1、浅析我国风险投资发展现状 【摘要】 本文采用比较分析与规范分析相结合的方法，以我国风险投资现状与发展为研究对象，通过比较国内外风险投资的发展，重点分析我国风险投资发展中存在的问题，提出了一些创造性的对策建议。 【关键词】 风险投资 退出机制 发展对策 一、我国风险投资发展现状分析 1、我国风险投资发展历程 1985 年中国新技术创业投资公司（中创公司）成立，标志着我国风险投资业的开始。但风险投资真正引起重视，是 1998 年民建中央向全国政协提交了尽快发展我国风险投资事业的提案（即 “ 一号提案 ” ）之后， 1999年中央颁布了关于加强技术创新、发展高科技、实现产业化的决定和关于建立我国风险
2、投资机制的若干意见，我国的风险投资事业才真正作为新融资制度创新被系统地提出和广泛推进。 第一阶段为酝酿期（ 19851996 年）。 1985 年 9 月，国家科委、财政部共同成立了中国新技术创业投资公司，这是我国第一 个专业的风险投资企业。 19951996 年，风险投资发展迎来第一个发展浪潮，各地政府纷纷设立国有独资、合资创投机构，大公司和证券机构也参与进来，民间资金大量涌入，对中国高技术产业发展起到了巨大的推动作用。 第二阶段为兴起期（ 19972001 年）。 1998 年，我国风险投资事业迎来发展的第一个春天。民建中央主席成思危先生提出了关于尽快发展我国风险投资事业的提案，这是我国风
3、险投资的一个重要的转折点，风险投资的发展由此掀起了高潮。国内由于改革开放的推进，越来越多国外先进投资理念与投资方式被国人所熟知 和接受，人们开始从事相关方面的投资，政府也出资兴办了一些具有风险投资公司性质的企业，用于风险投资项目的直接投资，以支持风险投资行业的发展。 第三阶段为调整期（ 20022003 年）。由于受全球经济局势整体恶化以及我国经济体制改革本身遗留的一些问题的影响，中国经济在这个时期整体处于比较低迷状态，国内投资的规模也随之下滑，风险投资的规模处于停滞状态。 第四阶段为复兴期（ 2004 年至今）。随着 2006 年创业投资企业管理暂行办法的正式颁布实施以及 2007 年新的合
4、伙企业法和外国投资者并购 境内企业规定的通过，风险投资进入了前所未有的迅猛发展时期。盛大网络的海外上市让人们意识到中国也可以发展自己的风险投资企业。中国的风险投资业在这一期间实现了飞速发展。 2、我国风险投资发展中有利的方面 第一，我国风险投资无论是投资机构还是投资资本总量均继续稳步增长。第二，高新技术产业仍然是我国创业风险投资的最爱，但传统产业获得创业风险投资的支持力度加大，两者在盈利项目退出中的差距正在缩小。第三，单项投资平均强度的不断提高与小项目投资占有比重过大并存，知识高密度地区创业风险投资强度远远高于 其他地方。第四，我国创业风险投资退出方式向创业者与管理者回购倾斜，清算项目所占比例
5、减少。第五，我国创业风险投资的收入来源呈现波动状态，收入呈现两头大、中间小的局面，退出收入大于 2000 万元的表现尤为活跃，投资个案回报丰厚，但整体回报下降。第六，我国创业风险投资退出区域集中显著，欠发达地区崭露头角。 3、我国风险投资发展中存在的问题 （ 1）政府的引导作用不足。国际风险投资的发展经验表明政府的大力支持是风险投资迅速发展的一个重要推动力。政府不应直接参与过多而应主要在引导、支持方面发挥积极作用 。我国虽明确支持风险投资的发展，但相关的政策还不完善，主要是缺乏税收等方面的优惠政策。高科技商品附加值高，消耗的原材料少，因此允许抵扣的进项税少，而且技术转让费不能抵扣，高科技增值税
6、比一般产品高，不利于高科技产业的发展。国家对高科技企业有一定的税收优惠政策，对高科技企业的投资者却没有所得税方面的优惠。政府宏观支持面的缺乏构成了我国风险投资发展的障碍。 （ 2）融资渠道单一，风险资金数量不足。目前在我国大部分的风险资金来源于政府和企业（如表 1 所示），主要是借助财政拨款和银行开发贷款。我国的科技风险投资 公司的控股权主要掌握在国有企业中，民间借贷资金虽然增长较快，但普遍规模较小，管理风险大，无法与国有企业进行抗衡。由于风险投资资金来源渠道单一，致使风险投资资金的规模小，无法承担较大风险的资金支持和提供长期低成本资金支持，只能支撑一些风险小、投资少的短期项目，无法体现风险投
7、资真正的意义，从而影响了风险投资机构的良性运作。 （ 3）缺乏相应的法律法规。由于风险投资具有不同于一般投资行为的金融运作机制，因此国外对有关风险投资问题都有专门的法律法规。但我国缺乏相应的法律法规，现行有关企业组织的法律还存在许多 不适应风险投资运作，甚至与风险投资运作相冲突的内容。国外一般对合伙企业资本规模不作要求，为一些拥有创新能力但缺乏资金的人从事创业活动创造条件，而且对法人成为合伙人也不加限制，有利于扩大创业规模。但我国公司法中对投资公司注册资本及其认缴规定、对外投资限制、技术入股的规定有许多限制，增加了融资成本，加大了运营风险。 （ 4）退出机制不完备，风险投资流程受阻。风险投资运
8、作中最重要的一环是风险资本的退出，即通过风险企业股票的上市流通、股份转让、回购代表风险资本的股权来达到收回投资并得到巨额投资回报的目的 。目前，我国适宜高科技企业上市的二板市场仍未正式推出，风险投资公司很难将成功的风险企业推动上市，加上我国产权评估和产权交易市场不发达，使得高科技企业间难以实现产权的自由转移。同样，目前我国风险投资退出方式以产权市场为主， 2008 年占 68%（见表 2）。 IPO 作为退出渠道极为不畅，许多风险投资企业的自身回购也无法完成，导致风险投资进入容易退出难，阻碍了风险投资在我国的顺利发展。 （ 5）风险投资专业人才匮乏。风险投资要选择有发展前景的行业和产品，并且采
9、用高新技术来孵化创新企业，利用股票期权激励公司的经营 者取得好的经营业绩，为公司最终出售或上市做准备。在公司走上正轨后，考虑风险资本的退出，赚取高的风险溢价。这需要懂市场经营、技术开发和资本运作的专门复合人才，但我国这方面的人才比较少，造成创业公司在资金使用方面思路少，市场销售渠道不顺畅，在运用已经成熟的投资方式上有所欠缺。 风险投资行为不是在赌场上下赌注，在实际注资之前要做很多工作，要对所要开发和生产的产品市场前景进行科学的调查，要对所要投资企业的管理和动作方式进行调查，要掌握所投资企业的生产技术，还要有熟练的管理技能参与企业预算。因而风险投资业需要有 高素质的风险投资家，能够熟练地运用各方
10、面的知识，控制风险投资的风险。我国现行的教育体制对专业的划分过细，特别是文理分科的作法不利于培养综合性的人才，不利于造就适合创业风险投资业的高素质人才。没有高素质的创业风险投资家，风险投资中的风险难以控制，风险投资就很难发展壮大。 二、世界风险投资发展现状的比较与借鉴 1、美国风险投资的发展现状 美国当前的风险资本主要来源于退休基金和养老基金等机构基金和少数大企业资本、个人资本。然而许多发展中国家风险投资的资金主要是由政府拨款，融资渠道过于 狭窄。美国政府从战略角度出发，考虑到风险投资的长远发展，在适度利用政府启动资金的同时，又尽可能减少作为直接投资者参与这种以盈利为目的的活动，而是由看不见的
11、手来制约风险投资。例如，制定相应的法律法规和政策措施来护持和推动风险投资的发展。1958 年，美国政府为推动风险投资业发展颁布小企业投资法，该法后来成为风险投资业最主要的法律依据，很多政策法规都是在其基础上制定出来的。在那以后，美国政府陆续出台许多相关的法律法规，对规范风险投资方式、主体、运行模式、支持体系的构建和退出方式的完善都提供了法律依据，不仅促进 了民间投资的积极性，而且加快了高科技产业的飞速发展。 中国与美国在创业风险投资资本来源与结构上存在着根本性的差异。从资本来源来看，虽然近年来外资创业风险投资基金在中国较为活跃 如果加上离岸资金的投入，外资投资运作甚至超越本土创投公司，但政府财
12、政拨款、国有独资企业及国内企业资本仍是主要的资金来源。而欧美国家以养老基金、捐赠基金、个人家族基金、银行和保险基金为主要风险资本的来源。从资本规模来看，中国创业风险投资资本规模相对较小。 2008 年中国创业风险投资管理资本总额为 668.3 亿人民币，管理 5000 万人民币以下的创业风险投资机构占 32%，管理 5亿元人民币以上的机构仅占 7.7%；而在美国，根据 VentureOne 公布的数据， 2006 年仅计算获得风险投资的美国公司金额就达到 257.5 亿美元，融资规模在 5 亿美元到 10 亿美元之间的基金占整体基金的 12.1%，而融资规模在 10 亿美元以上的基金所占的比例
13、亦达 4.4%，资金规模要远远大于中国。再从法律法规方面来看，中国的保险法、商业银行法、养老基金管理办法等现有法律禁止或限制相关基金进入创业风险投资产业，而相关规定亦影响创业风险投资的发展，这进一步体现了 中国与美国创业风险资本结构的差异性。另外，自 2007 年 6月 1 日起，中华人民共和国合伙企业法正式实施，但其适用对象是在中国境内设立的普通合伙企业和有限合伙企业，并不包括外资企业，这直接影响外资创业风险投资公司投资中国的意愿。在创业风险投资专业投资理念上，中国还应对专业经理人和富裕的个人或家族加强引导、学习与认识。在欧美各国，天使投资者或家族成立的创业风险投资基金在风险投资资本的供给上
14、占有相当重要的地位，而在中国相关资金的来源则极为有限，所以，改善并加强中国民间投资者对创业风险投资理念的认识，也是创业风险投 资产业未来发展的重要课题之一。 2、英国风险投资业的发展现状 英国风险投资方向主要以购并为主，投资一直处于相对较低的水平。英国虽然有比较成熟的证券市场，但购并是实现风险投资退出的主要渠道。尽管和美国相比，英国的风险投资状况有一定的差距，但是由于起步还比较早，经过多年的发展，现今已经有了近于成熟的体系和一定的法律保障。目前，大量的外资流入引来新的融资高潮，而且套现形势很好；并购市场也从目前过热的状况冷却下来，其原因是竞争使价格上涨很快；早期投资比例相对过小的状况有所改变。
15、 3、日 本风险投资业的发展现状 日本风险投资企业大多具有金融机构的背景，因此多数从业人员来自其创办机构 银行或证券公司，这一人员结构缺陷制约了风险投资企业对受援企业的技术评价能力，使得资金投向领域过于分散。许多风险较低的项目如服务业投资比例过高，与传统领域相比，高科技企业并没有得到应有的青睐和足够的重视。从风险投资的本质讲，其既不同于一般的金融投资行为，也不同于银行贷款。除了资金投入外，它还应提供给创业者资本经营和管理服务。它无需抵押、担保，而主要以参股的形式投入到风险企业，从红利和买出股份中获利。 由于日本崇尚群体精神，长期以来以国家利益、群体利益为先，限制了投资方协助改善经营管理的权利，
16、形成了一个以大公司、大银行为投资主件的独特模式；证券交易所公开交易门槛高，风险资金退出困难。然而种种迹象又表明，日本也正在努力酝酿创新内生机制的深刻革命，它将更大程度地推动日本经济的发展，其变化程度是不可预料的。 三、完善我国风险投资发展的对策建议 1、充分发挥政府的作用 风险投资本身的高风险性、资产的不流动性、信息的不对称性等因素决定风险投资业的发展必须要有政府引导和扶持。欧美 风险投资业发展的经验表明，政府对风险投资的资金扶持和干预应该控制在一个合理的范围，干预过多会制约创业风险投资发展，太少也会阻碍创业风险投资的发展。从当前我国的实际出发，结合国外的成功经验，我国政府在风险投资的培育与发
17、展过程中应扮演好规划制定者、监督管理者、政策支持与服务者的角色。在政府的作用和角色定位上要把握以下原则： “ 介入但不包办，管理但不干预 ” ； “ 引导而不干涉，支持而不控股 ” 。 政府应着重于建立一个良好的经济环境和市场体系、规范的信息披露制度和金融监管制度。另外，各地政府也可以适当增加对风险资 本的投入，组建一些风险投资基金或风险投资公司。国家和地方财政每年应当新增部分拨款、部分低息、有偿使用资金，专项用于创新成果的商品孵化期和产业化启动期的投入。 2、拓宽风险投资的资金来源渠道 （ 1）充分利用民间资本。资金来源是制约风险投资发展的至关重大的因素，我们要广开渠道吸引私人资本进入风险投
18、资领域，使其成为私人权益资本重要组成部分。国外有大量旨在寻求高收益的闲置资本，而国内有众多有潜力的新兴企业，外资也是风险投资资本的重要来源。充分利用民间资本，是我国资本市场及其风险投资的巨大潜力所在。由 于个人金融资产进入资本市场，包括进入风险投资市场的比例还很小，只要充分利用和引导这部分资金，风险投资资金的来源问题就不大。另外，国外看好我国风险投资市场，香港等地也对进军大陆风险投资有信心，这是一种必然趋势。只要条件具备、回报率高，就一定会有人投资。拓宽资金来源、实现投资主体多元化，是发展创业风险投资的重要条件。政府有关部门应全力搭建平台，从制度上畅通各类资金转化为创业资本的通道。通过发展风险
19、投资，用民间资金投资高新技术企业，不失为民间资金的一条良好出路。 （ 2）吸引国际风险资本。中国经济持续稳定 的增长，离不开国际资本对我国经济发展的支持。引进国外资金对我国风险投资发展具有许多益处：首先，风险投资是一种长期的权益投资，属于广义的外商直接投资，不会引起金融波动和经济秩序的稳乱，也不会增加外债负担。其次，风险资本不仅能带来大量资金，而且能带来丰富成熟的风险投资经验，能够迅速培养和造就一批优秀的风险投资管理人才。最后，国外风险投资机构资金实力雄厚，风险投资经验丰富，如果政府给予进行风险投资的国际资本以适当的优惠政策和法律保护，则巨大的国际资本将成为风险投资的充足资金源泉。 3、完善风
20、险投资的相关 法律法规 （ 1）适时修改公司法。我国现行公司法中的许多条款与风险投资退出和小型高科技企业融资的重要渠道有抵触。我国现行公司法对上市企业的股本规模、成立年限、经营业绩等方面的规定都非常严格，按照这些规定，小型高科技企业基本上都无法满足上市条件，从而堵塞了风险投资最重要的一条退出途径。另外，我国公司法规定公司实行注册资本制，这对于需要进行分阶段投资来及时止损的风险投资机构来说，又失去了一个重要的风险控制措施和对投资对象企业的制约机制。 （ 2）健全和完善激励机制相关法律法规。为 了克服因信息不对称而导致的逆向选择和道德风险，在运作过程中必须有完善的激励机制。风险投资是一种特殊的投资
21、制度，在资本提供者与风险投资机构、风险投资机构与风险企业之间存在两个层次的委托代理关系，而我国许多风险投资机构基本上沿用传统国有企业管理模式，还没有建立起适合风险投资运行的激励约束机制。由于多数风险投资公司是以政府或大公司为主建立的，很容易形成大股东操纵，不利于我国风险投资的发展。 4、构建合理顺畅的风险投资退出渠道 （ 1）完善我国的创业板市场，为风险资本的 IPO 退出方式创造有利条件。世界风险投资业发达的国家都有支持风险资本融资和退出的二板市场。虽然我国已经设立了创业板市场，但同其他发达国家相比在制度和运行机制上都还有很大的差距。我国中小风险投资企业同样面临着进入条件苛刻、市场容量有限等
22、困难，难以满足大量有兴趣进入二板市场企业的上市需求。根据我国证券市场发育不够完善的实际状况，设立创业板市场在一定程度上能推动我国风险投资的发展，因此，我们必须加强二板市场的建设和进一步的完善，为风险投资发展奠定良好的基础。 （ 2）建立健全多层次资本市场体系，为风险资本提供多样化的退出机制。风险投 资退出以收回资本并获得高回报高收益为最终目的。但由于风险投资的高风险性，不可能都能以满意的退出方式来实现，所以 IPO并非是所有风险投资退出的方式。实际上在发达国家，风险资本的退出机制是一个多渠道、多层次的体系，不仅有 IPO，还有股权转让、购并、清算等多种方式。它们的资本市场体系是以一、二板市场结
23、合的 IPO市场为主体，证券交易市场、产权交易市场并存的多层次的资本市场交易体系，这就为风险资本的多样化退出渠道提供了良好环境。我国资本市场发展的时间很短，多层次体系建设工作的都还有很多问题亟待解决：一是要建立完善二板 市场和区域性证券交易中心，面向各类创投企业的上市；二是要加快完善我国产权交易中心建设，为风险投资企业提供更为便利的条件，与 IPO相比，它门槛低、限制条件少、交易方便灵活，能为风险资本选择其他退出方式创造有利条件。 （ 3）以加强投资银行建设为主，健全和完善中介服务体系。发达国家的投资银行业务早已经超出传统意义上的业务范畴，重心已经从一般性的投资业务转向具有现代意义的为资本市场
24、提供中介或更深层次上的服务，例如为公司并购重组提供目标选择、制定策划方案、担当财务咨询顾问等类似于中介的多重服务。 银行在为投资者寻求资本退出的过程中也发挥着很重要的作用。在风险企业准备以上市方式退出时，银行为它们提供上市策划方案、招股方案、包装、财务服务和股票的销售等服务。但从我国现阶段投资银行发展的现状来看，普遍规模小、管理落后、人才缺乏，其核心业务范围还集中在传统的经纪业务上，对现代银行投资业务涉及很少，根本不能满足风险资本日趋成熟的退出业务需求。因此，要不断拓展现代投资银行业务，为风险资本的退出提供更多更优质的服务。 5、培养风险投资人才 （ 1）培养风险投资专门人才，为风险投资提供人
25、才保障。我 国风险投资业尚处于起步阶段，人才缺乏的问题一直以来是最紧迫的问题。风险投资要想有较大的发展，其中很关键的一个问题是要培育优秀的投资家。在培养方式上，要以教育为先导，增设高新技术应用的创业投资课程，将经济、管理等与创业投资相关的课程列入各专业的基础课程，使学生具备多学科知识，增强解决复杂实际问题的能力。在此基础上，社会传媒要大力宣传风险投资知识，培养公众的风险投资意识，创造有利于风险投资人才成长的宽松环境。 （ 2）构建合理的人才流动和交流机制。高素质人才在风险投资体系中是一种极其珍贵的资源，也需要像 资本、股权、信息等其他资源一样，让供求、竞争、价格等市场机制来调节，实现自由流动，
26、达到优化配置。长远来看，人才资源在流动的同时，新技术新知识也将得到广泛的交流、传播、融合、扩散，能加快提高产业的整体水平。在此方面，美国同样有较好的示范作用，美国设立了经理市场，如果业绩突出，经理们就有可能到更好、更大的公司任职。这种较为宽松的法律环境，使得人才流动频繁，各公司技术人员相互之间常进行开放性交流，不仅有利于人才寻找最能发挥自己潜能的地方，调动每个人的积极性，也利于促进信息的流动和知识的传播。因此，我国必须建立合理 的人才流动机制，允许科研人员自由流动，实现人才的合理配置，消除制约人才流动的不利因素，建立和完善多层次、有序、合法的人才市场体系，从根本上推动我国风险投资业健康有序的发展。 【参考文献】 刘曼红：风险投资：创新与金融 M.北京：中国人民大学出版社， 1997. 成思危：努力创造有利于中国风险投资发展的环境 J.中国信息报，2005（ 9） . 韩志国：建立二板市场：中国资本市场发展史上的革命性变革 J.中国证券报， 2000（ 3） . 孔凡保：美国联邦政府公共政 策与风险投资发展 J.山西高等学校社会科学学报， 2003（ 3） . 周建成：风险资本发展与运作模式 M.北京：中国物资出版社， 2003. （责任编辑：刘冰冰）
