1、本科毕业设计论文届论文题目新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析所在学院商学院专业班级金融学学生姓名学号指导教师职称完成日期年月日1诚信声明我声明，所呈交的论文是本人在老师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。据我查证，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得或其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。我承诺，论文中的所有内容均真实、可信。论文作者签名签名日期年月日浙江省上市公司现金持有与投资行为关系的研究授权声明学校有权保留送交论文的原件，允许论文被查阅和借阅，学校可以公布论文的全部或部分内容，可以影印、缩印或其他复制手段保存论文，学校必
2、须严格按照授权对论文进行处理，不得超越授权对论文进行任意处置。论文作者签名签名日期年月日I摘要随着我国经济体制改革的不断深入,我国上市公司得到了前所未有的发展,上市公司在推动我国经济持续增长过程中发挥着越来越重要的作用。企业的资本结构问题一直是财务理论与实践的热点问题。实现我国上市公司的快速健康稳定发展，资本结构最优化，是新时期进行“十二五”规划的重要目标，也是全面实现企业价值最大化的必须所在。作为我国西部地区的重要经济工业资源省份新疆，其上市公司，不管从企业内部组织的管理，还是从企业的经营业绩，都和东部发达地区的上市公司有显著的差距。研究上市公司资本结构及其影响因素有利于企业决策的制定，对现
3、代企业制度的建立也会有很大的借鉴意义。本文通过实证分析上市公司资本结构的各种影响因素发现问题，从而提出一系列相应的改善方法和建议。关键词资本结构，影响因素，新疆上市公司，实证分析新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析IIABSTRACTALONGWITHOURCOUNTRYREFORMOFTHEECONOMICSYSTEMCONTINUOUSLYTHOROUGH,OURCOUNTRYTHEQUOTEDCOMPANYRECEIVEDANUNPRECEDENTEDSHAPE,QUOTEDCOMPANYATPUSHOURCOUNTRYTHEECONOMIESSUSTAINGROWTHTODEVELO
4、PAMOREANDMOREIMPORTANTACTIONINTHEPROCESSTHECAPITALCOMPOSITIONQUESTIONOFBUSINESSTHENHASBEENFINANCETHEORYANDTHEHOTSPOTQUESTIONOFFULFILMENTREALIZEOURCOUNTRYQUOTEDCOMPANYOFRAPIDHEALTHSTABILIZATIONDEVELOP,THECAPITALCOMPOSITIONSOPTIMIZATIONISNEWTIMEPROGRESS“25“LAYOUTOFIMPORTANTOBJECT,ISALSOCARRYOUTENTERPR
5、ISEVALUETOMARITIMECOMPLETELYOFHAVETOPLACEASANIMPORTANTECONOMICINDUSTRIALWESTERNOURCOUNTRYREGIONALINTHERESOURCEPROVINCETHEQUOTEDCOMPANYOFXINJIANG,IGNOREFROMTHESUPERVISIONOFBUSINESSINTERNALORGANIZATION,BESTILLFROMTHEMANAGEMENTACCOMPLISHMENTOFBUSINESS,ALLWITHTHEEASTPROGRESSTHEREGIONALQUOTEDCOMPANYCONTA
6、INTHEMARGINTOSHOWSTUDYTHEESTABLISHMENTTHATQUOTEDCOMPANYCAPITALCOMPOSITIONANDITSIMPACTFACTORAREADVANTAGEOUSTOBUSINESSDECISIONMAKING,WILLALSOHAVETODRAWLESSONSFROMMEANINGVERYGREATLYTOTHEESTABLISHMENTOFMODERNBUSINESSSYSTEM,THISTEXTAPPROVALSUBSTANTIALEVIDENCEANALYSISVARIOUSIMPACTFACTOROFQUOTEDCOMPANYCAPI
7、TALCOMPOSITIONANDDISCOVERSAQUESTIONANDPROPOSETHUSASERIESCORRESPONDOFIMPROVEMENTMETHODANDSUGGESTIONKEYWORDSCAPITALSTRUCTURE,INFLUENTIALFACTORS,LISTEDCOMPANIESINXINJIANG,EMPIRICALANALYSIS目录摘要ABSTRACT引言1一、新疆上市公司概述2（一）新疆上市公司发展现状概述2（二）新疆上市公司资本结构特征分析3二、新疆上市公司资本结构影响因素6（一）所在行业影响因素6（二）经营特征影响因素7三、新疆上市公司资本结构影响
8、因素实证分析9（一）研究样本、数据来源及变量选择9（二）模型选择11（三）实证结果14四、建议、局限及研究展望15（一）建议15（二）局限16（三）展望16参考文献17致谢191引言自2000政府发布国务院关于实施西部大开发若干政策措施的通知以来，国家就对西部地区的关注日益增加，2010年六月中央召开的西部大开发工作会议，指出在西部大开发10年之际，在新的国家“十二五”发展期间，将西部开发作为区域经济政策的首要位置，继续加大投入。而新疆维吾尔自治区作为西部大开发15个省、自治区其中之一，其地域广、少数民族众多、经济发展水平低、社会环境复杂的特征就在众多省份中显现的较为突出。在2011年中共中央
9、召开的新疆工作座谈会中，胡锦涛总书记在会上发表重要讲话，强调做好新形势下新疆工作，是提高新疆各族群众生活水平、实现全面建设小康社会目标的必然要求，是深入实施西部大开发战略、培育新的经济增长点、拓展我国经济发展空间的战略选择，是我国实施互利共赢开放战略、发展全方位对外开放格局的重要部署，要切实做好新形势下新疆工作，把新疆经济社会发展搞上去，推进新疆跨越式发展和长治久安，不断开创新疆工作新局面。上市公司作为新疆跨越式发展的生力军，其发展现状及其存在的问题对整体经济有着重要的意义。新疆自身的经济基础薄弱，综合经济实力不强，与内地省份之间存在较大差距，存在经济的结构性矛盾突出，产业结构层次较低，所有制
10、结构不合理，非公有制经济比例较小等诸多问题，而发展企业其中一个无法回避的问题就是资本结构的问题，即企业的资金来源及其构成问题，这是一个重要的理论问题，也是一个实践问题。理论上来说，企业最优资本结构是存在的，但因为企业内外环境处于不断变化之中，确定最优资本结构相当困难，这就要综合考虑资本结构的各方面影响因素，以此确定企业的最优资本结构。所以研究企业的资本结构，主要是研究资本结构的各个影响因素，目的就是要发现企业资本结构中存在的不合理因素，以便在经营过程中加以改善，使其趋于合理化，最终达到企业价值的最大化，从而带动区域经济的发展。本文以新疆上市公司资本结构的影响因素为分析的切入点，目的在于找到是什
11、么原因导致了新疆上市公司资本结构的现状，从而为优化新疆上市公司资本结构提供必要的依据。依照这样一种思路，本文首先对新疆上市公司资本结构的特点进行描述，理论分析行业因素和公司特征因素是如何影响新疆上市公司资本结构的选择，并针对这些因素建立多元回归模型进行实证分析，重点考察公司特征因素对上市公司资本结构的影响，最后对实证研究的结果进行分析、讨论，为新疆上市公司资本结构的优化提出建议。新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析2一、新疆上市公司概述（一）新疆上市公司发展现状概述新疆的上市公司经过10多年的发展，在数量上已形成一定的规模。自1994年2月新疆的第一家上市公司“新疆宏源信托投资股份有限公司”
12、简称宏源证券在上海证券交易所上市，新疆相继出现了37家上市公司（主板27家，中小板8家，创业板2家）。截至1994年底，仅宏源证券一家上市公司，其曾用名为宏源信托、G宏源，1996年，中粮屯河、ST汇通、新疆众和、友好集团、ST百花5家企业上市，增长迅速，1997年，又有4家企业上市，依次是特变电工、新疆天业、ST中葡、啤酒花。1998和1999年，企业上市增长的势头缓慢，处于低速发展时期，2年内仅有4家企业上市，1998年上市的只有天山纺织，1999年上市的有新农开发、天山股份、伊力特。2000年上市速度又有所加快，新增四家，它们是新中基、美克股份、国际实业、广汇股份。2001年到2002年
13、，每年只有两家企业上市，2001年上市的有ST天宏和ST香梨，2002年上市的有八一钢铁和天富热电。至2005年之前3年时间，又增加了冠农股份、青松建化、新疆城建、新赛股份四家上市企业。从2006年起，企业上市步伐逐渐平稳，平均保持每年2家的增长，2006年有中泰化学、天康生物，2007年有金风科技，2008年上市的有国统股份、准油股份，2009年有北新路桥、西部建设、2010年有光正钢构、西部牧业，2011年1月7日，新增1家上市企业新研股份。截至2011年5月，境内A股新疆上市公司共达37家。在国际金融危机，国内经济形势巨变，证券市场面临巨大挑战的背景下，2010年新疆境内上市企业通过IP
14、O、增发、配股等方式融资14313亿元，加上金风科技H股融资8173亿元港币，共直接融资折合人民币21352亿元，为历年之最。截至去年年底，上市公司总股本达到2054亿股（含新研股份），总市值370307亿元，辖区A股上市公司总市值相当于2005年底的1166倍，远高于全国82倍的增长速度。事实上，在新疆资本市场不断发展的同时，新疆资本市场也呈现出多元化的发展。西部牧业、光正钢构和新研股份首发上市成功，西部牧业还成为新疆第一家创业板上市公司，加上新研股份，新疆辖区内创业板已成为新疆资本市场的重要组成部分。在十一五期间，辖区A股上市公司新增10家，累计融资34984亿元，占历年融资总额的7583
15、。进入2011年，康地种业、西龙土工两家公司的IPO申请正在证监会审核，广汇股份、新疆城建、汇通集团、天山纺织、北新路桥、新疆众和6家上市公司约128亿元的再融资计划也已3报至证监会。并购重组方面，国际实业、啤酒花、百花村、汇通集团、天山纺织5家上市公司完成或正在进行股权转让，资产置换为主的重大资产重组。至2010年年底，新疆各地州近120家企业进行了上市培训，掀起了又一轮企业改制上市热潮。全区目前已有近120家具有初步上市意愿和上市潜力的企业。上市公司作为新疆行业龙头对所属行业都起到了很好的带动作用。农业类上市公司新中基、中粮屯河等在促进农业产业化进一步提升的同时，对新疆农民增收也做出了重大
16、贡献；中泰化学、天力高新等利用上市公司的特殊优势，将新疆矿产资源优势成功转化为经济优势和规模优势；特变电工、金风科技新科技类上市公司的核心竞争能力进一步增强，科技创新能力以及行业影响力进一步提高；美克股份等公司产品的外销进一步带动了自治区工农业生产能力和技术水平的提高，在产品区外销售和境外出口方面发挥着重要作用。新疆作为我国重要的石油天然气化工基地、煤电煤化工基地和重要战略资源接替基地地位的确立，以及新型工业化、农业产业化战略的实施，更为新疆资本市场区域优势的形成提供了条件。在经过了多年的上市运作，大部分上市公司依靠严格的质量管理与过硬的产品质量取得了相当好的经济效益和社会效益，而且能够遵守公
17、司法与国家的有关规定，运作相当规范。上市公司因为其较强的融资功能与规范的现代化公司制管理模式，在促使资本市场成为企业筹融资的重要渠道、弥补资金短映、推动行业与地区发展、提升地区形象、形成我区优势产业与支柱产业方面发挥着越来越重要的作用。同时我们也要看到，与其他省份相比，新疆上市公司的发展水平还比较低，上市公司所具有的融资等优势还没有得到充分的发挥，资本市场对新疆经济的促进力还有待提高。（二）新疆上市公司资本结构特征分析从2008年至2010年，新疆上市公司资产和负债总额均处于增长阶段，一方面说明企业处于成长阶段热衷于融资，引起企业资产总额连年上升，规模不断扩大，同时，伴随着上市公司资产规模的扩
18、大，债务融资的比率也在逐渐增加，整体的负债风险也有所增加，这表明上市公司多数看好未来经济的发展，愿承担较大的负债风险。图1新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析42008年至2010年新疆37家上市公司资本现状描述（数据来源于37家公司3年年报）图22008年至2010年新疆37家上市公司负债现状描述（数据来源于37家公司3年年报）2008年至2010年新疆37家上市公司资本负债率描述表1资产负债率（）200820092010光正钢构/324西部牧业/277北新路桥/621727西部建设/340317新中基700770753新农开发649629707中粮屯河516563662特变电工34257
19、8464新疆天业610555523天山纺织123179335天山股份786758587ST中葡621681659ST汇通655746783啤酒花537528463新疆众和2822944305友好集团503575610美克股份480411372国际实业452494468宏源证券675774728广汇股份403525601伊利特260347402天利高新644677598ST天宏712722539ST香梨381205149八一钢铁768770722天富热电699504481冠农股份412517630青松建化372477407新疆城建523496604新赛股份455574607中泰化学4756553
20、15天康生物377571451金风科技631629514国统股份497541368准油股份382478468ST百花202715743（数据由37家上市公司3年年报数据计算得出）一般情况下，因为负债的节税效应，适当的借入负债对企业降低融资成本具有一定的财务杠杆效应，适合比例的负债能大大降低企业的综合资本成本，提高企业的经营效率，这个比例通常在百分之五十左右，但是，企业负债的比例会随着行业和地区的不同而有所不同，由上表可以看出，除在08年后上市的公司，其余资产负债率水平在百分之十五与百分之八十之间，平均在百分之五十左右，平均负债比例还算适中，但差别较大，且大部分有逐年增长的趋势。2008年至20
21、10年新疆37家上市公司综合资本负债描述表2200820092010总资产12950310111692210112007361011新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析6总负债74,503,820,9272010533410111141811011总资产负债率575622569（数据由37家上市公司3年年报数据综合计算得出）从表2可以看出，2008年到2010年，除数据不全的企业外，新疆上市公司总资产有明显上升，总负债也逐年增长。资产负债率在2009年有所上升，在2010年又降低且比2008年低08个百分点。资产负债率的上升一方面说明上市公司的长期抗风险能力较弱，投资者面临的长期财务风险有加
22、大的趋势。另一方面，提高的资产负债率意味着公司信贷规模的扩大，公司正处于快速发展的阶段。二、新疆上市公司资本结构影响因素（一）所在行业影响因素新疆37家上市公司大致触及到制造业、农林牧渔业和加工业等，制造业居多，分别有建筑材料制造业如北路新桥、新疆城建等；水泥制造业如青松建化等；输配电及控制设备制造业如特变电工、天富热电等；医药生物业如天康生物；食品制造业如啤酒花、伊力特等；农林牧渔业有新中基、中粮屯河、ST香梨；金属冶炼及压延加工有新疆众和，其它还有煤炭采选业、纺织业、商业贸易餐饮娱乐业等。在新疆上市公司中，建筑业、农林牧渔业、化工业最多，总数占了全行业的一半多，其他行业虽然所占比例相对较小
23、，但是可以看出，新疆上市公司触及多种不同的行业。而不同的行业所面临的自身状况和竞争环境不同，行业集中程度不一样，企业的经营战略也不一样，对资本结构产生了不同的要求。第一，不同行业的企业自身的经营特性决定了其拥有不同的资本结构。宏源证券作为唯一在金融和证券保险业的企业，其本身就是经营负债的行业，负债直接来源于客户证券交易或者是客户缴纳的保险费，因此，该行业的负债比例较高，另外，拥有较大资产担保价值的行业，其负债比例相对较高，因为它们更容易得到银行的贷款，如房地产业等，而相比之下拥有无形资产较多的行业较难取得银行贷款，因此通常保持较低的负债率，比如商业、社会服务业及高新技术产业等。第二，资本有机构
24、成的不同是由行业的经营特点决定的，资本有机构成高的行业，对企业经营所需的投入资本有较高的要求。当业主的资本实力有限时，对资本投入的高需求，意味着企业要依靠借入更多的负债。第三，同一时期的行业生命周期有所差别，处于不同生命周期阶段的行业，面临7不同的经营风险，处在不同的经营风险等级。考虑到预期的财务方面的限制和代理成本，若企业经营的风险大，一般不会过多的采取负债融资的方式，因此该行业的资产负债率较低，反之则较高。第四，行业进入门槛较高，则业内的竞争性就会降低，这类行业的企业，可以更多的依赖负债进行经营。上述分析表明，在企业资本结构影响因素中行业因素是一个非常重要的影响因素。新疆上市公司多分属不同
25、的行业，其资本结构必然有着显著的差异。（二）经营特征影响因素1、公司盈利能力根据融资优序理论，企业融资的一般顺序是先使用盈余收益，然后选择发行债券，最终考虑发行股票。信号传递模型指出，成本最低的是内源融资，外源融资成本较高，这是因为外源融资的成本主要来自信息不对称引起的交易成本，而内源融资没有该成本。当有较强的盈利能力时，企业就可以通过保留较多的盈余资金的方式，为企业进一步发展筹措资金，这样就可以降低融资成本，则企业的盈利能力越强，内源融资越充足，负债率越低。相反，MM理论认为，企业价值首先取决于资产所创造的报酬水平，当企业资本利得高于借款利息时，较高比例的负债融资可以提高所有者的收益，从而增
26、加商业价值，所以，较高盈利能力标志着较强的负债融资倾向。值得一提的是，这种融资行为选择必须建立在盈利能力很强的条件下，不然将适得其反。从新疆上市公司乃至中国上市公司目前的情况看，大多数企业面临政策不稳定、资本控制权变动与投资者权益定义模糊、投资者权益不能得到有效保护等问题，因此，采用内源融资的方式更为企业所接受。这样的方式会存在很大的弊端，虽然采用留存收益转增资本能有效地降低融资成本，以防止企业控制权被稀释，确保企业的竞争战略不受融资条件的干扰，但这是以牺牲股东的眼前的实际利益来获取具有不确定性的长远利益。现时期，这种现象在我国还相当普遍，但随着市场经济的逐渐发展和资本市场监管力度的不断加强，
27、这种现象会慢慢地改变。2、公司规模规模是在企业资本结构选择中需要考虑的一个很重要因素，它对企业资产负债率的影响是不确定的。权衡理论认为，破产成本是固定的，随着公司规模的增大，其所占企业价值的比重就逐渐降低，所以财务杠杆率就变高；代理成本理论表明，规模大的公司其透明度更高，可以向贷款人提供的信息更多，由信息不对称所造成的成本就更少，所以大公司较小公司拥有更高的负债比率；另外，大公司倾向于多元化经营战新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析8略和纵向一体化经营战略，抗风险能力较强，破产的可能性较小，相对比较容易获得债务融资而融资优序理论认为，公司规模越大，更容易在内部进行资金调度，进行内源融资，所以
28、它们宁愿选择权益融资而非负债融资。3、公司成长性高成长性的企业在经营方面拥有更大的灵活性，一般情况下，高成长性的企业大都属于新兴产业，这类企业的资产有较高的可塑性。代理理论认为，破产成本和代理成本会随着的资产的可塑性的提高而增加，但是，从另一方面来看，高成长性的企业具有更大的发展潜力和发展前景，所以成长需要的资本量也较多，当长期融资能力受到限制时，企业往往倾向于筹借短期债务进行融资；此外，成长性强的企业面临的投资机会也相对较多，这也会造成企业需求大量的资金，因为债权融资的成本低于股权融资，所以有较强成长性的企业其负债率相对较高。4、股权结构股权结构在很大程度上决定公司的治理结构。现阶段，我国上
29、市公司多数由国家控股，因为它们大多由国有企业改制而来，所以，企业的很多行为都受到不同程度的政府行政干预，这是我国与其他国家相比的一个不同的特征，追究其原因是由于中国的证券市场还不够成熟。在企业，总股本分为流通股和非流通股两种，流通股指的是上市流通的那部分股票，非流通股指的是国家股和法人股，该股约占企业股本的三分之一左右，并且在许多上市公司中，国家都是位居控股地位的大股东，在这样一种扭曲的股权结构下，在资本市场上市公司的功能受到种种限制，将无法得到很好的发挥，势必会反映在企业的资本结构中，影响企业对资本结构的选择。5、资产结构以有形资产担保举债经营的企业，其因信息不对称所产生的监督成本较少，特别
30、是信用不良的企业，在有形资产担保的情况下，债权人有较大的可能会提供贷款。企业的有形资产越多，企业通过资产的担保，可以筹集的负债资金就越多，负债率就会较高。固定资产和存货通常被视为可抵押资产，其价值越大，企业可获得的负债越多，呈现出正的相关关系。专利技术、商誉等无形资产被视为不可抵押资产，与企业负债率呈负相关，原因是无形资产占比例较大大，增加了企业资产的可塑性，使得债权人变得更加难以进行监控。但是，当资产的可塑性与高的监督成本相结合的时候，就可能出现“道德风险”，为了降低道德风险，企业有可能提高负债水平，因为这样可以增加管理人员面临的破产风险。同时，对于高新技术的企业而言，有较多的无形资产，意味
31、着企业未来将会形成较强的竞争力和盈利能力，尽管其可抵押资产较少，但是也9有可能拥有较高的负债水平。6、资产流动性资产流动性对企业资本结构的影响具有不确定行。一方面，如果企业的流动性较差，其借债成本就相对较高，反之，借债成本就较低，而且高流动性的公司支付短期到期负债的能力较强，因此，资产流动性与负债率呈正相关关系。另一方面，具有较多流动资产的企业有可能会用这些资产来为其投资融资，从而使得流动性好的企业可能面临较流动性差的企业更高的融资成本，这个时候，资产的流动性对负债就会产生负面的影响。三、新疆上市公司资本结构影响因素实证分析（一）研究样本、数据来源及变量选择本文对资本结构影响因素的研究以新疆上
32、市公司为研究样本，所谓上市公司，定义是经国家证券管理部门批准的、可以在证券交易所进行股票上市交易的股份有限公司。上市公司具有以下特点上市公司具有较强的经济优势，在地区产业中能起到主导作用，代表一个地区的工业形象；上市公司是受过法律规范、法人机构规范等多种规范上市辅导的企业；因此，其管理方式比较规范，是其它企业的发展方向；上市公司是市场中最具活力的企业的代表，是一个地区企业中效率和规模的代表，具有极富效率的资本经营与强大的资本扩张能力，因为其股权分散，股东人数众多，被社会关注的程度就更高。作为新疆区域企业的“排头兵“，新疆上市公司的运作模式和管理手段同该地区的其他企业相比，更为符合资本结构研究对
33、象的特点要求，另外，由于上市公司的信息披露比较全面，信息不对称程度相对较小，也为研究的实证部分提供了便利。基于以上几个方面的原因，我们选择新疆上市公司作为研究对象。样本的选取遵循以下原则第一，剔除金融类的上市公司，这是因为金融类公司有其自身的特性，国际上进行此类研究通常也将之剔除样本之外；第二，尽量选取上市年限较长的上市公司，这是为了确保其行为的相对成熟；第三，剔除无法获取相关数据的公司；第四，剔除ST和ST类上市公司，这些公司或者己连续亏损两年以上，或者处于财务状况异常的情况，将它们纳入研究样本可能影响研究结论的有效性。本文选取了所有2010年12月31日之前在上海或深圳交易所上市的20家发
34、行A股的新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析10新疆上市公司2007年2010年数据进行实证分析。这20家上市公司分别是新中基（000972）、新农开发（600359）、中粮屯河（600737）、特变电工（600089、天山股份（000877）、新疆众和（600888）、美克股份（600337）、国际实业（000159）、广汇股份600256、天利高新600339、八一钢铁600581、冠农股份600251、青松建化（600425）、新疆城建（600545）、新赛股份（600540）、中泰化学（002092）、天康生物（002100）、金风科技（002202）、国统股份（002205）、准油
35、股份（002207）。其中，12家来自上海交易所，8家来自深圳交易所。数据来源于同花顺金融研究中心提供的新疆上市公司20072010年的年报，以及中国证监会、新浪财经频道以及国泰君安证券网。分析中用到的财务数据从各公司的年报摘取。其中，一些数据可以直接获得，另一些数据则需要在其他财务数据的基础上加以计算可得。本文的研究以总负债率被解释变量，以盈利能力、公司规模、公司成长性、股权结构、资产结构、资产流动性作为解释变量，建立计量模型。在市场经济中，资产、负债与权益的价值有两种不同的表示方法，即账面价值和市场价值，所以，采用账面价值还是市场价值计算资产负债率，结果肯定不一样。本文中的所有变量都用账面
36、价值衡量，因为1考虑到我国的实际情况，证券市场还存在一部分非流通股，而非流通股的交易价格更接近于股权的账面价值，而非市场价值；2根据大多数研究结果，负债率的账面价值和市场价值的横截面关系相当高，所以，使用账面价值度量资本结构造成错误设定的可能性较小；3我国二级市场极高的资本利得不能真实的反映上市公司的实际价值。不同的文献在影响因素变量的设定上有一定的差别，本文主要选取目前相对比较广泛的设定方法，这样有助于与现有的其他文献的相似性和差异性进行比较。指标选取如下表3指标类别变量因变量资产负债率Y1总负债/总资产自变量盈利能力X1净利润/主营业务收入X2净资产收益率公司规模X3LN（总资产）11公司
37、成长性X4期末总资产一期初总资产期初总资产股权结构X5流通股总股数资产结构X6存货固定资产总资产资产流动性X7流动资产一存货总资产（二）模型选择本文首先采用LEVINETAL2002提出的检验面板单位根的LLC法和MADDALAANDWU1999提出的ADFFISHER面板单位根检验方法。接着采用KAO1999、KAOANDCHIANG2000提出的考氏检验对面板数据进行协整检验。最后通过F检验进行模型选择，确定模型后，进行回归分析。1、单位根检验单位根的检验方法很多，本文采用LLC和FISHERADF检验法。单位根检验结果表4变量LLC共同单位根FISHERADF单位根STATISTICPR
38、OBTSTATISTICPROBY13545210000053694500205X12126360000055654100310X22105840000070622200020X34716990000069747000025X49623200000088028300000X52518090000053155500326X62171210000061598800157X73222590000084679900000注EVIEWS60默认显著性水平为005，即5。从表4可知在水平序列，本文选取的一个被解释变量以及七个解释变量可认为时间序列是平稳的。也就是说，20家公司这8个被选取的指标在显著性水平
39、为5的情况下是零阶单整序列。2、协整检验本文用考氏（KAO）方法对面板数据进行协整检验。变量协整关系检验结果表5检验统计量概率KAO342430700003新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析12根据上表结果，KAO检验结果验证了变量之间存在着协整关系。据此认为，20072010年的数据中，资产负债率、盈利能力、公司规模、成长性、股权结构、资产结构和资产流动性之间存在稳定的长期关系。3、基于面板数据的模型设定F检验面板数据PANELDATA在EVIEWS中也被称为时序与截面合成数据POOLEDTIMESERIESANDCROSSSECTIONDATA。面板数据模型是一类利用混合数据分析变量间
40、相互关系并预测其变化趋势的计量经济模型。模型能够同时反映研究对象在时间和截面单元两个方向上的变化规律及不同时间不同单元的特性。面板数据模型综合利用样本信息，使研究更深入，同时可以减少多重共线性带来的影响。处理面板数据，模型设定正确与否讲直接影响分析结果的有效性。通过对20072010年的数据做回归分析，有两种模型可供选择（1）混合模型在该模型中，被忽略的时间因素和个体因素方面的变量对数据和系数不会产生影响，回归时等同于进行了截面数据的处理。（2）个体固定效应模型在该模型中，变量对资产负债率差异的影响，将反映在截距的差异上，但对模型的斜率没有影响。我们通过F检验来决定选用混合模型还是固定效应模型
41、。H0对于不同横截面模型截距项相同（建立混合估计模型）。SSERH1对于不同横截面模型的截距项不同（建立个体固定效应模型）。SSEUF统计量定义为FSSERSSEU/TK2/SSEU/NTTK由估计模型数据可的F1262998121274显著水平005）并且408显著水平001），推翻原假设，因此建立个体固定效应回归模型更合理，建立模型如下混合模型SUMSQUAREDRESID0853129固定模型SUMSQUAREDRESID0322253ITNNNITITXY71013其中，IL，2，3，20，代表第I个截面观察单位，T2007，2008，2009，2010,代表第T个时间序列观察值，表示
42、第I个企业第T年的资本结构，用资产负债率或长期资产负债率来表示。，分别表示影响上市公司资本结构的7个因素,是常数项，为回归系数，是随机变量。本文利用EVIEWS60统计软件对20家新疆上市公司4年的数据样本进行了多元线性回归检验，回归结果如下新疆上市公司资产负债率的模型估计结果表6SAMPLE20072010INCLUDEDOBSERVATIONS4CROSSSECTIONSINCLUDED20TOTALPOOLBALANCEDOBSERVATIONS80LINEARESTIMATIONAFTERONESTEPWEIGHTINGMATRIXVARIABLECOEFFICIENTSTDERROR
43、TSTATISTICPROBC12659730561987225267500284X102514730180381483973800006X202333880208461111957702679X3004095004366709377603526X40024205003458269996700027X501138680074493282856900023X601893590129384146354101492X70592830180949327622200019EFFECTSSPECIFICATIONCROSSSECTIONFIXEDDUMMYVARIABLESRSQUARED0956043M
44、EANDEPENDENTVAR0745317ADJUSTEDRSQUARED0866366SDDEPENDENTVAR0129309SEOFREGRESSION0077976AKAIKEINFOCRITERION2001569SUMSQUAREDRESID0322253SCHWARZCRITERION1197635LOGLIKELIHOOD1070628HANNANQUINNCRITER1679249FSTATISTIC6317363DURBINWATSONSTAT1500585PROBFSTATISTIC0从资产负债率的模型估计结果可以看出在加权条件下，样本的可决系数R20956043，修正
45、的R20866366，拟合优度达到了95，结果表明估计的样本回归方程很好的拟合了样本观测值，即较准确的反映了资产负债率与各因素之间的关系，模型具有一定的解释力。F一统计量6317363，说明方程总体线性显著。DW检验值为1500585，序列相关不明显。在对各变量进行T检验之后，X1,X4,X5,X7的估计系数均可通过T检验，检验的效果理想。故可说明公司盈利能力、成长性、股权结构、资产流XIT3NITYXIT1XIT2ITX7IT新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析14动性对资产负债率有显著影响。其中，资产负债率与公司盈利能力呈负相关关系；与成长性、股权结构以及资产流动性呈显著正相关关系，X2
46、、X3、X6的估计系数未能通过T检验，说明以净资产收益率、公司规模和资产结构对资产负债率的影响不显著。（三）实证结果1、与大多数国内外实证结果相同，代表盈利能力指标的主营业务利润率和净资产收益率与公司资产负债率负相关，由估计表看出，变量XL主营业务利润率和变量X2净资产收益率的T统计量分别是4839738和1119577，经过T检验，表明主营业务利润率与资产负债率的负相关关系显著，即主营业务利润较高的公司，资产负债率较低，主营业务利润较低的公司，资产负债率较高。其主要原因是第一，主营业务利润较高的公司通常有较好的经营业绩，与其它公司相比，更容易通过管理部门的批准从而在证券市场募集权益资金，另外
47、，收益好的公司较能吸引投资者的眼球，对其进行股权投资，从而降低企业的资产负债率；第二，主营业务利润较高的企业内源融资能力也就较强，所以，它们可以依靠内源融资，从而降低负债率；反之，如果企业的收益率低，盈余就少，则外源融资就会增多，负债率提高。由得到的数据显示，新疆上市公司净资产收益率较低，因此，企业不得不通过举债获取所需资金，这与我区上市公司近年来的负债水平逐渐升高的现状相吻合。2、反映公司规模指标X3的T统计量是093776，但正相关性不显著，同理前文影响因素理论分析中所说的规模的影响是不确定的，即可能呈正相关也可能呈负相关。代理成本理论描述的是公司规模的大小对资本结构影响起到了预示作用，公
48、司规模的确是一个公司实力和信誉的象征，规模大的公司，非对称信息程度低，破产风险小，信誉度较高，有较强的举债能力，而融资优序理论认为在较大的规模的公司，企业更易在内部进行融资，所以负债率较小。本文分析结构影响作用不明显可能与样本的挑选和新疆企业普遍规模较小有关。3、反映公司成长性和股权结构的指标X4和X5对应的T统计量的值分别是2699967和2828569，说明成长性、股权结构与资产负债率呈显著正相关关系，这与我们的理论预期一致，这是由于成长性强的公司面临的投资机会多，市场扩张需求强烈，需要大量的资金来扩充市场，并往往倾向于短期债务进行融资。另外债券融资的成本低于股权融资，所以成长性强的公司，负债率水平也略高。同时，流通股股数在比重较大时则表现为企业外部融资能力强，负债水平也会随之上升。从年报数据可知，从07年以后，上市公司的流通股股数与总股数比例逐年上升，有的甚至达到1，也就是说没有非流
