浙江中小板上市公司股权结构与股利政策研究[毕业论文].doc

1、（2011届）本科毕业设计（论文）题目浙江中小板上市公司股权结构与股利政策研究学院商学院专业财务管理班级学号学生姓名指导教师诚信声明我声明，所呈交的论文（设计）是本人在老师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。据我查证，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文（设计）中不包含其他已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得或其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。我承诺，论文（设计）中的所有内容均真实、可信。论文（设计）作者签名签名日期年月日授权声明学校有权保留送交论文（设计）的原件，允许论文（设计）被查阅和借阅，学校可以公布论文（设计）的全部或部分内容，可以影印、缩印或其他复制手段保存论文（设

2、计），学校必须严格按照授权对论文（设计）进行处理不得超越授权对论文（设计）进行任意处置。论文（设计）作者签名签名日期年月日摘要股利政策本质上是各不同利益主体基于各自利益不断博弈的结果。而股权结构则是公司治理结构的基础，是指股份公司总股本中,不同性质的股份所占的比例及其相互关系。不同的股权结构决定了不同的企业组织结构，从而决定了不同的企业治理结构，最终决定了企业的行为和绩效。因而股权结构的特征必然影响到股利政策的制定。本文对股权结构对股利政策影响的理论进行了阐述，然后结合理论对浙江中小板上市公司的股权结构和股利政策的现状进行研究，最后提出相应的对策建议，主要从优化股权结构、建立健全中小股东利益保

3、护机制、规范大股东行为、规范股利政策等四个方面做出建议。以期为中小板上市公司制定股利政策提供帮助并促进我国证券市场健康发展。关键词中小板上市公司；股利政策；股权结构；浙江ABSTRACTTHEDIVIDENDPOLICYISESSENTIALLYTHERESULTSOFTHEDIFFERENTSTAKEHOLDERSCOMPETENCEBASEDONTHEIROWNINTERESTSANDTHEOWNERSHIPSTRUCTUREISTHEFOUNDATIONOFCORPORATEGOVERNANCESTRUCTURE,ITREFERSTHEPROPORTIONOFSHARESOFADIFFE

4、RENTNATUREANDTHEIRRELATIONSHIPINTHETOTALEQUITYOFJOINTSTOCKENTERPRISESENTERPRISESOFDIFFERENTOWNERSHIPSTRUCTUREDETERMINETHEDIFFERENTORGANIZATIONALSTRUCTURES,ASARESULT,DETERMINETHEDIFFERENTCORPORATEGOVERNANCESTRUCTURE,ANDULTIMATELYDETERMINETHEBEHAVIORSANDPERFORMANCEOFTHEENTERPRISESSOTHEFEATURESOFOWNERS

5、HIPSTRUCTUREWILLDEFINITELYAFFECTTHEESTABLISHMENTOFTHEDIVIDENDPOLICYTHISARTICLEEXPOUNDSTHETHEORETICALSTUDYONTHEIMPACTOFOWNERSHIPSTRUCTUREUPONDIVIDENDPOLICY,THENSTATESTHECURRENTSITUATIONOFOWNERSHIPSTRUCTUREANDDIVIDENDPOLICYOFLISTEDENTERPRISESINZHEJIANGAMONGSMALLANDMEDIUMSIZEDBOARD,ANDFINALLYCONCLUDESA

6、PPROPRIATECOUNTERMEASURESONBEHALFOFTHEMANAGEMENTTOPLANESTABLISHDIVIDENDPOLICYFORTHELISTEDENTERPRISESINSMALLANDMEDIUMSIZEDBOARD,THEASPECTSCANBELISTEDASFOLLOWSOPTIMIZETHEEQUITYSTRUCTURE,ESTABLISHANDSTRENGTHENTHEPROTECTIONOFMINORITYSHAREHOLDERSBENEFITMECHANISM,REGULATETHEBEHAVIOROFLARGESHAREHOLDERS,NOR

7、MATIVEDIVIDENDPOLICYTHENHELPSANDPROMOTESTHEHEALTHYDEVELOPMENTOFCHINASSECURITIESMARKETKEYWORDSSMALLBOARDLISTEDCOMPANYDIVIDENDPOLICYOWNERSHIPSTRUCTUREZHEJIANG目录一、股权结构和股利政策定义及相关理论1（一）股权结构和股利政策的定义1（二）股利政策的理论2二、股权结构对股利政策的影响3（一）不同持股状态下的股利政策3（二）股东属性对股利政策的影响4（三）股权结构对股利政策影响的分析5三、浙江中小板上市公司股权结构对股利政策的影响6四、完善浙江中

8、小板上市公司股权结构和股利政策的建议10（一）优化股权结构，为实施最优股利政策奠定基础10（二）建立健全中小股东利益保护机制11（三）规范大股东行为，加强监管11（四）完善股利政策，促进公司可持续发展12五、结论13参考文献14致谢161改革开放三十年，中国为中小企业的成长发展提供了良好的政治、经济、社会环境。在适宜的环境中，中小企业如雨后春笋般不断涌现，逐渐成为我国国民经济发展的主力军。2004年5月27日，中小企业板在深交所正式启动。截至2009年12月31日，累计中小企业板上市公司已达327家，其中浙江企业有60家，占该板块上市公司的1835，列居第一，远多于广东板块（50家）和江苏板块

9、（39家）。本文针对浙江中小板上市公司研究，探讨股权结构、股利政策的现状及相互之间的影响，从而为浙江中小板上市公司的股权结构和股利政策提出完善对策。一、股权结构和股利政策定义及相关理论（一）股权结构和股利政策的定义股权结构，也称持股结构，是指股权设置的具体形式。简单来说就是各种归不同投资者所有的、不同类型的股权在股份公司中的比例及其相互关系，理论上可理解为公司剩余控制权与剩余收益权的分布状况与匹配方式。股权有着质和量的规定。从质量维度看，股权结构由持有股份的不同背景股东组成，股东的性质决定股权结构的特性。在我国，就是指国有股、法人股、社会公众股、高管持股、内部职工股。从数量维度看，股权结构还包

10、含着不同类型股东持有股份的比例，这个比例影响着股权结构的特性。一般从股权集中度出发，股权结构分为三种类型一是股权高度集中，绝对控股股东一般拥有公司股份的50以上；二是股权高度分散，公司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离、单个最大股东所持股份的比例在20以下；三是公司拥有较大的相对控股股东，同时还拥有其他大股东，单个大股东所持股份比例均在20与50之间。股利是股份公司以股东投资额为依据分配给股东的那部分收益，包括股息和红利。股利分配形式主要有现金股利、财产股利、负债股利和股票股利等。公司管理当局对股利分配事项（包括股利支付比率的设计、股利支付形式的选择、股利支付程序的设计等内容）采取的政策和

11、措施称为股利政策。其核心是确定股利和留存收益之间的比例关系，以寻求股票在市场上的吸引力和公司财务负担之间的均衡。在实际操作中公司的股利政策主要有四种类型一是剩余股利政策，郑德珵,沈华珊,张晓顺股权结构的理论、实践与创新经济科学出版社,2003原红旗中国上市公司股利政策分析，一个基于代理理论的实证研究上财经大学博士学位论文，北京中国国家图书馆，19992即根据企业的发展需要测算出投资所需的权益资本，先从盈余中留用，再将剩余的盈余以现金股利的形式发放给股东。二是固定或者稳定增长的股利政策，在较长的时期内，每年发放的股利固定在某一水平且保持不变。三是固定股利支付率政策，公司先确定一个股利占盈余的比例

12、，然后长期按照这个固定的比率支付股利。四是低正常股利加额外股利政策，在一般情况下，公司按一个较低的、固定的正常股利分配公司盈余，在盈余较多的年份，根据实际情况发放额外的股利。（二）股利政策的理论作为现代公司理财的三大核心内容（投资决策、筹资决策、股利政策）之一的股利政策，一方面是企业理财的必然结果，另一方面可以满足公司各利益主体的需要，使公司长期稳定地发展下去。西方关于股利理论的研究在早期并没有作为一个专门的领域，而是和证券股价分析联系在一起的。直到1961年，美国芝加哥大学的两位财务学家米勒（MILLER）和莫迪格利尼（MODIGLIANI）在商业杂志上共同发表了题为股利政策、增长和股票股价

13、的著名论文后，股利政策研究才得到越来越多的经济学家的关注，引发了理论界对其进行全面的探讨。至此，西方股利理论研究在争论中发展与完善。下面就五种主要的股利政策理论进行回顾。1、MM理论MM理论指出投资者认为股利所得与资本所得无关，即投资者根本不关心股利政策；股利政策不会影响企业的价值或股价。在严格假设条件下，支付股利产生的效益与从外部筹资的成本可以相互抵消。股东对留存和股利的发放没有任何偏爱，公司的价值完全由公司资产的盈利能力和风险组合或其投资政策所决定。2、税差理论税差理论认为如果存在税负差异，即对现金股利和资本利得课以不同的税赋，那么股利政策会影响公司价值。当股利的税率高于资本利得的税率，一

14、元的资本利得价值必然高于一元的现金股利的价值，此时，高股利会导致公司股价下降，低股利会使公司的股价上升。投资者更偏好低股利政策，将较多的盈余保留下来作为再投资使用。3、追随者效应理论张玉周分配管理学中国人民大学出版社,20043追随者效应理论的主要观点是无法说明一个股利政策比另一个股利政策好，因为在存在追随者效益的情况下，公司的任何股利政策都不能满足所有股东对股利的要求。当公司的股利政策发生变化时，必定吸引一批爱好该股利政策的股东购买该公司的股票，而另一批不喜欢该股利政策的股东则会出售该公司的股票。如果公司不发放或者少发放现金股利，并且将保留的盈余全部进行再投资，这对依靠现金股利收入的股东是不

15、利的，由于他们当前对现金股利的需求，这些股东会出售他们手上的股票，转而投向高股利分配的股票。4、股利信号理论股利信号理论认为股利是企业管理当局向外界传达其掌握的有关企业前景信息的一种手段。如果企业管理当局预测未来收益好，则会提高股利支付水平，这等于向市场传递了利好的信息；如果预测未来收益差，则股利支付水平会下降，这等于向市场传递了利淡的信息。一般而言，在制定股利政策时，高质量的公司往往通过高的股利支付水平与低质量的公司区分开来。而且公司预测盈利的情况也将反映在股利的发放上。5、代理理论为了解决契约关系中代理人的“逆向选择”、“道德风险”等问题，委托人必然采取措施，如进行制度创新，建立分权型组织

16、结构、建立激励机制、设计有效的信息系统等，从而会产生代理成本。股东越保守，代理成本就越高，越有利于债权人。代理理论指出支付股利能够有效的降低代理成本，从而增加股东的利益。公司各利益主体存在着不同的利益动机，所以经理在管理公司事务，做出决策的时候往往会偏离“股东财富最大化”这一原则。公司股东和债权人为了防止自身利益的损失，要监督和约束经理人的行为，从而产生代理成本。二、股权结构对股利政策的影响从根本上讲，股利政策是不同利益团体以合作或者竞争的手段进行博弈的结果，而股权结构正是决定竞争主体之间实力的关键因素，也是影响股利决策的重要原因。下面就股权结构对股利政策影响的理论依据作简要的阐述。（一）不同

17、持股状态下的股利政策1、控股股东对股利政策的影响从经纪人理性的角度出发，一个经济主体从事经济活动的动机是获取最大化4的收益。控股股东的收益来源是股利分配和资本利得；通过控制权取得的剩余收益。在外部经营环境如政府、市场、债权人、投资人对控股股东能进行有限监督的情况下，控股股东更多地凭借控股地位影响公司的股利分配来获取直接收益，故现金股利是其获取共享收益的主要手段。2、股权集中度对股利政策的影响股权结构决定着公司控制权的分布，进而决定了公司委托代理关系的性质。分散持股状态下，根据外部市场的不同有两种情况当外部治理有效时，股东“用脚投票”将发挥治理作用，管理者将提高股利支付水平；反之，管理者偏好留用

18、利润，增加内部融资，减少风险。在分散控股的公司中，不存在持股优势的股东，每个股东都要为监督管理者行为承担全部的成本，但却只能按照所持股份的比例获取收益。这种成本收益的不对称使得股东普遍存在“搭便车”的行为，使股东大会流于形式，召开股东大会往往是例行公事。公司的控制权一般掌握在内部人手中，此时股利政策主要反映了管理者的要求，由于负债融资的风险高于留存收益转增股本带来的风险，他们偏好发放较低的股利。绝对控股的状态下，存在持股优势的大股东，其完全控制决定公司的股利政策。因为大股东一般直接委派或者由自己直接担任高层管理者，即便是外部人员，出于规避被替换的风险，也会选择迎合大股东，选择对大股东来说最优的

19、股利政策。而且大股东缺少考虑股利的资本市场传递效应，他们的主要目的是贯彻战略意图，不会买卖股票获取价差。基于上述原因，在这种持股状态下，一般不会轻易采用高股利分配政策。相对控股的状态下，存在多个持股相当的大股东，公司股利政策由几个大股东共同决策。由于股权制衡的作用，各个大股东为了获取其他大股东的支持，做出更有效地使用公司控制权的承诺。为了避免全体股东利益受到损失，将大力推崇股利政策这一项有效监督的公共手段。一般来说，相对于绝对控股的公司，相对控股的公司更倾向于发放较高的股利。（二）股东属性对股利政策的影响1、国有股对股利的影响作为大股东的国家（政府）不是一个纯粹以利润最大化的“经纪人”，就国家

20、（政府）而言，作为出资者的代表，除了维护出资者利益之外，更重要的是行5政目标作为社会管理者的任务，这与追求企业经济效益最大化的出资者目标是相互冲突的，因此，管理层以牺牲股东利益而谋取私利的行为会被阻止。在代理层次多和剩余索取权缺失的情况下，分配现金股利有利于当期效益的实现，也有利于降低国有股权的代理成本，国有股有偏好现金股利的动机。2、法人股对股利的影响法人股代表的资本更多的是民营资本和集体资本，它比国有股更具有“经纪人”的特征。法人股东对管理者监督的积极性高于国有股，它更关注公司中长期发展，以求得良好的投资回报，而且由于法人股东持有的股份比例较大，不太可能产生“搭便车”的现象。与国有股相比，

21、现金股利作为减少代理成本的作用有所减弱，法人股股东更倾向于把盈余作为留存收益用于公司发展。3、社会公众股对股利的影响理论上，社会公众股股东可以通过参加股东大会来行使自己的权利，从而起到对公司管理者监督的作用，还可以通过“用脚投票”，随时买卖上市公司的股票，对管理层产生一定的影响。但是，社会公众股股东所占份额小，对控制人影响力小。此外，中国股票市场的二元结构，同股同权不同价，国有股和法人股的持股成本远远低于社会公众股，但是收益远远高于社会公众股。但如果分配股票股利，对国有股股东和法人股股东来说是不可以流通的，对社会公众股股东来讲是可以迅速填权而拥有更高的价值。分配股票股利比分配现金股利对社会公众

22、股股东更有利。4、管理层持股对股利的影响降低控制代理成本机制的成本对投资者而言，十分重要。办法之一就是让管理层持有公司股份，并保持在相当的比例。管理层持股比例越高，管理层的收益来源于持股所得更多，而不是大部分收益来源于控制权所得。此时他们更希望把公司的风险控制在较低水平，而增加留存收益是公司融资中风险最小的方式，降低现金股利发放更符合管理层股东的要求。（三）股权结构对股利政策影响的分析近年来，国内学者对股权结构和股利政策的研究分析开展得较多，他们借鉴了国外研究方法并结合中国实际，对股权结构和股利政策之间的关系提出了几种观点国家股比例、境内法人股比例、流通股比例与股利支付率显著负相关；股6权集中

23、度与现金股利支付呈正相关关系；非流通股比例与现金股利分配存在正相关。朱明秀（2004）把以沪深两市A股上市公司为研究样本，选择2003年12月31日的截面数据进行研究分析，得出国家股比例、境内法人股比例、流通股比例与股利支付率之间存在此消彼长的关系，而且公司的盈利能力、资本结构、规模显著影响股利支付率的结论。张传明和徐植（2006）以截至2005年12月31日在沪深上市的403家A股公司为样本，利用EXCEL和SPSS15统计分析软件对关于股权结构对股利政策的影响进行实证研究。最终得出结论我国上市公司股东对公司越具有控制权，对现金股利的需求越强烈，即股权集中度与现金股利支付呈正相关关系；非流通

24、股股东和流通股股东现金股利偏好差异显著。张进选（2006）取2003年到2005年三年数据均符合条件的217家沪深上市的A股公司作为实证研究的样本，经实证研究发现非流通股比例与现金股利分配存在正相关，也就是非流通股占绝对优势的公司更偏好于现金股利的分配；流通股比例与现金股利分配存在负相关，即流通股股东掌握控制权的公司，倾向于低的现金股利支付水平；股权集中度与现金股利分配存在正相关。三、浙江中小板上市公司股权结构对股利政策的影响截止到2009年12月31日，浙江60家中小企业板上市的公司发行总规模达15852亿股，流通总规模达到7885亿股。为了提供一个关于当前浙江中小企业板块上市公司较为全面的

25、状况，现以已挂牌上市的60家浙江中小企业板块公司为样本，从股权构成和股利政策两个方面对浙江中小企业板上市公司进行剖析。相关数据来源于巨潮资讯网上公布的相关数据及各样本公司的20042009年年度报告。1、非流通股和流通股股东对现金股利不同偏好中小企业板上市公司的股权结构复杂，同主板市场一样，中小企业板上市公司目前的股权构成也存在着诸多的复杂特征，从大类上可以分为有限售条件股份（非流通股）和无限售条件股份（流通股）。2005年开始，在我国主板市场和中小企业板市场中，逐步完成对上市公司的股权分置改革，改革结果将不再存在流通股与非流通股之分，全部为流通股。浙江中小板上市公司各年的流通股和非流7通股分

26、布情况见表1，非流通股在本年总股本的比例都大于50，截至2009年12月31日，该比例为503。流通股的比例由2006年的345上升至2009年的497。浙江省中小企业板上市公司20042009年度的股利分配情况，见表2，该板块绝大多数公司非常重视股利分配20072009年未实施利润分配方案的公司依次为7家、7家、10家，分别占该年度浙江中小板上市公司总数的1522、1296、1667。深入分析2009年浙江中小板上市公司平均净资产收益率增加2755，平均每股收益为05元，同比增长了479，刷新了股利派发的新纪录。这表明国家股、法人股偏好现金股利，存在“转移现金”的倾向；而非流通股股东在我国资

27、本市场上总体力量较弱，股利实际支付水平最低，表明流通股股东漠视了公司治理对股利政策的作用。表120072009年浙江中小板上市公司历年年末股本结构（）非流通股国有法人股非国有法人股自然人持股高管持股流通股总股本2007年6551330374410876813449100002008年5907185347512217554093100002009年5026164233116456184974100002、股权集中度对发放股利影响较小第一大股东与其他股东持股比例悬殊。统计2009年年末数据，样本公司第一大股东的股本规模为5430亿股，占总股本的3425。60家浙江中小板上市公司中有5家的第一大股东

28、的持股比例超过50，第一大股东持股比例在4050区间的公司有19家。股权集中一方面可以在一定程度上减少监督成本，但从另一方面看，股权过于集中会导致大股东很容易合法地操纵股东大会，经理人员也由大股东选派或直接由大股东担任，董事会和监事会也无法有效地发挥监督制衡作用，而在没有任何的内部约束和制衡机制的情况下，大股东谋取私利的权限增加。理论上股权集中度必然影响股利政策的制定。但从浙江中小板上市公司情况看，2004年，浙江中小板上市公司每股的现金股利为0258元，高于深成指板块的0229元，远高于上海主板的0141元，深圳主板的0097元。在进行研究的12家样本公司中，发放现金股利的比例为100。20

29、052009年，浙江中小板块上市公司每股派现的股利在各年所有板块中均列居第一。这样的分红力度8使得市场对中小企业板这一新生板块另眼相看。由表3看，发放现金股利的公司占当年浙江上市公司总数的比值保持较高值。2007年是该比值的历史最低点，达7609。2008年、2009年该比值逐渐回升，初步分析与2008年的世界金融危机的影响有关。这说明中小企业为了吸引投资者热情，更倾向于直接回报股东。深入分析各公司20042009年现金股利分配情况，不难发现，更多公司的现金股利分配趋向稳定，在经营允许的情况下，稍有提高。华峰氨纶、宁波银行、苏泊尔、美欣达等企业在发放现金股利时均以相同支付率分配。保持稳定的现金

30、股利分配率，向投资者传达一种利好的信息，确保公司形象在投资者心目中的提升，至少不贬值。表2浙江省中小企业板上市公司20042008年利润分配方式统计表（）项目2004年2005年2006年2007年2008年2009年公司数量比例公司数量比例公司数量比例公司数量比例公司数量比例公司数量比例不分配派现派现转增派现转增送股派现送股转增实施分配总计7家5家12家583341671008家7家15家5333466710010家10家1家3家24家4167416741712501007家18家11家4家6家39家1522391323918700130484787家34家8家1家4家47家12966296

31、1481185741870410家29家16家3家1家1家50家16674833266750016716783333、不同股东属性导致股利政策的多样性相较于主板市场，非国有法人股比重较高。表1显示，2007年非国有法人股占总股本的3744，接下来两年内呈现下降趋势，2009年该比值保持在2331。而国有法人股2009年仅为164。企业法人股东持股的利益包括两方面的内容一是股份的收益；二是受资企业给企业法人本身经营所带来的外部效应。理论上企业法人希望部分或者少分股利。但是就浙江中小板上市公司现在来看存在“高派现、高转增”现象，见表3，中小企业上市公司宣告发放股利往往伴随着较高的股利支付率和大量的

32、转增送股。在浙江中小板上市公司2005年股利支付率为为65；2006年发放股利的支付率高达45。均明显高于其以后几年的股利分配水平。这说明非国有法人股占总股本的比例越高，股利分配力度越大。换言之，非国有法人股偏好较高的现金股利。自然人持股在总股本中占有一定比例，变化趋势与非国有股正好相反。由2007年的1087，上升到2009年的1645。自然人持股的加速增加使现金9股利支付水平不断增加。因为追随者效应的存在，不同的自然人投资者对公司发放股利的方式不同，直接导致浙江中小板上市公司股利分配形式多样，转增比例高。按照国务院体制改革委员会的有关规定，股利分配可采取现金股利和股票股利两种形式。在我国股

33、票市场上，股利分配也带有明显的“中国特色”，上市公司在实际制定分配方案的过程中，创造性地推出了各种各样的方案。中小企业板作为我国A股市场的一部分，自然也多少继承了股市的这种特征。纵观2004年到2009年这几个年度股利分配方案，中小板上市公司常见的分配形式为只派现、只转增、派现加转增、派现加送股或者三者兼有。其中，派现、公积金转增股本这两种方式在利润分配方式中占有很大比例。见表3，本文选取的54家浙江中小板上市公司样本中，2008年度股利分配方案中，有13家公司进行了公积金转增股本；2009年度60家公布股利分配方案的上市公司中也有20家进行了公积金转增股本，均占到样本总数的24以上。理论上自

34、然人股东更希望公司派发股利，事实证明，自然人股东意愿一定程度影响浙江中小板上市公司的股利政策，使公司更注重以不同形式发放股利。表3每十股发放现金股利的描述性统计年份派现公司比例（）最大值最小值众数平均数方差2004年10051522580862005年933330611510412006年833340111761132007年7609402811440642008年7963100311692672009年816710041186299浙江60家中小企业板上市公司在首次公开发行完成后，主要以自然人及民营企业控股为主。就2009年的统计数据显示以第一大股东的性质来看，35家是民营企业，占浙江中小板

35、上市公司总数的5833。一般来说，这些民营企业股东资金雄厚，一般是公司的投资者及决策者，有较强的议事能力。可见浙江中小板上市公司股利政策变化较大，一方面各年度、各企业的股利支付率、每股股利存在着较大差异与企业股东密切相关。从表4的一些统计数据发现2004年平均股利支付率高达6659；2007年平均股利支付率低至23。从公司个体来看，其各年度股利支付率的最大值与最小值之间存在较大的差距。另一方面，各上市公司股利分配方式上不够稳定，缺乏政策的连续性。如利欧股份2007年10度实施了送股、公积金转增资本以及派发现金股利；2008年度只进行了现金股利的发放；而2009年度又采取了转增资本的股利分配方式

36、。表4浙江中小企业板上市公司20042009年股利支付率统计表（）项目2004年2005年2006年2007年2008年2009年平均数665942736911230032263763中位数566246153396200027182549众数050000000最小值322600000最大值192316383892868333166672778观测数121524455460四、完善浙江中小板上市公司股权结构和股利政策的建议基于本文对浙江中小板上市公司股权结构和股利政策的分析，认为要从根本上规范浙江中小板上市公司的股利政策，让股利政策充分发挥其在成熟资本市场上的作用，应当解决上市公司特殊股权结构问

37、题，完善市场、法律监管机制，促进股利政策的规范化，确保资本市场健康发展。（一）优化股权结构，为实施最优股利政策奠定基础构建合理的股权结构是实现有效公司治理的核心。根据浙江中小板上市公司目前股权结构存在的问题，必须以建立股权的适度多元化为基本出发点。1、改进控股股东的行为模式通过股权和投资主体多元化形成有效的制衡机制。控股股东行为往往决定着股利政策，进而影响公司向市场传递经营状况和财务成果的信息。针对浙江中小板上市公司非流通股在总股本中的绝对优势，浙江中小板上市公司要继续广泛吸收非国有资本入股，提高非国有法人股和社会公众股的比重，改变浙江中小板上市公司非流通股比重在50的局势，逐渐实现全流通。通

38、过减持国有股还可以解决“一股独大”等对上市公司治理结构产生不利影响的问题，使上市公司不再成为控股股东的融资工具，真正成为以公司价值最大化为目标、独立的市场竞争主体。实现同股同权同利等根本性的制度规范，为公司发展带来正面效应。2、实施人才持股通过公司股份制改革，增加员工持股。据对2009年浙江省中小板60家上市公司的调查统计，有43家公司设有管理股。对公司高层管理人员实施“股权激励”，无疑是为公司减少代理成本，提高管理者积极性的重要手段之一。要鼓励11中小板上市公司继续发展“高层持股”，完善员工持股制度，增设“技术股”、“营销股”等等，同时优化持股比例。公司的最终成果，都由股东和员工一起分享。伟

39、星集团对中层干部、集团的经理层以及股份公司的经理实行岗位股激励。通过岗位股的运作，伟星集团实现了股权结构的优化，为公司发展做出了明智的决策。3、规范发展境内外的机构投资者浙江中小板上市公司以自然人及民营企业持股为主，缺少境外投资者及投资基金公司的入股。中小企业应该规范发展境外优秀战略投资者，吸收投资基金公司入股，为公司长期稳定、国际化发展提供条件。苏泊尔成为首家外资控股的A上市公司。SEB集团与浙江中小板上市公司苏泊尔实现并购，并购后该集团持有苏泊尔61的股份。苏泊尔共享了SEB集团150年来所积累的技术、专利、管理经验以及海外销售网络，大幅度提升了苏泊尔的技术和管理水平，提高了全球市场占有率

40、。（二）建立健全中小股东利益保护机制由于信息不对称的客观存在，中小股东是资本市场的弱势群体，大股东往往利用股利政策来实现其控制权收益，从而损害中小投资者的利益。因此应该设立一套保护中小股东的机制，遏制或惩戒大股东的利益侵占行为，以保护中小股东利益为重点。目前，浙江中小板上市公司中小股东的保护有待加强，这具体表现在一方面，股东大会尚不足以成为中小股东行使权利、参与公司治理的场所。中小股东一般因所持股份少不能参加股东大会直接行使自己的权利，也没有能力和动机对公司管理者进行监督。股东大会在实践中存在召集人条规设置各种条件或障碍剥夺股东尤其是中小股东的知情权、质询权的现象。另一方面，一旦出现投资失误或

41、者管理者及董事违规违章的行为，有关法律和法规的处罚惩戒力度不够，特别是对股东的民事赔偿力度。在重大派现事宜上，可采取进一步明确引入流通股东类别表决机制的措施。即一项涉及不同类别股东权益的议案，需由各个类别股东分别审议，并获得各自的绝对多数同意才能通过的机制。这样中小股东在公司重大事宜上可以提出自己的建议，维护自身权利和利益。（三）规范大股东行为，加强监管大股东可以通过对公司的控制权获取剩余收益，从而影响股利政策，更多的获得自身利益。在浙江中小板上市公司中，股权集中度高，大股东所占公司比例12较高。政府应当建立和完善中小板上市公司的监管，规范上市公司特别是大股东的行为。政府不仅要出台各种为法律法

42、规，为上市公司的运行提供依据，浙江省政府还应建立与完善相应的监管机构，针对浙江中小板上市公司的特点制定规则和扶助方案，切实保护所有投资者的利益，实现股票市场的整体健康稳定发展。（四）完善股利政策，促进公司可持续发展1、加强公司股利分配的信息披露股利政策在很大程度上决定于投资机会。如果公司有较多的有利可图的投资机会，往往采用低股利、高留存利润的政策；如果投资机会较少，就可能采用高股利政策。而对那些盈利能力很强却采用低股利政策时，公司管理层必须向股东充分披露以留存利润投资于盈利高的项目，以取得股东的信任和支持；股东也可以通过分析高股利政策的公司的公开信息披露，了解公司的重大决策，权衡利益与风险，做

43、出投资与否的决策。浙江中小板上市公司与其他A股上市的公司相比，规模限制，知名度的落差，要做大做强，更应该做好公开信息的披露，在资本市场上树立良好的形象，使更多的投资者认识到企业的诚信经营、公开监督。2、提高上市公司现金分红的稳定性和持续性浙江中小板上市公司股利分配缺乏稳定性和持续性，这是与成熟资本市场的最大差别之一。真正的蓝筹公司应该既是具有稳定的盈利能力和成长性，同时也应该是治理结构规范、高度重视广大投资者利益的上市公司。公司可以根据行业或者公司本身所处的生命周期制定不同的股利政策。比如经营状况或利润不稳的公司可以通过制定切实可行的基础股利分配方案，确保公司稳定、持续的股利发放，在公司盈余较

44、多的年份，增加额外的股利发放，这样有助于保持投资者的信心，消除对公司的疑虑。3、理性运用股利政策的信号传递作用股利政策是公司向市场传递的一种信息，很大程度上决定于公司决策者的意图。如果利润增加，那么一般来说增加股利是对市场传递利好的信号，如果利润减少，向市场传递相反的信号。在浙江中小板上市公司中存在分配公司比例高，初次派现又偏好“高派现高转增”的现象，股利分配缺乏灵活性。这样一来，不但给市场传递错误的信息，影响资本市场的秩序，而且不利于管理者有效管理公司。其实由于利润减少而减少发放力度，公司向市场做出合理的解释，市场是可13以接受的，股价也没有太大影响。公司要经得起长期考验，决策者应该根据实际

45、情况结合公司的长期发展制定股利政策。初次分配倡导实事求是的行为，诚信接受市场考验。再次分配不要一味追求高股利支付率带来信息传递的正效应，而是在留存利润和分配利润之间找到平衡。五、结论在回顾国内外相关研究的基础上，本文分析了浙江中小板上市公司股权结构和股利政策的现状，并运用了浙江中小板上市公司20042009年的数据验证性分析了股权结构与股利政策之间的关系。得出结果表明浙江中小板上市公司深入分析股权结构和股利政策的现状特点，结合股权结构对股利政策影响的理论分析及现有的文献研究，正视中小板上市公司存在的问题，从公司角度，可以优化股权结构，完善股利政策，加强内部监督机制，约束大股东行为；从市场角度，

46、可以加强法律监督，设立保护中小投资者的机制，采取利于市场发展的宏观措施。本文是针对浙江中小板上市公司股权结构和股利政策的研究，样本只有60家公司，对小样本事件进行研究，针对性强，可以使我们找到数字背后驱动公司股利分配的真实动力和机制。但是，一方面由于本人知识面、研究能力有限，实践能力不足，对问题分析深度不够；另一方面我国的中小企业板从2004年才启动，一些问题暴露还不充分，有待持续关注研究。14参考文献1郑德珵,沈华珊,张晓顺股权结构的理论、实践与创新经济科学出版社,20032张玉周分配管理学中国人民大学出版社,20043朱德胜基于股权结构的公司现金股利政策研究中国财政经济出版社,20094张

47、传明,徐植不同股权结构对股利政策影响的实证研究经济与管理研究,200612P70765原红旗中国上市公司股利政策分析财经研究,200127P33416李迎军浅谈我国上市公司股权结构和股利政策的关系会计之友,20082P89917武晓春我国上市公司的股权结构与股利政策经济问题,20034P42448陆洪涛,黄国良中国上市公司股权结构与现金股利政策的实证研究经济论坛,200510P1131159原红旗中国上市公司股利政策分析，一个基于代理理论的实证研究上财经大学博士学位论文，北京中国国家图书馆，199910郭慧萍,石巍,马捷我国不稳定股利政策的成因探讨商业研究,200324P11311511张云玲

48、我国上市公司股权结构与股利政策存在的问题及对策新疆财经,20056P485112朱明秀我国上市公司股权结构与股利政策关系的实证研究审计与经济研究,200520P879513郭婷婷股利政策理论综述价值工程,200827P14214414汪平，孙士霞我国国有上市公司股权结构与股利政策实证研究经济与管理研究,20095P637115曾国樟“浙江板块”异军突起今日浙江,200417P3616沈梁军企业股权结构、管理层激励与多元化战略浙江社会科学，20105P465217梁萍,徐占东，白雪交通运输业股权结构与股利政策关系的研究企业技术15开发,200928P10711018徐小惠股权结构与股利政策的发展

49、综述及展望全球科技经济瞭望,200924P646819赵夏,刘倩中小企业板上市公司股权结构与公司绩效研究现代经济,20085P848620黄瑾我国上市公司股权结构和股利分配政策的研究台声,20058P333421宋亮亮我国上市公司的股权结构对股利政策的影响分析科技情报开发与经济,200519P14614722周志红股利政策相关性分析会计之友,201010P929323朱幼凤中小企业板上市公司资本结构特征研究经济论坛,20075P10711024王俊籽山东省上市公司股权结构与股利政策相关性的实证研究山东财政学院学报,20095P444925GODFREDABOKPINANDANASTACIACARKO,2009“OWNERSHIPSTRUCTURE,CORPORATEGOVERNANCEANDCAPITALSTRUCTUREDECISIONSOFFIRMSEMPIRICALEVIDENCEFROMGHANA”STUDIESINECONOMICSANDFINANCEVOL26NO4,PP24625626PORNSITJIRAPORNPANDEJCHINTRAKARN,2009“STAGGEREDBOARDS,MANAGERIALENTRENCHMENT,ANDDIVIDEN