1、1ETF 期权趋势追踪策略一、概述ETF 期权具有杠杆性，投资者可以用少量的资金实现丰厚的收益，如果能够追踪标的证券的趋势，则可以充分发挥 ETF 期权的这种特性。目前，ETF 期权的标的证券为上证 180ETF 和上证 50ETF，通过对历史数据的实证分析可知，上证 180ETF 与沪深 300 指数的相关度高达 99%，上证 50ETF 与沪深 300 指数的相关度高达 96%。沪深300 是沪深两市最具代表性的指数，研究沪深 300 指数对 ETF 期权投资策略的研究有重要意义。众所周知，证券市场对于政策的敏感度是非常高的。政策影响市场表现在以下若干方面：一方面是通过改变存贷款利率来调控
2、市场资金；另一面，政府通过大规模的投资来刺激经济，主要集中在基础建设方面（建筑、机场、铁路等）或者创新方面。当资金面宽松、基础建设红火发展时，沪深 300 指数一般能迎来一波上涨；当资金面收紧、基础建设停滞不前时，沪深 300 指数一般会有一波下跌。因此，ETF 期权追踪策略选取上海银行间同业拆借利率（SHIBOR） 、水泥板块指数、铁路基建板块指数、螺纹钢指数作为研究指标。同时由于市场是由机构主导，而股指期货对于证券市场有引领作用，本策略加入前 20 名机构“空头持仓/多头持仓”比例作为参数，以判断机构对于市场的态度。通过实证分析，上述 5 项指标能够验证沪深 300 指数走势的概率是 80
3、%。由于 ETF 期权是 T+0交易，又带有杠杆性，因此本策略会在趋势出现后，逐步建仓，如果趋势出现反复，则立刻止损退出，以保全资金。在实盘测试期内（2014 年 5 月 29 日至 2014 年 7 月 23 日） ，2ETF 期权趋势追踪策略收益率为 6.5%，上证 180ETF 增长率为3.36%，沪深 300 指数增长率为 1.22%。在严格控制了风险的前提下，ETF 期权趋势追踪策略实现了超额收益，达到了投资目的。二、策略的适用群体风险回避型的高净值客户。这类客户有足够的资金参与各种金融工具的交易，但是风险厌恶，只愿意承受非常有限的风险。综合流动性和手续费等因素，这类投资者不愿意参与
4、高风险交易，更愿意等待趋势性机会。三、策略目标通过分析参数确认趋势，按照趋势逐步建仓，利用 ETF 期权的杠杆性，获取超越大盘的收益。在确定的趋势中获取超额收益，在趋势不确定时，空仓等待机会。基于这样的投资目的，投资者会有安全稳定的收益。四、策略的可操作性ETF 期权趋势追踪策略的 5 个主要参数，都是每日收盘后，市场上能够查到的公开信息。投资者可以等待投资信号明确后，第二个交易日开盘进行操作；每天根据参数给出的方向，调整自己的仓位。对于非专业投资者来说，不需要去研究各种高深的理论，不需要每天跟踪各种消息，也不需要每时每刻盯盘，只需要收盘以后，对上述 5 个指标进行观察分析，第二日开盘按照投资
5、纪律进行操作。五、策略的构建与实证分析1.整体思路：ETF 期权具有杠杆性，投资者为了充分利用这种以少量资金获取丰厚收益的机会，需要把握住 ETF 期权标的证券的价格变动趋势。ETF 期权的标的证券是上证 180ETF 和上证 50ETF，这两个标的物仅3仅代表上证指数的相关股票。影响市场的因素很多，但是很难确认哪些因素仅仅影响上证 180ETF 和上证 50ETF，选择一个更具有代表性的指数作为研究对象更具有说服力。沪深 300 指数不仅仅综合衡量沪深两市 300 只股票，也是股指期货的标的指数，是沪深两市最具代表性的指数。研究沪深 300 指数就是研究中国股市的整体运行情况。中国股市对于政
6、策非常敏感，而政府的影响手段主要集中在两个方面，通过银行存贷款利率调节市场资金量，通过基础设施建设盘活经济。因此，如果能够找到影响市场的主要因素，就可以跟踪沪深300 指数运行的规律，进而利用 ETF 期权的杠杆进行操作，获取超额收益。2.模型自变量的参数选取ETF 期权采用 T+0 交易模式，因此选取的参数必须具备时间敏感性，像 M2、工业产值等数据，虽然具有指标意义，但不是每日公布，对进行 T+0 交易的投资者意义不大。模型选取的指标如下：.银行同业拆借利率（SHIBOR）: 每个交易日上午 11：30 分由“上海银行间同业拆放利率网站”公布，是目前市场上对于资金面最好的指标。因为是要研究
7、每日的变化，因此本策略选取的是隔夜拆借利率。.股指期货持仓前 20 名机构空头持仓/多头持仓之比：因为股指期货的参与者主要是机构客户，所以股指期货的多空双方力量对比，反应了机构对于后市的判断。该数据中金所每个交易日收盘后公布，对市场敏感度很高。.螺纹钢期货指数：中国经济正在努力调结构，但是目前基础设施建设投资仍占有较大的比重。棚户区改造和铁路的大规模建设都需要消耗大量钢筋、水泥等建材。螺纹钢期货带有杠杆性，是最4敏感的指标，数据每个交易日能在股票交易软件上查到。.水泥板块指数：选取该指标的逻辑同螺纹钢期货指数。只是水泥没有专门的期货品种，用水泥板块的价格变动，对于市场也是很好的衡量。数据每个交
8、易日能在股票交易软件上查到。.铁路基建板块指数：选取该指标的逻辑同水泥板块指数，都是政府投资最直接的受益板块，对于市场的反应灵敏。数据每个交易日能在股票交易软件上查到。3.模型因变量的选取：沪深 300 指数、上证 180ETF 价格、上证 50ETF 价格。后文将会进一步分析，究竟哪个标的是最好的操作标的。注意：为了消除除权出息对于价格的影响，参数和因变量均进行了向后复权的处理。4.研究时间段：起点：2006 年 5 月 18 日（上证 180ETF 开始测试）终点：2014 年 5 月 28 日5.具体分析：第一步，分析沪深 300 与上证 50ETF、上证 180ETF 的相关关系，以确
9、定 ETF 的最佳操作标的。从 2006 年 5 月 18 日至 2014 年 5 月 28 日：沪深 300 指数同上证 180ETF 价格走势相关性高达 0.994，在 95%的置信度下，指标也完全通过了 t 检验。 （如图一所示）图一：回归统计Multiple R 0.997080657R Square 0.994169838Adjusted R Square 0.994166849标准误差 68.30258105观测值 1953Coefficients 标准误差 t Stat P-value截距 -110.0716009 5.344645 -20.5947 1.95E-85180ETF
10、 462.0962384 0.80115 576.7912 05沪深 300 指数同上证 50ETF 价格走势相关性高达 0.966，在 95%的置信度下，指标完全通过了 t 检验。 （如图二所示）图二：回归统计Multiple R 0.98296R Square 0.96621Adjusted R Square 0.966193标准误差 164.4341观测值 1953Coefficients 标准误差 t Stat P-value截距 -14.0691 12.64736 -1.11241 0.266099上证 50ETF 1304.585 5.523358 236.1942 0从总体来说，
11、上证 180ETF 和上证 50ETF 都是很好的操作标的。由于股指期货是 2010 年 4 月 16 日推出，为了保证策略的准确性，再进一步进行回归分析，测试的时间段从 2010 年 4 月 16 日至2014 年 5 月 28 日：沪深 300 指数同上证 180ETF 价格走势相关性高达 0.980，在 95%的置信度下，指标也完全通过了 t 检验。 （如图三所示）图三：回归统计Multiple R 0.989791R Square 0.979685Adjusted R Square 0.979665标准误差 49.82012观测值 996Coefficients 标准误差 t Stat
12、 P-value截距 -664.32 15.12223 -43.93 4.1E-235上证 180ETF 558.8123 2.552312 218.9436 0沪深 300 指数同上证 50ETF 价格走势相关性达 0.884，在 95%的置信度下，指标也完全通过了 t 检验。 （如图四所示）图四：回归统计Multiple R 0.940579R Square 0.884689Adjusted R Square 0.884573标准误差 118.6959观测值 9966Coefficients 标准误差 t Stat P-value截距 -1218.95 44.21781 -27.567 1
13、E-124上证 50ETF 1955.352 22.39091 87.32795 0综上：沪深 300 与上证 180ETF 和上证 50ETF 相关度都很高，通过研究沪深 300 指数来研究 ETF 期权是合理的。上证 180ETF 的相关度更高，投资者选用上证 180ETF 期权把握性更高。第二步，以沪深 300 指数为因变量，上述 5 个参数为自变量，进行回归分析，结果如图五所示：图五：回归统计Multiple R 0.959391R Square 0.920432Adjusted R Square 0.92003标准误差 98.79745观测值 996Coefficients 标准误差
14、 t Stat P-value截距 457.9766 58.58672 7.817072085 1.38E-14铁路基建板块 1.451945 0.044006 32.99434562 1.2E-161水泥板块 0.284795 0.041156 6.919903388 8.11E-12SHIBOR O/N -22.034 2.90081 -7.595824119 7.07E-14股指期货空/多比例 -153.307 46.87992 -3.270204887 0.001112螺纹钢指数 0.273387 0.012224 22.36504215 5.3E-90可以看到，自变量对因变量的总体解
15、释度高达 0.92，在 95%的置信度下，5 个自变量都通过了 t 检验，而且与经济意义相符合。即沪深 300 指数与螺纹钢指数、水泥板块指数、铁路基建板块指数正相关，与 SHIBOR 隔夜拆借利率、股指期货“空头持仓/多头持仓”比例负相关。因此，用以上 5 个变量解释沪深 300 指数的运行规律是可行的。第三步，将沪深 300 指数从 2010 年 4 月 16 日至 2014 年 5 月28 日根据涨跌划分为 26 个趋势区间，用 5 个指标进行验证，结论如下：阶段 预测结论 正确与否 交易日71 下跌 正确 332 上涨 正确 823 下跌 正确 554 下跌 错误 525 下跌 正确
16、436 上涨 正确 197 下跌 正确 648 上涨 正确 109 下跌 正确 4210 上涨 正确 3611 下跌 正确 1912 上涨 正确 2213 下跌 正确 8614 上涨 错误 5915 上涨 正确 4516 下跌 正确 3917 下跌 错误 2818 下跌 正确 1719 上涨 正确 5720 下跌 正确 3721 上涨 正确 1622 下跌 正确 3123 上涨 正确 1924 下跌 正确 1925 上涨 正确 1526 下跌 正确 31正确率 88.46% 验证结果有 88%的正确率，说明本策略投资逻辑成立，能够很好的追踪趋势。接下来需要将策略进一步细化成可操作的方法，并进行
17、实盘测试。六、实盘测试1.投资假设：.投资者可用于投资 ETF 期权的资金为 100 万元；.为了保证投资者有足够资金顺利行权，投资者同一标的同一方向持仓上限为 50 张合约；.买入开仓的期权为执行价与标的证券当前价格最为接近的实值期权，卖出开仓的期权为执行价与标的证券价格有一定安全距离8的虚值期权；.投资者已经通过期权知识测试三级考试，能够进行任何开仓操作；.为了确保流动性，只投资于近月合约；.闲置的资金可以投入到货币基金市场，进行隔夜操作，收益率等于市场上货币基金的平均年化收益率 4%；.闲置资金的日均余额保守估计为 80 万元（总资金扣除买入开仓的权力金、义务仓的投资保证金） 。2.测试
18、时间：2014 年 5 月 29 日至 2014 年 7 月 23 日（两个完整的上证 180ETF 期权合约月份）3.投资方式：每日收盘后，对 5 个参考指标进行测量，以确定当日是空头信号还是多头信号。连续 5 个交易日出现空头信号，则出现一个空头区间，同理，连续 5 个交易日出现多头信号，则成为多头区间，区间均为趋势加强的信号；趋势分析的结果确定后，第二个交易日以开盘价进行买入/卖出相应期权。4.具体步骤：.初始投资: 出现 5 个指标指向同一方，趋势显现。如果 5 个指标均指向空头，第二个交易日开盘买入 10 张实值认沽期权（执行价与标的证券当前价格最为接近的实值期权） ，同时卖出 10
19、 张虚值认购期权（执行价与标的证券价格有一定安全距离的虚值期权） ；如果 5 个指标均指向多头，第二个交易日开盘买入 10 张实值认购期权，同时卖出 10 张虚值认沽期权。.后续操作：若后续出现与初始趋势一致的信号区间，则其后第二个交易日开盘进行追加投资，追加额为初始投资的一半，以此类推，直到双向一共持满 100 张合约。9若后续出现与初始趋势相反的信号区间，则其后第二个交易日开盘进行减仓操作，减仓额为初始投资的一半，以此类推，直到减仓到 0 为止。若后续投资没有出现信号区间，则保持观望，不加仓也不减仓。注意：如果出现 5 个指标均与初始信号反向时，趋势很可能将会发生逆转，紧接着的第二个交易日
20、开盘立刻平仓，并按初始投资的操作步骤，进行反方向操作。合约到期交割后，紧接着的第二个交易日开盘用最新近月合约恢复交割日的期权持仓状态。.合约交割操作：ETF 期权趋势追踪策略卖出的 ETF 期权合约都是处于深度虚值状态，到期日几乎不会有被行权的情况；如果合约到期日，投资者持有的 ETF 期权为虚值，则放弃行权，损失期权的权利金；如果合约到期日，投资者持有实值 ETF 认沽期权，则在最后交易日以开盘价买入与合约数量匹配的 ETF，收盘时行权；如果合约到期日，投资者持有实值 ETF 认购期权，则在最后交易日行权，并在第二个交易日以开盘价全部卖出。5.实盘操作记录时间 具体操作 收入金额(元）201
21、4 年 5 月 30 日开盘买入 10 张认沽期权，执行价 1.9 元，期权价格0.041 元；开盘卖出 10 张认购期权，执行价 1.95 元，期权价格 0.0145 元-27502014 年 6 月 3 日开盘买入 10 张认沽期权，执行价 1.9 元，期权价格0.0429 元；开盘卖出 10 张认购期权，执行价 1.95元，期权价格 0.011 元-32902014 年 6 月 12 日开盘买入 5 张认沽期权，执行价 1.9 元，期权价格0.0291 元；开盘卖出 5 张认购期权，执行价 1.95 元，期权价格为 0.368 元；16895102014 年 6 月 13 日开盘买入 5
22、 张认沽期权，执行价 1.9 元，期权价格0.026 元；开盘卖出 5 张认购期权，执行价 1.95 元，期权价格为 0.55 元261502014 年 6 月 16 日开盘买入 5 张认沽期权，执行价 1.9 元，期权价格0.0188 元；开盘卖出 5 张认购期权，执行价 1.95 元，期权价格为 0.368 元174102014 年 6 月 19 日开盘买入 10 张认沽期权，执行价 1.9 元，期权价格0.016 元；开盘卖出 10 张认购期权，执行价 1.95 元，期权价格为 0.0028 元-14202014 年 6 月 23 日开盘卖出平仓 5 张认沽期权，执行价 1.9 元，期权
23、价格 0.026 元；开盘买入平仓 5 张认购期权，执行价 1.95 元，期权价格为 0.001 元12002014 年 6 月 24 日开盘卖出平仓 5 张认沽期权，执行价 1.9 元，期权价格为 0.023 元；开盘买入平仓 5 张认购期权，执行价 1.95 元，期权价格为 0.003 元9502014 年 6 月 25 日180ETF 开盘价为 1.891 元，买入 35 万份上证180ETF；同时，收盘价为 1.886 元，执行认沽期权，共计 35 张；认购期权作废。1823.152014 年 6 月 26 日延续前期政策，开盘买入 35 张认沽期权，执行价为 1.9 元，期权价格为
24、0.0377 元；同时卖出 35 张认购期权，执行价为 1.95 元，期权价格为 0.0064元-113052014 年 7 月 9 日开盘卖出平仓 5 张认沽期权，执行价为 1.9 元，期权价格为 0.0121 元；同时买入平仓 5 张认购期权，执行价为 1.95 元，期权价格为 0.0157 元-2302014 年 7 月 10 日开盘买入 5 张认沽期权，执行价 1.95 元，期权价格为 0.0456 元；同时卖出 5 张认购期权，执行价 1.95元，期权价格 0.0075 元-19552014 年 7 月 11 日开盘卖出平仓 5 张认沽期权，执行价为 1.95 元，期权价格 0.04
25、99 元；同时买入平仓 5 张认购期权，执行价为 1.95 元，期权价格为 0.0055 元21702014 年 7 月 14 日开盘先完全平仓；卖出平仓 30 张认沽期权，执行价 1.9 元，期权价格 0.0103 元；同时买入平仓 30张认购期权，执行价 1.95 元，期权价格 0.0054 元。 11702014 年 7 月 14 日开盘买入 15 张认购期权，执行价 1.9 元，期权价格0.0297 元；同时卖出 15 张认沽期权，执行价 1.85元，期权价格 0.0052 元。-38252014 年 7 月 15 日开盘买入 15 张认购期权，执行价 1.9 元，期权价格0.0397 元；同时卖出 15 张认沽期权，执行价 1.85元，期权价格 0.0023 元。-5760
