股权结构与企业业绩【外文翻译】.doc

1、1本科毕业论文外文翻译外文文献译文标题股权结构与企业业绩资料来源先进的会计作者HAROLDDEMSETZ1企业业绩德姆塞茨和莱恩在研究中利用会计收益率来衡量公司的业绩。而之后的研究，都采用了托宾Q值。这两个方法有两大不同点。从时间上看，会计收益率是回顾之前，而托宾Q值是预测未来。在试图评估股权结构对企业业绩的影响上，评价一个公司完成了什么或预计其将会完成什么，则显得更加明智。第二个不同则在于哪一个能真正衡量出公司的业绩。会计收益率代表了受职业标准所束缚的会计师。而Q值，则主要代表受制于自身敏锐感、乐观主义或悲观主义的投资人群。大多数经济学家对市场约束的了解多于会计约束，而他们也倾向于采用Q值。

2、但这里，大家需谨慎。会计收益率不会受到投资者心理的影响，它只是会部分涉及到对未来事件的评估，主要是对商誉和贬值的估计。对托宾Q值而言，投资者们大量预测国际事件，其中包括现今经营策略的成果，它也受到投资者们这种心理的影响。2股权结构德姆塞茨和莱恩所采用的股权结构措施，是基于一个公司中最重要的股东所持有的股份，其中最为关注的是这个公司前五大股东所持有的股份。德姆塞茨和莱恩之后的研究则注重一个公司管理人员所持有的股份。管理人员所持股份指公司董事会成员、首席执行官和高层管理人员所持有的股份。在跟踪严重的代理问题上，对这项措施的特别依赖也暗示出所有管理人员都有共同的利益。这可能并不真实。例如，一个董事会

3、成员，之所以在董事会中拥有一席之地，就是因为他拥有这个公司大量的股份或代表着那些持有公司很多股份的人。对这样的董事会成员来说，他们的利益和那些专业的管理人员是不同的。他们的利益更可能与外来投资者息息相关。而内部董事会成员其实就是，或是代表了外来投资者的利益，这样的情况并不罕见。此项研究中的样本公司，重要股东家庭所持股份和管理人员所持股份的相关系数是067。这种积极的相关系数暗示出重要的股东家庭在企业的董事会中确有代表。这些董事会成员的家庭或他们的代表，与那些“纯粹”的管理人员并没有共同的利益。因此，把管理人员持有大量股权作为一个指标，以此来代表专业管理人员参与公司营运的能力，并不什么可靠。就像

4、大多数研究一样，它们采用这种方法，并假定是这样。23重新审视股权结构和企业业绩之间的关系经过研究可看出有些结果是一致的。关注公司业绩方程中的OLS概数，我们可以看发现，统计业绩AVQ通常取决于至少一种的产权集中方式，有时取决于两种方式，但联系这两种产权集中方式和企业业绩的系数标识是不同的。尽管这些变量的单相关大约为050，这种联动对LAVMH来说是正向的，对LA5则是负向的。这些OLS方程式概数与其它很多研究一致，如MORCK，SHLEIFER和VISHNY的研究，这些研究显示了股权结构对公司业绩影响。有理由怀疑这些研究的原因是，如果外部投资者们强大的股权集中，确实会产生很好的企业业绩，而内部

5、投资者们持有的大量股份，也确实能使管理越发根深蒂固的话，那LA5和LAVMH所采用的标识和人们所期望的并不同。然而，股权结构声称对企业业绩有影响，而这些表格中的结果显示了LA5和LAVMH系数的2SLS概数对此抛出了质疑。在业绩方程的统计中，两种股权系数的2SLS概数意义都不是很重大。这些结果一致认为，可选择股权结构来最大限度地提高公司的业绩，虽然股权制的蔓延会代理问题更加严重，但这补偿了优势企业，它们可以选择所依赖的股权结构。还有别的发现，就是AVRD/S,AVAD/S和AVFIX/S对LAVQ的积极作用。由于会计惯例对有形资产和无形资产的待遇不同，这些作用的前两个则归因于Q值分母的扭曲。第

6、三个作用可归因于资产评估中会计和折旧率的差异，如果一个公司的资产结构中，固定资产更为重要的话，这样的差异则更能影响利润预算。AV（债务/A）始终涉及负面的公司业绩。我们不把这解释为一个稳定、可预见的关系，并能提供正确的管理方法，来提高股票价格。相反，在较早的时期，许多公司出售其债务，和这些时期比起来，我们用它来反映19761980年期间通胀力量的巨大的优势。作为最小业绩二次方程中重要的正向变量，媒体指标变量M在2SLS业绩方程中变得微不足道。因为通常在工业组织调查中的发现是市场集中度和利率并不十分相关，表4中CR4对LAQV的消极影响甚是令人意外。然而，这项研究并没有考虑到无形资本的会计问题。

7、这个方程式旨在解释LAVMH的变化一致表现了，大公司的管理人员所持股份份额较少。一个明显的差异在统计出现AVQ相关LAVMH和2SLS估计的OLS估计的比较。在统计AVQ时，LAVMH中的OLS概数和2SLS概数在经过对比后，出现了一个明显的不同。对AVQ的统计在OLS方程中意义重大，但在2SLS方程中则变得非常地微不足道。人们可能会这样想，高AVQ能让管理人员获得更多的股份，因而，LAVMH也随之变高。相反，这里有这样一项建议，即当公司营运不错的时候，管理人员选择持有较少的股份，在想到现在零号的公司业绩之后坏业绩也接踵而至，也许我们可以趁着公司业绩良好时卖3掉股票。有一些概念表示，如果债权人

8、对监督管理层十分重要的话，管理层将不会选择持有很多股份。这在表6股权方程式中的AV（债券/A）系数也可看出。然而，这个变量并没有表现出管理层持股的显著关系。最后，在股权方程的OLS和2SLS预测中，我们呼吁大家关注风险在解释股权结构中变量的作用。在三个表中，市场风险，在对管理层持有的股份比例上有积极作用，但公司特有风险，却没有显著的效果。对此，我们并没有让人信服的解释。这可能是因为，具有较高市场风险的公司，越发坚定地认为他们的管理层与公司利害攸关。但理论没能给出一个令人信服的理由。至于企业特有风险，因为管理层在公司内已设有特定的人力资本，如果为了避免风险，管理层对企业特有风险较高的公司的投资将

9、少于特定风险较低的公司，这看起来似乎很合理。因此，在目前的管理层持股方程中，危险变量的系数与其说支持了一个似是而非的理论命题，还不如说提出了一个难题。浙江万里学院商学院外文文献原文4外文文献原文TITLESTRUCTUREANDCORPOROWNERSHIPATEPERFORMANCEMATERIALSOURCEADVANCESINACCOUNTINAUTHORHAROLDDEMSETZ1FIRMPERFORMANCETHEDEMSETZANDLEHNSTUDYUSEDACCOUNTINGPROFITRATETOMEASUREFIRMPERFORMANCEALLOFTHESTUDIESTHAT

10、FOLLOWEDUSEDTOBINSQTHEREARETWOIMPORTANTRESPECTSINWHICHTHESETWOMEASURESDIFFERONEISINTIMEPERSPECTIVE,BACKWARDLOOKINGFORACCOUNTINGPROFITATEANDFORWARDLOOKINGFORQINATTEMPTINGTOASSESSTHEEFFECTOFOWNERSHIPSTRUCTUREONFIRMPERFORMANCE,ISITMORESENSIBLETOLOOKATANESTIMATEOFWHATMANAGEMENTHASACCOMPLISHEDORATANESTIM

11、ATEOFWHATMANAGEMENTWILLACCOMPLISHTHESECONDDIFFERENCEISINWHOISACTUALLYMEASURINGPERFORMANCEFORTHEACCOUNTINGPROFITRATE,THISISTHEACCOUNTANTCONSTRAINEDBYSTANDARDSSETBYHISPROFESSIONFORQ,THISISPRIMARILYTHECOMMUNITYOFINVESTORSCONSTRAINEDBYTHEIRACUMEN,OPTIMISM,ORPESSIMISMTHEPROCLIVITYOFECONOMISTS,MOSTOFWHOMH

12、AVEABETTERUNDERSTANDINGOFMARKETCONSTRAINTSTHANOFACCOUNTINGCONSTRAINTS,ISTOFAVORQBUTCAUTIONISNEEDEDHEREACCOUNTINGPROFITRATEISNOTAFFECTEDBYTHEPSYCHOLOGYOFINVESTORS,ANDITONLYPARTIALLYINVOLVESESTIMATESOFFUTUREEVENTS,MAINLYINTHEVALUATIONSITPLACESONGOODWILLANDDEPRECIATIONTOBINSQ,HOWEVER,ISBUFFETEDBYINVEST

13、ORPSYCHOLOGYPERTAININGTOFORECASTSOFAMULTITUDEOFWORLDEVENTSTHATINCLUDETHEOUTCOMESOFPRESENTBUSINESSSTRATEGIES2OWNERSHIPSTRUCTUREALLTHEMEASURESOFOWNERSHIPSTRUCTUREUSEDBYDEMSETZANDLEHNAREBASEDONTHEFRACTIONOFSHARESOWNEDBYAFIRMSMOSTSIGNIFICANTSHAREHOLDERS,WITHMOSTATTENTIONBEINGGIVENBYTHEMTOTHEFRACTIONOWNE

14、DBYTHEFIVELARGESTSHAREHOLDERS4THESTUDIESTHATCAMEAFTERTHEDEMSETZANDLEHNARTICLEFOCUSONTHEFRACTIONOFSHARESOWNEDBYAFIRMSMANAGEMENTMANAGEMENTHOLDINGSINCLUDESHARESOWNEDBYMEMBERSOFTHECORPORATEBOARD,THECEO,ANDTOPMANAGEMENTEXCLUSIVERELIANCEONTHISMEASURETOTRACKTHESEVERITYOFTHEAGENCYPROBLEMSSUGGESTSTHATALLSHAR

15、EHOLDERSCLASSIFIEDASMANAGEMENTHAVEACOMMONINTERESTTHISISNOTLIKELYTOBETRUEABOARDMEMBER,FOREXAMPLE,MAYHAVEAPOSITIONONHEBOARDBECAUSEHEHAS,ORREPRESENTSSOMEONEWHOHAS,LARGEHOLDINGSOFTHECOMPANYSSTOCKBOARDMEMBERSLIKETHISDONOTHAVEINTERESTSIDENTICALTOTHOSEOFPROFESSIONAL浙江万里学院商学院外文文献原文5MANAGEMENTMORELIKELY,THEI

16、RINTERESTSAREMORECLOSELYALIGNEDWITHTHOSEOFOUTSIDEINVESTORSINSIDERBOARDMEMBERSTHATREALLYARE,ORTHATREALLYREPRESENT,OUTSIDEINVESTORINTERESTSMAYNOTBERAREFORTHESAMPLEOFFIRMSINOURSTUDY,THECORRELATIONBETWEENTHEFRACTIONOFSHARESOWNEDBYIMPORTANTSHAREHOLDINGFAMILIESANDTHEFRACTIONOWNEDBYMANAGEMENTIS067THISPOSIT

17、IVECORRELATIONSUGGESTSTHATIMPORTANTSHAREHOLDINGFAMILIESDOHAVEREPRESENTATIONONCORPORATEBOARDSTHESEFAMILYBOARDMEMBERS,ORTHEIRREPRESENTATIVES,CANNOTBETHOUGHTOFASHAVINGINTERESTSINCOMMONWITHTHOSEOF“PURE”MANAGEMENTPERSONNELAHIGHLEVELOFMANAGEMENTSHAREHOLDINGS,THEREFORE,ISNOTSORELIABLEANINDEXOFTHESTRENGTHOF

18、PROFESSIONALMANAGEMENTSREPRESENTATIONINTHEFIRMSOPERATIONSASMOSTSTUDIESUSINGTHISMEASUREASSUMEITTOBE3REEXAMININGTHERELATIONBETWEENOWNERSHIPSTRUCTUREANDPERFORMANCEFOCUSINGFIRSTONOLSESTIMATESFORTHEFIRMPERFORMANCEEQUATION,WESEETHATPERFORMANCE,AVQ,ISALWAYSSTATISTICALLYDEPENDENTONATLEASTONEMEASUREOFOWNERSH

19、IPCONCENTRATION,ANDSOMETIMESONBOTHMEASURES,BUTTHESIGNSOFTHECOEFFICIENTSLINKINGTHESETWOMEASURESOFOWNERSHIPSTRUCTURETOFIRMPERFORMANCEAREDIFFERENTTHELINKAGEISPOSITIVEFORLAVMHANDNEGATIVEFORLA5DESPITETHEFACTTHATTHESIMPLECORRELATIONBETWEENTHESEVARIABLESISABOUT050THESEOLSEQUATIONESTIMATESARECONSISTENTWITHO

20、THERSTUDIES,SUCHASTHEMORCK,SHLEIFER,ANDVISHNYSTUDY,THATSHOWANOWNERSHIPSTRUCTUREEFFECTONFIRMPERFORMANCETHEREISCAUSETOSUSPECTTHESEFINDINGSBECAUSETHESIGNSTAKENBYLA5ANDLAVMHARETHEREVERSEOFWHATONEWOULDEXPECTIFGREATEROWNERSHIPCONCENTRATIONBYOUTSIDEINVESTORSDOESLEADTOSUPERIORFIRMPERORMANCEANDGREATERSHAREHO

21、LDINGSBYINSIDERSDOESLEADTOAMOREENTRENCHEDMANAGEMENTHOWEVER,THERESULTSSHOWNINTHESETABLESFORTHE2SLSESTIMATESOFTHECOEFFICIENTSOFLA5ANDLAVMHCASTCONSIDERABLEDOUBTONTHISASSERTEDAFFECTOFOWNERSHIPSTRUCTUREONFIRMPERFORMANCENONEOFTHE2SLSESTIMATESOFTHETWOOWNERSHIPCOEFFICIENTSISSTATISTICALLYSIGNIFICANTINTHEPERF

22、ORMANCEEQUATIONSTHESERESULTSARECONSISTENTWITHTHEVIEWTHATOWNERSHIPSTRUCTUREISCHOSENSOASMAXIMIZEFIRMPERFORMANCE,ANDTHATGREATERDIFFUSENESSINOWNERSHIP,ALTHOUGHITMAKESTHEAGENCYPROBLEMMORESEVERE,CONVEYSCOMPENSATINGADVANTAGESONFIRMSTHATCHOOSETORELYONADIFFUSEOWNERSHIPSTRUCTURE。OTHERFINDINGSSHOWNINALLTHREETA

23、BLESARETHEPOSITIVEEFFECTSTHATAVRD/S,AVAD/S,ANDAVFIX/SHAVEONLAVQTHEFIRSTTWOOFTHESEEFFECTSWEATTRIBUTETOTHEDISTORTIONSTHATOCCURINTHEDENOMINATOROFQBECAUSEACCOUNTINGPRACTICESDO浙江万里学院商学院外文文献原文6NOTTREATINTANGIBLEANDTANGIBLECAPITALSIMILARLYTHETHIRDEFFECTMAYBEATTRIBUTEDTODIFFERENCESBETWEENACCOUNTINGANDTRUEDE

24、PRECIATIONRATESINTHEVALUATIONOFASSETS,SUCHDIFFERENCESAFFECTINGPROFITESTIMATESMOREIFFIXEDASSETSAREMOREIMPORTANTINTHEFIRMSASSETSTRUCTUREAVDEBT/ACONSISTENTLYRELATESNEGATIVELYTOFIRMPERFORMANCEWEDONOTINTERPRETTHISASASTABLE,PREDICTABLERELATIONTHATOFFERSMANAGEMENTASUREWAYTORAISESHAREPRICES,BUT,RATHER,ASARE

25、FLECTIONOFTHECOMPARATIVESTRENGTHSOFINFLATIONARYFORCESATWORKDURINGTHE197680INTERVALASCOMPAREDTOSOMEEARLIERINTERVALDURINGWHICHMANYFIRMSSOLDMUCHOFTHEIRDEBTTHEMEDIAINDICATORVARIABLE,M,WHICHISSIGNIFICANTANDPOSITIVEINTHELEASTSQUAREPERFORMANCEEQUATIONBECOMESINSIGNIFICANTINTHE2SLSPERFORMANCEEQUATIONTHENEGAT

26、IVEEFFECTOFCR4ONLAVQINTABLE4ISSOMEWHATSURPRISING,SINCETHEUSUALFINDINGININDUSTRIALORGANIZATIONRESEARCHISTHATMARKETCONCENTRATIONANDPROFITRATEAREPOSITIVELYCORRELATEDHOWEVER,MUCHOFTHISRESEARCHFAILSTOTAKEINTANGIBLECAPITALACCOUNTINGPROBLEMSINTOACCOUNTTHEEQUATIONSPURPORTINGTOEXPLAINVARIATIONSINLAVMHUNIFORM

27、LYSHOWTHATMANAGEMENTHOLDSSMALLERSHARESOFEQUITYINLARGERFIRMSAGLARINGDIFFERENCEINTHESTATISTICALRELEVANCEOFAVQEMERGESFROMACOMPARISONOFOLSESTIMATESOFLAVMHAND2SLSESTIMATESAVQISSTATISTICALLYINSIGNIFICANTINTHEOLSEQUATIONS,BUTSTRONGLYNEGATIVELYSIGNIFICANTINTHE2SLSEQUATIONSONEMIGHTHAVEEXPECTEDTHATHIGHAVQLEAD

28、SMANAGEMENTTOACQUIREMORESHARES,AND,THEREFORE,CAUSESLAVMHTOBEGREATERINSTEAD,THEREISASUGGESTIONTHATMANAGEMENTCHOOSETOHOLDFEWERSHARESWHENFIRMSSEEMTOBEDOINGWELL,PERHAPSSELLINGSHARESDURINGGOODTIMESINTHEEXPECTATIONTHATTODAYSGOODPERFORMANCEWILLBEFOLLOWEDBYPOORERPERFORMANCETHEREISSOMESUPPORTFORTHENOTIONTHAT

29、MANAGEMENTCHOOSESNOTTOHOLDASMANYSHARESIFCREDITORSAREIMPORTANTTOTHEMONITORINGOFMANAGEMENTBEHAVIORTHISISSEENINTHECOEFFICIENTOFAVDEBT/AINTHEOWNERSHIPEQUATIONOFTABLE6HOWEVER,THISVARIABLESHOWSNOSIGNIFICANTRELATIONTOMANAGEMENTSHAREHOLDINGSFINALLY,FORTHEOLSAND2SLSESTIMATESOFTHEOWNERSHIPEQUATION,WECALLATTEN

30、TIONTOTHEROLEOFRISKINEXPLAININGVARIATIONSINOWNERSHIPSTRUCTUREINALLTHREETABLESMARKETRISK,MKTR,HASAPOSITIVEEFFECTONTHEFRACTIONOFSHARESHELDBYMANAGEMENT,BUTFIRMSPECIFICRISK,SE,HASNOSIGNIFICANTEFFECTWEHAVENOCONVINCINGEXPLANATIONSFORTHISITMAYBETHATFIRMSEXHIBITHIGHERMARKETRISKAREMOREINSISTENTTHATTHEIRMANAG

31、EMENTSHAVEASTAKEINTHEFIRM,BUTTHEORYDOESNOT浙江万里学院商学院外文文献原文7OFFERACOMPELLINGREASONFORTHISASTOFIRMSPECIFICRISK,ITWOULDSEEMREASONABLE,SINCEMANAGEMENTALREADYHASSPECIFICHUMANCAPITALINTHEFIRM,THATMANAGEMENT,IFRISKAVERSE,WOULDINVESTLESSINHIGHFIRMSPECIFICRISKFIRMSTHANINLOWFIRMSPECIFICRISKFIRMSO,THECOEFFICIENTSOFTHERISKVARIABLESINTHEMANAGEMENTSHAREHOLDINGSEQUATIONPRESENTPUZZLESRATHERTHANSUPPORTFORAPLAUSIBLETHEORETICALPROPOSITION