1、本科毕业论文（设计）论文题目上市公司股权结构与现金持有量的关系研究以浙江为例所在学院专业班级会计学学生姓名学号指导教师职称完成日期年月日毕业论文独创性声明本人郑重声明所提交的毕业论文是本人在指导教师的指导下进行的研究工作及取得的研究成果。除文中特别加以标注的地方外，论文中不包含他人已经发表的学术成果或者他人为获得高等院校学位而使用过的材料，论文中不涉及任何知识产权纠纷。否则，本人将承担一切责任。学生签名_日期_I摘要股权结构和现金持有量的关系一直以来都是公司治理理论所关注的热点话题，因为这不仅仅关系到企业的日常交易和经营活动，而且还影响到企业的筹资、投资和股利发放等财务决策的行为。国外学者在这
2、一方面的研究起步比较早，研究成果相当丰富，其中，影响比较大的是OPLER1999提出的信息不对称模型、交易成本模型和代理成本模型。近几年我国学者也开始对其进行大量的研究。本文在国内外学者已有的研究成果的基础上，结合浙江省上市公司的具体情况，以20062010年浙江省22家上市公司为样本，通过描述性统计分析和多元线性回归分析，实证研究浙江省上市公司股权结构和现金持有量的关系。实证研究结果表明，管理者持股比例与现金持有量显著正相关；流通A股比例与现金持有量显著正相关；第一大股东持股比例与现金持有量正相关，但是不显著。针对实证研究的结果，再结合当前浙江省上市公司的实际情况，提出优化浙江省上市公司的股
3、权结构、改善公司治理等政策性建议。关键词浙江省上市公司；股权结构；现金持有量IIABSTRACTTHERELATIONSHIPBETWEENEQUITYSTRUCTUREANDCASHHOLDINGSHASBEENACONCERNOFCORPORATEGOVERNANCETHEORYINTHEWORLD,NOTONLYRELATINGTOTHEENTERPRISEDAILYTRANSACTIONANDMANAGEMENT,BUTALSOAFFECTSTOTHEENTERPRISEFINANCES,THEINVESTMENTANDTHEDIVIDENDPROVIDESANDSOONTHEBEHA
4、VIORFOREIGNSCHOLARSSTARTEDEARLYINTHERESEARCHOFTHISASPECT,RESEARCHRESULTSISQUIETYRICH,AMONGTHEM,THEINFLUENCEOFTHELARGERISOPLER1999PROPOSEDTRANSACTIONCOSTMODEL,INFORMATIONASYMMETRYMODELANDAGENCYCOSTMODEL,CHINESESCHOLARSALSOBEGANANUMBEROFRESEARCHINRECENTYEARSTHISPAPEROFTHEEXISTINGRESEARCHRESULTSATHOMEA
5、NDABROAD,BASEDONSTUDYOFZHEJIANGPROVINCEOFTHESPECIFICCONDITIONSOFTHELISTEDCOMPANY,IN20062010INZHEJIANGPROVINCEANDLISTEDCOMPANIESFORSAMPLES,THROUGHTHEDESCRIPTIVESTATISTICSANALYSISANDMULTIVARIATELINEARREGRESSIONANALYSIS,DOTHEEMPIRICALSTUDYABOUTLISTEDCOMPANYOFZHEJIANGPROVINCEIOFTHERELATIONSHIPBETWEENEQU
6、ITYSTRUCTUREANDCASHHOLDINGSEMPIRICALEVIDENCESHOWSTHATMANAGERSSHARERATIOANDCASHHOLDINGSSIGNIFICANTPOSITIVECORRELATION,CIRCULATIONASHAREPROPORTIONANDCASHHOLDINGSSIGNIFICANTPOSITIVECORRELATION,SHARERATIOOFTHELARGESTSHAREHOLDERANDCASHHOLDINGSARERELATED,BUTNOTSIGNIFICANTACCORDINGTOTHERESULTSOFTHEEMPIRICA
7、LRESEARCH,COMBININGTHEACTUALSITUATIONOFTHELISTEDCOMPANYOFZHEJIANGPROVINCE,PROPOSESOMESUGGESTIONSONIMPROVEEQUITYSTRUCTUREANDCORPORATEGOVERNANCEKEYWORDSZHEJIANGLISTEDCOMPANIESEQUITYSTRUCTURECASHHOLDINGS目录1相关概念的理论界定111股权和股权结构1111股权1112股权结构212现金持有量3121动机理论3122权衡理论3123代理理论32浙江省上市公司股权结构与现金持有量的现状分析521浙江省上市
8、公司股权结构的现状分析6211第一大股东的持股比例较高6212流通A股比例较高7213股权集中度比较高822浙江省上市公司现金持有量的现状分析93股权结构与现金持有量关系的实证分析1131研究假设1132样本选取与数据选取1233变量的定义和选择1334描述性统计分析1335回归分析1436实证研究结果154建议及对策1641实施管理者激励计划1642加强机构投资者对现金持有量的监督作用1743优化股权结构，改善“一股独大”的现象1744健全现金持有量管理的法律保障体系18结论17参考文献19致谢201股权结构和现金持有量的关系研究一直都是财务和企业理论界的热点话题，也是企业财务管理中的一个重
9、要的实践问题，不仅关系着企业正常的经营和发展，还影响着企业投资、筹资和股利发放等行为。企业持有的资产中，现金的流动性最强，它即能立刻投入流通的交换媒介，也可以随时用于应付企业未能预期的支出。企业的现金持有量不仅关系到企业日常交易和经营活动，而且还和企业的其他财务行为有关。企业的现金持有量既不能过多，也不能过少，持有的现金过多，会提高代理成本，甚至可能被管理者和大股东侵占以谋私利，从而损害公司的利益和其他股东的权益；持有的现金过少，就不能够满足企业生产经营所需的费用，从而影响企业的正常经营和发展。公司的现金持有量除了受公司规模、负债率等公司财务特性和股权结构、监事会、董事会等公司治理结构的影响之
10、外,还受到了股东和债权人保护、宏观经济波动等外部因素的一些影响。国外的学者对公司现金持有量的影响因素方面的研究成果相当丰富。因为我国上市公司的股权结构与国外的上市公司相对单一、分散的股权结构有所不同，所以对现金持有量的影响方式也有所不同。此外，由于历史原因，我国上市公司的股权结构中有一部分是属于不能流通的国有股，这一部分国有股随着股权分置改革的进行逐渐进入到市场中流通。还有我国上市公司近年来致力发展管理者持股计划，希望能借此减少管理者和股东之间的矛盾，降低代理成本。因此，我们不能把国外的研究成果直接套用于我国。作为公司治理机制组成部分的股权结构对现金持有量是否有影响，有怎样的影响研究两者的关系
11、，对优化股权结构，公司持有合理的现金，提升公司价值有着重要的理论价值和现实意义。1相关概念的理论界定11股权和股权结构111股权所谓股权，是指股东因出资而取得的、依法定或者公司章程的规定和程序参与事务并在公司中享受财产利益的、具有可转让性的权利。对于股权的性质，中外法学界向来都有所争议，主要有所有权说、社员权说、股东地位说、债权说、权利义务集合体说、独立的新型权利说等这几种观点。股权按照其具体权能，可以分为自益权和共益权。前者是指股东为自身利益而可以单独主张的权利；后者是指股东参与企业管理事务的权利。自益权主要包括了新2股优先认购权和剩余财产分配请求权、股息和红利的分配请求权，它的权利主体是股
12、东，义务主体是特定的企业，即股东请求公司为一定行为的权利，属于财产请求权。共益权来包括了参加或委托参加股东大会和就公司重大事务行使表决权、对公司经营活动提出建议权、批评权和知情权等等，共益权是股东作为企业团体的成员所能够行使的一种权利，这种权利具有人身性。112股权结构股权结构是指股份公司总股本中,不同性质的股份所占的比例以及其相互关系。包括股东的类型以及各类股东持股所占的比例、股票集中或分散程度。狭义的股权结构是指用资金形态表现的资本所有权结构；广义的股权结构既包括资本所有权结构，又包括人力资本所有权结构。股权结构的核心是对企业资本、资源的控制权和所有权，所有权在现代企业中以资本所有权（股权
13、）和企业所有权这两种形态存在，股权结构应该严格区别于企业的所有权结构。股权结构具体包括四个方面股权性质、股权集中度、内部人持股以及股权流通性等。（）股权的性质。股权的组成包括国有股东、法人股东、社会公众股东等三大类，三者的权利和义务基本相同，不同点是国有股东投资资金来源于国家，不可以转让；法人股东投资资金来源于企事业单位，必须经中国人民银行批准后才可以转让；社会公众股东投资资金来源于个人，可以自由上市流通；（）股权集中度。从各股东的持股比例方面划分，股权结构有三种类型，一是高度集中型。绝对控股股东一般拥有公司股份的50以上，对公司拥有绝对控制权。二是高度分散型。公司没有大股东，所有权与经营权基
14、本完全分离、单个股东所持股份的比例在10以下。三是适度集中型。指各个股东所持股份的比例均介于1050之间；（）内部人持股。是指上市公司管理者持股和员工持股。就大多数上市公司来讲，股东包括个人、非银行金融机构、非金融企业、国外投资者、政府、一般职工以及高层管理者。在一些国家，商业银行也成为了上市公司的股东。很显然，股东种类的不同、各类股东持股比例的不同，以及股票的集中度和流动性的不同，导致的股权结构也不同。不同国家之间甚至一个国家内部，公司股权结构都有比较大的差异。纵观世界各国，主要有三种不同的股权结构模式，即以公众持股、市场硬约束为特征的股权相对分散的美英模式，以法人持股、内部控制为特征的股权
15、相对集中的日德模式和股权集中在家族的手中的东亚、拉美模式。而我国股权3结构相比国外股权结构更加复杂。12现金持有量关于企业现金持有量的问题的相关论述最早可以追溯到KEYNES1936的货币需求交易动机、预防动机和投机动机理论。其中,交易动机是指“由个人或业务交易引起的现金需要”；预防动机是指“为了安全起见,把一部分资产以现金形式保存起来”以预防意外的货币需求；而投机动机则是指为了抓住投机的机会而保留现金。尽管KEYNES的货币需求理论能够部分解释公司的现金持有决策,但是它涉及主要内容的毕竟是宏观经济学的货币需求问题,所以还称不上真正的现金持有理论。OPLERETA11999在结合前人研究成果的
16、基础上，系统地提出了现金持有的权衡理论、信息不对称理论及代理成本理论。121动机理论根据KEYNES1936的观点，企业主要是出于交易性和预防性需要的动机而持有现金。因为从现金替代物向现金的转化是需要成本的，所以为了节省交易的成本与避免流动性短缺，企业就有持有现金的必要，用来满足实施净现值大于零的项目或者日常经营活动之需。目前对现金持有行为的研究则更集中在预防性动机方面。122权衡理论权衡理论认为，企业出于交易性和预防性动机而持有现金，但是现金持有量过多就会产生机会成本，现金持有量过少又会产生交易成本。这两种成本的权衡就决定了企业的最优现金持有量。OPLER等1999以及HARFORD1999
17、的实证研究均表明，企业确实存在目标现金持有量，因为他们是从静态的角度来研究企业的目标现金持有量，这就意味着企业能够立即将现金持有量调整到目标水平。123代理理论JENSEN他们也可能将高额现金用于在职消费,满足自己的私利。BERLE当管理者股权达到一定比例时,外部股东监督管理者行为将变得更加困难,管理者的地位也越难被撼动,管理者更可能以牺牲股东利益为代价来挥霍公司资源为自己谋私利,这时他有进一步增加现金的需要。313管理者持股与现金持有量正相关胡国柳（2006）认为，管理者持股比例与企业现金持有量显著正相关。郭奕等（2010）对716家上市公司分析表明管理者持股比例与公司现金持有量显著正相关（
18、显著性水平为1）。郎娟（2008）研究表明，管理层持股比例与现金持有水平正相关，且在5的水平下显著。虽然国外大量文献都证实了管理层持股有助于协调股东与管理层之间的利益冲突，管理层为个人利益积累现金的同时也要负担成本，但是在我国管理层持股比例过低，管理者受到的监管作用较弱的情况下，管理层持股并不能对管理层起到足够的激励作用，对改善公司治理的效果不大。32股权集中度与现金持有量SHLEIFERKIMETAL1998）。另一方面，持有成本的流动性是其较低金钱上的回报。在存在交易成本的一部分，持有流动资产的一个好处是他们能更容易地转换成现金，即应该有一个流动性溢价，定义为持有流动资产的机会成本。此外，
19、从股东的角度有税务缺点。如果一个企业持有的流动资产，应计利息收入征税两次股东能直接从从持有的证券赚取较高税前收益（MASULISCOLLINSETAL1981）。小企业也比大公司面临更高外部融资成本，因为他们更可能面临借贷限制（WHITED1992FAZZARIHARRISSHLEIFERSTULZ1988）。经理人不多样，因为他们不愿分散个人资本，因此更多根深蒂固的经理人持有超额现金避免市场纪律。JENSEN（1986）认为，在存在的自由裁量权，管理者激励持有大量现金，以便有更多的灵活性，追求自己的目标。允许管理现金进行投资，资本市场不愿意融资。由于超额现金持有允许自我服务经理避免资本市场的
20、规则，进行对公司不利的投资。为了研究管理者代理成本与现金持有量的关系，实证研究必须使用能表示在何种程度上表明一个公司的管理是被纪律处分（或不）的变量。例如，企业规模通常被视为收购威慑，因此大公司往往拥有更多的现金。OPLERETAL1999表明，公司债务水平低往往持有更多现金，因为低杠杆率的公司少受市场监测。同样，STIGLITZ1985认为，小股东有没有动力去监督管理者，因为监督的费用可能超过收益。因此，我们可以推测，公司股东分散，持有大量现金。与此相反，存在一个大股东通过收购或代理权争夺一个可信的威胁（SHLEIFERDYCKKIMETAL1998ONTHEOTHERHAND,THECOS
21、TOFHOLDINGLIQUIDITYISITSLOWERPECUNIARYRETURNINTHEPRESENCEOFTRANSACTIONCOSTS,ONEPARTOFTHEBENEFITSOFHOLDINGLIQUIDASSETSISTHATTHEYCANMOREEASILYBECONVERTEDINTOCASH,IE,THERESHOULDBEALIQUIDITYPREMIUM,DEFINEDASTHEOPPORTUNITYCOSTFORHOLDINGLIQUIDASSETSMOREOVER,THEREISATAXDISADVANTAGEFROMASHAREHOLDERSPOINTOFV
22、IEWIFAFIRMHOLDSLIQUIDASSETS,THEACCRUEDINTERESTINCOMEISTAXEDTWICEANDSHAREHOLDERSCOULDEARNAHIGHERPRETAXRETURNFROMHOLDINGTHESESECURITIESDIRECTLYMASULISANDTRUEMAN1988THETRANSACTIONCOSTSMOTIVELEADSTOSEVERALPREDICTIONSABOUTAFIRMSCASHHOLDINGSFOREXAMPLE,THEEXISTENCEOFECONOMIESOFSCALESUGGESTSTHATSMALLERFIRMS
23、HOLDRELATIVELYMORELIQUIDITYTHANLARGERFIRMSANOTHERHYPOTHESISBUILDSONTHENOTIONTHATONEWAYTORAISECASHISTHROUGHLIQUIDATIONOFASSETSSHLEIFERANDVISHNY1992AFIRMWHOSEASSETSCANBECHEAPLYCONVERTEDINTOCASHCANRAISEFUNDSATLOWCOSTBYSELLINGTHESEASSETSTHEREFORE,FIRMSWITHAHIGHDEGREEOFASSETSPECIFICITYTENDTOHAVEHIGHERCAS
24、HHOLDINGSARELATEDHYPOTHESISISTHATLARGERFIRMSAREGENERALLYMOREDIVERSIFIEDANDCANLIQUIDATEASSETSINNONCORESEGMENTS,ALLOWINGTHEMTOHOLDLESSLIQUIDITYOPLERETAL1999FINALLY,ASHORTERCASHCONVERSIONCYCLEIMPLIESBETTERTIMINGOFINCOMINGANDOUTGOINGPAYMENTS,REQUIRINGSMALLERCASHPOSITIONSINCONTRAST,HOWEVER,DELOOF2001ARGU
25、ESTHATALONGERCASHCONVERSIONCYCLEREDUCESTHENEEDTOHOLDLIQUIDITYBECAUSEMORE21RECEIVABLESANDINVENTORIESCANQUICKLYBECONVERTEDINTOCASHMYERSANDMAJLUF1984SUGGESTTHATASYMMETRICINFORMATIONBETWEENMANAGERSANDINVESTORSMAKESEXTERNALFINANCINGCOSTLYINTHEPRESENCEOFADVERSESELECTIONCOSTS,SECURITIESMAYBEMISPRICED,ANDFI
26、RMSPREFERINTERNALOVERINFORMATIONALLYSENSITIVEEXTERNALFINANCEPECKINGORDERTHEORYIFADVERSESELECTIONCOSTSBECOMEEXTREME,AFIRMMAYFINDITMOREPROFITABLENOTTOSELLSECURITIESTOEXTERNALINVESTORSANDEVENTOFOREGOINVESTMENTSTHEREFORE,ITISVALUABLETOBUILDUPFINANCIALSLACKMYERS1984THISMOTIVEFORHOLDINGCASHCANBESUBSUMEDUN
27、DERTHEPRECAUTIONARYMOTIVEOPLERETAL1999ORTHEFINANCINGMOTIVEDELOOF2001THEREARETWOPOTENTIALIMPLICATIONSOFTHEEXISTENCEOFADVERSESELECTIONCOSTSIFTHEYAREINTERPRETEDASADDITIONALCOSTSOFRAISINGCAPITAL,THENAFIRMSTILLFACESATRADEOFFBETWEENTHECOSTSANDTHEBENEFITSOFHOLDINGCASHINCONTRAST,IFONEASSUMESTHATTHECOSTSOFEX
28、TERNALFINANCINGAREPROHIBITIVE,AFIRMWILLGENERALLYAVOIDFINANCINGINVESTMENTSWITHEXTERNALCAPITALANDINSTEADACCUMULATECASHINTHISCASE,HOWEVER,THEREISNOTARGETCASHLEVELIFTHECOSTSOFHOLDINGCASHAREINCORPORATEDIE,THELOWRETURNEARNEDONLIQUIDASSETSANDINCREASINGAGENCYCOSTS,THEREISONLYANUPPERBOUNDFROMWHICHPOINTONWARD
29、ITISTOOCOSTLYTOHOLDMORECASHTOAVOIDEXCESSIVEADVERSESELECTIONCOSTSANDBEINGFORCEDNOTTOINVEST,FIRMSWITHHIGHERINFORMATIONASYMMETRIESHOLDMORECASHMOSTIMPORTANT,FIRMSWHOSEVALUESAREMAINLYDETERMINEDBYGROWTHOPTIONSSHOULDHAVELARGERCASHRESERVESTOAVOIDFOREGOINGSOMEPROFITABLEINVESTMENTOPPORTUNITIESINADDITION,TRANS
30、ACTIONCOSTSARELOWERFORFIRMSTHATAREMORECLOSELYMONITOREDANDHAVEBETTERACCESSTOTHECAPITALMARKETSEXTERNALMONITORINGISPOSSIBLYSTRONGERFORDIVIDENDPAYINGFIRMS,ANDITMIGHTTHUSBEEASIERFORTHEMTORAISEEXTERNALFUNDSALTERNATIVELY,THEYCOULDCUTDIVIDENDSTOABSORBALIQUIDITYSHORTAGE,IMPLYINGLOWERCASHHOLDINGSACOMPETINGHYP
31、OTHESIS,HOWEVER,HOLDSTHATDIVIDENDPAYERSHAVEANINCENTIVETOAVOIDACASHSQUEEZEBECAUSETHEYAREPARTICULARLYRELUCTANTTOCUTDIVIDENDSBRAVETAL2005MOREOVER,LARGERFIRMSEXHIBITLESSPRONOUNCEDINFORMATIONASYMMETRIESAND,THEREFORE,LOWERADVERSESELECTIONCOSTSTHANSMALLERFIRMSDOBRENNANAND21HUGHES1991COLLINSETAL1981SMALLERF
32、IRMSALSOFACEHIGHERCOSTSOFEXTERNALFINANCINGTHANLARGERONESBECAUSETHEYAREMORELIKELYTOFACEBORROWINGCONSTRAINTSWHITED1992FAZZARIANDPETERSEN1993ASSUMINGTHATFIRMSIZEISANINVERSEPROXYFORBOTHTHEDEGREEOFINFORMATIONASYMMETRIESANDTHECOSTOFEXTERNALFINANCING,SMALLERFIRMSCANBEEXPECTEDTOHOLDAGREATERAMOUNTOFCASHTHANL
33、ARGERFIRMSTHISNOTIONISALSOJUSTIFIEDBYTHEASSUMPTIONTHATLARGERFIRMSTENDTOBEMOREDIVERSIFIED,IMPLYINGTHATTHEYARELESSLIKELYTOEXPERIENCEFINANCIALDISTRESSTITMANANDWESSELS1988ADVERSESELECTIONCOSTSLEADTOAPECKINGORDEROFFINANCIALINSTRUMENTS,WHICHALSOPROVIDESAHYPOTHESISFORTHERELATIONSHIPBETWEENCASHHOLDINGSANDLE
34、VERAGEINAPECKINGORDERWORLD,DEBTTENDSTOGROWWHENINVESTMENTEXCEEDSRETAINEDEARNINGSANDTOFALLWHENINVESTMENTISLESSTHANRETAINEDEARNINGSCASHHOLDINGSFOLLOWANINVERSEPATTERNOVERTIME,IE,CASHDECREASESWHENINVESTMENTSEXCEEDRETAINEDEARNINGS,ANDVICEVERSATHEREFORE,THERELATIONSHIPBETWEENCASHHOLDINGS,DEBT,ANDINVESTMENT
35、SUGGESTSANEGATIVELINKAGEBETWEENLEVERAGEANDCASHHOLDINGSAGENCYCOSTSOFDEBTARISEWHENTHEINTERESTSOFSHAREHOLDERSDIFFERFROMTHOSEOFDEBTHOLDERSAND/ORWHENDIVERGINGINTERESTSEXISTBETWEENVARIOUSCLASSESOFDEBTHOLDERSMORALHAZARDPROBLEMSMAKEITDIFFICULTANDEXPENSIVEFORHIGHLYLEVERAGEDFIRMSTORAISEADDITIONALDEBTAND/ORREN
36、EGOTIATEEXISTINGDEBTCONTRACTSTOPREVENTBANKRUPTCYJENSENANDMECKLING1976ARGUETHATTHESEFIRMSHAVESTRONGINCENTIVESTOENGAGEINASSETSUBSTITUTION,MAKINGDEBTMOREEXPENSIVEBOTHINTERMSOFTHEREQUIREDYIELDANDINTERMSOFTHECOVENANTSATTACHEDTOTHEDEBTMOREOVER,HIGHLYLEVERAGEDFIRMSWILLLIKELYSUFFERFROMMYERS1977UNDERINVESTME
37、NTPROBLEM,WHERETHEOLDSHAREHOLDERSHAVELITTLEINCENTIVETOPROVIDEADDITIONALEQUITYCAPITALEVENWHENAFIRMHASPROFITABLEINVESTMENTPROJECTSBECAUSETHECASHFLOWSFROMTHESEINVESTMENTSDISPROPORTIONATELYACCRUETOTHECREDITORSINBOTHCASESTHEAGENCYCOSTSOFDEBTCANBESOHIGHTHATFIRMSCANNOTRAISEFUNDSANDFOREGOPROFITABLEINVESTMEN
38、TPROJECTS21ASIMPLEREMEDYTOAVOIDAGENCYCOSTSOFDEBTANDTOREDUCETHEPROBABILITYOFFINANCIALDISTRESSISTOCHOOSEALOWLEVELOFLEVERAGEPARRINOANDWEISBACH1999ANOTHERPOSSIBILITYISTOHOLDMORECASH,THEREBYREDUCINGAFIRMSNETDEBTOZKANANDOZKAN2004MOREOVER,GIVENTHATGROWTHOPPORTUNITIESREPRESENTINTANGIBLEASSETS,GROWTHFIRMSINC
39、URHIGHERBANKRUPTCYCOSTSANDTHEIRVALUEDECREASESSHARPLYIFFINANCIALDISTRESSORBANKRUPTCYOCCURSEG,WILLIAMSON1988HARRISANDRAVIV1991SHLEIFERANDVISHNY1992THISNOTIONALSOSUPPORTSTHEHYPOTHESISTHATFIRMSWITHHIGHRESEARCHANDDEVELOPMENTEXPENSESHAVEMOREINCENTIVESTOAVOIDFINANCIALDISTRESSAND,THEREFORE,TENDTOHOLDLARGERA
40、MOUNTSOFCASHINADDITIONTOSHAREHOLDERBONDHOLDERCONFLICTS,CONFLICTSOFINTERESTBETWEENSHAREHOLDERSANDMANAGERSCANALSOBERELATEDTOAFIRMSCASHHOLDINGSONEREASONFORMANAGERSTOHOLDEXCESSCASHISTHATTHEYARERISKAVERSEFAMAANDJENSEN1983STULZ1988MANAGERSARENOTFULLYDIVERSIFIEDBECAUSETHEYCANNOTDIVIDETHEIRHUMANCAPITAL,ANDT
41、HEREFOREMOREENTRENCHEDMANAGERSHOLDEXCESSCASHTOAVOIDMARKETDISCIPLINEJENSEN1986ARGUESTHATINTHEPRESENCEOFMANAGERIALDISCRETION,MANAGERSHAVEINCENTIVESTOHOLDLARGEAMOUNTSOFCASHINORDERTOHAVEMOREFLEXIBILITYTOPURSUETHEIROWNOBJECTIVESCASHALLOWSMANAGEMENTTOMAKEINVESTMENTSTHATTHECAPITALMARKETWOULDNOTBEWILLINGTOF
42、INANCESINCEEXCESSCASHHOLDINGSALLOWSELFSERVINGMANAGERSTOAVOIDTHEDISCIPLINEOFTHECAPITALMARKETS,INVESTINGINCASHCANHAVEDETRIMENTALEFFECTSONFIRMVALUETOANALYZETHERELATIONSHIPBETWEENAGENCYCOSTSOFMANAGERIALDISCRETIONANDCASHHOLDINGS,EMPIRICALSTUDIESMUSTUSEVARIABLESTHATINDICATETOWHATEXTENTAFIRMSMANAGEMENTISBE
43、INGDISCIPLINEDORNOTFOREXAMPLE,FIRMSIZEISUSUALLYVIEWEDASATAKEOVERDETERRENT,ANDTHEREFORELARGERFIRMSTENDTOHOLDMORECASHOPLERETAL1999SUGGESTTHATFIRMSWITHLOWDEBTLEVELSTENDTOHOLDMORECASHBECAUSEALOWLEVERAGERATIOMAKESTHEFIRMLESSSUBJECTTOMARKETMONITORINGSIMILARLY,STIGLITZ1985ARGUESTHATTHEREISLITTLEINCENTIVEFO
44、RSMALLSHAREHOLDERSTOMONITORMANAGERSBECAUSETHECOSTSOFMONITORINGWILLLIKELYOUTWEIGHTHEBENEFITSTHEREFORE,ONECOULDHYPOTHESIZETHATFIRMSWITHDISPERSED21SHAREHOLDERSHOLDLARGERAMOUNTSOFCASHINCONTRAST,THEEXISTENCEOFALARGESHAREHOLDERMAKESATAKEOVERORAPROXYCONTESTACREDIBLETHREATSHLEIFERANDVISHNY1986WHENAFIRMHASAC
45、ONTROLLINGSHAREHOLDER,ANOTHERASPECTISTHATTHECONTROLLINGPARTYCANAPPROPRIATEPRIVATEBENEFITSNOTSHAREDBYTHEOTHERSHAREHOLDERSBARCLAYANDHOLDERNESS1989DYCKANDZINGALES2004OZKANANDOZKAN2004ARGUETHATLARGESHAREHOLDERSHAVEANINCENTIVETOINCREASETHEFUNDSUNDERTHEIRCONTROLTOCONSUMEPRIVATEBENEFITSATTHEEXPENSEOFMINORI
46、TYSHAREHOLDERS,EG,BYHOLDINGLARGECASHRESERVESACLOSELYRELATEDHYPOTHESISISTHATFIRMSWITHDEVIATIONSFROMTHEONESHAREONEVOTEPRINCIPLEPOTENTIALLYEXPROPRIATEMINORITYSHAREHOLDERS,ANDONEWAYISTOHOLDEXCESSLIQUIDITYJENSENANDMECKLING1976SUGGESTTHATMANAGERIALOWNERSHIPREDUCESTHEINCENTIVESFORVALUEDESTROYINGACTIONS,IMP
47、LYINGANEGATIVERELATIONSHIPBETWEENMANAGERIALSHAREHOLDINGSANDTHEAMOUNTOFCASHRESERVESATTHESAMETIME,HOWEVER,MANAGERSARERISKAVERSEANDLESSTHANFULLYDIVERSIFIED,ANDTHEYPROTECTTHEMSELVESFROMOUTSIDEPRESSUREBYHOLDINGEXCESSCASHINFACT,OZKANANDOZKAN2004DOCUMENTTHATTHERELATIONSHIPBETWEENMANAGERIALOWNERSHIPANDCASHHOLDINGSISUSHAPEDTHEYEXPLAINTHISOBSERVATIONBYTHEOPPOSINGINFLUENCESOFINCENTIVEALIGNMENTANDENTRENCHMENTEFFECTS
