国外风险投资融资渠道初探（二）.docx

1、国外风险投资融资渠道初探（二） 四、机构 发达国家的金融机构，包括和非银行金融机构。非银行的金机构包括公司、养老基金、银行等。在风险投资发展的上，金融机构曾是非常重要的风险资本来源。金融机构参与风险投资主要是通过风险投资基金或者由金融机构附属的风险投资公司进行。随着形势的发展，特别是养老基金等机构大举进入风险投资领域，银行式的金融机构在风险资本构成中的重要性有所降低，风险资本上的金融机构也发生了分化，商业银行逐渐退出风险投资市场，保险公司、投资银行等非银行机构的风险投资有所扩大。从目前情况看，提供风险资本的非银行金融机构主要是保险公司、投资银 行（养老基金已在前面单独论述）。 商业银行逐渐退出

2、及保险公司、投资银行等非金融机构进入风险投资市场的主要原因是：一方面，金融国际化、一体化的发展使各国政府与银行对国际金融市场的控制能力大为削弱。 80 年代发生了墨西哥、 90 年代发生了英国巴林银行倒闭和亚洲金融危机等，有关国际机构和商业银行都更加重视银行经营的稳健性，不会让资产暴露在高风险中。另一方面，风险投资的高回报毕竟是一种难以抗拒的诱惑，而且从根本上说，谨慎的风险投资对于金融机构优化资产结构，增强资产的获利能力是有利的，因此，非银行金融机构由于不受 国际机构与各国政府对银行风险的越来越高要求的限制，像保险公司、投资银行等为了为其资金寻找投资出路，自然不会错过风险投资这样的机会。 在美

3、国，投资银行大举进入风险投资领域大约在 80年代初，摩根。斯坦利是开发高科技领域的先行者。 1980 年它将苹果电脑公司推上市，使它成为纳斯达克市场的。 1983 年总部位于纽约的摩根。斯坦利在靠近硅谷的旧金山市建立了永久性的分支机构。 进入 90年代以来，开展风险投资融资业务的银行数量有了较大增长，而且形成了几个群体，一个群体是以摩根。斯坦利、高盛、美林、雷曼兄弟为代 表的超大型投资银行（ Bulge Bracket Firms），第二个群体是专门从事兼并收购或专门从事高科技融资业务的小型投资银行。他们向处于初创阶段的高科技公司提供详尽的研究和投资银行服务。罗伯逊。斯蒂芬公司，汉伯雷奇。葵斯

4、特证券和蒙哥马利证券是其中的佼佼者；第三个群体是一些总部在欧洲的跨国投资银行。随着科技市场的跨国化、国际投资银行也进入美国想分一杯羹。这其中，德意志摩根建富发展最为迅速，它于 1996年进军硅谷，从摩根。斯坦利的科技融资部门挖来业务骨干，几乎是在一夜之间成立了科技融资部。 1995 年在旧金山 建立分支机构的瑞士联合银行也是一家颇为成功的国际投资银行。 对投资银行而言，投资风险投资基金还有其独特的意义。投资银行以风险投资基金的一般合伙人身份从事这项业务时，可以在基金收益时获得其收益的 20%.而当被投资公司发展壮大后，作为投资者还可以获得如企业上市、兼并与收购等业务。表 6 为 1980 年

5、1998 年金融机构在年风险投资总额中的百分比变化。从统计可以看出： 80 年代美国的金融机构占整个风险投资的百分比为 11.8%， 90 年代基本维持不变，为 12.1%，仅增加了 0.3%.但若从绝对值统计， 金融机构资金 在 90 年代比 80 年代增加了 35.63 亿美元，平均每年增加 7.1 亿美元。 表 6 1980 年 1998 年美国金融机构资金在年风险投资总额中的百分比（单位： 10 亿美元） 总额 0.661 1.423 3.019 3.033 2.947 1.847 2.548 3.764 12.8 19.3 百分比 13% 14% 13% 10% 9% 9% 15%

6、9% 20.8% 6.6% 资料来源： 根据风险投资 -操作。机制与策略与整理 在投资银行的介入下， 高科技公司在股票市场和 并购市场上就活跃了许多，在这个过程中，投资银行和高科技公司皆大欢喜，前者获得了业务，后者获得了超速发展的机遇，满足了它们全球化趋势的需要。例如， 1997年，摩根。斯坦利成功地把家庭网络公司等一批高科技公司首次公开上市，通过 23 次股票发行为这些高科技公司筹资 49 亿美元。同时，它还涉及 19项高科技的并购交易，并购金额总计达到 250亿美元，德意志摩根建富插足了 1997 年 13 项最大高科技购并案中的 8 起，包括攀登通讯公司以 37 亿美元收购瀑布公司、路森

7、特以 18亿美元收购奥科托尔公司、微软 4.25亿美元收购网络公司等，其 中 6起的金额超过 10亿美元，而该公司过去 10年中超过 10 亿美元的购并交易也没有达到 6 起。雷曼兄弟公司主承销和副承销 47起高科技融资，金额累积超过 80 亿美元，涉足并购 30 起，金额总计达 240亿美元。 从发展趋势来看，金融机构仍将是风险资本的重要来源。同时，出于安全性的考虑，金融机构的资本对处于成熟期的风险企业有更大的兴趣。 五、政府投资 中国科学技术部副部长邓楠在 1999 年 9 月 18 日的 “ 中国投资基金高级论坛 ” 上所做的主题中谈到： “ 在世界各国的风险投资实践中，无须政府的扶持和

8、支持，仅靠微 观主体的努力就能将风险投资体系建设完善，且极有效率地运行的，还尚无先例。即便是发达国家，在培育和发展风险投资体系的实践中，也大都采取了不同程度的政策扶持措施。我国正由计划经济向市场经济转轨，政府在经济发展和改革中起着举足轻重的作用。我们确立了立足市场机制的方针，政府能否遵循市场经济规律积极发挥作用，事关风险投资体系建设的进程或成败。 ” 事实上，无论在西方与东方，政府资金在风险投资中均起过一定的作用。 在美国：政府的投资体现在对技术开发的投资和力度、小企业投资公司的低息贷款、优惠政策三个方面。 1. 美国政府不断加大对技术开发的支持力度，例如， 1993 年制定的以信息产业为中心

9、的 “信息高速公路计划 “，总投资高达 4000 亿美元。 1999 财年年度（ 1998 年 10 月 1999 年 10 月）继续将研究开发作为增加投入的 5个重点领域之一，民用研究开发预算达 378亿美元，创下了冷战结束后的最高投资水平；而且还拿出 310 亿美元设立 “21 世纪研究基金 “，支持美国的基础科学研究。 2. 1958 年，美国政府为推动风险投资的发展，颁布了小企业投资法，允许建立小企业投资公司。所谓小企业投资公司，是指由小企业管理局 （ Small Business Administration，简称 SBA）批准成立的专门向小企业投资的私人投资公司。为鼓励小企业投资公

10、司的成立，小企业投资法规定，小企业投资公司的发起人每投入 1美元便可以从政府得到 4美元的低息贷款，以及可享受特定的税收优惠。相应地，小企业投资公司也受到了一定的投资约束，包括其所投资的企业规模和利益控制上的限制。尽管小企业投资公司受小企业管理局的控制，但仍由私人 资料来源：创业资本运营中信出版社 1999 做出。由于政府的积极促进，在小企业 图 3 1969 年 1982 年美国风险投资规模图 投资法案实行后的头 5 年就建立了 629 家小企业投资公司。这些公司管理着 4.64 亿美元的私人资本。其中， 47 家公众持股的小企业投资公司从公开上市中筹资 3.5亿美元。与此相比，美国研究与发

11、展公司在小企业投资法颁布前的 13 年中仅筹资 740 万美元。政府资金的政策性补助为私人资本的进入起到了积极推动作用。 3. 在税收优惠政策方面美国政府有过 2次反复，如图 3所示。此外美国税收优惠政策还体现 在个人的方面。美国在 1993 年后，资本收益与普通收入 的税率差别相当大，最高收入类的 边际税率为 39%，而长期资本收益的税率为 28%， 1993年税改中的一条特别条款还进一步规定，持有 5年或更长期某些小型企业股份的资本收益仅课税 14%. 其次，通过风险进行权益投资时，投资个人还可以享受到合理规避联邦遗产税的好处。美国还规定赠送这种礼物其价值应适当低估（经常低估 30%）。

12、在英国：政府为鼓励创业投资，英国政府采取了如下一系列措施。直接或间接地向企业提供创业资本。 1. 如英国贸易部将政府支付款项中的 33%作为发展高技术的专款， 20%作为支持高技术产业的开发费用。 2. 政府直接参与创业资本投资。 1973 年成立国家风险投资机构 “国家企业委员会 “（ NECE），主要进行地区工业投资，为小企业提供贷款和分析研究高新技术领域发展的投资问题。 1981 年，英国国家企业委员会与国家风险投资公司合并，成立了英国技术协会 （ BTG），专门进行风险投资和有关协调工作，已先后投资 430 个企业，累计投资额高达 2.26 亿英镑。是英国风险投资业中异常活跃的因素。

13、3. 通过和贷款等支持创业投资公司。如 1981年，英国政府制定了 “贷款担保计划 “，规定私人机构对高技术中小企业贷款，其金额的 80%由政府担保； 1983 年又制定 “企业扩大计划 “，规定个人投资者可免税。 4. 1998年，英国又新设 1.5亿英镑的 “ 企业基金 ” ，帮助企业家发展高附加值企业。 在新加坡：风险投资业以政府主导为主，政府为支持本国高科技企业的发展，直接出资建立风险投资公司或风险投资基金，为风险投资提供资本来源。 1. 1985年，新加坡政府成立了发展局 EDB主管风险投资基金，直接投资于国内初期的创新公司以及国内外的风险投资基金，培养新加坡的创业家精神和创业，并发

14、起成立新加坡创业投资协会（ SVCA）， SVCA 组建了一个投资天使中心（ Business Angel Center）来为个体创业投资家和创业家牵线搭桥。 2. 1995 年，政府科技局设立 5 亿新元的风险投资基金， 1997 年政府再拨款 10 亿新元作为风险投资基金资本金。政府的风险投资基金和风险投资公司不仅提供了风险企业发展所需的资金，而且对启动的风险投资起到了示范作用。 1999 年，新加坡经济发展局推出的第三期种子期风险投资基金共 5000万新元，其中 3000万新元由私人风险投资公司华登国际出资，并由华登国际来所有资金，以充分利用私人风险投资公司的专 业经验和国际商业网络。经

15、济发展局的前二个种子期创业基金分别在 1990年和 1994年成立，资金额分别为 700万新元和 2100万新元，共投资 56个项目。经济发展局还曾推出一个专门投资亚细亚国家的区域创业投资基金 1200 万新元，来配合和推动私人创业投资基金如 SEAVI 的区域投资。新加坡的创业投资从 1983年第一家创业投资公司成立时的 4.8亿新元发展到今天的 100亿新元左右。新加坡政府规定，风险投资在最初的 5 10 年完全免税， 1984 年又宣布，凡是向得到政府批准的新技术工业项目投资的本国公司，如果投资项目赔本，可以 从公司收入中免交相当于投资额 50%的所得税， 1986年，政府又进一步规定：

16、风险投资公司从所得税中扣除从被批准的风险企业购买股票而造成的任何损失。 3. 新加坡政府还拨出 1000 万新元设立 “ 协创基金 ” ，鼓励更多个体投资者即投资天使协助科技创业家。 “ 协创基金 ” 规定，投资天使将获得政府一对一的投资，最高 25 万新元，即投资天使投资风险企业 1 新元，政府也投 1新元，鼓励专业投资人士投资种子期或启动阶段的科技公司。 “ 协创基金 ” 的投资者必须是经验丰富的商人和专业人士，具有能够使科技公司增值的相关经验， “ 协创基金 ” 的 条件包括： 风险企业是新成立的科技公司，营业额不超过 100万新元，公司的产品有增长潜力。国家科技局代表政府与创业投资公司

17、及投资天使进行联合投资，如果所投资的风险企业获得成功， “ 协创基金 ” 本身应有部分的赢利拨给个体投资者，以资奖励，科技企业家则可以借助投资天使的商业网络和管理经验，提高新公司的成功机会。 4. 新加坡电讯公司最近也提出了 5000 万新元的种子期创业基金，主要投资与电讯业务有关的新企业和创新科技项目，以确保新加坡电讯能够在日新月异的行业竞争中保持领先地位。 5. 新加坡科技局推出 “科技公司培育计划 “，目标是让那些拥有丰富投资经验和管理经验的培育管理公司充当科技企业家的导师，为新的科技公司提供管理资源及资金。申请培训计划的科技公司必须有 30%的公司股份由新加坡人持有，公司必须从事新产品

18、和服务的研究开发工作，公司的研究开发至少占总经营成本的一半。国家科技局将资助 85%的营运开支，每年最多 30万新元，为期 2年，国家科技局将获得新公司至少 30%的股份，其中一部分股份为培育管理公司所有，培育管理公司将提供管理，帮助新的科技公司成长，包括协助公司做、商业策划，寻找更多的投资。 6. 1999 年新加坡政府进一步提出要发展科技企业，培养科技创业家，推动创业投资。由副总理陈庆炎博士领导的 21 世纪科技企业家委员会最近推出了一系列措施，如成立 10 亿美元的科技企业家投资基金来鼓励新加坡的科技专业人才把科研成果商品化，建立科技企业，成为科技企业家。陈庆炎博士和 21 世纪科技企业

19、家委员会的成员还特地去美国奥斯丁市和硅谷考察，探讨符合新加坡国情的创业投资发展模式，吸引美国的创业基金和创业资本家。 在：风险投资活动从 1983年开始引起重视，在风险投资发展初期，台湾当局提供了主要的风险资本，据台湾创业投资 公会长苏拾忠披露共达到 24亿美元。包括组建风险投资公司和风险投资基金。台湾当局在风险资金投资方面的作用体现在： 1. 1985年和 1989年，台湾 “院 “分别拨款 8亿和 16亿新台币建立 “种子基金，参与风险投资活动。并动员远东纺织、统一、联华这些大企业分摊出资。 2. 台湾当局规定只有投资于创业投资公司，法人和个人才可享受 20%的税收优惠。同时，当局又规定，

20、创业投资公司只可以投资于台湾当局规定的科技产业。 3. 1993 年以后，台湾的风险投资推动风险企业快速成长，民间投资意愿增强，政府 资金逐渐淡出风险资本市场，将风险投资公司的股份转让给民间企业和个人。在以后的发展中，政府将主要承担宏观管理之责。 在日本： 80 年代后半期，因经济发展日趋成熟；不动产价格大幅上扬；创业需要庞大的资金、高深的知识与技术；加上人才资源不足，企业的创立日趋困难，致使企业的关门比率凌驾于开业比率 （新设企业家数与企业总家数之比），据日本国民金融公库综合研究所发表的 “1995 年新开业白皮书 “， 1992年至 1994年，新企业开业比率为 4.6%，关门比率为 4.

21、7%.日本政府因此积极规划及采取支援创业投资的措施，期望 能培育 21 世纪的新兴产业。在投资资金方面有： 资料来源：日本经济， 1995 年 5 月 31 日图 4 日本风险投资企业培育制度结构 1. 由国家出资 400 500 亿日圆成立中小企业事业团，对都，道，府，县政府提供十年期无息，支援设立风险投资财团，由此财团对风险投资提供低息融资（年利率 1.5%），供风险投资认购风险投资企业的股份或对风险投资企业发行债券时提供保证 （参考图 4） 资料来源：日本经济新闻， 1995年 10 月 13日图 5 知识产权担保融资结构 2. 建立了 “ 小企业金融公库 ” 、 “ 国民 金融公库 ”

22、 、 “ 会金融公库 ”等金融机构，为一般中小企业提供优惠贷款。 1975 年，日本通产省设立了 “风险投资公司 “，为风险企业贷款提供 80%担保。 3. 鼓励提供以知识产权为 担保的融资，将知识产权视同土地、有价作为担保品（如图 5）。及创立风险投资专用的保证制度（ 100 亿日圆），以利创业投资企业资金调度。 4. 政府制定的 “ 技术开发补助金 ” 规定，对中小 企业的技术开发给予 50%的资助，资助下限为 500万日元，上限为 2000万日元。政府还通过促进中小企业技术改造政策，向中小企业 提供技术改造补助金， 80 年代以来补助已达到 10.7 亿日元。 5. 日本劳动省对风险企业

23、雇用的专业人才薪资的 1/3实行为期一年的补助，建立风险投资人才成长基金。 6. 日本科技厅通过下设的新技术开发事业团对开发风险较大的新技术企业提供 5 年无息贷款，成功者归还，失败者可不偿还。 通过上述措施，到 1995年 3月，日本的风险投资对 1万多家企业进行了投资，投资规模超过 8500 亿日元。 下面以美国为例，将上面分析中各投资主体在风险投资中的作用归纳在表 7 中。 表 7 1980 1998 年国外风险投资主体特征归纳表 融资主体 投资比例 投资原因 投资方式 特点 养老基金 29% 60% 出于基金本身的考虑 投资于风险投资基金，委托风险资本家进行具体的投资和，通过利润分成的

24、形式实现投资收益。 sup2； 准入问题 sup2； “ 谨慎的人 ” 判定问题 sup2； 公司养老基金不得投资于与公司业务相关的领域 sup2； 投资比例只占其全部资金的很小份额 （ 5%以下） 公司资金 3% 18% 留住下一个 “ 英特尔 ” ，保持公司的核心竞争力 sup2； 利用公司的风险资本直接投资于与公司 业务有关的项目 sup2； 投资风险投资基金 sup2； 组建产业战略基金，对某一重要的战略领域进行投资 sup2； 投资的领域与公司的技术领域比较接近 sup2； 更愿意投入早期的风险企业 sup2； 收购没有通过 IPO 方式退出的风险投资企业 sup2； 较多地采用控股

25、方式 sup2； 通常用股票而不是现金收购 家族 /私人投资 11% 21% sup2； 个人优惠 sup2； 规避联邦遗产税 sup2； 直接投资风险投资基金 sup2； 通过 “ 基金中的基金 ” 间接投资sup2； 购买公开上市的风险投资基金 sup2； 信托部门提供的风险投资 sup2； “技术精英 “代表的中产阶级是风险资本市场新的和潜在的投资者sup2； 受 “99 规则 “干扰及投资分散化要求，家族 /私人投资比例逐年减少 机构 6.6% 20% 优化资产结构，为资金寻找投资出路，增强资产的获利能力 sup2； 风险投资基金 sup2； 金融机构附属的风险投资公司 sup2； 商业银行逐渐退出风险投资市场 sup2； 投资银行大举进入风险投资领域sup2； 对成熟期风险企业有更大兴趣 政府投资 推动风险投资的发展 sup2； 技术开发资金 sup2； 低息贷款sup2； 税收优惠政策 sup2； 美欧政府投资为辅，民间投资为主 sup2； 新加坡，地区政府投资影响较大 sup2； 税收的杠杆影响很大