2018年STO生态研究报告.pptx

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2、塔 评级 ：联 系人：李松 伟 （微信 ： lisongwei） 联 系电话 ： 18810888281目录CONTENTS 1.ST与 STO简 述1. ST概念及分 类2. STO概念及 优势 、 风险 点3. STO与 IPO、 ICO比 较4. STO流程5. 企 业 VIE架构搭建2.全球各地 STO监 管情况1. 美国 证 券注册豁免情形2. 欧盟 STO监 管情况3. 新加坡 STO监 管情况4. 香港 STO监 管情况5. STO监 管情况 总结3.STO生 态 布局1. ST发 行平台2. ST交易平台3. ST投 资 机构4. 其他服 务 机构PREFACE ST，全称 为

3、 Security Token， 即 证 券 型通 证 。 ST本 质 上 是一 种以 通 证为 载 体的 证 券 ， ST中 的 通 证 可 以用 来 代替 股 票、 债 券等 资产标 的，并与 传统资产 如股 权 、 债权 、 不动 产 等 挂 钩 。 ST处 于数字 资产 和 传统资产 的交叉 领 域 。STO，全称 为 Security Token Offering，指的是 证 券型通 证的 发 行。 STO是 一种 以 通 证 为载 体 的 证 券 发 行 ， 通 证 代 表着 某 种 资产 或 权 益，通 证 的 发 行需要 满 足合 规 性要求并受到 监 管 部 门 的 监 管。

4、尽管 STO的概念十分 热门 ，但大部分国家 对 STO的 态 度保持 着 谨 慎 ， 各国 监 管机 构也 尚 未提 出 明确 的 、完 全 适用 于STO 的 监 管 政 策 。 目 前 STO所 使用 的 法律 条 文主 要 是已 有的 证 券 法 监 管条例。ST的 产业 链 主要 涉 及五 类 主 体 ， 分 别 是 项 目 方 、 发 行 平 台、 交易平台、投 资 机构、 其他服 务 机 构 。整个流程大致 为项 目 方在 各 类 服 务 机构 的 协 助 下 ，在 发 行平 台 上 发 行 ST募资 ， 最 终项 目方 的 ST登 陆 交易平台 进 行交 易。 整体而言，当 前

5、 ST产 业处 于早期探索 阶 段， 产 品 链 路尚 未 完全 打 通 。前言1. ST与 STO简述功能型通证支付型通证产 品服 务 通证奖 励通证证 券型通证现 金 类资产 股 权类资产债 券 类资产 不 动产类资产大宗商品 类资产数据来源： 链 塔数据平台www.blockdata.club1.1 ST概念及分 类ST，全称 为 Security Token， 即 证 券 型通 证 。 ST本 质 上 是一 种以 通 证为 载 体的 证 券 ， ST中 的 通 证 可 以用 来 代替 股 票、 债 券等 资产标 的，并与 传统资产 如股 权 、 债权 、 不动 产 等 挂 钩 。 ST

6、处 于数字 资产 和 传统资产 的交叉 领 域 ，一方 面 ST是一 种加密数字 权 益 证 明 ， 另一 方 面 ST持 有人 能 够获 得 持有 收 益 。与 ST概 念相 对 应 的 是 UT， 即 UtilityToken， 功 能型 通 证 。ST 与 UT最大的区 别 在于价 值 的来 源 ， UT的价 值 来源 于 共识 以 及可 以 应 用 流 通的 场 景 ，根 据 应 用 流通 场 景的 不 同 ，UT又可 分 为 支 付型 通 证 、 产 品服 务 通 证 、 奖 励 通 证 等 ；ST的 价 值 则 来源于其所挂 钩 的 资产 。如果通 证 被 认 定 为 是 证 券型

7、的， 则 需要受到 监 管部 门 的监 管，不同国家或地区 对证 券的 认 定有所差 异 ，需要具体问 题 具体分析。以美国 为 例 ， 美国 联 邦 证 券法 对证 券的 认定 包 括 两种形式，一是股票、 票 据、 债 券、其他形式的股权 和 债 券 工具；二是通 过 豪威 测试 的任何形式的投 资 合 同。ST与 UT的分 类2018年 STO生 态 研究 报告 11.2 STO概念及 优势 、 风险 点STO，全称 为 Security Token Offering，指的是 证 券型通 证的 发 行。 STO是 一种 以 通 证 为载 体 的 证 券 发 行 ， 通 证 代 表着 某

8、种 资产 或 权 益，通 证 的 发 行需要 满 足合 规 性要求并受到 监 管 部 门 的 监 管。具体而言， STO有以下几种 优 势 。 具 备 合法合 规 性，便于 监 管STO的 进 行 ， 需要 经 过项 目合 规 审 查 、 团队 背 景 调 查 、投资 者 资质 核 查 等 过 程，在 这 个 过 程 中 ，劣 质项 目会被剔除 掉 ， 既能方便 监 管部 门监 管，也能更好地保 护 投 资 者的权 益 。 具 备 可 编 程性，降低 监 管清算成本传统 金融 资产 以通 证为载 体 ，通 过 加密智能合 约 的形式 抽象 出来，具 备 了可 编 程性 。 可 编 程性和智能合

9、 约 相 结 合 ，能 够 实现 快速清算和自主、 自 动 合 规 ，大大降低 监 管清算成 本 ， 提高效率。 增加流程性和市 场 深度证 券型通 证 的可 编 程性也意味着 传统资产 可以上 链 ， 资 产上 链 能 够实现 大型 资产 交易碎片 化 ，增加 资产 流 动 性，降 低 流 动 成本；另一方面，以通 证为载 体 ，也使得不同 资产 的 互 操 作性大大增 强 ；此外， 证 券型通 证 交易所大多能够实 现 24/7 全天候交易，也能 够带 来流 动 性的增加。2018年 STO生 态 研究 报告 2尽管 STO优势 明 显 ，但也 应 看到 现阶 段 STO的 发 展仍 处

10、于早 期 阶 段，具 备较 大的 风险 因素，具体 风险 点如下。 处 于中心化体系中，无法打破国界 限 制STO最 大的 风 险 是 无 法打 破以 国 家主 权 为边 界 的法 制 边 界。 目 前 ， STO的 合 规 监 管依 然是 各 国 家 、 地区 监 管框 架 下的 法 律 监 管，由于各个国家 、 地区的 监 管要求各有不同，也 就 导 致原 本 具 备 全 球流 通 特性 的 ST难 以突 破 以国 为 界的桎 梏 。 而 且 ，当 前 STO的 监 管 依然 是中 心 化的 监 管 ， 抛 弃了 区 块链 去 中心化的特 质 。 现 行 监 管框架不明确尽管目前部分国家

11、针对 STO提 出 了一些指 导 性意 见 ，但STO 的 监 管 规则 并非 专门设 置 ，而是遵循原有的法律条例 ， 在 这 种情况下， 进 行 STO的 企 业 同 样 能 够 通 过 IPO、发 行 债 券 或 其他金融 产 品融 资 ， STO优势 并不明 显 。 合 规监 管要求 严 格，投 资 人范 围 有限在 现 行 的 法律 框 架 下 ， STO的投 资 者 资 质 被 严 格限 制 。以美 国 为 例 ， STO的 投 资 者被 严 格 要 求 为 合 格投 资 者 ， 对 海外 投 资 者 的 资 金 来 源 也 会 进 行 严 格 审 查 ， STO的 投 资 者范

12、围 有 限 。此 外 ，通 过 STO发 行 的通 证 可能 存 在 锁 定 期 ，并 非能 够 直接登 陆 交易所 进 行交易， 证 券型通 证 的流 动 性有 限 。尽管 STO并非如人 们 构想那般完美，但 STO对 于改造 传统资 产 的 尝试 、 对 提升价 值 流通和 转 移效率的探索仍然具有重 大 的意 义 。2018年 STO生 态 研究 报告 3数据来源： 链 塔数据平台www.blockdata.clubSTO IPO ICO证 券 类 型 证 券 证 券 通 证资产 实 体有价 资产 股 权 链 上 资产企 业类 型 大部分 为 基于 实 体 公司的 创业 公司 依交易所

13、 规 定不同， 总 体 为 大中型公司 概念型小公司或去中 心化 组织企 业风险 中 小 高上市成本 中 高 低融 资规 模 中 大 中小监 管 强 强 弱透明度 高 高 低中心化 是 是 否投 资 者 认证 是 是 否投 资风险 中 低 高交易所 ST交易所 传统证 券交易所 普通数字 资产 交易所交易 时间 24 / 7 固定交易 时间 24 / 71.3 STO与 IPO、 ICO比 较总 体 来 看 ， STO集 IPO和 ICO两种融 资 方 式 的 特 点 于 一 身。 与 IPO类 似 ， STO的 底 层 资 产 是 基 于 实 体 有价 资 产 并 且受 到 强 监 管。同

14、时 ， STO也 继 承 了 ICO流 动 性 强 的特 点 ，能 够 全 天候交易。 STO的 强 监 管 ， 解 决了 ICO无 监 管 、 透明度 差 的 问题 ， 对 投 资 者 权 益的保障也更 强 。STO与 IPO、 ICO比 较2018年 STO生 态 研究 报告 41.4 STO流程一般来 说 ， STO流程包括以下五个部 分 。具体如下 图 所示：STO流程首 先， 发 行方需要梳理 项 目，明确需要 进 行通 证 化的 资 产， 根据所要通 证 化 资产 的特 性 ， 设计 相 应 的 发 行方 案 ，准 备 所 需 材料。 其 次 ， 根 据 发 行 方 案， 企 业

15、需 要 进 行 组织 架 构 调 整 ， 对 于 中 国 企 业 而 言 ， 可 以 采 用 VIE架 构 进 行海 外 STO。 再 次， 发 行方通 过 咨 询 律所、会 计师 事 务 所 ，准 备 目 标 国的 法律合 规 材 料 ， 进 行合 规 申 报 。 合 规备 案 后， 发 行方即可在 一 级 市 场 募 资 ，待 度 过 禁 售 期 后 ， ST能 够登 陆 合 规 交 易 平 台 进 行交 易 。项 目梳理 成立海外 进 行 SEC 准 备 投 资 者招 证 券型通合 规 路径 公司作 为 合 规 申 报 标书 等， 编 写 证 解 冻 后证 券 设计 发 行主体 智能合

16、约 ，定 在交易所文件准 备 向 发 售 交易资 料来源：火 币 中国www.blockdata.club2018年 STO生 态 研究 报告 5资 料来源：火 币 中国www.blockdata.club1.5 企 业 VIE架构搭建中国企 业 可以通 过 VIE架构来 实 现 STO。整个 过 程如下：创 始人及合格投 资 者等共同持股在开曼等离岸地 设 立公 司， 作 为 上市主体；设 立香港公 司 ，由离岸地公司 100%持股；香港公司 设 立境内外商独 资 企 业 ，香港公 司 100%持股； 外商独 资 企 业协议 控制国内运 营 公 司 。企 业 搭建 VIE结 构2018年 S

17、TO生 态 研究 报告 62. 全球各地 STO监 管情况2.1 美国 证 券注册豁免情形在美国 现 有的 监 管制度 下 ，公开募集 资 金主要有两种方 式。 方式一是通 过 SEC注 册融 资 ，即通 过 IPO上市融 资 ；方式 二 是通 过 符合 一 定的 条 例 获 得 注册 豁 免 资 格 。大 部 分 发行 ST的 企 业 ，只能通 过 豁免条例 进 行 资 金募 集 。美国常 见的豁 免 注 册条例有 Reg A+、 Reg D、 Reg S 、 Reg CF。 Reg A+类 似 我国中小板和 创业 板 ， 发 行方限美、 加 中 小 企 业 ，融 资 额 不 超 5000万

18、 美 金 ，募 集 对 象 为 美 国 境内投 资 者，企 业 披露文件要求 严 格； Reg D类 似 我 国私 募 基 金 ， 对发 行 方无 限 制 ， 募 集 对 象为 美国境内合格投 资 者； Reg S严 格 限 制募 集 对 象 为 境外 投 资 人 ， 对发 行方、 融资 额则 无限制，将更多的运用在 STO上。 Reg CF是最快、最便宜的融 资 条 例， 但所筹 资 金有 限 。除注 册 豁 免条例外 ， 与 监 管 相关 的 核心 概 念 还 包 括 KYC和AML（投 资 人尽 职 调查 和 反洗 钱 调查 ）、合格投 资 者等。在美国， 满 足下列条件的投 资 者可被 认 定 为 合格投 资 者： 在近两年每年收入均超 过 20万美元，或 连 同 配偶 收 入 合 并 计算超 过 30万美元，且在当年其合理 预 期 收 入仍 能 达 到同 等水平的自然人； 除 其 主 要 居 所 之 外 的 净 资 产 超 过 100万 美 元 （ 个 人 或 连同 配偶合并 计 算）的自然人； 资产 超 过 500 万美元的机构； 其他 501(a) 中列 举 的各 类 受 监 管的机 构 ，比如 银 行和已注 册的投 资 公司， 这 些机构无需适用 资产测 试 。2018年 STO生 态 研究 报告 7