上公司调研报告航运.DOC

1、中 信 建 投 证 券 研 究 发 展 部 CHINA SECURITIES RESEARCHHTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN上市公司调研报告 航运 运价上涨可能超预期子标题正文内容子标题正文内容预测和比率2,006A 2,007E 2,008E 2,009E主营收入（百万）902 1093 1578 1694 主营收入增长率 10.29% 21.14% 44.46% 7.34%净利润（百万） 157 162 434 472 净利润增长率 65.55% 3% 167.50% 8.76%ROE 14.72% 13% 25.37% 21.63%EPS（元） 0.31 0.28 0

2、.75 0.81 P/E 34.03 53.24 19.90 18.30 P/B 5.07 6.77 5.05 3.96 宁波海运（600798）维持 操作建议钱宏伟021-当前股价： 14.88 元目标价格 6 个月：14.95-18.69 元调研日期： 2008 年 01 月 11 日分析日期： 2008 年 01 月 14 日主要数据股票价格绝对/相对市场表现（%）1 个月 3 个月 12 个月39.3/34.0 13.0/18.8 226.2/133.812 月最高/最低价（元） 14.67/0总股本（万股） 58,076流通 A 股（万股） 24,777总市值（亿元） 84.27流通

3、市值（亿元） 35.95近 3 月日均成交量（万） 487主要股东宁波海运集团有限公司 41.91%股价表现相关研究报告07.11.23 宁波海运调研报告：三因素促 08年大增长中 信 建 投 证 券 研 究 发 展 部 CHINA SECURITIES RESEARCHHTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN宁波海运上市公司调研报告HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN目录比重最高的沿海电煤运输企业 .108 年电煤运价上涨已成定局 .1公司运价较低，上涨预期更强 .2区域经济创造良好发展机遇 .3盈利预测 .3估值和投资评级 .4风险分析 .4报表预测 .5附: .6

4、1宁波海运上市公司调研报告HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN比重最高的沿海电煤运输企业公司目前业务涉及水运、公路和钢材加工三大部分。公路业务资产接近公司总资产的 60%，而水运业务则占净资产接近 60%左右，从收入和净利润看，则水运业务无疑是公司目前的主要业务。上市公司中，还有中海发展和中海海盛从事沿海电煤运输，此两公司同属中海集团。中海发展内贸煤运占2006 年主营业务收入 33.44%，中海海盛则根据公司最新披露的信息看，电煤运输占 2007 年主营收入比例在24.42%。公司 2006 年水运收入占 73%左右。水运业务中，按区域分，国内运输约占 93%，国际约占 7%；

5、按货种分，则电煤约占 72%，其他约占 28%。因此公司沿海干散货业务比重最高，对沿海电煤运价的波动也最为敏感。如果运价上涨，则获益最明显。表 1：表格标题总资产 净资产 主营业务收入 净利润水运 37.60% 58.18% 73% 96%公路 56.87% 37.55% 0 0钢铁及其他 5.53% 4.27% 27% 4%资料来源：中信建投研究所根据上市公司年报整理08 年电煤运价上涨已成定局国际干散货市场在运力偏紧的情况下，自 2005 年下半年以来大幅上扬，2007 年 10 月底前后达到 11000点高点后出现调整，目前在 8000 点左右，较高点下跌了约 27%。图 1：2005

6、年以来 BDI 指数走势0200040006000800010000120002008-01-112007-11-152007-09-272007-08-082007-06-202007-05-012007-03-092007-01-192006-11-232006-10-052006-08-142006-06-092006-03-292006-01-032005-11-042005-09-162005-07-282005-06-092005-04-192005-02-252005-01-07BDI 年 均 价资料来源： WIND2宁波海运上市公司调研报告HTTP:/RESEARCH.CSC.

7、COM.CN国内沿海干散货运价与国际干散货市场运价高度相关，在国际干散货市场大幅上扬的背景下，国内沿海干散货运价也呈现出稳步增长态势。但沿海干散货指数波动较小，主要原因在于需求增长稳定，而运力波动较小。2007 年末沿海干散货指数 CCBFI 较年初上涨了 40.95%，同期 BDI 则上涨了 107.94%。随着 BDI 出现明显的调整，CCBFI 则继续呈现强势状态。2008 年，国内电煤海运价格上涨已经基本达成共识。图 2：2005 年以来国内沿海干散货指数走势12001400160018002000220024002600280005-1-705-3-705-5-705-7-705-9

8、-705-11-706-1-706-3-706-5-706-7-706-9-706-11-707-1-707-3-707-5-707-7-707-9-707-11-708-1-7CCBFI 年 均 价资料来源：中贸物流公司运价较低，上涨预期更强目前公司煤炭运量中，有近一半来自浙江省电力燃料公司，2007 年执行的是三年前签订的运价，运价较低，2007 年底合同结束，从 2008 年开始重新签订新的运输合同，此部分运量有望获得较大运价提升。另一半则来自神华、华能等等一些其他客户，合同一年一签，运价相对较高，2008 年运价提升预期相对较小一些。表 2：公司运价情况2004 2005 2006 2

9、007 上半年货运量：万吨 1007 1076 1345 669 周转量：亿吨公里 182.66 204.31 240.81 134.34 运输收入：万元 60037 55260 65811 39168 运价：元/吨 59.61 51.37 48.93 58.53 运价：分/吨公里 3.29 2.70 2.73 2.92 运价：分/吨海里 6.09 5.01 5.06 5.40 中海发展运价：分/吨海里 4.34 5.72 6.47 6.39 资料来源：中信建投证券研究所整理从吨海里运价看，公司 2005、2006 年运价基本平稳，今年上半年略有增长，与 CCBFI 走势基本一致。从吨运价看，

10、今年上半年达到了 58.53 较上年全年平均增长了 20%，主要原因是开拓新客户，运距加长。3宁波海运上市公司调研报告HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN横向比较看，2005 年以来，公司国内干散货运价一直低于内贸煤运输老大中海发展的运价，2006 年中海发展内贸煤运价高出宁波海运运价约 28%，2007 年则高出约 18%。如果中海发展内贸煤运价 2008 年提高 10%，公司要达到其相同运价水平，则运价要上涨 30%左右。由于公司历史运价较低，2008 年运价上涨预期最为强烈。近期中海海盛发布公告，2008 年与长期客户华能海南发电签订的 2008 年度海南电煤运输合同，运价

11、比2007 年上涨了 79%。区域经济创造良好发展机遇浙江经济发达，拉动了电力能源等需求快速增长，而浙江又是资源匮乏地区，煤炭等基础能源物资需要长期外购，这为公司的发展创造了良好的环境。表 3：浙江省主要火电企业 2010 年新增电煤需求2006 年末发电容量 (万千瓦) 2010 年新增容量 (万千瓦) 2010 年新增电煤需求 (万吨)浙江省能源 1152 738 2214中国神华 660 400 1200中国华能 200 200 600合计 2012 1138 4014资料来源：中信建投证券研究所收集整理，中国神华包括江苏太仓电厂和广东台山电厂近年来，随着老电厂扩容和新电厂陆续投产，浙江

12、省电煤需求快速增长。2006 年，浙江省沿海各主要电厂装机容量约 1400 万千瓦，年耗煤量 3200 万吨左右，预计 2007 年耗煤量达到 4000-6000 万吨。到 2010 年，装机容量约 3200 万千瓦，耗煤量达到 7000-8000 万吨，其中海运煤需求达 5000-6000 万吨，需要配套运力200-250 万吨。目前公司仅占浙江电煤运输市场约 1/3 份额，浙江电煤市场较大的需求增长为公司运力扩张提供了足够的空间。盈利预测前次报告，我们假设 2008 年公司综合运价较 2007 年提升 20%，2009 年维持 2008 年运价水平，此假设可能偏于保守。我们此次将 2008

13、 年运价提升幅度假设提高到 30%重新进行盈利预测和估值，我们认为这一假设仍然存在超预期可能。预测 2007-2009 收入分别为 10.93、15.78 和 16.94 亿元，分别同比增长 21.14%、44.46%和 7.34%，净利润分别为 1.62、4.34 和 4.72 亿元，分别同比增长 3.39%、167.50%和 8.76%。考虑增发摊薄后，每股收益分别为0.28、0.75 和 0.81 元。4宁波海运上市公司调研报告HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN表 3：业绩运价敏感性分析(假设 2009 年运价与 2008 年持平) 单位：元2008 年运价 2008 年

14、 EPS 2009 年 EPS+20% 0.62 0.67+30% 0.75 0.81+40% 0.88 0.95+50% 1.00 1.09资料来源：中信建投证券研究所估值和投资评级在 2008 年运价上涨 30%的假设下，则增发摊薄后 08 年每股收益有望达到 0.75 元，同样给与 20-25PE 估值水平，则股价合理水平有望达在 14.95-18.69 之间。即使仍维持前次 20%的涨价预期，目前股价 08 年动态PE 为 24 倍，仍具有较高的安全边际。继续给予增持评级，最终目标价格取决于公司 08 年运输合同。风险分析公司经营风险主要在于运价的下跌和船价的高涨。目前公司运力扩张主要

15、通过购买二手船的方式实现，目前二手船价格高涨，给公司运力扩张带来一定难度和风险。5宁波海运上市公司调研报告HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN报表预测2,005 2,006 2,007F 增长率 2,008F 增长率 2,009F 增长率利润表（万元）主营业务收入 817 902 1093 21.14% 1578 44.46% 1694 7.34%主营业务利润 237 201 298 48.05% 645 116.86% 701 8.63%营业费用 4 5 4 -20.19% 4 10.00% 5 15.00%管理费用 25 26 28 6.45% 30 8.00% 32 5.0

16、0%财务费用 3 15 44 201.75% 53 20.00% 59 11.30%营业利润 205 156 227 45.22% 558 146.17% 605 8.52%投资收益 -31 -1 7 -605.55% 9 30.00% 11 25.00%利润总额 181 168 242 44.00% 582 140.40% 633 8.81%净利润 95 157 162 3.39% 434 167.50% 472 8.76%6宁波海运上市公司调研报告HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN附:7宁波海运上市公司调研报告HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN评级说明以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准。买入：未来 12 个月内相对超出市场表现 15以上；增持：未来 12 个月内相对超出市场表现 515；中性：未来 12 个月内相对市场表现在-55之间；减持：未来 12 个月内相对弱于市场表现 515；卖出：未来 12 个月内相对弱于市场表现 15以上。