股票期权是否是经理的福气--股票期权的补偿和制度监管【外文翻译】.doc

1、1本科毕业论文外文翻译外文文献译文股票期权是否是经理的福气股票期权的补偿和制度监管资料来源经济学实证研究学院苏黎世大学作者奔驰马蒂亚斯，库奇马塞尔和斯图则阿洛伊斯现今的高层管理者的能力是否与他们的薪酬相匹配无论是在美国还是欧洲，高管们高度增长的授权报酬受到了众多公众和学术者的关注。相比1992年的250万美元，在1998年标准普尔500指数的首席执行官的平均收入达到了790万美元。这样看来高层管理人员的薪金似乎有没有上限。1997年，胜腾公司的享利西尔弗曼仅在股票期权方面就获得约257亿美元。从这个在一般性发展中的极端例子中可以看出，在1970到1996期间，标准普尔500指数的高管的薪金涨了

2、一倍，而总收入（即包括股票期权的收益）实质上翻了两番（墨菲1999，第2486页）。与此同时，高层管理人员与其他员工群体之间的薪金差距被进一步扩大。1998年，一个首席执行官的平均赚取报酬总额（包括股票期权），比一个生产工人的平均报酬高出270倍，而在1970年他们之间的比例仅为261。而所有这些很大程度上归因于股票期权在管理层薪金中越来越广泛的运用（佩里和曾纳，2000）。对于管理者是否值得这些报酬的问题得到很多不同的解释。委托代理理论的支持者强调最优的报酬合同。他们认为，合同是为了实现企业价值最大化来进行有效设计的。因此，观察到的股票期权报酬反映了这对企业经营者的起到了有效地激励作用。股票

3、期权作为一种激励机制，使经理不再只是最求自身利益，而是引导他们为公司的效益而努力。另一方面，从业人员如格拉夫克里斯托（1991）对管理者报酬合同的最优性持有怀疑态度。根据这种观点，管理人员对于设定自己的付出有一定的自由裁量余地，如他们可以操纵的支付过程，或者使他们的合同设计得对自己更加有利。那么，目前的薪酬水平有部分可能反映了管理者已经能够脱脂，如在一个看涨的股票市场环境下决定股票期权支付的形式。在文中我们提供参数以及对第二种观点的实证证据。首先，它是认为相比其他形式的报酬，股票期权为管理者进行游说活动创造了强烈的动机来取得更高的补偿。股票期权使得经理以相对较低的风险损失率提高其总收入，同时还

4、能较少地引起股东的注意。我们依次讨论这两点内容，值得强调的是，经理几乎不要承担与股票相关的潜在下行风险，并且这些股票期权还以较低的透明度2展现在股东面前。一个对1992年至1997年标准普尔500指数的股票期权报酬的研究表明，并非所有的管理者都能在90年代的看涨的股票市场里成功获得较高的股票期权。这个实证分析检测了机构控制的差异能否解释这种变化。我们找到证据证明，股票期权是一种通过削弱董事会和高层管理人员之间的检查和制衡，来提高管理人员的薪酬的形式。在股份广泛分布在各个股东中的公司中，管理人员通过股票期权获得的报酬也更高。最后，在产品市场竞争力较弱的经济部门，经理能够获得较高金额的股票期权。这

5、些结果甚至潜在影响更广泛的领域，如影响到个人和公司的特点和企业的盈利。因此，管理者面对薄弱的体制限制已经能够通过股票期权来获得比其他类似公司的同行更多的报酬。这个报告结果与越来越多的关于行政补偿的体制的文献相匹配（贝特朗和穆兰纳森2000，库尔等人1999，德利等人1998，大卫等人1998，芬克尔斯坦和博伊德1998，哈瑟尔和塔克斯2000，韦斯特和扎耶克1994）。例如伯川德和穆兰纳森（2000），提供证据证明，相对较弱的治理结构的首席执行长官更有侥幸心理，即如果发现经理无法控制的冲击，他们会收取部分经理被授予的期权。我们的论文同样支持这个观点，这与管理者是否实行“代理有或无原则”有关。据

6、我们所知，这是第一篇分析经理股票期权的文章。他在现今行政补偿中无疑是最重要的组成部分，并在一开始就在很大程度上证明其发展能力。此外，我们尝试扩大在各方面的分析。首先，采取更宏观的角度看待关于体制的限制。同时，管理控制的三个重要机制股东结构，董事会和公司的产品市场的结构。然后，实证分析要包括一般的高层管理者而不仅仅限制在首席执行官们。最后，把从1992年到1997年，在股票期权的使用最为流行的时期的数据进行了研究。对于高层管理人员的股票期权在很大程度上促成了美国的高管薪酬近年来的急剧增加。文章认为相比其他形式的报酬，股票期权为管理者进行游说活动创造了强烈的动机来取得更高的报酬。这一过程促进了以期

7、权为基础的薪酬，可以由它承担的财产，作为一个积极的表现激励。然而，实证表明“绩效工资”和每股回报率的关系相当薄弱并且因果方向不明确。因此，对于目前水平的股票期权补偿还存在其他解释的空间。我们专注于股票期权的体制因素。有人认为，并且提供经验证据证明，薄弱的体制的限制，允许高层管理者在一个看涨的股票市场环境下的股票期权支付的形式下脱脂。分析的三个体制的限制是董事会的组成，股东和市场竞争的浓度。实证结果表明标准普尔的500指数在1992至1997年期间有许多的高官被揭露受到控制，不管在绝对价值的股票期权中，还是在总收入中所占的比重，他们收到的补偿减少了。这项研究有一些不足之处应进行进一步的研究和改进

8、。首先，在控制管理行为的体制环境下应该要有一个更好和更全面的措施。我们采用的措施在一定程度上要公开接受评论而不是精确地表现控制机制。然而，在我们看来，将三3个机构作为一个整体为先前的假设提供了有力的支持。结果非常符合在管理层薪资方面研究公司治理结构的影响的其他研究结果。其次，在股市下降的市场环境下这将是对股票期权有趣的分析。从2000年后的最新数据表明，有人怀疑股票期权似乎不再像以前那样吸引经理，并因此减少了股票期权虽然根据原则，绩效奖励所得的最优薪酬不能这样支付。4外文文献原文ARESTOCKOPTIONSTHEMANAGERSBLESSINGSTOCKOPTIONCOMPENSATIONA

9、NDINSTITUTIONALCONTROLSMATERIALSOURCEINSTITUTEFOREMPIRICALRESEARCHINECONOMICSAUTHORMATTHIASBENZ,MARCELKUCHERANDALOISSTUTZERARETODAYSTOPMANAGERSWORTHTHEMONEYTHEYEARNTHISQUESTIONISOFMUCHPUBLICANDACADEMICCONCERNINVIEWOFTHEHIGHLYINCREASINGCOMPENSATIONSGRANTEDTOMANAGERSINTHEUNITEDSTATES,BUTALSOINEUROPEIN

10、1998,THECEOSOFTHESP500FIRMSEARNEDONAVERAGE79MILLIONUS,COMPAREDTO25MILLIONUSIN1992ANDTHERESEEMSTOBENOUPPERLIMITTOTHESALARIESRECEIVEDBYTOPEXECUTIVESIN1997,HENRYRSILVERMANOFCENDANTCORPORATIONRECEIVEDAPPROXIMATELY257MILLIONUSINSTOCKOPTIONSALONETHISISANEXTREMEEXAMPLEOFAGENERALDEVELOPMENTTHATSAWMEDIANSALA

11、RIESFORTHECEOSOFTHESP500FIRMSDOUBLEBETWEEN1970AND1996,ANDTHETOTALINCOMEIEINCLUDINGEARNINGSFROMSTOCKOPTIONSBEINGQUADRUPLEDINREALTERMSMURPHY1999,P2486ATTHESAMETIME,THEGAPBETWEENTOPMANAGERSANDOTHEREMPLOYEEGROUPSHASBEENWIDENINGIN1998,ANAVERAGECEOEARNEDATOTALCOMPENSATIONINCLUDINGSTOCKOPTIONSTHATWAS270TIM

12、ESHIGHERTHANTHEAVERAGECOMPENSATIONOFAPRODUCTIONWORKER,ARATIOTHATHASRISENFROM261IN1970ALLTHESEDEVELOPMENTSCANLARGELYBEATTRIBUTEDTOTHEINCREASINGUSEOFSTOCKOPTIONSINEXECUTIVECOMPENSATIONPERRYANDZENNER2000THEISSUEOFWHETHERMANAGERSAREWORTHTHESECOMPENSATIONSHASRECEIVEDDIFFERINGINTERPRETATIONSPROPONENTSOFPR

13、INCIPALAGENTTHEORYSTRESSTHEOPTIMALITYOFPREVALENTCOMPENSATIONCONTRACTSINTHEIRVIEW,CONTRACTSAREEFFICIENTLYDESIGNEDBYARATIONALPRINCIPALINTENDINGTOMAXIMIZEFIRMVALUETHUS,OBSERVEDSTOCKOPTIONCOMPENSATIONSREFLECTANEFFICIENTPROVISIONOFINCENTIVESTOMANAGERSSTOCKOPTIONSSERVEASANINCENTIVEMECHANISMTODIRECTTHEMANA

14、GERSEFFORTSAWAYFROMPURSUINGTHEIRSELFINTERESTS,ANDTOWARDSINCREASINGFIRMVALUEONTHEOTHERHAND,PRACTITIONERSSUCHASGRAEFCRYSTAL1991DOUBTTHEOPTIMALITYOFMANAGERSCOMPENSATIONCONTRACTSACCORDINGTOTHISVIEW,MANAGERSHAVESOMEDISCRETIONARYLEEWAYTOSETTHEIROWNPAY,IETHEYCANMANIPULATETHEPAYPROCESS,ORTHEIRCONTRACTSETTIN

15、GPRINCIPALMOREGENERALLY,TOTHEIRADVANTAGETHEN,CURRENTCOMPENSATIONLEVELSMAYATLEASTPARTLYREFLECTRENTSTHATTHEMANAGERSHAVEBEEN5ABLETOSKIM,EGINTHEFORMOFSTOCKOPTIONPAYMENTSINABULLISHSTOCKMARKETENVIRONMENTINTHISPAPERWEPROVIDEARGUMENTSASWELLASEMPIRICALEVIDENCEFORTHESECONDVIEWFIRST,ITISARGUEDTHATSTOCKOPTIONS,

16、COMPAREDTOOTHERFORMSOFCOMPENSATION,CREATESTRONGINCENTIVESFORMANAGERSTOENGAGEINLOBBYINGACTIVITIESFORHIGHERCOMPENSATIONSTOCKOPTIONSALLOWMANAGERSTORAISETHEIRTOTALINCOMEWITHARELATIVELYLOWRISKOFLOSSES,ANDWITHARELATIVELYLOWRISKOFATTRACTINGTHEATTENTIONOFTHESHAREHOLDERSWEDISCUSSTHESETWOPOINTSINTURNANDEMPHAS

17、IZETHATMANAGERSHARDLYEVERHAVETOBEARTHEDOWNSIDERISKPOTENTIALLYASSOCIATEDWITHSTOCKOPTIONS,ANDTHATSTOCKOPTIONCOMPENSATIONISOFLOWTRANSPARENCYTOSHAREHOLDERSANEXAMINATIONOFSTOCKOPTIONCOMPENSATIONOFTHESP500FIRMSANDTHEYEARSFROM1992TO1997SHOWS,HOWEVER,THATNOTALLMANAGERSHAVESUCCEEDEDINGETTINGHIGHSTOCKOPTIONGR

18、ANTSINTHEBULLISHSTOCKMARKETENVIRONMENTOFTHE90SINTHEEMPIRICALANALYSIS,ITISTESTEDWHETHERDIFFERENCESININSTITUTIONALCONTROLSCANEXPLAINTHISVARIATIONWEFINDEVIDENCETHATWEAKENEDCHECKSANDBALANCESBETWEENTHEBOARDOFDIRECTORSANDTOPEXECUTIVESRAISEMANAGERSPAYINTHEFORMOFSTOCKOPTIONSCOMPENSATIONTHROUGHSTOCKOPTIONSIS

19、ALSOHIGHERINCOMPANIESWITHABROADDISTRIBUTIONOFSHARESAMONGSHAREHOLDERSFINALLY,INSECTORSOFTHEECONOMYWHEREPRODUCTMARKETCOMPETITIONISWEAK,HIGHERAMOUNTSOFSTOCKOPTIONSAREGRANTEDTOMANAGERSTHESERESULTSHOLDEVENWHENAWIDERANGEOFOTHERPOTENTIALINFLUENCES,LIKEINDIVIDUALANDFIRMCHARACTERISTICSORFIRMPROFITABILITY,ISC

20、ONTROLLEDFORTHUS,MANAGERSFACINGWEAKINSTITUTIONALRESTRICTIONSHAVEBEENABLETORAISETHEIRTOTALCOMPENSATIONVIASTOCKOPTIONSMORETHANTHEIREQUALLYSUCCESSFULCOUNTERPARTSWORKINGINOTHERWISESIMILARFIRMSTHERESULTSREPORTEDFITWITHAGROWINGLITERATUREONINSTITUTIONALDETERMINANTSOFEXECUTIVECOMPENSATIONBETRANDANDMULLAINAT

21、HAN2000,COREETAL1999,DAILYETAL1998,DAVIDETAL1998,FINKELSTEINANDBOYD1998,HARTZELLANDSTARKS2000,WESTPHALANDZAJAC1994BETRANDANDMULLAINATHAN2000,FOREXAMPLE,OFFEREVIDENCETHATCEOSINFIRMSWITHWEAKERGOVERNANCESTRUCTURESARERELATIVELYMOREREWARDEDFORLUCK,IEOBSERVABLESHOCKSTOPERFORMANCEBEYONDTHEMANAGERSCONTROL,A

22、NDARECHARGEDLESSFOROPTIONSTHEYAREGRANTEDOURPAPERISINTHESAMESPIRITBYSUPPORTINGTHEVIEWTHATITMATTERSWHETHERMANAGERSAREAGENTSWITHORWITHOUTPRINCIPALSTOOURKNOWLEDGE,HOWEVER,THISISTHEFIRSTPAPERTOANALYZETHEISSUEWITHRESPECTTOSTOCKOPTIONGRANTS,WHICHAREARGUABLYTHEMOSTIMPORTANTCOMPONENTINEXECUTIVECOMPENSATIONTO

23、DAYANDLARGELYACCOUNTFORTHE6DEVELOPMENTSMENTIONEDATTHEOUTSETMOREOVER,WETRYTOEXTENDTHEANALYSISINVARIOUSRESPECTSFIRST,ABROADERVIEWISTAKENWITHREGARDTOINSTITUTIONALRESTRICTIONSWESIMULTANEOUSLYINCLUDETHREEIMPORTANTMECHANSIMSOFMANAGEMENTCONTROLTHESTRUCTUREOFSHAREHOLDERS,OFTHEBOARDOFDIRECTORSANDOFTHEPRODUCT

24、MARKETOFAFIRMSECOND,THEEMPIRICALANALYSISINCLUDESTOPMANAGERSINGENERALANDISNOTRESTRICTEDTOCEOSANDTHIRD,DATAFORTHEYEARSFROM1992TO1997ARESTUDIED,IETHEPERIODWHENTHEUSEOFSTOCKOPTIONSHASBECOMETHEMOSTPREVALENTSTOCKOPTIONGRANTSTOTOPMANAGERSHAVELARGELYCONTRIBUTEDTOTHEDRAMATICINCREASEINUSEXECUTIVEPAYINRECENTYE

25、ARSINTHISPAPER,ITHASBEENARGUEDTHATSTOCKOPTIONS,COMPAREDTOOTHERFORMSOFCOMPENSATION,PROVIDEMANAGERSWITHSTRONGINCENTIVESTOENGAGEINLOBBYINGACTIVITIESFORHIGHERCOMPENSATIONTHISPROCESSISFACILITATEDBYTHEFACTTHATOPTIONBASEDPAYCANBEJUSTIFIEDBYITSASSUMEDPROPERTYTOBEAPOSITIVEPERFORMANCEINCENTIVEHOWEVER,THEEMPIR

26、ICALEVIDENCEONTHERELATIONSHIPBETWEENPAYFORPERFORMANCEANDSHARERETURNISRATHERWEAKANDTHEDIRECTIONOFCAUSALITYISUNCLEARTHUS,THEREISROOMFORALTERNATIVEEXPLANATIONSOFCURRENTLEVELSOFSTOCKOPTIONCOMPENSATIONWEFOCUSONINSTITUTIONALDETERMINANTSOFSTOCKOPTIONGRANTSITISARGUED,ANDEMPIRICALEVIDENCEISOFFERED,THATWEAKIN

27、STITUTIONALRESTRICTIONSHAVEALLOWEDTOPMANAGERSTOSKIMRENTSINTHEFORMOFSTOCKOPTIONPAYMENTSINABULLISHSTOCKMARKETENVIRONMENTTHREEINSTITUTIONALRESTRICTIONSAREANALYZEDTHECOMPOSITIONOFTHEBOARDOFDIRECTORS,THECONCENTRATIONOFSHAREHOLDERSANDMARKETCOMPETITIONTHEEMPIRICALRESULTSPRESENTEDFORTHESP500FIRMSANDTHEYEARS

28、FROM1992TO1997SHOWTHATTHEMOREMANAGERSAREEXPOSEDTOCONTROL,THELESSCOMPENSATIONTHEYRECEIVEINSTOCKOPTIONSINABSOLUTEVALUE,ASWELLASINPROPORTIONOFTOTALINCOMETHESTUDYHASSOMESHORTCOMINGSTHATFURTHERRESEARCHSHOULDIMPROVEUPONFIRST,ITWOULDBEDESIRABLETOHAVEABETTERANDMORECOMPLETESETOFMEASURESONTHEINSTITUTIONALENVI

29、RONMENTTHATCONTROLSMANAGEMENTBEHAVIORTHEMEASURESWEEMPLOYARETOSOMEEXTENTOPENTOCRITICISMANDDONOTREFLECTCONTROLMECHANISMSASPRECISELYASONEWOULDLIKEHOWEVER,INOURVIEWTHETHREEINSTITUTIONALMEASURESASAWHOLEOFFERCONVINCINGSUPPORTFORTHEHYPOTHESESADVANCEDTHERESULTSCORRESPONDWELLWITHFINDINGSOFOTHERSTUDIESTHATSTU

30、DYTHEIMPACTOFCORPORATEGOVERNANCESTRUCTURESONEXECUTIVECOMPENSATIONSECOND,ITWOULDBEINTERESTINGTOANALYZESTOCKOPTIONGRANTSINADECLININGSTOCKMARKETENVIRONMENT,IEFORMORERECENTDATAFROMTHEPERIODAFTER2000ONEMIGHTSUSPECTTHATSTOCKOPTIONSNOLONGERSEEMASATTRACTIVETOMANAGERSASTHEYUSEDTO,ANDCONSEQUENTLYSTOCKOPTION7GRANTSHAVEDECREASEDALTHOUGHPRINCIPALSPROVIDINGOPTIMALPAYFORPERFORMANCEINCENTIVESWOULDNOTDOSO