公司的股权结构、公司治理和资本结构决策——来自加纳的实证研究【外文翻译】.doc

1、本科毕业论文（设计）外文翻译原文OWNERSHIPSTRUCTURE,CORPORATEGOVERNANCEANDCAPITALSTRUCTUREDECISIONSOFFIRMSEMPIRICALEVIDENCEFROMGHANA1INTRODUCTIONTHERELEVANCEOFCAPITALSTRUCTURETOFIRMVALUEREMAINSFAIRLYESTABLISHEDFOLLOWINGTHESEMINALARTICLEBYMODIGLIANIANDMILLER,1958GRABOWSKIANDMUELLER,1972MCCABE,1979ANDERSONANDREEB,2003

2、SEVERALTHEORIESINCLUDINGTHEPECKINGORDERTHEORY,THEFREECASHFLOW,THECAPITALSIGNALING,THETRADEOFF,ANDMARKETTIMINGTHEORIESWINDOWSOFOPPORTUNITIESANDTHEFACTTHATCAPITALSTRUCTUREISVOLUNTARILYCHOSENBYMANAGERSZWIEBEL,1996HAVEBEENPROPOUNDEDTOEXPLAINTHECHOICEOFCAPITALSTRUCTUREALSO,CONSIDERABLERESEARCHATTENTIONHA

3、SBEENPAIDTOTHEIMPACTOFAGENCYCOSTSONCORPORATEFINANCINGSINCEJENSENANDMECKLING1976PUBLISHEDTHEIRPAPERCRUTCHLEYANDHANSEN1989MAINTAINTHATMANAGERSCHOICEOFSTOCKOWNERSHIPINTHEFIRM,THEFIRMSMIXTUREOFOUTSIDEDEBTANDEQUITYFINANCING,ANDDIVIDENDSAREMEANTTOREDUCETHECOSTSOFAGENCYCONFLICTSBAJAJETAL1998SUGGESTTHATOWNE

4、RSHIPISPOSITIVELYCORRELATEDWITHVARIOUSMEASURESOFTHEDEBTEQUITYRATIOLEVERAGE,IMPLYINGTHATOWNERSHIPSTRUCTUREHASACORRELATIONWITHFINANCIALSTRUCTUREOFFIRMSKIMANDSORENSEN,1986MEHRAN,1992BRAILSFORDETAL,2002FRIENDANDLANG1988FINDTHATDEBTRATIOISNEGATIVELYRELATEDTOMANAGERIALOWNERSHIPBRAILSFORDETAL2002SUGGESTTHA

5、TTHERELATIONSHIPBETWEENMANAGERIALSHAREOWNERSHIPANDLEVERAGEMAYINFACTBEINVERTEDUSHAPEDINADDITION,BERGLOF1990SUGGESTSTHATINCOUNTRIESINWHICHFIRMSARETYPICALLYCLOSELYHELD,DEBTFINANCEPLAYSAMOREPROMINENTROLETHANINCOUNTRIESCHARACTERIZEDBYMOREDISPERSEDOWNERSHIPSTRUCTURESSUGGESTINGTHEIMPACTOFINSIDERSYSTEMOFCOR

6、PORATEGOVERNANCEONFINANCINGSTRUCTUREOFFIRMSTHOMSENANDPEDERSEN2000REPORTEMPIRICALEVIDENCESUPPORTINGTHEHYPOTHESISTHATTHEIDENTITYOFLARGEOWNERSFAMILY,BANK,ANDINSTITUTIONALINVESTORSHASIMPORTANTIMPLICATIONSFORFINANCIALSTRUCTUREINPARTICULAR,THEYSHOWTHATAMORERISKAVERSEORAMOREPATIENTENTREPRENEURISSUESLESSDEB

7、TANDMOREEQUITYGIVENTHATINSIDERSYSTEMOFCORPORATEGOVERNANCEISPRACTICEDAMONGLISTEDCOMPANIESINGHANABOKPIN,2008,THISSTUDYSEEKSTODOCUMENTTHEIMPACTOFOWNERSHIPSTRUCTUREONCORPORATEFINANCING,AMARKDEPARTUREFROMABOR2007CLAESSENSETAL2002MAINTAINTHATBETTERCORPORATEGOVERNANCEFRAMEWORKSBENEFITFIRMSTHROUGHGREATERACC

8、ESSTOFINANCING,LOWERCOSTOFCAPITAL,BETTERPERFORMANCEANDMOREFAVOURABLETREATMENTOFALLSTAKEHOLDERSCORPORATEGOVERNANCEAFFECTSTHEDEVELOPMENTANDFUNCTIONINGOFCAPITALMARKETSANDEXERTSASTRONGINFLUENCEONRESOURCEALLOCATIONCORPORATEGOVERNANCECORRELATESWITHTHEFINANCINGDECISIONSANDTHECAPITALSTRUCTUREOFFIRMSGRAHAMAN

9、DHARVEY,2001LITOV,2005ABOR,2007HOWEVER,MANAGEMENTINCENTIVESTHATINCLUDESTOCKOPTIONSINTRODUCESISSUESFORTHEALIGNMENTOFMANAGERIALANDSHAREHOLDERINTERESTSTHEQUESTIONISWHICHWAYDOESMANAGERIALOWNERSHIPAFFECTCAPITALSTRUCTUREDECISIONSOFFIRMSHOWDOESTHEFORMOFGOVERNANCEAFFECTTHECHOICEOFFINANCINGTHEEMPIRICALEVIDEN

10、CEOBSERVEDINTHELITERATUREISINCONCLUSIVEWITHMUCHFOCUSONDEVELOPEDCAPITALMARKETSUNLIKEABOR2007,THISPRESENTSTUDYCONSIDERSAMUCHBROADERCORPORATEGOVERNANCEINDEXOFTHEIMPACTOFOWNERSHIPSTRUCTURE,MANAGERIALSHAREOWNERSHIPANDOTHERCORPORATEGOVERNANCEVARIABLESONCAPITALSTRUCTUREDECISIONSOFFIRMSONTHEGHANASTOCKEXCHAN

11、GEGSEEARLIERSTUDIESONTHEGSEHAVEFAILEDTOCONSIDERTHEIMPACTOFTHESEFACTORSONCORPORATEFINANCINGDECISIONSOFFIRMSABOAGYE,1996BOATENG,2004ABORANDBIEKPE,2005ABOR,2007IMPLYINGTHAT,THESESTUDIESINVARIABLYIGNORESAGAMUTOFOTHERRELEVANTVARIABLESTHATARECENTRALTOUNDERSTANDINGTHERELATIONSHIPAMONGOWNERSHIPSTRUCTURE,COR

12、PORATEGOVERNANCE,ANDFIRMSFINANCINGDECISIONSFROMADEVELOPINGCOUNTRYPERSPECTIVEASIDE,THESTUDYUSESMORERECENTDATAFROM2002TO2007WHILSTEMPLOYINGAPANELDATAANALYSISTHERESTOFTHEPAPERISDIVIDEDINTOFOURSECTIONSSECTION2CONSIDERSTHELITERATUREREVIEWSECTION3DISCUSSESDATAUSEDINTHESTUDYANDALSODETAILSTHEMODELSPECIFICAT

13、IONSUSEDFORTHEEMPIRICALANALYSISSECTION4CONTAINSTHEDISCUSSIONOFTHERESULTSANDSECTION5SUMMARIZESANDCONCLUDESTHEPAPER2LITERATUREREVIEW21OWNERSHIPSTRUCTUREANDCAPITALSTRUCTURETHERELATIONSHIPBETWEENOWNERSHIPANDCAPITALSTRUCTURESHASATTRACTEDACONSIDERABLERESEARCHATTENTIONOVERTHELASTCOUPLEOFDECADESJENSENANDMEC

14、KLING1976DEFINEDOWNERSHIPSTRUCTUREINTERMSOFCAPITALCONTRIBUTIONSTHUS,THEAUTHORSSAWOWNERSHIPSTRUCTURETOCOMPRISEOFINSIDEEQUITYMANAGERS,OUTSIDEEQUITYANDDEBT,THUSPROPOSINGANEXTENSIONOFTHEFORMOFOWNERSHIPSTRUCTUREBEYONDTHEDEBTHOLDERANDEQUITYHOLDERVIEWZHEKA2005UNLIKETHEABOVEAUTHORSCONSTRUCTSOWNERSHIPSTRUCTU

15、REUSINGVARIABLESINCLUDINGPROPORTIONOFFOREIGNSHAREOWNERSHIP,MANAGERIALOWNERSHIPPERCENTAGE,LARGESTINSTITUTIONALSHAREHOLDEROWNERSHIP,LARGESTINDIVIDUALOWNERSHIP,ANDGOVERNMENTSHAREOWNERSHIPBAJAJETAL1998SUGGESTTHATOWNERSHIPISPOSITIVELYCORRELATEDWITHVARIOUSMEASURESOFTHEDEBTEQUITYRATIOLEVERAGE,IMPLYINGTHATO

16、WNERSHIPSTRUCTUREHASACORRELATIONWITHFINANCIALSTRUCTUREOFFIRMSFRIENDANDLANG1988FINDTHATDEBTRATIOISNEGATIVELYRELATEDTOMANAGERIALOWNERSHIPBRAILSFORDETAL2002SUGGESTTHATTHERELATIONSHIPBETWEENMANAGERIALSHAREOWNERSHIPANDLEVERAGEMAYINFACTBEINVERTEDUSHAPEDTHUS,DEBTFIRSTINCREASESWITHANINCREASEINMANAGERIALSHAR

17、EOWNERSHIPBUTBEYONDACRITICALLEVELOFMANAGERIALSHAREOWNERSHIPDEBTMAYFALLBECAUSETHERECOULDBEONLYAFEWAGENCYRELATEDBENEFITSBYINCREASINGDEBTFURTHERASTHEINTERESTSOFMANAGERSANDOWNERSGETVERYSTRONGLYALIGNEDPINDADOANDDELATORRE2005CONCLUDETHATINSIDEROWNERSHIPDOESNOTAFFECTDEBTWHENTHEINTERESTOFMANAGERSANDOWNERSAR

18、EALIGNEDJENSENANDMECKLING1976,INRELATINGCAPITALSTRUCTURETOTHELEVELOFCOMPENSATIONFORCEOSCAMEOUTWITHTHEFINDINGSTHATTHEREISAPOSITIVECORRELATIONBETWEENTHETWOANDTHISWASSUPPORTEDBYLELANDANDPYLE1977ANDBERGERETAL1997WHOASSERTTHECLAIMTHATTHECORRELATIONBETWEENCEOCOMPENSATIONANDCAPITALSTRUCTUREISAPOSITIVEONEHO

19、WEVER,FRIENDANDLANG1988,FRIENDANDHASBROUCK1988ANDWENETAL2002FOUNDANEGATIVECORRELATIONBETWEENCEOCOMPENSATIONANDTHEFINANCIALLEVERAGEOFFIRMSMORCKETAL1988ARGUETHATFAMILYOWNERSHIPMAYGIVERISETOGREATERLEVERAGETHANINTHECASEOFDISPERSEOWNERSHIP,BECAUSEOFTHENONDILUTIONOFENTRENCHMENTEFFECTSMISHRAANDMCCONAUGHY19

20、99DOCUMENTEMPIRICALEVIDENCETHATFUNDINGFAMILYCONTROLLEDFIRMSUSELESSDEBTTHANNONFUNDINGFAMILYCONTROLLEDFIRMSTHOMSENANDPEDERSEN2000REPORTEMPIRICALEVIDENCESUPPORTINGTHEHYPOTHESISTHATTHEIDENTITYOFLARGEOWNERSFAMILY,BANK,ANDINSTITUTIONALINVESTORSHASIMPORTANTIMPLICATIONSFORFINANCIALSTRUCTUREINPARTICULAR,THEY

21、SHOWTHATAMORERISKAVERSEORAMOREPATIENTENTREPRENEURISSUESLESSDEBTANDMOREEQUITYANDERSONANDREEB2003FURTHERARGUETHATFAMILYOWNERSHIPREDUCESTHECOSTOFDEBTFINANCINGBERGLOF1990SUGGESTSTHATINCOUNTRIESINWHICHFIRMSARETYPICALLYCLOSELYHELD,DEBTFINANCEPLAYSAMOREPROMINENTROLETHANINCOUNTRIESCHARACTERIZEDBYMOREDISPERS

22、EDOWNERSHIPSTRUCTURESBERGERETAL1997FOUNDLESSLEVERAGEINFIRMSWITHNOMAJORSTAKEHOLDERLEFORTANDWALKER2000CONCLUDETHATGROUPSAREEFFECTIVEINOBTAININGEXTERNALFINANCEANDTHATTHEREARENOSIGNIFICANTDIFFERENCESINTHECAPITALSTRUCTUREOFGROUPSOFDIFFERENTSIZESBRAILSFORDETAL2002SUGGESTTHATFIRMSWITHEXTERNALBLOCKHOLDERSHA

23、VELOWDEBTRATIOSCONSISTENTWITHFRIENDANDLANG1988,WHOEARLIERONHADINDICATEDTHATFIRMSWITHLARGENONMANAGERIALINVESTORSHAVESIGNIFICANTLYHIGHERDEBTRATIOSTHANTHOSEWITHOUTNONMANAGERIALINVESTORSCHENGETAL2005ALSOINDICATESTHATTHELEVERAGEINCREASESASOWNERSHIPCONCENTRATIONINCREASESFOLLOWINGRIGHTSISSUANCEDRIFFIELDETA

24、L2005ARGUETHAT,HIGHEROWNERSHIPCONCENTRATIONISASSOCIATEDWITHHIGHERLEVERAGEIRRESPECTIVEOFWHETHERAFIRMISFAMILYOWNEDORNOTPINDADOANDDELATORRE2005SUGGESTTHATTHEREISAPOSITIVERELATIONSHIPBETWEENOWNERSHIPCONCENTRATIONANDDEBTTHUS,ALLTHINGSBEINGEQUAL,OWNERSHIPCONCENTRATIONENCOURAGESDEBTFINANCINGHOWEVER,THEYFIN

25、DTHEPOSITIVEEFFECTOFOWNERSHIPCONCENTRATIONONDEBTTOBESMALLERINCASESOFHIGHFREECASHFLOWTHEYALSOFINDTHATOWNERSHIPCONCENTRATIONDOESNOTMODERATETHERELATIONSHIPBETWEENINSIDEROWNERSHIPANDDEBTINCONTRAST,THERELATIONSHIPBETWEENOWNERSHIPCONCENTRATIONANDDEBTISAFFECTEDBYINSIDEROWNERSHIPTHUS,THEDEBTINCREMENTSPROMOT

26、EDBYOUTSIDEOWNERSARELARGERWHENMANAGERSAREENTRENCHED22CORPORATEGOVERNANCEANDCAPITALSTRUCTURECORPORATEGOVERNANCECORRELATESWITHTHEFINANCINGDECISIONSANDTHECAPITALSTRUCTUREOFFIRMSGRAHAMANDHARVEY,2001LITOV,2005JENSEN1986POSTULATESTHATLARGEDEBTISASSOCIATEDWITHLARGERBOARDSTHOUGHBERGERETAL1997CONCLUDESONALAT

27、ERDATETHATLARGERBOARDSIZEISASSOCIATEDWITHLOWLEVERAGESEVERALOTHERSTUDIESCONDUCTEDINRECENTTIMESHAVEREFUTEDTHISCONCLUSIONWENETAL2002POSITTHATLARGERBOARDSIZEISASSOCIATEDWITHHIGHERDEBT,EITHERTOIMPROVETHEFIRMSVALUEORBECAUSETHELARGERSIZEPREVENTSTHEBOARDFROMREACHINGACONSENSUSONDECISIONS,INDICATINGAWEAKCORPO

28、RATEGOVERNANCESYSTEMANDERSONETAL2004FURTHERINDICATETHATLARGERBOARDSIZERESULTSINLOWERCOSTOFDEBT,WHICHSERVESASAMOTIVATIONFORUSINGMOREDEBT,ANDTHISHASBEENCONFIRMEDBYABOR2007WHOCONCLUDESTHATCAPITALSTRUCTUREPOSITIVELYCORRELATESWITHBOARDSIZE,AMONGGHANAIANLISTEDFIRMSINRELATIONTOTHEPRESENCEOFEXTERNALDIRECTOR

29、SONTHEBOARD,WENETAL2002CONCLUDETHATTHEPRESENCEOFEXTERNALDIRECTORSONTHEBOARDLEADSTOLOWERLEVERAGE,USEDBYTHEFIRM,DUETOTHEIRSUPERIORCONTROLHOWEVER,ABOR2007CONCLUDESTHATCAPITALSTRUCTUREPOSITIVELYCORRELATESWITHBOARDCOMPOSITIONAMONGGHANAIANLISTEDFIRMSANDTHISISCONSISTENTWITHJENSEN1986ANDBERGERETAL1997WHOHAD

30、EARLIERONCONCLUDEDTHATFIRMSWITHHIGHERPERCENTAGEOFEXTERNALDIRECTORSUTILIZEMOREDEBTASCOMPAREDTOEQUITYBERGERETAL1997FOUNDLESSLEVERAGEINFIRMSRUNBYCEOSWITHLONGTENUREANDTHISWASCONFIRMEDBYWENETAL2002,WHOCONCLUDETHATTHETENUREOFCEOISNEGATIVELYRELATEDTOLEVERAGE,TOREDUCETHEPRESSURESASSOCIATEWITHLEVERAGEKAYHAN2

31、003FINDSTHATENTRENCHEDMANAGERSACHIEVELOWERLEVERAGETHROUGHRETAININGMOREPROFITSANDISSUINGEQUITYMOREOPPORTUNISTICALLYFURTHER,LITOV2005SUPPORTSTHISCLAIMTHATENTRENCHEDMANAGERSADOPTLOWERLEVELSOFDEBTABOR2007ALSOASSERTSTHATENTRENCHEDCEOSEMPLOYLOWERDEBTINORDERTOREDUCETHEPERFORMANCEPRESSURESASSOCIATEDWITHHIGH

32、DEBTCAPITALHOWEVER,BERTRANDANDMULLAINATHAN2003REFUTEDTHISFACTBYSHOWINGINTHEIRSTUDYTHATENTRENCHEDMANAGERS“ENJOYTHEQUIETLIFE”BYENGAGINGINRISKREDUCINGPROJECTS,INDICATINGAPOSITIVERELATIONSHIPBETWEENMANAGERIALENTRENCHMENTANDLEVERAGEFOSBERG2004RELATESTHATFIRMSWITHATWOTIERLEADERSHIPSTRUCTUREHAVEHIGHDEBT/EQ

33、UITYRATIOSTHISWASSUPPORTEDBYABOR2007,WHOCONCLUDESTHATCAPITALSTRUCTUREPOSITIVELYCORRELATESWITHCEODUALITY,WHICHSHOWSTHATFIRMSONTHEGSEUSEMOREDEBTASTHECEODUALITYINCREASES3RESEARCHMETHODOLOGYINORDERTOGAINTHEMAXIMUMPOSSIBLEOBSERVATIONS,POOLEDPANELCROSSEDSECTIONREGRESSIONDATAAREUSEDPANELDATAANALYSISINVOLVE

34、SANALYSISWITHASPATIALANDTEMPORALDIMENSIONANDFACILITATESIDENTIFICATIONOFEFFECTSTHATARESIMPLYNOTDETECTABLEINPURECROSSSECTIONORPURETIMESERIESSTUDIESTHUS,DEGREESOFFREEDOMAREINCREASEDANDCOLLINEARITYAMONGTHEEXPLANATORYVARIABLESISREDUCEDANDTHEEFFICIENCYOFECONOMICESTIMATESISIMPROVEDTHESTUDYISTHEREFOREBASEDO

35、NTHEOFFICIALDATAPUBLISHEDBYTHECROSSSECTIONALFIRMSFORTHEVARIOUSYEARSCOVERINGAPERIODFROM2002TO2007ANALYTICALFRAMEWORKTHEGENERALFORMOFTHEPANELREGRESSIONMODELISSTATEDASYITXITITI1,NT1,TWHERESUBSCRIPTIANDTREPRESENTTHEFIRMANDTIME,RESPECTIVELYINTHISCASE,IREPRESENTSTHECROSSSECTIONDIMENSIONANDTREPRESENTSTHETI

36、MESERIESCOMPONENTYISTHEDEPENDABLEVARIABLEWHICHISAMEASUREOFCAPITALSTRUCTUREISASCALAR,ISK1ANDXITISTHEOBSERVATIONONKEXPLANATORYVARIABLESWEASSUMETHATTHEITFOLLOWAONEWAYERRORCOMPONENTMODELITIITWHEREIISTIMEINVARIANTANDACCOUNTSFORANYUNOBSERVABLEINDIVIDUALSPECIFICEFFECTTHATISNOTINCLUDEDINTHEREGRESSIONMODELTH

37、ETERMITREPRESENTSTHEREMAININGDISTURBANCE,ANDVARIESWITHTHEINDIVIDUALFIRMSANDTIMESOURCEGODFREDABOKPINANDANASTACIACARKO,2009“OWNERSHIPSTRUCTURE,CORPORATEGOVERNANCEANDCAPITALSTRUCTUREDECISIONSOFFIRMSEMPIRICALEVIDENCEFROMGHANA”STUDIESINECONOMICSANDFINANCEVOL26NO4PP246256译文公司的股权结构、公司治理和资本结构决策来自加纳的实证研究一、引言

38、继利亚和米勒1958年开创性的文章（格拉博夫斯基和米勒，1972年；迈克，1979年；安德森和力波，2003年）之后，公司价值与资本结构相关性依然得到较大的认可。一些理论，包括啄食顺序理论、自由现金流、资本信号、权衡理论、市场预测理论（窗口的机会），和经理所选择的资本结构（茨威贝尔，1996年）的这一事实已经针对性地解释了资本结构的选择问题。此外，自詹森和梅克林（1976年）发表他们的文章以来，相当多的研究关注已经支付的代理成本对企业筹资的影响。克鲁奇利和汉森（1989年）主张经理人选择在这家公司中的股权，或公司的外部债务、股权融资和股息的结合，都是为了减少代理成本的冲突。布雷斯福德等1998

39、年认为所有权与负债率杠杆的各项措施正相关，意味着股权结构与财务结构有关联（金和瑟恩森，1986年，金融结构的关系；迈赫兰，1992年；布雷斯福德等人，2002年。弗兰德和拉姆1988发现，负债率与管理所有权负相关。布雷斯福德等人（2002年）认为股权管理与杠杆之间的关系实际上可能是倒U型的。另外，贝格尔夫1990年表示比起在一些所有权结构越来越分散的国家的公司里，在一些封闭国家的公司中债务融资发挥着更显著的作用，这意味着对公司内部系统的治理在企业的融资结构方面更具影响力。汤姆森和彼得森（2000年）的实证证据支持这一假设大业主、家庭、银行和机构投资者已经对融资结构产生重要影响。特别是，他们表明

40、一个更好的风险规避者或更具耐心的企业家，发行更少的债务和更多的权益。鉴于公司治理的内幕交易系统是在加纳上市公司实行的（博宾，2008年，这项研究旨在从奥博（2007年）的文献出发，研究所有权结构对企业融资的影响。克拉森等人（2002年）主张通过获取更多资金、降低更多资本成本、以更好的性能和更佳的待遇对待所有者，使公司拥有更好的公司治理框架。公司治理影响资本市场的发展和运作，从而发挥着对资源配置的强大影响力。公司治理、公司决策和企业的资本结构相联系（格拉汉姆和哈维，2001年，资本结构与融资决策；利托夫，2005年；奥博，2007年。然而，包括股票期权在内的管理层激励措施引入了管理人员和股东利益

41、的调整问题。现在的问题是管理层持股方式是否会影响公司资本结构的决定，治理的形式是怎样影响融资选择的。实证结果发现，文献是以很多发达的资本市场为中心来定论的。与奥博（2007年）的研究不同的是本研究认为在加纳联合交易所GSE公司治理指数更广泛地受所有制结构、管理层持股和其他在公司资本结构决定方面的公司治理变量的影响。较早对加纳联合交易所的研究没有考虑到这些因素对企业融资决策的影响阿贝格,1996年；博阿滕,2004年；奥博和伯克,2005年；奥博,2007年，那些研究总是忽略其他相关的变量，而这些变量对从发展中国家的角度以外来理解股权结构、公司治理和企业融资决策之间的关系具有重要作用，该研究使用

42、2002到2007年面板数据分析中的最新数据。本文的其余部分分为四个部分。第二部分为综述；第三部分讨论研究中使用的数据，并详细介绍了用于实证分析的规格型号。第四部分是对结果的讨论，第五部分概括了这份文件的结论。二、文献综述（一）股权结构和资本结构所有权与资本结构之间的关系，已吸引了过去几十年中相当多的研究的关注。詹森和梅克林（1976年）从出资方面定义股权结构。因此，作者认为股权结构是由内部（经理）股权、外部股票及债券构成，从而提出了债券持有者和股票持有者角度以外的股权结构形式的延伸。契卡（2005年）与上述作者不同，他采用外国共享所有权、管理所有权、最大的机构股东拥有、最大的个人所有制，和政

43、府共享所有权的变量的比例组成所有权结构。巴贾杰等人（1998年）认为所有权与债权比例杠杆的各项措施正相关，并暗示股权结构与公司的融资结构有关联。弗兰德和拉姆（1988年）发现，负债比率与管理所有权负相关。布莱斯福德等人（2002年）表明管理层股权和杠杆之间的关系实际上可能为倒U型。因此，当管理层持股增加时，债务首先增加；但超出了股权债务的管理水平后可能下降。因为可能只有几个机构相关利益者通过增加债务的方式进一步使管理人员和业主的利益得到对齐。平达多和德拉托雷（2005年）得出的结论是当管理人员和股东的利益是一致时，内部人持股不影响债务水平。詹姆和梅克林（1977年）联系资本结构知识，针对首席执

44、行官的补偿水平这一问题得出结论，承认了由利兰、派尔（1977年）和伯杰等人1997年关于资本结构和CEO报酬是正相关的主张的事实。莫瑞可等人（1988年）认为比在分散的所有权情况下，家庭制的所有权可能会有更大的影响力，因为非稀释的壕沟效应。米什拉和麦康瑙希（1999年）的文章实证证据表明，资金由家族控制的公司使用债务方式融资少于资金由非家族控制的公司。汤姆森和彼得森（2000年）报告中的实证支持这一假设家族、银行、机构投资者已对融资结构产生重要影响。特别是他们认为一个更好的风险规避者和更具耐心的企业家发行较少的债券和更多的股票。安德森和力波（2003年）进一步认为家族所有权减少债务融资的成本。

45、贝格尔夫（1990年）表明比起在一些所有权结构分散的国家的公司里，在一些封闭国家的公司中债务融资发挥更显著的作用，这意味着企业的融资结构对公司内部系统的治理更具影响力。伯杰等人（1997年）发现在没有主要利益相关者的公司中杠杆率较低。莱福特和沃克（2000年）的结论是能有效地获取外部资金的公司，规模区别大，但其资本结构没有显著的差异。布雷斯福德等人（2002年）表明有外部持有人的公司债务比率较低，这与弗兰德和拉姆（1988年）较早前已表示有大型非管理投资者的公司比没有非管理投资者的公司具有明显的较高的负债比率的结论是一致的。郑等人（2005年）也表示，伴着股权集中而提高的发行权利，其杠杆率也增

46、加。德里菲尔德等人（2005年）认为，不论公司是否由家族拥有，较高的股权集中度与高杠杆相适应。平达多和德拉托雷（2005年）认为股权集中度和债务之间有一个正相关的关系，高的股权集中度鼓励债务融资。但是，他们发现在高自由现金流的案例中，所有权债务浓度较小发挥着正效应。他们还发现股权集中度不适用于内部人员持股和债务之间的关系，而适用于所有制之间的关系。二公司治理和资本结构公司治理与公司融资决策和资本结构相关（格雷厄姆和哈维，2001年；利托夫，2005年）。詹森（1986年）假设，庞大的债务与大的董事会有关。虽然伯杰等人（1997年）得出大的董事会规模与低的杠杆比率相适应的结论，在最近进行的其他一

47、些研究驳斥了这一结论。温等人（2002年）假设那些较大的董事会规模与较高的债务相联系，可以提高公司的价值，或者因为规模较大阻碍董事会就决策达成共识，这就说明有一个较弱的公司治理系统。安德森等人（2004年）进一步表明较大的董事会规模有降低债务成本的作用，而把其作为使用更多的债务的动机。这已被奥博（2007年）证实。他结论是，在加纳上市公司中，资本结构与董事会规模正相关。关于董事会外部董事的存在，温等人（2002年）得出这样的结论由于外部董事的优越控制，它的存在导致较低的杠杆作用。然而，奥博（2007年）得出的结论是加纳上市公司的资本结构与董事会组成之间的相关性为正。这与詹森（1986年）和博格

48、等人（1997年）的结论是一致的。他们早些时候总结得到外部董事比例较高的企业可以利用更多的债务权益。伯杰等人（1997）发现长任期职的首席执行官运行较低的杠杆率，这也证实了温等人（2002年）总裁任期与杠杆作用是负相关的，以减少压力与杠杆关联的研究成果。卡亨（2003年）发现，防御性管理者通过保留更多的利润和抓住更多的机会发行股票来降低杠杆作用。此外，利托夫（2005年）支持这一主张防御性管理者采用较低的债务水平。奥博（2007年）也声称，防御型首席执行官采用较低的债务，以降低与高负债资本有关的压力。然而，贝特朗和麦伦庭（2003年）驳斥了这样的事实，他们的研究显示，防御型经理在从事降低风险的

49、项目中“享受宁静生活”，这表明防御管理与杠杆作用之间存在着积极的联系。福斯贝格（2004年）叙述，两级领导体制的公司有高的债权比率。这支持奥博（2007年）提出的观点，其观点是资本结构与首席执行官的双重性正相关，这也就表明首席执行官双重性增加的同时对使用GSE的增加更多的债务。三、研究方法为了获得最大可能一致的意见，我们使用回归模型分析。面板数据分析包括了空间和时间维度分析，并提供便利的结果，而不是纯截面或纯时间序列研究检测鉴定。因此，自由度增加，说明变量之间的共线性减少，而经济估计效率得到提高。因此，这项研究是基于涵盖从2002年至2007年期间各年的官方数据。分析框架该回归小组模型的一般形式表示为YITXITITI1,NT1,T其中下标I和T分别表示公司和时间。在这种情况下，I代表横截面尺寸，T表示时间序列的组成部分。Y是可靠的变量，它指的是一种资本结构的措施。是一个标量，是K1，IT是对K解释变量观察。我们假设美国麻省理工学院奉行一个误差组件模型的方法ITIIT在等式中I是时间不变和不包括在回归模型中的不可观测的个别具体效果。IT这个词代表了排除剩余的干扰，并与个别公司和时间变化。出处GODFREDABOKPIN和ANASTACIACARKO,“公司的股权结构、公司治理和资本结构决策来自加纳的实证研究