1、1毕业论文文献综述题目新疆上市公司资本结构影响因素的实证分析一、引言企业的资本结构问题则一直是财务理论与实践的热点问题。对大多数上市公司的经营管理者来说，资本结构一个极为现实而又棘手的问题，真的勇士是应该直面而上的。随着我国经济体制改革的不断深入,我国上市公司得到了前所未有的发展,上市公司在推动我国经济持续增长过程中发挥着越来越重要的作用。实现我国上市公司的快速健康稳定发展，资本结构最优化，是新时期进行“十二五”规划的重要目标，也是全面实现企业价值最大化的必须所在。西方的资本结构理论研究已经发展的相当成熟，能为我们的分析提供一定的理论指导。但是，西方的资本结构理论的前提条件是企业治理结构相对比
2、较完善，资金来源较为充足稳定，是建立在发达商品经济基础上的。究竟哪些因素影响企业资本结构，怎样影响企业资本结构，在不同国家或者同一国家的不同地区是不完全一致的。我国上市公司的资本结构具有其自身的特征，比如说资产负债比率和长期资产负债比率较低，而短期负债比率较高等。所以，我们对企业资本结构的研究不能完全照搬西方的理论与实证分析方法。真正意义上对资本结构的研究开始于二十世纪五十年代。七、八十年代以后，随着产业组织理论与现代博弈论的发展，对企业资本结构问题的研究越来越深入，这和该问题在企业中所占的重要位置是分不开的。企业无法回避的一个问题就是资本结构的问题，即企业的资金来源及其构成问题，企业的生存和
3、发展要求以收抵支，清偿债务，筹集资金，这都离不开资本结构问题，这是一个重要的理论问题，也是一个实践问题。理论上来说，企业最优资本结构是存在的，但因为企业内外环境处于不断变化之中，确定最优资本结构相当困难，这就要综合考虑资本结构的各方面影响因素，以此确定企业的最优资本结构。所以研究企业的资本结构，主要是研究资本结构的各个影响因素，目的就是要发现企业资本结构中存在的不合理因素，以便在经营过程中加以改善，使其趋于合理化，最终达到企业价值的最大化。2从现实上来看，我国的证券市场还处于发展初期，不很成熟的市场，发展到现在也只不过是十余年的历史，而上市公司普遍资本结构不够合理，导致企业治理结构存在缺陷，这
4、严重制约着企业的健康发展，因此，改善上市公司治理结构、规范上市公司行为、提高上市公司业绩、促进资本市场健康发展，这都是我国近些年整顿资本市场所要达到的目标。而作为我国西部地区的重要经济工业资源省份新疆的上市公司，不管从企业内部组织的管理，还是从企业的经营业绩，都和东部发达地区的上市公司有显著的差距。研究上市公司资本结构及其影响因素有利于企业决策的制定，对现代企业制度的建立也会有很大的借鉴意义。究竟是什么原因造成不同国家和地区形成各具特色的企业资本结构国内对该问题的研究理论介绍居多，真正结合我国上市公司实际情况的分析却很少，而对某个地区尤其是经济欠发达地区的资本结构影响因素的研究则更少。无论是从
5、理论还是从实践来看，对资本结构影响因素的研究都是如此重要，其现实性与紧迫性是毋庸置疑的。因此，本文对新疆上市公司资本结构影响因素的研究具有重大的现实意义。二、主体（一）国内相关研究国内很多学者也对资本结构影响因素进行了实证研究，主要从以下几个方面进行归纳和分析行业因素、公司规模、公司盈利能力、公司成长性、非负债税盾、资产结构、内部资源能力、利率等。L、行业因素行业因素与企业资本结构之间的关系是资本结构影响因素研究领域的重要问题之一，所谓行业是指国民经济中具有同种性质的生产或其他经济活动的经营单位与个体等构成的组织结构体系。为了确定最优资本结构，国内许多学者研究了行业因素对资本结构的影响。陆正飞
6、与辛字1998采用基本的统计分析方法，对沪市1996年的上市公司按照不同行业分组，计算其资本结构的相关指标，并进行比较，以分析行业因素对资本结构的影响，结果表明处于不同行业，企业资本结构有着显著的差异。王娟、杨凤林2002研究表明“我国上市公司的资本结构水平随行业不同有显著差异。洪锡熙与沈艺峰2000对19951997年在上交所上市的221家工业类公司进行了列联3表卡方检验。结果发现行业因素不因企业资本结构的不同而呈现差异。2、公司规模对公司规模与资本结构关系的实证研究结论可分三类1公司规模与资本结构正相关。李善民和苏赞以总资产为解释变量，得出总资产与负债率之间显著正相关的结论；洪锡熙与沈艺峰
7、2000也得出相同的结论；吕长江与韩慧博、陈维云与张宗益、吕长江与王克敏都以总资产的自然对数为解释变量，分析得出了相同的结论；张则斌、朱少醒、吴健中2000的研究认为，大公司的资产负债率相对较高；肖作平2004采用面板数据为研究样本建立动态模型，得出二者正相关的结论。2公司规模与资本结构之间相关关系不显著。陆正飞与辛宇1998以主营业务收入的自然对数和资产担保价值为解释变量，分析发现虽然公司规模与资产负债率正相关，但不显著；安宏芳和吕骅的研究结论是企业规模与资本结构相关关系不显著，国内的资本市场和国外有一定的区别。3公司规模与资本结构负相关。张则斌、朱少醒、吴健中2000以企业年度销售额的自然
8、对数为解释变量，结果发现，公司规模与资本结构显著负相关；王娟和杨凤林2002以总资产对数为解释变量进行实证研究，得出相同结论。3、盈利能力企业盈利能力与资本结构关系的实证研究结果分为两类1盈利能力与资本结构正相关。洪锡熙与沈艺峰2000以19951997年在上海证券交易所上市的工业类公司为样本，对其进行列联表卡方检验，结论是盈利能力与企业资产负债比正相关，盈利能力越强，负债水平就越高；王娟与杨凤林2002以净资产收益率为解释变量，吕长江与王克敏2002以托宾Q为解释变量，均得出相同的结论。2盈利能力与资本结构负相关。陆正飞与辛宇1998以净利润主营业务收入为解释变量，结果发现盈利能力与资产负债
9、比率显著负相关；李善民与苏赞1999对上市公司资本结构的影响因素进行横向分析，结果发现，在企业亏损的情况下，净资产收益率与企业的总负债、短期负债率显著负相关；冯根福、吴林江、刘世彦2000的研究也得出相同的结论；张则斌、朱少醒、吴健中2000选取息税前收益总资产为解释变量，分析企业资本结构的情况，得出负相关结论；吕长江与韩慧博20014研究得出，随着上市公司资产负债率的提高，资产利润率和每股收益均呈下降趋势；陈维云与张宗益2002、胡援成2002分别以总资产报酬率为解释变量，得出了相同的结果；黄晓莉2002实证分析得出盈利能力与资产负债比负相关；王竞达与赵景文2004认为盈利能力对资本结构有显
10、著的负的影响；赵冬雪2004通过实证研究，得出盈利能力与资产负债率呈显著负相关关系的结论。4、公司成长性对成长性与资本结构关系的实证研究结论大致可以分为以下三类1公司成长性与资本结构呈正相关关系。张则斌、朱少醒、吴健中2000的研究结果发现，成长性与资本结构相关关系为正；安宏芳与吕骅2002的研究认为资产担保价值、成长性与资本结构正相关，企业资产抵押价值大，信用能力强，可以有较高的资产负债率；陈维云与张宗益2002的研究表明，公司总资产增长率与资本结构正相关，公司的资金需求量大，配股审批时间较长，所以不得不依靠增加负债来解决资金需求问题，成为实证中成长性与资本结构正相关的主要原因。2公司成长性
11、与资本结构之间相关关系不显著。陆正飞和辛宇1998以公司总资产变化率为解释变量，结果发现成长性与资产负债比负相关，但不显著；冯根福、吴林江、刘世彦2000采用主成分分析法，研究表明成长性与资产负债率相关性不显著；洪锡熙与沈艺峰2000以主营业务收入为解释变量，发现成长性与企业的资本结构无关。3公司成长性与资本结构呈负相关关系。沈根祥和朱平芳1999以销售增长率为解释变量，分析结果得出公司成长性与资本结构负相关，原因是我国高成长性的企业一般是些新兴企业，正处在起步阶段，管理与运作均不很成熟，这就会限制它们自身的负债融资活动；肖作平与吴世农2002以资产增长率为解释变量，研究结果也得出同样的结论。
12、赵冬雪的实证结果也表明成长性与资本机构负相关。5、非负债税盾冯根福、吴林江、刘世彦2000研究发现，非负债税盾与企业资本结构负“相关肖作平与吴世农2002以折旧额与总资产比值为解释变量，得出非负债税盾与债务水平负相关王娟与杨风林2002认为随着企业所得税先征后返制度的取消，上市公司面临着更高的所得税率，因此，税收效应在资本结构决策中的作用会愈显重要。王竞达与赵景文2004以本期折旧与总资产的期初期末均值的比值作为变量，研究发现非负债税盾对资本结构无显著影响；袁知柱与李晓玲2004的研究得出一致结论。56、资产结构肖作平以存货和固定资产之和与总资产的比值为解释变量，分析得出资产有形性与资产负债率
13、正相关；肖作平与吴世农2002的研究表明资产担保价值和负债水平显著正相关；陆正飞与辛宇1998的结论表明，资产担保价值对资本结构的影响不显著。7、抗风险能力中国海洋大学夏秀芬2004利用逐步回归的方法，研究认为企业的抗风险能力与负债水平负相关。8、内部资源能力湖南大学张京京把产生内部资源的能力用现金流量总额与总资产的比值表示，得出内部资源能力与负债率负相关。9、从利率的角度分析林孝基2001研究了利率变化对资产负债率的影响；蒋振声2001的研究发现，宏观利率水平与市值负债率呈显著正相关关系；蔡楠与李海菠2003认为，利率对资本结构选择有相当大的影响；严小明2004指出，企业资本结构的选择应随负
14、债利息率的变动而不断调整；王克敏2006发现，若公司越容易受到宏观经济形势的影响，就越容易陷人财务困境；原毅军与孙晓华2006认为，长期贷款利率与资本结构负相关；张太原、谢赤和高芳2007分别研究了短期利率和长期利率对资本结构的影响，得出结论短期利率与资产负债率正相关，长期利率与资产负债率负相关。其他影响因素如通货膨胀因素、所得税因素等，近年来也有研究。夏文2004的分析表明，相关政策法规对上市公司资本结构选择行为有一定的限制和影响，并指出财务风险对负债率的影响较大；夏秀芬2004以信息技术业、制造业、水电煤气供应业为样本，进行研究，实证表明企业所得税和资本结构正相关，但相关关系不显著，而企业
15、的营运能力与资本结构呈正相关关系。（二）国外相关研究1企业规模企业规模对资本结构的影响有不确定性，这是理论研究的结果。一方面，大企业倾向于实施多元化战略或者是纵向一体化战略，多元化战略可以有效的分散企业经营风险，降低企业破产的概率，从而使大企业有承受较高负债水平的能力，纵向一体化则可以通过组织对市场的替代效应，节约交易费用，从而提高经济效益，经济效益的6提高，既加大了企业的负债融资倾向，又增强了企业的内源融资能力；另一方面，针对小企业而言，其资本结构也可能表现出高负债的特征，这是因为其面临的破产风险很大，而长期融资成本又相对较高，以至于其更倾向于寻求短期负债融资。这就是说，企业的组织形式、企业
16、规模的不同，都有可能造成其资本结构的不确定性。FAMA和JENSEN1983认为同小企业相比，大企业通常会向债权人提供更多的信息。如果是这样的话，大企业信息不对称问题就相对较小，所以，它们会偏好于选择股票融资而非债券融资，从而使杠杆率较低。TITMAN与WESSELS1988圆的研究得出的结论是短期负债比率和企业规模呈负相关关系，从而证实了小企业可能面临较高的长期融资交易成本。MOHD1988的实证分析得到企业规模与资本结构呈显著正相关的结论。除此之外，认为规模和资本结构正相关的还有MARSH1982、BARTON与GORDON1988、FRIEND与LANG1988、CRUTCHLEY与HA
17、NSEN1989、DOWNS1993、RAJAN与ZINGALES1995、WALD1999与BOOTH等人2001、HUANG与SONG2002等；认为规模和资本结构负相关的有KESTER1986、KIM与SORENSEN1986、CHAPLINSKY与NIEHAUS1990、KALECTAL1991、RAJAN与ZINGALES1995、MUNRO1996等。2所得税MODIGLIANI和MILLER早在1963年就提出，因为企业所得税的存在，利息费用税前列支使得负债具有一定的“税盾“作用，所以负债可以降低企业的融资成本。自此之后，几乎所有的研究人员都认为税收是影响资本结构的主要因素，有效
18、边际税率较高的企业会借入更多的债务从而获得税后收益。然而实证研究的结论却有所不同，CHOWHURY与MILES1989、THIES与KLOCK1992发现税率与资本结构的关系是正相关的；HALLET与TAFFLER1982发现两者之间是负相关关系而MACKIEMASONN1990、HUSSAIN1995并未发现两者之间有显著的相关关系。3成长性企业的成长表现为营业收入的增加和资产规模的扩张，这无疑都需要资金的支持，高成长则需要更多的资金支持。一般情况下，处于高成长阶段的企业仅仅依赖保留盈余难以满足企业成长的需要，原因是在这种情况下，企业的投资增速要高于利润增速。高成长还意味着企业有着良好的发展
19、前景，所以企业为了不损害老股东的利益，往往不愿过多的发行新股，这样的话，维持高成长所需的资金来源自然而然地就落在了负债融资的肩上。依据代理理论的观点，由于企业由股东控制，从而使股东具有侵占企业债权人利益的次优投资倾向。对于成长中的企业而言，未来投资选择更富有弹性，7债务的代理成本很可能更高，如果企业发行短期负债而非长期负债，很可能减少上述代理成本，这就意昧着如果公司确实用短期负债代替长期负债的话，短期负债率应该与企业成长性呈正相关关系。然而，TITMAN与WESSELS1988认为虽然成长性可以提高企业的价值，但它既不具备抵押价值，又不一定形成当期的应税收入，所以基于代理理论的负债和成长性的关
20、系也有可能方向相反。就已有的实证结果来说，支持成长性与资本结构正相关的有KESTER1986、THIES与KLOCK1992、BOYLE与ECKHOLD1997等；支持两者之间负相关的有KIM与SORENSEN1986、BARTON与GORDON1988、RAJAN与ZINGLES1995、HITROTA1999等；也有研究没有得出显著相关关系的结论，如DOWNS1993等。4盈利能力传统理论认为，盈利能力与资本结构是正相关的，前提是假定市场不愿为当前不盈利的企业提供资金。由于交易成本的存在，企业的融资顺序是首先保留盈余，而后是负债，再次是权益融资。实证研究盈利能力与资本结构关系的结论也不尽相
21、同。认为呈正相关关系的有HALLET与TAFFLER1982、BARTON与GORDON1988、DOWNS1993等；认为呈负相关关系的有KESTER1986、FRIEND与LANG1988、TITMAN与WESSELS1988、RAJAN与ZINGALES1995、WALD1999、BEVAN与DAMBOLT2001等。5非负债税盾非负债税盾通常被理解为资本折旧的税收减免。DEANGELO与MASULIS1980的观点是，有较大非负债税盾的企业偏好于使用更少的债务，因为非负债税盾能代替负债融资中利息的作用。SCOTT1977与MOORE1986认为，可担保资产能用来保证借债，所以，具有较多
22、非负债税盾的企业肯定有较多的可担保资产，这也就是说非负债税盾与资本结构之间也可能是正相关的关系。综上所述，非负债税盾对资本结构的影响也具有不确定性，可能为正，也可能为负。认为两者呈正相关关系的有BRADLEY等人1984、CHAPLINSKY与NIEHAUS1990、BATHALA等人1994、GRIER与ZYCHOWRG1994等；认为两者呈负相关关系的有KIM与SORENSEN1986、BARTON等人1989、PROWSE1990、WALD1999等；没有发现非负债税盾和资本结构呈显著关系的有TITMANWESSELS1988等。6经营风险经营风险可以衡量一个企业陷入财务困境的可能性。企
23、业面临的经营风险随着企业收入波动幅度的增大而提高。就企业融资而言，高风险企业虽然可以面向特定的投8资者风险偏好者筹集权益资本，但却很难在金融市场上以负债的方式筹集资金，因为债权人一般属于风险规避者。这就是说，反映企业经营风险的收入波动性越强，企业的负债水平就越低。但实证结果和理论分析并不完全一致，存在一定的分歧。一些研究发现资本结构与经营风险之间的正相关关系，例如KIM与SORENSEN1986、THIES与KLOCK1992、SHENOY与KOCH1996等；一些研究发现资本结构与经营风险之间的负相关关系，例如BRADLEY等人1984，FRIEND与LANG1988，PROWSE1990、
24、BATHALA1994、HOMAIFAIR1994等；而KESTER1986等学者则没有得出有显著意义的结论。7资产结构MARSH1982、LONG与MALITZ1985、FRIEND与LANG1988、RAJAN与ZINGALES1995、WALD1999等的实证研究表明资产有形性与负债水平呈正相关关系。8利率国外学者对利率和企业资本结构之间的相关关系也进行了大量的分析与研究，多数研究都表明在利率与企业资本结构之间存在着明显的相关关系。RAMASWAMY与SUNDARESAN1993、LONGSTAFF与SCHWARTZ1995都认为，企业的负债比率随着无风险利率的提高而提高，这是由于在风险
25、中性的框架内，无风险利率提高会导致违约率下降LELAND与TOFT1996、LELAND1998发现，当无风险利率提高时，资产回报率会增大，违约概率会因此而降低，从而增强了企业的负债能力；HUANG，JUOUYANG2003认为，利率变化会影响企业的负债比率；BARELAY与SMITH1995、GUEDES与OPLER1996在实证研究中指出，当企业发行负债时，它们并未考虑无违约期限结构的情况；DUFFEE1998认为，短期国债收益率与国债收益率的差价对企业债券的信用差价有相当程度的影响，当短期国债收益率与国债收益率的差价增大时，信用差价变小，说明此时借款非常吸引人；NEJADMALAYERI
26、2002认为，随着短期国债收益率的提高，企业更偏好于发行长期债券，而当长期国债收益率提高时，或者收益率曲线变陡时，企业则偏好于发行股票。三、评述9（一）从国内相关研究的状况看最近几年,有关企业资产结构影响因素问题的文献很多,如上所述,这些文献从影响企业资本结构的各种因素进行了探讨。不难看出,以上的文献不论是从企业内部环境因素的角度,还是从企业外部因素的角度,都是把企业资产结构作为一个不可分割的整体，在其中分别就各个因素进行分析。实际上,即使在上市公司企业内部也存在巨大的差异性。不同行业、不同发展阶段的上市公司,其资本结构的配置需求,选择的结构组成方式以及所面对的影响因素都是不同的。目前国内的文
27、献,缺乏对西部欠发达地区上市企业的关注,理论界应该加强对这方面的研究,以更好地为解决欠发达地区上市公司影响资本结构的问题提供帮助。要解决上市公司资本结构的问题，需要企业自身盈利能力的提高、政府作用的强化以及金融服务体系的完善，而最关键及最有效的改进方式便是发挥加快改革直接融资环境的脚步，主要是加强规范资本市场的行为和资本市场的建设，使资本市场能真正起到配置资源和融资更为重要的推动作用，从而影响企业资本结构,达到解决上市公司资本结构受到各方面影响的目的。从宏观层面来讲，为企业创造更好的环境和条件，应是未来经济政策一个很重要的着力点。未来经济发展应在保持证券市场融资管理的基础上,进一步放松对权益融
28、资的限制，并从发展环境、支持政策上向有发展潜力的企业适当倾斜，多管齐下以解决企业资本结构中存在的问题。进一步的研究应该在此基础上分析这些影响因素给上市企业带来的竞争优势或劣势,以及那些成功的企业在利用这些优势和克服劣势方面所采取的举措,以便为政策制定者和所有者经营者们提供决策依据。（二）从国外相关研究的状况看这些文献提倡多运用股票融资以及改善非负债税盾，做好重点防范工作。以防范企业经营风险为重点，进行多元化战略，提高有效税收边际效益增加税后收益，建立不同的评估标准，找到影响的关键因素。同时，利用公司年报，实施重点审计。证券部门必须把握证券整体业务发展的脉搏，紧密追踪上市企业影响因素的发展及变化
29、趋势，善于对比分析不同类型的行业和规模发展的不同阶段、不同时期的风险问题，并及时提炼，连续总结。西方的研究成果不仅有利于我们加深对资本结构影响因素的认识，而且有助于我们结合我国现阶段经济转轨和经济发展的特点，构建符合我国实际国情的资本结构影响因素分析模型和框架。四、参考文献101陈维云，张宗益对资本结构财务影响因素的实证研究J财经理论与实践200212冯根福，吴林江，刘世彦我国上市公司资本结构形成的影响因素分析J经济学家200053洪锡照，沈艺峰我国上市公司资本结构影响因素的实证研究J厦门大学学报200331141204李善民，苏誉影响中国上市公司资本结构的因素分析J中国资本市场前沿理论研究文
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