Corporate cash holdings-Evidence from Switzerland【外文翻译】.doc

1、1本科毕业论文外文翻译外文文献译文标题企业持有的现金来自瑞士的证据资料来源图书馆外文数据库作者沃尔夫冈马蒂亚摘要本文以1995年和2004年之间瑞士的非金融企业为样本，研究现金持有的影响因素。一般的瑞士公司较一般的美国或英国公司持有几乎两倍的现金或现金等价物。我们的研究结果表明，有形资产和企业规模两者都与企业持有的现金呈负相关，杆杆比率和流动资金有非线性关系。支付股息和经营性现金流量与现金储备之间呈正相关，但我们无法检测到增长机会和现金持有量之间有显著关系。大多数这些实证研究结果，但不包括全部，可以用交易成本的动机和/或预防动机来解释。分析瑞士公司的法人治理结构，我们发现了管理所有权和现金持有

2、的非线性关系，表明提高规避风险的积极效应和消极效果。最后，我们的研究成果表明，在首席执行官兼任COB的公司将持有更多的现金。关键词现金持有交易成本的动机预防性动机公司治理1简介瑞士企业平均比其他大多数国家的企业持有更大的现金储备。在1995年到2004年期间，156家瑞士非财务公开的上市公司样本中，现金比率的中位数在10和15的范围内变化。DITTMAR等（2003）比较了来自45个国家的公司的现金比率中位数，只有七个国家超过了瑞士公司的现金比率中位数。不过，各国之间也不是仅仅存在着现金持有量的巨大差异。不同国家的公司也可以观察到显著的差异。不同国家的企业的现金持有与这些国家的融资惯例和/或法

3、律结构（例如，股东的保护权利）有着很强的联系，OPLER等（1999）指出，一个国家的公司之间的分歧在很大程度上归因与企业的基本特征（例如，企业规模，盈利能力，成长机会，资产有形）。此外，公司一级的企业的治理结构似乎对企业的现金储备量有一定的影响。例如，以英国公司为样本，OZKAN（2004）指出，管理所有权，董事会的组成和所有权集中影响现金持有。在一个没有摩擦的世界，企业不会持有现金。没有最佳现金水平，企业可以等待，一旦内部资金不足以实施新的项目，就立即筹集外部资金。如果现金流量过低，公司可以以公平的价格提高外部资金以持续经营和投资净现值为正的项目。假设没有流动性溢价，也没有税务的负面影响，

4、那么，一个公司借钱保持流动性，股东财务不变。即使有人认为存在最佳的资本结构，它仅适用于净债务，定义为债务减去现金。现金只是负的债务，并没有最佳的现金余额。2收支赤字是现金状况变化中的关键。在一个正（负）融资的情况下赤字，不管公司减少（增加）现金持有和/或提高债务（偿还）都没有关系（MYERS，MAJLUF，1984；OPLER等，1999）。然而在现实中，摩擦事实上会造成现金持有有影响。一个持有充足现金的公司将不会被迫放弃净现值为正的项目，因为市场不完善，如交易费用或信息不对称。此外，现金持有量降低了财务困境的可能性，因此减少财务困境的与其成本。相反，先进本身可能是部分企业内部的机构问题，削弱

5、了市场纪律和提高了根深蒂固的首席执行官自主权。管理者有可能为了追求自己的目标，保存大量的现金储备，牺牲了股东利益（例如，消费福利待遇和/或低效投资）。鉴于理论预测往往是模糊的，现金持有是否可以解释为预防动机或最优的财务规划的动机还是经营的机会主义，这仍然是一个实证问题（2006年FAULKENDER和王）。在本文中，我们通过验证假设来讨论持有现金的动机。我们的实证检验使用156家1995年到2004年间的瑞士上市公司。由于强有力的体制差异，从理论的角度来说，美国的结果是否可以推广和适用于其他主要市场是不明确的。因此，我们对瑞士的数据的分析提供了一个重要的实验参考。我们使用固定和随机效应面板模型

6、来分析现金比率的决定因素。我们的研究结果表明，一个公司的现金储备量与杠杆比率，有形资产，企业规模，盈利能力，现金流量，股利政策等相关。2现金持有量的理论动机正如第一章所讨论过的，在理想资本市场企业不存在持有流动性资产的理由。因此，资本市场的摩擦正是企业不将外部融资视为内部融资的完美替代品的理由。这篇关于企业现金持有的文章主要强调两个持有流动资产的动机（一）交易成本的动机和（二）预防动机。交易成本动机导致企业提高外部资金，包括固定和可变成本。这些成本构成意味着，存在一个最佳的现金持有量促使企业提高现金持有作为缓冲。相比之下，预防动机，强调信息不对称，代理成本和放弃投资的机会成本。如果外部资金的逆

7、向选择成本和/或财务困境成本过高，企业就会积累流动性以满足无法预料的现金短缺和为其净现值为正德项目投资提供资金。由于交易费用的存在，价值最大化的企业计算持有现金的边际成本和边际效益以确定最佳的现金持有量（凯恩斯1934）。一方面，提高外部资金的规模经济股利公司持有现金作为缓冲，避免频繁的外部集资（LEE等,1996；KIM等，1998年）。另一方面，持有流动资金的成本是其较低的金钱回报。由于存在交易成本，持有流动资产的一个好处是他们可以更容易地转换成现金，即存在流动性溢价，定义为持有流动资金的机会成本。此外，从股东的角度来说还存在3税的缺点。如果一个公司持有流动性资产，应计利息就会双重征税，股

8、东可以直接持有这些证券来获得更高的税前回报（MASULIS,TRUEMAN1988）。MYERS和MAJLUF1984表明，管理者与投资者信息不对称使得外部融资的成本高昂。由于存在逆向选择成本，证券可能会错误定价，相比较信息敏感的外部融资，公司更喜欢内部融资。如果逆向选择成本极高，公司可能会发现不向外部投资者出售证券，甚至放弃投资，会获得更多的利益。因此，建立资金呆滞是有价值的（MYERS1984）。这对于持有现金的动机可归入预防动机（OPLER等1999）或融资动机（DELOOF2001）。为了避免过多的不利选择成本和被迫放弃投资，具有较高信息不对称的企业持有更多的现金。最重要的是，一些价值

9、取决于增长期权的企业应该有较大的现金储备，以避免失去上述一些有利可图的投资机会。此外，交易成本更低，可以更加紧密的检测及有更好的机会进入资本市场。外部监督可能是支付股息的公司更强，因此，它们可能更容易筹集外部资金。或者，他们可以削减股息，吸收流动性短缺，这意味着降低现金持有。然而，另一种假设认为股息纳税人会避免现金积压，因为他们特别不愿意削减股息（BRAV等，2005）。此外，大型企业较规模较小的公司表现出较明显的信息不对称（因此，降低逆向选择成本），规模较小的公司也比规模较大的公司面临着更高的外部融资成本，因为它们更可能面临借款约束（WHITED,1992FAZZARI,PETERSEN19

10、93）。假设企业规模与信息不对称程度和外部融资成本负相关，那么可以预料规模较小的公司会比规模较大的公司持有更多的现金。这也能说明规模较大的公司往往更多样化因为他们不太可能遇到财务困境（TITMAN,WESSELS1988）。逆向选择成本导致了金融工具的啄食顺序，并且提供了一个现金持有量与充分利用之间的关系的假说。在啄食顺序世界里，债务往往在投资超过留存收益的时候上升，在投资低于留存收益的时候下降。当投资超过留存收益时，现金持有减少，反之亦然。因此，持有的现金，债务和投资之间的关系，表现出了杠杆作用和现金持有之间的负面联动。当股东利益与债务持有人的利益不同，和/或个阶层的债务持有人之间的利益存在

11、分歧的时候，就会产生债务代理成本。道德风险问题使得高杠杆企业难以筹集更多的资金和/或重新谈判现有债务合同以防止破产。JENSEN和MECKLING1976认为，这些企业有强烈的动机进行资产置换，使债务所需的产量和债务公约的条款更昂贵。此外，高杠杆企业还可能会遭受MYERS的投资不足的问题，即使当企业有可盈利的投资项目，老股东也不愿意提供额外的股权资本因为这些投资的现金流量不成比例归债权人。在这两种情况下，债务代理成本很高，企业无法筹集资金，并放弃有利可图的投资项目。避免债务的代理成本和减少财务困境的概率，有一个简单的补救措施就是4选择低的杠杆水平（PARRINO，WEISBACH1999）。另

12、一种可能性事持有更多的现金，从而减少一家公司的净债务（OZKAN2004）。此外，由于成长机会代表无形资产，如果发生财务困境或破产，增长企业支付破产成本较高，其价值也会大幅下降（WILLIAMSON1988HARRIS，RAVIV1991SHLEIFER,VISHNY1992）。这种观点也支持这一假设，具有很高的研究和开发费用的公司更要避免财务困境，因此，它们往往持有较大数额的现金。浙江万里学院商学院外文文献原文5外文文献原文TITLECORPORATECASHHOLDINGSEVIDENCEFROMSWITZERLANDMATERIALSOURCEHTTP/LIBZWUEDUCNAUTHOR

13、WOLFGANGDROBETZMATTHIASCGRNINGERABSTRACTTHISPAPERINVESTIGATESTHEDETERMINANTSOFCASHHOLDINGSFORACOMPREHENSIVESAMPLEOFSWISSNONFINANCIALFIRMSBETWEEN1995AND2004THEMEDIANSWISSFIRMHOLDSALMOSTTWICEASMUCHCASHANDCASHEQUIVALENTSASTHEMEDIANUSORUKFIRMOURRESULTSINDICATETHATASSETTANGIBILITYANDFIRMSIZEAREBOTHNEGATI

14、VELYRELATEDTOCORPORATECASHHOLDINGS,ANDTHATTHEREISANONLINEARRELATIONSHIPBETWEENTHELEVERAGERATIOANDLIQUIDITYDIVIDENDPAYMENTSANDOPERATINGCASHFLOWSAREPOSITIVELYRELATEDTOCASHRESERVES,BUTWECANNOTDETECTASIGNIFICANTRELATIONSHIPBETWEENGROWTHOPPORTUNITIESANDCASHHOLDINGSMOSTOFTHESEEMPIRICALFINDINGS,BUTNOTALLOF

15、THEM,CANBEEXPLAINEDBYTHETRANSACTIONCOSTSMOTIVEAND/ORTHEPRECAUTIONARYMOTIVEANALYZINGTHECORPORATEGOVERNANCESTRUCTURESOFSWISSFIRMS,WEDOCUMENTANONLINEARRELATIONSHIPBETWEENMANAGERIALOWNERSHIPANDCASHHOLDINGS,INDICATINGANINCENTIVEALIGNMENTEFFECTANDANOPPOSINGEFFECTRELATEDTOINCREASINGRISKAVERSIONFINALLY,OURR

16、ESULTSSUGGESTTHATFIRMSINWHICHTHECEOSIMULTANEOUSLYSERVESASTHECOBHOLDSIGNIFICANTLYMORECASHKEYWORDSCASHHOLDINGSTRANSACTIONCOSTSMOTIVEPRECAUTIONARYMOTIVECORPORATEGOVERNANCE1INTRODUCTIONSWISSFIRMS,ONAVERAGE,HOLDMUCHLARGERCASHRESERVESTHANFIRMSINMOSTOTHERCOUNTRIES1THEMEDIANCASHRATIOOFASAMPLEOF156SWISSNONFI

17、NANCIALPUBLICLYLISTEDFIRMSVARIESINARANGEBETWEEN10AND15OVERTHEPERIODFROM1995TO2004DITTMARETAL2003COMPARETHEMEDIANCASHRATIOOFFIRMSFROM45COUNTRIES,ANDONLYINSEVENCOUNTRIESTHEMEDIANFIRMHOLDSMORECASHTHANTHEMEDIANSWISSFIRMHOWEVER,THEREARENOTONLYLARGEDIFFERENCESINCASHHOLDINGSACROSSCOUNTRIESSIGNIFICANTVARIAT

18、IONCANALSOBEOBSERVEDBETWEENFIRMSWITHINCOUNTRIESWHILEDIFFERENCESINCASHHOLDINGSBETWEENFIRMSFROMDIFFERENTCOUNTRIESARESTRONGLYRELATEDTOTHESECOUNTRIESFINANCINGPRACTICESAND/ORLEGALSTRUCTURESEG,SHAREHOLDERPROTECTIONRIGHTS,OPLERETAL1999DOCUMENTTHATDIFFERENCES浙江万里学院商学院外文文献原文6BETWEENFIRMSWITHINACOUNTRYARELARG

19、ELYATTRIBUTABLETOFUNDAMENTALFIRMCHARACTERISTICSEG,FIRMSIZE,PROFITABILITY,GROWTHOPPORTUNITIES,ANDASSETTANGIBILITYMOREOVER,FIRMLEVELCORPORATEGOVERNANCESTRUCTURESSEEMTOHAVEANIMPACTONTHEAMOUNTOFCASHRESERVESFOREXAMPLE,USINGASAMPLEOFUKFIRMS,OZKANANDOZKAN2004DOCUMENTTHATMANAGERIALOWNERSHIP,BOARDCOMPOSITION

20、,ANDOWNERSHIPCONCENTRATIONINFLUENCECASHHOLDINGSINAFRICTIONLESSWORLD,AFIRMWOULDNOTHAVETOHOLDCASHTHEREISNOOPTIMALCASHLEVEL,ANDAFIRMCOULDWAITANDIMMEDIATELYRAISEOUTSIDEFUNDSWHENEVERINTERNALFUNDSAREINSUFFICIENTTOIMPLEMENTNEWPROJECTSIFCASHFLOWSAREUNEXPECTEDLYLOW,AFIRMCANRAISEEXTERNALFUNDSATFAIRPRICESTOKEE

21、POPERATINGANDTOINVESTINPOSITIVENETPRESENTVALUEPROJECTSASSUMINGTHATTHEREARENOLIQUIDITYPREMIUMSANDNONEGATIVETAXEFFECTS,THENIFAFIRMBORROWSMONEYANDACCUMULATESLIQUIDITY,SHAREHOLDERSWEALTHREMAINSUNCHANGEDEVENIFONEBELIEVESTHATANOPTIMALCAPITALSTRUCTUREEXISTS,ITONLYAPPLIESTONETDEBT,DEFINEDASDEBTMINUSCASHCASH

22、ISMERELYNEGATIVEDEBT,ANDTHEREISNOOPTIMALAMOUNTOFCASHTHEFINANCINGDEFICITISTHEKEYDRIVEROFCHANGESINTHECASHPOSITIONINTHECASEOFAPOSITIVENEGATIVEFINANCINGDEFICIT,ITDOESNOTMATTERWHETHERAFIRMDECREASESINCREASESCASHHOLDINGSAND/ORRAISESREPAYSDEBTMYERSANDMAJLUF1984OPLERETAL1999INREALITY,HOWEVER,FRICTIONSWILLINF

23、ACTCAUSECASHHOLDINGSTOMATTERAFIRMWITHSUFFICIENTCASHHOLDINGSWILLNOTHAVETOFOREGOPOSITIVENETPRESENTVALUEPROJECTSBECAUSEOFMARKETIMPERFECTIONS,SUCHASTRANSACTIONCOSTSORASYMMETRICINFORMATIONMOREOVER,CASHHOLDINGSDECREASETHEPROBABILITYOFFINANCIALDISTRESSAND,THEREFORE,REDUCETHEEXPECTEDCOSTSOFFINANCIALDISTRESS

24、INCONTRAST,CASHMAYITSELFBEPARTOFTHEAGENCYPROBLEMWITHINFIRMS,WEAKENINGMARKETDISCIPLINEANDINCREASINGTHEENTRENCHEDCEOAUTONOMYMANAGERSCANHAVEINCENTIVESTOHOLDLARGECASHRESERVESINORDERTOPURSUETHEIROWNOBJECTIVESATTHEEXPENSEOFSHAREHOLDERSEG,CONSUMPTIONOFPERQUISITESAND/ORINEFFICIENTINVESTMENTSGIVENTHATTHETHEO

25、RETICALPREDICTIONSAREOFTENAMBIGUOUS,ITREMAINSANEMPIRICALQUESTIONWHETHERCASHHOLDINGSCANBEEXPLAINEDBYAPRECAUTIONARYOROPTIMALFINANCIALPLANNINGMOTIVERATHERTHANBYMANAGERIALOPPORTUNISMFAULKENDERANDWANG2006INTHISPAPERWEDISCUSSTHEMOTIVESTOHOLDCASH,ANDWEDERIVETESTABLEHYPOTHESESOUREMPIRICALTESTSUSEANUNBALANCE

26、DPANELOF156PUBLICLYLISTEDSWISSFIRMSOVERTHEPERIODFROM1995TO2004GIVENTHESTRONGINSTITUTIONALDIFFERENCES,浙江万里学院商学院外文文献原文7ITISNOTCLEARFROMATHEORETICALPOINTOFVIEWWHETHERTHEUSRESULTSCANBEGENERALIZEDANDAPPLIEDTOOTHERMAJORMARKETSTHEREFORE,OURANALYSISWITHSWISSDATAPROVIDESANIMPORTANTROBUSTNESSTEST2WEUSEFIXEDAN

27、DRANDOMEFFECTSPANELMODELSTOANALYZETHEDETERMINANTSOFTHECASHRATIOOURRESULTSINDICATETHATTHEAMOUNTOFAFIRMSCASHRESERVESISRELATEDTOTHELEVERAGERATIO,ASSETTANGIBILITY,FIRMSIZE,PROFITABILITY,CASHFLOWVOLATILITY,ANDPAYOUTPOLICYINTHESECONDPARTOFTHEPAPER,WEANALYZETHEIMPACTOFCORPORATEGOVERNANCEVARIABLESONCASHHOLD

28、INGSTHERESULTSSUGGESTTHATAHIGHERPERCENTAGEOFMANAGERIALOWNERSHIPLEADSTOLOWERCASHHOLDINGS,INDICATINGREDUCEDAGENCYCONFLICTSBETWEENMANAGERSANDSHAREHOLDERSINCONTRAST,WHENMANAGERIALOWNERSHIPBECOMESLARGEINABSOLUTETERMS,CASHHOLDINGSINCREASEWEINTERPRETTHISFINDINGASREFLECTINGMANAGERSRISKAVERSIONFINALLY,CEODUA

29、LITYISASSOCIATEDWITHHIGHERCASHHOLDINGS2THEORETICALMOTIVESFORCASHHOLDINGSASALREADYDISCUSSEDINSECT1,INPERFECTCAPITALMARKETSTHEREISNOREASONFORAFIRMTOHOLDLIQUIDASSETSTHEREFORE,CAPITALMARKETFRICTIONSMUSTEXPLAINWHYAFIRMMIGHTNOTREGARDEXTERNALFINANCEASAPERFECTSUBSTITUTEFORINTERNALFINANCETHELITERATUREONCORPO

30、RATECASHHOLDINGSEMPHASIZESTWOMAJORMOTIVESFORHOLDINGLIQUIDITYITHETRANSACTIONCOSTSMOTIVEANDIITHEPRECAUTIONARYMOTIVETHETRANSACTIONCOSTSMOTIVERECOGNIZESTHATRAISINGEXTERNALFUNDSINVOLVESFIXEDANDVARIABLECOSTSTHESECOSTCOMPONENTSIMPLYTHATTHEREISANOPTIMALAMOUNTOFCASHTOBERAISEDANDINDUCESAFIRMTOHOLDCASHASACOSTL

31、YBUFFERINCONTRAST,THEPRECAUTIONARYMOTIVEEMPHASIZESINFORMATIONASYMMETRIES,AGENCYCOSTS,ANDTHEOPPORTUNITYCOSTSOFFOREGONEINVESTMENTSIFTHEADVERSESELECTIONCOSTSOFEXTERNALFINANCEAND/ORTHECOSTSOFFINANCIALDISTRESSAREEXCESSIVELYHIGH,FIRMSACCUMULATELIQUIDITYTOMEETUNANTICIPATEDCASHSHORTFALLSANDFINANCETHEIRPOSIT

32、IVENETPRESENTVALUEINVESTMENTSINTHEPRESENCEOFTRANSACTIONCOSTS,AVALUEMAXIMIZINGFIRMEVALUATESTHEMARGINALCOSTSANDMARGINALBENEFITSOFCASHHOLDINGSTODETERMINEANOPTIMUMEG,KEYNES1936ONTHEONEHAND,ECONOMIESOFSCALEFORRAISINGEXTERNALFUNDSENCOURAGEFIRMSTOHOLDCASHASABUFFERANDAVOIDFREQUENTEXTERNALFUNDRAISINGLEEETAL1

33、996KIMETAL1998ONTHEOTHERHAND,THECOSTOFHOLDINGLIQUIDITYISITSLOWERPECUNIARYRETURNINTHEPRESENCEOFTRANSACTIONCOSTS,ONEPARTOFTHEBENEFITSOFHOLDINGLIQUIDASSETSISTHATTHEYCANMOREEASILYBECONVERTEDINTOCASH,IE,THERESHOULDBEALIQUIDITYPREMIUM,DEFINEDASTHEOPPORTUNITYCOSTFORHOLDINGLIQUIDASSETSMOREOVER,THEREISATAXDI

34、SADVANTAGEFROMASHAREHOLDERSPOINTOF浙江万里学院商学院外文文献原文8VIEWIFAFIRMHOLDSLIQUIDASSETS,THEACCRUEDINTERESTINCOMEISTAXEDTWICEANDSHAREHOLDERSCOULDEARNAHIGHERPRETAXRETURNFROMHOLDINGTHESESECURITIESDIRECTLYMASULISANDTRUEMAN1988MYERSANDMAJLUF1984SUGGESTTHATASYMMETRICINFORMATIONBETWEENMANAGERSANDINVESTORSMAKESEXTER

35、NALFINANCINGCOSTLYINTHEPRESENCEOFADVERSESELECTIONCOSTS,SECURITIESMAYBEMISPRICED,ANDFIRMSPREFERINTERNALOVERINFORMATIONALLYSENSITIVEEXTERNALFINANCEPECKINGORDERTHEORYIFADVERSESELECTIONCOSTSBECOMEEXTREME,AFIRMMAYFINDITMOREPROFITABLENOTTOSELLSECURITIESTOEXTERNALINVESTORSANDEVENTOFOREGOINVESTMENTSTHEREFOR

36、E,ITISVALUABLETOBUILDUPFINANCIALSLACKMYERS1984THISMOTIVEFORHOLDINGCASHCANBESUBSUMEDUNDERTHEPRECAUTIONARYMOTIVEOPLERETAL1999ORTHEFINANCINGMOTIVEDELOOF2001TOAVOIDEXCESSIVEADVERSESELECTIONCOSTSANDBEINGFORCEDNOTTOINVEST,FIRMSWITHHIGHERINFORMATIONASYMMETRIESHOLDMORECASHMOSTIMPORTANT,FIRMSWHOSEVALUESAREMA

37、INLYDETERMINEDBYGROWTHOPTIONSSHOULDHAVELARGERCASHRESERVESTOAVOIDFOREGOINGSOMEPROFITABLEINVESTMENTOPPORTUNITIESINADDITION,TRANSACTIONCOSTSARELOWERFORFIRMSTHATAREMORECLOSELYMONITOREDANDHAVEBETTERACCESSTOTHECAPITALMARKETSEXTERNALMONITORINGISPOSSIBLYSTRONGERFORDIVIDENDPAYINGFIRMS,ANDITMIGHTTHUSBEEASIERF

38、ORTHEMTORAISEEXTERNALFUNDSALTERNATIVELY,THEYCOULDCUTDIVIDENDSTOABSORBALIQUIDITYSHORTAGE,IMPLYINGLOWERCASHHOLDINGSACOMPETINGHYPOTHESIS,HOWEVER,HOLDSTHATDIVIDENDPAYERSHAVEANINCENTIVETOAVOIDACASHSQUEEZEBECAUSETHEYAREPARTICULARLYRELUCTANTTOCUTDIVIDENDSBRAVETAL2005MOREOVER,LARGERFIRMSEXHIBITLESSPRONOUNCE

39、DINFORMATIONASYMMETRIESAND,THEREFORE,LOWERADVERSESELECTIONCOSTSTHANSMALLERFIRMSDOBRENNANANDHUGHES1991COLLINSETAL1981SMALLERFIRMSALSOFACEHIGHERCOSTSOFEXTERNALFINANCINGTHANLARGERONESBECAUSETHEYAREMORELIKELYTOFACEBORROWINGCONSTRAINTSWHITED1992FAZZARIANDPETERSEN1993ASSUMINGTHATFIRMSIZEISANINVERSEPROXYFO

40、RBOTHTHEDEGREEOFINFORMATIONASYMMETRIESANDTHECOSTOFEXTERNALFINANCING,SMALLERFIRMSCANBEEXPECTEDTOHOLDAGREATERAMOUNTOFCASHTHANLARGERFIRMSTHISNOTIONISALSOJUSTIFIEDBYTHEASSUMPTIONTHATLARGERFIRMSTENDTOBEMOREDIVERSIFIED,IMPLYINGTHATTHEYARELESSLIKELYTOEXPERIENCEFINANCIALDISTRESSTITMANANDWESSELS1988ADVERSESE

41、LECTIONCOSTSLEADTOAPECKINGORDEROFFINANCIALINSTRUMENTS,WHICHALSOPROVIDESAHYPOTHESISFORTHERELATIONSHIPBETWEENCASHHOLDINGSANDLEVERAGEINAPECKINGORDERWORLD,DEBTTENDSTOGROWWHENINVESTMENTEXCEEDSRETAINED浙江万里学院商学院外文文献原文9EARNINGSANDTOFALLWHENINVESTMENTISLESSTHANRETAINEDEARNINGSCASHHOLDINGSFOLLOWANINVERSEPATTE

42、RNOVERTIME,IE,CASHDECREASESWHENINVESTMENTSEXCEEDRETAINEDEARNINGS,ANDVICEVERSATHEREFORE,THERELATIONSHIPBETWEENCASHHOLDINGS,DEBT,ANDINVESTMENTSUGGESTSANEGATIVELINKAGEBETWEENLEVERAGEANDCASHHOLDINGSAGENCYCOSTSOFDEBTARISEWHENTHEINTERESTSOFSHAREHOLDERSDIFFERFROMTHOSEOFDEBTHOLDERSAND/ORWHENDIVERGINGINTERES

43、TSEXISTBETWEENVARIOUSCLASSESOFDEBTHOLDERSMORALHAZARDPROBLEMSMAKEITDIFFICULTANDEXPENSIVEFORHIGHLYLEVERAGEDFIRMSTORAISEADDITIONALDEBTAND/ORRENEGOTIATEEXISTINGDEBTCONTRACTSTOPREVENTBANKRUPTCYJENSENANDMECKLING1976ARGUETHATTHESEFIRMSHAVESTRONGINCENTIVESTOENGAGEINASSETSUBSTITUTION,MAKINGDEBTMOREEXPENSIVEB

44、OTHINTERMSOFTHEREQUIREDYIELDANDINTERMSOFTHECOVENANTSATTACHEDTOTHEDEBTMOREOVER,HIGHLYLEVERAGEDFIRMSWILLLIKELYSUFFERFROMMYERS1977UNDERINVESTMENTPROBLEM,WHERETHEOLDSHAREHOLDERSHAVELITTLEINCENTIVETOPROVIDEADDITIONALEQUITYCAPITALEVENWHENAFIRMHASPROFITABLEINVESTMENTPROJECTSBECAUSETHECASHFLOWSFROMTHESEINVE

45、STMENTSDISPROPORTIONATELYACCRUETOTHECREDITORSINBOTHCASESTHEAGENCYCOSTSOFDEBTCANBESOHIGHTHATFIRMSCANNOTRAISEFUNDSANDFOREGOPROFITABLEINVESTMENTPROJECTSASIMPLEREMEDYTOAVOIDAGENCYCOSTSOFDEBTANDTOREDUCETHEPROBABILITYOFFINANCIALDISTRESSISTOCHOOSEALOWLEVELOFLEVERAGEPARRINOANDWEISBACH1999ANOTHERPOSSIBILITYI

46、STOHOLDMORECASH,THEREBYREDUCINGAFIRMSNETDEBTOZKANANDOZKAN2004MOREOVER,GIVENTHATGROWTHOPPORTUNITIESREPRESENTINTANGIBLEASSETS,GROWTHFIRMSINCURHIGHERBANKRUPTCYCOSTSANDTHEIRVALUEDECREASESSHARPLYIFFINANCIALDISTRESSORBANKRUPTCYOCCURSEG,WILLIAMSON1988HARRISANDRAVIV1991SHLEIFERANDVISHNY1992THISNOTIONALSOSUPPORTSTHEHYPOTHESISTHATFIRMSWITHHIGHRESEARCHANDDEVELOPMENTEXPENSESHAVEMOREINCENTIVESTOAVOIDFINANCIALDISTRESSAND,THEREFORE,TENDTOHOLDLARGERAMOUNTSOFCASH