1、中国私募投资回报影响因素研究 摘 要： 2015 年是中国股权投资行业的第 23 个年头，根据清科数据库数据显示，截至 2014 年底，中国股权投资市场活跃的创业投资及私募股权机构（ VC/PE）数超过 8000 家，管理资本量超过 4 万亿元人民币，全年募资约5000 亿元，投资 4500 亿元。 私募股权投资作为一种重要的金融投资工具，我们对其投资回报影响因素进行研究，对投资界以及产业界都是很好的研究价值。 本文主要采用实证研究方法，将我们认为与投资回报率（用内部收益率衡量）密切相关的九大影响因子作为自变量，将内部收益率作为因变量，建立假设方程，然后作回归分析，观察其相关性。 关键词：私募
2、股权投资；投资回报；相关分析；回归分析 1 投资回报描述性统计分析 本文所研究的数据主要来源于清科私募通数据库，覆盖的数据量涵盖1996 年 2015 年。 从私 募基金投资回报率总体分布情况来看，大部分在投资项目年化收益率在 100%以下，同时存在较多比例的亏损项目。 2 投资回报影响因素研究 通过对私募基金投资收益率可以发现，不同的投资项目的投资回报率相差较大。那么，造成投资回报差异的影响因素有哪些，以及各因素是怎样影响投资回报的，以下将针对此问题，通过实证研究的方法进行论证。 2.1 定义及假设 本文选取了 “ 行业属性 ” 、 “ 退出方式 ” 、 “ 机构类型 ” 、 “ 资本类型
3、” 、 “ 投资期限 ” 、 “ 机构管理资本量 ” 、 “ 投资阶段 ” 、 “ 投资轮次 ” 、 “ 股权比例 ”9 个因素作为影响内部收益率的假设因子，并将其与内部收益率作回归分析，观察其相关性。 以上 9 个因子作为解释变量，内部收益率作为被解释变量， “ 行业属性 ”用 “Industry” 表示， “ 退出方式 ” 用 “Quit” 表示， “ 机构类型 ” 用“Organization” 表示， “ 资本类型 ” 用 “Capital” 表示， “ 投资期限 ”用 “Time” 表示， “ 机构管理资本量 ” 用 “Management -capital” 表示，“ 投资阶段 ”
4、 用 “Stage” 表示， “ 投资轮次 ” 用 “Round” 表示， “ 股权比例 ” 用 “Rate” 表示。 内部收益率用 “IRR” 表示。 2.2 回归分析 基于以上定义，对其进行回归分析，结果如下： 从以上回归结果可知， Industry ， Quit ， Organization ， Capital，T 这五大因子对应的 Prob 值都在 0.05 以下，也就是说，在 95%的置信水平下，行业属性、退出方式、机构类型、资本类型、投资期限与内部收益率存在相关性。同时，机构管理资本量、投资阶段、投资轮次、股权比例对应的 Prob值在 0.1以上，也就是说，在 90%的置信水平下，
5、机构管理资本量、投资阶段、投资轮 次、股权比例与内部收益率没有显著的相关性。 2.3 解释说明 从以上回归分析可知，行业属性、退出方式、机构类型、资本类型、投资期限与内部收益率存在相关性。我们逐一进行解释说明。 （ 1）行业属性 轻资产模式多为第三产业服务业，重资产模式多为传统第一产业农业、第二产业工业，说明随着经济的发展，人民生活水平的提高，消费者更加注重基本生活需求以外的服务性需求，第三产业具备更加广阔的市场空间和市场价值。因此，轻资产模式的行业投资回报更高。 （ 2）退出方式 退 出方式是投资机构在选择一个项目时必须考虑的因素。越靠近 IPO 退出方式的投资项目，一般都发展良好，并且其投
6、资价值在后期一轮又一轮的估值上调中不断放大，因此具备更高的投资回报。 （ 3）机构类型 以上回归结果显示，在系数为 95%的置信水平下，各机构类型内部收益率高低顺序为： VCPE券商直投 其它，可以理解为由于 VC 机构相对于 PE、券商直投在投资规模上较小，所以可以创立更丰富的投资组合，使资产分散在更广泛的行业和企业上，实现风险对冲，拉伸整体投资组合的投资回报率。 （ 4）资本类型 以上回归结果显示，外资背景的投资机构其投资回报率高于本土的投资机构，可以理解为外资背景的机构具有更加丰富的投资及管理经验，为投资项目增值。 （ 5）投资期限 从以上回归结果可知，投资期限越短，投资回报率越高。主要
7、是因为私募机构投资的对象一般都是处于成长期、发展期的中小企业，既没有获得可靠而稳定的市场，也没有建立完善的公司内部机制，公司盈利仍然非常不稳定，在更长的时间内，公司存活率比较小，经营风险高。导致在较长时间来看，公司投资价值下降。 3 研究结论 作为投资 机构，应尽量选择轻资产的行业，注意分散投资，并且尽量通过靠近 IPO的方式上市，投资期限不宜太长。在融资过程中尽量加大外资的引入，依靠其丰富的投资管理经验提升项目投资价值 参考文献 林 ?姿 .中国创业投资和私募股权投资回报研究 D.北京：中央财经大学，2012 Steven Kaplan and Antoinette S hoar， Priv
8、ate Equity Performance： Returns， Persistence and Capital Flows， MIT Sloan Working Paper No.444603 ， November， 2003. 刘克 . 我国私募股权基金投资回报分析 D.青岛： 山东财经大学，2012 清科研究 . 2013 年第三季度中国私募股权投资市场 LP 研究报告， 2013 赵峰 .私募股权投资基金的参与对企业成长性的影响研究， 2013 清科研究 . 2014 中国资产管理研究报告， 2014 Amit ， Glosten and Muller， A review of IPO activity ， price ， and allocation， 2002 赵峰 .私募股权投资基金的参与对企业成长性的影响研究， 2013 Alexander P. L.jungqvry， 2012 文风 .社会资本视角下创始人与投资人控制权博弈， 2013 高玲娜 .对赌协议在我国民营企业融资中的应用分析， 2013
