1、试论汇率对价格的不完全传递效应 【摘要】 文章综合近年来对不完全传递效应的研究观点，从微观和宏观的角度分析了不完全传递效应存在的原因。并结合我国现实分析了不完全传递效应对我国制定汇率政策的启示。 【关键词】 汇率 不完全传递效应 汇率政策 传统的汇率传递效应认为一国货币贬值将同比例地提高以本国货币表示的进口商品的价格，也将同比例地降低以国外货币表示的出口商品的价格。汇率对价格的传递效应系数等于 1。但是实际上这种情况极少出现，汇率变动引致的进出口价格相应的变动往往是不完全的，汇率对价格的传递效应系数通常小于 1。不完全传递效应使得汇率变动对国际收支，进出口贸易的效果受到影响。我们有必要研究不完
2、全传递效应之所以产生的原因。事实上，近 20 年来，国外关于其的探讨已经比较成熟。首先是从不完全竞争的角度对汇率波动的传递效应进行了分析，这里包含了对微观 经济学定价因素的考虑。 一、微观经济学对不完全传递效应的研究 1、从市场结构出发的静态利润最大理论对传递效应的分析 Dornbusch（ 1987）认为名义汇率的变动和不完全弹性的货币工资互相影响，对本国市场中的国外企业和在国外市场的本国企业均产生一个成本的冲击。因此引致了整个行业范围内关于价格变动的需要。如是美元升值，国外每单位以美元计算的劳动成本降低，均衡的价格和产出会发生调整。汇率变动在多大程度上影响到均衡价格与两个因素相关：国外企业
3、占目标市场总销售额的市场份额的大小和国外 企业边际成本对价格的比率。当市场份额越大时，汇率的传递效应也越大。而越竞争的市场上通常成本加成更小，美元价格下降比例也较大。当需求函数的价格弹性为常数时，汇率的传递效应不再受成本加成的所影响，而只和企业占目标市场总销售额的市场份额有关。 2、沉淀成本模型对不完全传递效应的解释 Dixit（ 1989）认为一个现在还没有出口业务的企业拥有在未来进入出口市场的期权；一个目前正在从事出口的厂商实际上拥有一个退出出口市场的期权。汇率的大规模变动会导致期权价值更大，因此会导致行权更少，汇率变动对价格 的影响存在滞后效应。以进入美国市场开展出口业务的日本企业为例，
4、他们在美国市场上获取美元利润，但目的是以日元计算的利润最大化。当他们进入美国市场时会产生美元的沉淀成本，退出时他们还须支付美元用来关闭企业。 Dixit 推导出以下两个不等式： 是第 n 家企业的变动成本。 ( -) 是经 CAPM 模型调整的风险加成利率。 In是在已有 n-1家企业存在时，第 n家企业进入最优汇率。 Dn是已有 n家企业存在，一家企业开始决定退出时的最优汇率。 Pn=U(n)-U(n-1)，即第 n 家企业对效用的边际贡献。当企业数量较大时， Pn 就代表了市场价格。第一个不等式表明第 n家企业的进入点时的市场价格超过了所有的流动成本（ flow cost），即可变成本加上
5、进入资本的利息之和。同样第二个不等式表明在第 n家企业退出的那点市场价格较低以至于经营损失超过了退出成本的利息。 因为假设 In、 Dn 均是关于 n 的函数，如果汇率在 In 和 Dn 之间波动，则不会有任何国外企业的进入和退出。因此，当汇率从波段中间开始变动的时候，进入和退出相对而言就是小概率事件，进入或退出一旦发生，很难被反转。如果汇率波动范围不大，企业就会在一定的范围内保持现状，既不愿退 出也不愿进入市场。在这种情况下，企业对汇率的小幅度变动不敏感，进而导致汇率的不完全传递效应。如果存在均值反转，汇率未来的变动更可能是一个不利的方向，因此企业需要更多的当期利润来触发进入。反向的理由证明
6、汇率会达到一个较低的水平。因此， In 和 Dn 之间的波段更宽了，滞后效应更明显。 3、厂商选择以本国还是以商品销售国的货币定价也会产生不同的传递效应 Engel（ 1993）对 PCP 和 LCP 模型下汇率的传递效应进行了研究。 PCP 模型是指企业在知道偏好的变动之前就确定价格的模型，不论商品是向本国还是 向国外销售，本国的企业以本国货币定价。企业并没有对本国和国外家庭设置不同的价格。一价定律对商品在本国和国外市场出售时都成立。本国对国外的相对价格是随着汇率的变动反方向变动的。如果汇率被固定在一个水平上，那么本国的对于国外商品的相对价格将不会依赖经济的任何实际冲击。在这个模型下，汇率变
7、动对消费者价格有完全的传递效应。 LCP 模型是指企业以消费者的货币定价的模型。即当一个本国企业在本国市场上出售商品时以本国的货币定价，在国外市场上出售时以国外的货币定价。因此，在各国消费者价格是以消费者自己的货币固定定 价的。在LCP 模型下，没有汇率变动对进口品价格的传递效应。 Corsetti 和 Pesenti（ 2001）扩展了一个部分传递效应的模型。引入了一个 值来表示汇率变动对消费者价格影响的程度。在 PCP模型中， =1 ；在 LCP模型下则是另一个极端， =0 。因为他们假设商品直接被卖给消费者，且在短期内传递效应很小。实证结果 接近于 0。考虑第三种情况， Obstfeld
8、（ 2001）建立了进口中间品的模型。模型中假定，进口中间品并不是直接卖给消费者，且最终产品的价格要以消费国的货币计价。就是对进口品的价格产生完全的传递效应但 是对消费者是以本国货币定价的。这种结构与实际情况更相符，也说明了为什么实证研究下汇率对消费者价格有较低的传递效应，但是对进口品有较明显的传递效应。最终的商品生产者面对资源的选择，即是利用进口的中间品还是本国生产的中间品。 Obstfeld 认为在这两种产品可以部分替代。名义汇率的调整可以改变进口品相对于本国生产的中间品的相对价格。 4、价格歧视对汇率传递效应的影响 Marston（ 1990）认为出口价格对汇率变动的反应程度依赖于两个因
9、素：在出口市场上的需求价格弹性和由于出口水平变化引起的边际 成本变化。在此基础上， Knetter（ 1992）把成本的变化从成本加成的变化中分离开来，建立了一个关于特定产业在不同的出口目标国之间设定出口价格的 “ 固定效应模型 ” ： Init=t+iInSit+uit 其中 t 是时间效应， 是以出口商货币定价的价格。 S是汇率。 uit 是一个回归扰动。边际成本在不同的目标国之间是相同的，但是会随着时间而变动。成本加成在不同的目标国之间是变动的。上式中的时间效应 t 可以衡量边际成本的变动。统计变量 的意义在于，当其等于 0 时，说明特定目标国的成本加成和汇率没有任何关系。当其为负值 时
10、，假设为 -0.5 时，意味着当汇率升值 10 个百分点时，出口商仅能降低其成本加成 5个百分点。购买者支付的价格仅上升 5个百分点，汇率变动对价格存在不完全传递效应。 Knetter 采用美国、英国、德国、日本 1973-1987 年的数据进行了检验，发现 的估计值在不同的目标市场之间是显著不等的，同时显著为界于 0 和 -1之间的值。 以上这些有代表性的文献综述，都强调了企业定价能力在价格传递效应中发挥的重要作用，但它们又过分强调了不完全的价格传递效应的微观决定要素，如价格需求弹性和市场结构等。事实上，近年来又出现了 一种被称为 “ 泰勒货币原则 ” 的新观点，从更宏观的角度对汇率的不完全
11、传递效应进行了阐述。 二、从宏观经济学视角对不完全传递效应的研究 Taylor（ 2000）认为企业决定价格依赖三个因素：成本的变动、其他企业价格的变化、需求的变动。假设企业所面临的线性的需求曲线是： yt=t -(xt -t) （ 1） yt 是对该企业产品的需求量， xt 是该企业产品的价格， t 是其他竞争企业产品的平均价格， t 表示需求曲线的一个随机移动。 代表的是企业市场支配力的倒数。让 Ct 代表该企业产品的边际成本， 假设该企业设定价格后每四期调整一次。在这个假设下 pt 是最近四期价格的平均数：Pt=(xt+xt-1+xt-2+xt-3)/4。则其后四期的预期收益为： 一个企
12、业在多大程度上随边际成本的上升提高其产品的价格依赖于边际成本的增加是否持久。同样的，其他企业价格的上升对该企业价格的影响程度依赖于其他企业的价格上升期待是否持久。边际成本取决于一个简单的一阶差分形式： ct=pct-1+ut。 在这种情况下，对于传递效应的协同系数是 0.125(1+2+3) 因此，当 比较小时，传递效应的协同系数 也就比较小。对于一个需要进口中间品的企业来说， Ct 主要取决于汇率。如果贬值被预计为是临时性的，企业对于贬值对提高价格的传递效应比较小。因此，较短暂的汇率波动将会导致汇率的传递效应系数较小。对于一个企业来说，在决定价格的时候，低通货膨胀水平可能会和低的成本变动的持
13、久程度联系在一起的。无论成本的增加是因为本国货币的贬值导致的进口品价格的变化或来自于商品价格和工资的变化。只要通货膨胀维持在较低的水平，那么对国内价格的传递效应也越低，从而通货膨胀有保持较低水平的趋势。 三、对我国制定汇率政策的启示 大量的实证结果证明了汇率对价格的传递效应系数通常小于 1。对于我国目前的实际情况来看，由于我国目前的进口品市场通常处于国外企业具有比较性优势的非竞争市场，汇率对进口价格的传递系数小于 1。这也意味着通过汇率变动来影响进口效用有限。实证得出进口价格对汇率变动的弹性大于 CPI对汇率变动的弹性，也说明了进口商品直接进入最终消费的比例较小，更多的应该是作为中间品受到国内
14、厂商的成本加成。在泰勒原则下，保持一个低的通货膨胀环境可以抑制进口企业的定价能力。因此潜在的政策意义在于，可以通过保持一个低的通货膨胀环境来实现对国 内消费者的保护而不是设置贸易壁垒的方式。而对于我国的出口品来说，由于人民币并不是通用的结算货币。因此对于我国企业来说出口品并不是由本国货币定价，通常会选用国际通用可兑换货币或购买国货币定价，人民币升值或贬值都只能在一定程度上影响到出口品价格的上升或下降。那么汇率政策通过影响出口从而影响整个国际收支的效应不会达到产生完全传递效应时的理想效果。当汇率在一定幅度波动时，出口企业可能因为沉淀成本的存在而采取观望的态度，即不进入也不退出。人民币汇率变动对贸
15、易流的影响会存在滞后效应。汇率变动对价格的不完全传递效应的存在 对我国制定汇率政策具有重要的参考意义。 【参考文献】 Dornbu87. A. Dixit： Hysteresis： Import penetration ,and Exchange rate Pass-through ， Quarterly Journal of Economics,1989. C.Engel： Expenditure Switching and Exchange-Rate Policy， NBER Working Paper No.W9016,2002. M.Knetter： Price Discrimination by U.S. and German Exporters, The American Economic Review,1989. M.Knetter： International Comparisons of Pricing-to-Market Behav：Low inflation,pass-through,and the pricing power of firms,European Economic Review,2000.
