国内交易所基金（ETF）研究与分析【文献综述】.doc

1、毕业论文文献综述 数学与应用数学 国内交易所基金（ ETF）研究与分析 一、 前言部分 、基本概念 1、 ETF 的概念： 交易型开放式指数基金（ Exchange Traded Funds，简称“ ETF”）。这是一种特殊形式的开放式证券投资基金，以追踪某一特定指数（即“目标指数”）走势为投资目标，通常采用一篮子股票进行申购赎回，同时，基金份额在证券交易所上市交易，因此国内习称“交易所交易基金”。 ETF 实际上将股票市场指数构造为一个单一的证券进行交易，或者说是将若干指数 成分股的集合变成一个单一证券买卖。 ETF 的交易同股票及封闭式基金，在交易所以 100 个基金单位为 1 个交易单位

2、。 ETF 的涨跌幅度： 10%。 ETF 的升降单位： 0.001 元。 ETF 的买卖成本和封闭式基金相同。 2、股指期货的概念： 股指期货（ Stock Index Futures）的全称是 股票价格指数期货 ，也可称为股价指数期货 、期指，是指以股价指数为标的物的 标准化期货合约 ，双方约定在未来的某个特定日期，可以按照事先确定的股价指数的大小，进行标的指数的买卖。作为期货交易的一种类型，股指期货交易与普通商品期货交易具有基本相同的特征和流程。 、写作目的 论文的写作目的是使更多 的投资者可以明白、理解并熟悉 ETF 的特点和功能，为投资者投资 ETF 时可以提供一个参考。 、主题焦点

3、 论文首先对 ETF整体的介绍，从我国沪深两市的有代表性的 ETF做为切入点，全面的分析出 ETF所具有的特点和功能；再看如何利用 ETF和指数期货进行套利；最后作出进一步总结。 二 、 主题部分 1、 我国沪深两市具有代表性的 ETF：上证 50ETF、上证 180ETF 和深证 100ETF。 ETF 通常完全复制“标的指数”，其净值表现与盯住的特定指数高度 一致。比如 上证 50ETF 的净值表现就与上证 50 指数的涨跌高度一致。 ETF 是一种混合型的特殊基金，它克服了封闭式基金和开放式基金的缺点，同时集两者的优点于一身。 ETF 可以跟踪某一特定指数，如上证 50 指数；与 开放式

4、基金 使用现金申购、赎回不同， ETF 使用一篮子指数成份股申购赎回基金份额； ETF 可以在交易所上市交易。由于 ETF 简单易懂，市场接纳度高，自从 1993 年美国推出第一个ETF 产品以来， ETF 在全球范围内发展迅猛。 17 多年来，全球共有 12 个国家 (地区 )相继推出了 280 多只 ETF，管理资产规模高达 2100 多亿 美元 。 上证 50ETF 是跟踪“上证 50 指数” ,并在交易所上市的开放式指数基金 ,华夏基金管理公司管理 ,采取完全被动的管理方式 ,以拟合 50 上证指数。同理其他两种基金拟合 180 上证指数和 100 深证指数。那么，三只 ETF 的基本

5、情况如下： 上证 50ETF 上证 180ETF 深证 100ETF 基金的名称 上证 50 交易型开放式指数基金 上证 180 交易型开放式指数基金 深证 100 交易型开放式指数基金 基金类别 股票型基金 股票型基金 股票型基金 上市地点 上海证券交易所 上海证券交易所 深圳证券交易所 基金公司 华夏基金管理 有限公司 华夏基金管理有限公司 易方达基金管理有限公司 基金托管人 中国工商银行股份有限公司 中国建设银行股份有限公司 中国银行股份有限公司 交易代码 510050 510180 159901 标的指数代码 IB0016 IB0007 399330 投资目标 紧密跟踪上证 50指数，

6、最小化跟踪偏离度和跟踪误紧密跟踪上证 180指数，最小化跟踪偏离度和跟踪误紧密跟踪深证 100指数，最小化跟踪偏离度和跟踪误差 差 差 跟踪指数方法 完全复制法 抽样复制法 完全复制法 指数的样本空间 上证 180 指数样 本股 所有上海 A 股股票（特殊股票除外） 深圳市场全部正常交易的 A 股股票（包括中小企业） 投资者可以通过两种方式购买 ETF： 可以在证券市场收盘之后，按照当天的基金净值向基金管理者购买（和普通的开放式共同基金一样）；也可以在证券市场上直接从其他投资者那里购买，购买的价格由买卖双方共同决定，这个价格往往与基金当时的净值有一定差距（和普通的封闭式基金一样）。文献 1中有

7、类似概述。 对于中小投资者来说， ETF 的交易费用和管理费用都很低廉，持股组合比较稳定，风险往往比较分散，而且流动性很高，所以具备比较强的吸引 力。 2、 我国 ETF 的市场发展现状 我国在 2004 年 11 月推出的首支上证 50 指数 ETF 至今，共有 9 只 ETF 在沪深两市挂牌上证 50ETF、上证 180ETF、深证 100ETF、上证红利 ETF（ 华泰柏瑞上证红利 ETF（ 510880） ， 属股票基金，风险与收益高于混合基金、债券基金与货币市场基金。本基金为指数型基金，采用完全复制策略，跟踪上证红利指数，是股票基金中风险较低、收益中等的产品。同时，本基金相对于采用抽

8、样复制的指数型基金而言，其风险和收益特征将更能与标的指数保持基本一致。 ）等。我国ETF 市场发展迅速，成为亚洲第 三大 ETF 市场（在日本和香港之后）。但自 2005年以来，这些 ETF 却遭遇到大量赎回，基金份额不断减少，直到 2008 年才有所缓解并回升，但主要持股人却以个人投资者为主。另外，我国证券市场目前只允许 T+1 交易，缺乏当日回转交易机制。无法卖空亦限制了套利成功的可能性，降低了市场效率。文献 2和文献 3中都有说明我国 ETF 市场的现状。 目前我国的 ETF 市场仍在发展阶段，产品细分尚不充足，设计较为单一，对于不同投资喜好、风险承受能力的投资者方面，具有非常大的发展空

9、间和潜力。以上现象若得以改善，市场将会更加成熟有效 ，进一步活跃 ETF，有助于市场的蓬勃发展。 3、 ETF 的特点和功能 ETF 是一种跟踪 “ 标的指数 ” 变化 ,且在交易所上市的开放式基金 ,投资者可以像买卖股票那样 ,通过买卖 ETF,从而实现对指数的买卖。从本质上讲 ,ETF属于开放式基金的一种特殊类型 ,它综合了封闭式基金和开放式基金的优点 ,投资者既可以向基金管理公司 申购或赎回基金份额 ,同时 ,又可以像封闭式基金一样在证券市场 上按市场价格买卖 ETF 份额。不过 ,ETF 的申购赎回必须以一篮子股票换取基金份额或者以基金份额换回一篮子股票 ,这是 ETF 有别于其它开放

10、式基金的主要特征 之一。 文献 4和文献 5中都有说明 ETF 的特点和功能。 ETF 的一些特点： 、 ETF 克服了封闭式基金折价交易的缺陷。 封闭式基金折价交易是全球金融市场的共同特征。这一现象在我国表现得尤为突出。由于封闭基金的折价交易 ,全球封闭式基金的发展总体呈日益萎缩状态 ,其本来具有的一些优点也被掩盖。 ETF 基金由于投资者既可在二级市场交易 ,也可直接向基金管理人以一篮子股票进行申购与赎回 ,这就为投资者在一、二级市场套利提供了可能。正是这种套利机制的存在 ,抑制了基金二级市场价格与基金净值的偏 离 ,从而使二级市场交易价格与基金净值基本保持一致。 、 ETF 基金相对于开

11、放式基金 ,具有交易成本低、交易方便 ,交易效率高等特点。 目前投资者投资开放式基金一般是通过银行、券商 等代销机构向基金管理公司进行基金的申购、赎回 ,股票型开放式基金交易手续费用一般在 1%以上 ,一般赎回款在赎回后 3 日才能到帐 ,购买不同的基金需要去不同的基金公司或者银行等代理机构 ,交易便利程度还不太高。但投资者如果投资 ETF 基金 ,可以像股票、封闭式基金一样 ,直接通过交易所按照公开报价进行交易 ,资金次日就能到帐。 、 ETF 可以 有效地规避股票投资的非系统性风险。 ETF 一般采取完全被动的指数化投资策略 ,跟踪、拟合某一具有代表性的标的指数 ,因此管理费非常低 ,操作

12、透明度非常高 ,可以让投资者以较低的成本投资于一篮子标的指数中的成份股票 ,以实现充分分散投资 ,从而有效地规避股票投资的非系统性风险。 ETF 的功能 在 国 外 ,投资者主要把 ETF 作为一 种 交易便利的指数化投资工具来运用。喜欢长期投资的个人投资者持有 ETF 是出于资产配置的目的 ,而另外一些喜欢频繁交易的投资者则把它当作实施择机投资策略 的工具。 ETF 为中小投资者提供了指数投资的有效工具 ,投资者只需判断指数涨跌 ,伴随指数上涨而获利 ,不必再为挑选个股伤脑筋 ， 可谓短炒长投两相宜。此外 ,投资者还可获得基金成长带来的分红收益。 而 作为机构投资者 ,不仅借助 ETF 可以

13、实现对指数的长短期投资、跨市场的套利交易还可以以 ETF 为构件进行有效的组合管理 ,如现金管理、组合结构配置等。所谓现金管理是指在投资经理还未落实投资于哪些股票之前 ,或者在股票市场走势不明朗的时候 ,可以用 ETF 代替组合中的现金储备 ,以避免在市场 急涨中踏空。另外资金规模较大的机构投资者还可以利 用 ETF 的双重交易模式实现对指数的日内交易 ,即首先在一级 (二级 )市场上申购 (买入 )ETF, 待指数超过一定涨幅后在二级 (一级 )市场上卖出 (赎回 )ETF。 4、股指期货与 ETF 股指期货的推出，给 ETF 的投资者提供了更多可用投资策略，最重要的一项是作为期现套利策略中

14、现货的替代品。对于股指期货，文献 6和文献 7中都有说明一些基本情况。股指期货推出后，股指期货在二级市场中的交易活跃有可能引起 ETF 基金规模上升，从而对 ETF 的长期发展起到正面的作用。文献 8中有其概述。 、 股指期货推出增添 ETF 投资策略 由于国内市场交易机制尚未成熟， ETF 在市场上的实际应用策略比较单一，ETF 交易特征并没有得到更大发挥。 除上证 50ETF 和深圳中小板 ETF 随板块轮动，在波段上升的行情里交易量有明显放大外，其他 ETF 的交易量相对而言还比较疲软。 那么，股指期货的推出，给 ETF 投资者提供了更多可用投资策略，其中最为重要的一项便是作为期现套利策

15、略中现货的替代品。通过 ETF 组合模拟沪深 300 指数现货，同时使用股指期货便能够实现期现套利交易策略，从而为投资者增加新的盈利模式，以促 进 ETF 的二级市场交易活跃度。 在参与期现套利时，当股指期货与现货价格之间的差异（基差）超过事先计算好的套利区间上限时，便可通过建立现货多头，同时做空股指期货构建期现套利组合，等待价差收敛后，卖出现货并对空头股指期货平仓，便可实现一定的收益。 套利过程中，在建立现货时，投资者可以通过二级市场直接购买 ETF，也可以通过购买一揽子股票申购 ETF 份额；在卖出现货时，可以通过二级市场直接卖出 ETF，也可以将 ETF 转换成一揽子股票，在通过卖出股票

16、的方式实现现货的卖出。 、 股指期货对 ETF 折价率的影响 在期现套利过程中，当基差扩大，套利者会趋于一致性的建立现货与期货组合，若通过二级市场购买 ETF，则会导致 ETF 价格上升，从而造成折价率缩小或者溢价率的上升。当基差缩小后，套利者会趋于一致性地选择了结期现套利组合头寸，若有一定数量的套利者采用二级市场卖出 ETF 的方式，从而造成 ETF的折价率上升或溢价率下降。 但实际上，由于 ETF 市场本身存在着诸多套利者，在折溢价发生较大变动时，套利者将起到平抑波动的作用。因此，股指期货上市交易，并不一定造成 ETF 折溢价的大幅波动 ，而 ETF 折溢价波动率主要由 ETF 自身设计、

17、 ETF 市场以及基础股票市场的环境所决定。而从历史来看，大幅下跌的市场会使得 ETF 折溢价率波动变大。那么，近期的数据不足以说明股指期货的推出会造成 ETF 折溢价率波动变大。 、股指期货对 ETF 份额的影响 若套利者通过申购、赎回的方式来建立或者了结现货头寸，那么就一定会造成 ETF 份额的变动；此外，当期现套利者在二级市场的买卖，而影响到折价率变动时， ETF 市场内自身套利者的介入也会导致份额发生变动。而这样的变动是双方向的，我们 或许在净申购赎回份额中很难发现。 文献 9中股指期货对 ETF 份额的影响提醒我们：由于 ETF 申购赎回对规模要求较大，因此在无特殊情况下（如股票停牌

18、， ETF 流动性不足等其他影响交易的情况），期限套利者有条件利用相当资金进行全复制或者部分股票复制的方法构建组合，因此通过 ETF 申购赎回的方式构建或了结期现套利组合动力不大（日内交易者除外）。然而，股指期货推出后，期现套利对上证 180ETF 和深证 100ETF 的交易量影响很大；而通过 ETF 自身内嵌的一二级市场套利机制，二级市场交易的活跃度有可能引起 ETF 基金规模的上升，从而对上证 180ETF 和深证 100ETF 的长期发展起到正面作用。 股指期货与 ETF 的套利 文献 10中指出： 当指数期货合约的实际价格高于现货 ETF 的价格，此时操作策略是买入 ETF，卖出指数

19、期货合约 （这时的 套利空间是指数期货和现货 ETF之间的差价 ） ，在建仓时我们就已经锁定二者之间的差额，待到到期日时指数期货的价格收敛到现货的价格，进行平仓操作，从而获得无风险套利空间。 此套利模式我们称为正向套利。 当指数期货的实际价格低于指数期货的理论价格，此时操作 策略是卖出ETF，买入指数期货 （这时的 套利空间是现货 ETF 和指数期货之间的差价 ） ，在建仓时我们就已经锁定二者之间的差额，待到到期日时指数期货的价格收敛到现货的价格，进行平仓操作，从而平稳获得无风险套利空间。 此套利模式我们称为反向套利。对于套利情况，文献 11、文献 12、文献 13和文献 14都给出了相关的说

20、明。 三、总结部分 受一些金融危机的影响 ,很长一段时间以来股票市场波动变大 ,ETF 跟踪标的指数的难度进一步加大 ,市场上可能会有更多的套利机会出现。套利机会的实现必须考虑二级市场上交易足够 基金份额的市场冲击成本和时间成本。 而我们研究的股指期货与 ETF 之间的套利总结文献 15也有类似的结论成立： 当指数期货的市场价格在上限和下限之间波动时，我们认为 这时的 指数期货价格比较合理， 那么，这时说明 不存在套利空间。当指数期货的市场价格大于所给出的上限时，存在套利机会，可以进行正向套利， 正向套利的 具体操作是买入一定份额的 ETF，卖出指数期货；当指数期货的市场价格小于所给出的下限时

21、，可以进行反向套利， 即 卖出一定份额的 ETF，买入指数期货。 四、参考文献 1 提云涛、邓虎、刘敦，建议关注上证 50ETF、 央企 50ETFJ， 2010 年 07 月12 日， 18P，申万研究； 2 ETF系列 , http:/ 3 全球 ETF 发展趋势和未来方向， http:/ 4 LAURENCE M.RROSENBERG、 NEAL T.WEINTRAUB、 ANDREW S.HYMAN ， ETF ST RATEGIES AND TACTICSM， America:McGRAW-HILL， 2008， 383P; 5 David H.Fry ， Create Your O

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