惯性手段，并作为当柜台利率提高时候能吸引了更多过热的资金流入的一种手段。基于这个原因，所以货币政策的重要性已列在了文献中，本文分析了货币政策和资本流动在一些细节上的关系。它的结论是，资本流入亚洲的经验表明，资本帐户开放条件下对汇率的冲击使保持货币政策的独立性变得更加困难。在这些条件下，伴随着资本的流动性的上升货币政策的效用将下降，宏观经济管理将变得更加困难。因此，各国应制定应对资本流入的其他手段，如财政政策，或增加汇率浮动的灵活性。资本流入亚洲的经验

33、可以向其他国家的决策者提供宝贵的经验教训，有以下几个原因。第一，在亚洲资本流入开始较早且已经忍受了很长的时间。以泰国为例，资本流入已持续了近十年。资本流入亚洲的趋势在1994年的墨西哥金融危机，之后已经放缓，与亚洲相比资本流入拉美国家的形式却变得多样化。这方面的教训向资本最近才开始流入的国家提供了有价值的经验。第二，资本流入亚洲国家一直比较强劲，自1988年以来的近10年泰国经历了平均每年资本流入量占了国内生产总值近百分之十，这个原因使资本流入的影响程度往往更容易显现出来。第三，面对强大的资本流入，许多国家认为可以使用老式的强有力的政策反应。他7们采取财政紧缩政策等传统的政策，以及非传统的政策

34、，如货币管理的手段创新，采取措施限制信贷增长，和采取措施提高短期资本流动的成本。第四，可能是由于强烈的政策反应的结果，亚洲国家预防着一些大规模资本流入带来的一些问题。特别指出，资本流入了虽然对通货膨胀和实际汇率的影响有限，但最重要的是，资金的流入使投资激增，而不是消费。而资本流入的效果并非完全是良性的，但是，由于很多这些国家现在面临更高层次的对外债务，以及担忧国内通过金融体系为中介在向外进行的借款。亚洲的经验表明了一个极为重要的观点在实行固定汇率制度的国家，资本流入的增加会使货币管理复杂化。虽然从更长的眼光看，政策制定者关注的是潜在的对最终目标的影响程度，如从某一天到另一天的经济活动和通货膨胀

35、的水平，他们尝试通过控制诸如利率或资本流入总量对货币政策影响的压力增加的对象的管理，以及货币资本流入的步伐总量的压力增大，政策制定者常常觉得自己控制这些关键变量的能力已经下降。通过这种方式，资金流动已使中央银行的任务很复杂了。这一事实说明了货币政策与固定汇率制度下流动资本之间的重要联系，类似于在开放型宏观经济学上的标准阐述那样。资本流动强迫货币政策，因为货币政策驱使着资本流动。特别是，一种尝试去控制货币政策或限制资本流入，都将引起利率上升和吸引更多的资本流入。本文依赖于一个简单的模型来说明这种关系。该模型由20年前的科里和波特（1974）共同发明，用提供的有用信息去洞察资本流动的根源与汇率挂钩

36、的国家的汇率制度之间的关系。它可以量化我们的经验，包括货币管理管理者可以用它来测算国际资本流动的速度，以及由于资本流入使用紧缩性的货币政策的程度。本文利用印度尼西亚和泰国的例子来说明实践中两者的的重要性。这两者之间的相似之处就是资本流入带来的他们国家的应对经验。每个国家，经过一段时间结构调整和80年代中期的经济自由化，收到了一个在十年间资本不停流入的结果每个国家维护着一个适度开放的资本帐户和汇率目标，从而在有限的政策工具中选择来应对在资本的大量流入。尽管在不同政权下的汇率制度不尽相同，但每个国家都以收紧货币政策来限制资本流动的影响，并定期对储备中的额外的资本流入的重要来源进行消除。最后，每个国

37、家得出结论，一个单独的货币反应不够，还依赖于其他政策来保持对宏观经济的控制。总之，这两个国家中泰国是以收紧财政政策为应对，而印尼逐渐增加汇率的灵活性,即以标准的政策处方来对增加8的资本流入进行回应。印度尼西亚和泰国的经验为我们提供一个资本流入怎样有效应对的范例，以及最重要的政策工具具有的局限性进行了说明。在本文的讨论仅限于对1995年底流入亚洲的大规模资本带来的经验，和在这种环境中的宏观经济政策工具的效用。因此，在1996年区域经济放缓，以及在1997年金融危机爆发后的事在这里我们没有涉及。本文的组织方式如下。接下来的部分定义了一些在整个文章中使用的术语。第三节讨论了整个亚洲应对资本流入的经验

38、，并回顾了关于这个课题的文献中的主要成果和政策结论。第四节讲述一个简单的模型，以阐明货币政策和资本流动之间的关系。为了说明这个模型的制作。第五节讨论了印度尼西亚应对资本流入的经验，而第六节讨论了泰国的经验。第七节提供在货币管理手段中对资本流动规模的数量估计方法，和货币政策对资本流入印尼与泰国的贡献。第八节总结，并得出结论。二、定义这里使用过往常用的一些专业术语，给出一些最近改变支付账户的方法运用在平衡中。正如在以前关于这一问题的文献中，“资本流入“在本文是指一个国家在一段时间里私营和公共部门（不包括中央银行）的资产状况净减少额。因此，外债增加或净销售额的权益增加将被记录为资本流入。在实践中，资

39、本流入的测量是通过盈余的金融账户在新的国际收支平衡表中显示，加错误和遗漏。金融帐户等于外国直接投资以及证券投资（债务和股本证券）和其他投资的净流量的总和，其中银行流动是一个重要因素。错误与遗漏是剩余的类别，以确保国际收支平衡总和为零，这是包括在资本流动的单位的假设下，这种移动类别可能更能代表国际未记录资产交易的汇报，而不是测量不准的官方储备交易或经常账户上的项目。使用这个定义，熟悉国际收支会计等式的平衡意味着大量资金的流入等于经常账户的赤字加上增加官方国际储备。更高的资本流入对应更高的账户赤字，储备的增加，或两者兼而有之。汇率制度的确定在某种程度上确定了资本流入将会增加储备。在一个纯粹的浮动汇率制度下，而中央银行不干预外国外汇市场，资本流入将不会与储备增加联系在一起。相反，在固定汇率，央行将介入不断升值的货币和资本流入将一般与外汇储备的增加联系在一起。这种关系将是在下面重点分析。9三、亚洲的经验概述这个特点和资本流入亚洲对宏观经济的影响一起在一些文章的细节处进行了讨论，因此，本章只进行简单的概述，如对背景的进行分析如下。图1显示了五个亚洲国家的金融账户（加上错误和遗漏）的平均余额。这些国家是印度尼西亚，韩国，马来西亚，菲律宾和泰国，在199095亚洲约占三分之二的总资本额的三分之二流向发展中国家，这也将是本节的重点，图中数据的平均资本也流向拉美四国阿根廷，巴西，智利和墨西哥。