1、上市公司董事会特征和公司绩效关系的实证研究 【摘要】 文章在考虑股权结构（股东性质和股权集中度）的情况下，对董事会特征和公司绩效的关系进行了实证研究，实证研究发现，在不同的股权结构下，董事会特征与公司绩效的相关性有一定的差异。具体而言，在不同的股东性质和股权集中度下，董事会规模和公司绩效均呈正相关关系，但相关性不显著；独立董事比例、董事会会议次数和董事会持股对公司绩效的影响在不同的股权结构下均有较大差异。下载 【关键词】 董事会特征； 公司绩效； 股权结构 一、引言 董事会特征与公司绩效之间的关系一直是学术界研究的热点。 在以往的研究中，单纯研究董事会特征和公司绩效关系的文献居多，但是，由于中
2、国特殊的法律、体制背景，中国的上市公司股份分为国家股、法人股和流通股，不同的股权结构下（本文将股东性质和股权集中度定义为股权结构），董事会特征和公司绩效之间的关系是什么？不同的股权结构对董事会特征和公司绩效之间的关系会产生什么样的影响？本文试图回答以上问题。 二、理论分析及假设 （一）董事会规模 董事会规模和公司绩效之间的关系，学术界尚没有统一定论。 Jensen（ 1993）、 Yermack（ 1996）、沈艺峰等人 认为规模较小的董事会在协调、沟通和制定决策方面都显著优于规模大的董事会；而 Dan 等（ 1999）认为规模大的董事会反而更有助于公司业绩的提高；而于东智等实证研究认为董事会
3、的规模与公司绩效之间存在着倒 U型关系。由于董事会是公司的执行机构，随着董事会规模的扩大，各董事分工必将越来越细，这将有助于管理效率的提高。另外，随着董事会规模的扩大，独立董事人数必将有所增加，从而使董事会工作效率有所提高。因此，本文提出假设 1：无论股权结构如何，董事会规模和公司绩效均呈正相关关系。 （二）董事会的独立性 判定董 事会是否独立的特征之一是独立董事的人数。 Fama 和 Jensen（ 1983）认为，独立董事能对公司管理层进行有效控制和监督，从而降低代理成本。而 Yermack（ 1996）研究认为，独立董事比例的提高有损于公司的市场价值。从理论上来讲，由于独立董事和公司没有
4、任何的利益纠葛，所以其具有更高的客观性，也就更能有效地行使监督职能。另外，独立董事具有较丰富的专业知识和市场经验，其对董事会的决策更能发挥积极的指导作用，从而提高董事会决策的正确率。因此，本文提出假设 2：无论股权结构如何，董事会的独立性和公司绩效均呈正相关关 系。 （三）董事会的行为特征 董事会会议频率是董事会行为特征的重要表现。关于董事会会议频率和公司绩效的关系，学术界尚没有统一定论。本文认为，虽然董事会会议频率和会议效率不能相提并论，但在一定程度上，董事会会议越频繁，董事们越能有效地发表自己的意见，越有助于做出正确的决策，从而提高公司绩效。因此，本文提出假设 3：无论股权结构如何，董事会
5、会议频率和公司绩效均呈正相关关系。 （四）董事会激励特征 董事会成员持股是对董事会成员激励的一种形式， Hermalin和 Weisbach（ 1991）发现当董事会成员的持股比例保持在一个合适的水平上时，公司的市场价值（ Tobinq ）最大。本文认为，董事会成员持股能使其将自身的利益与公司的长远发展联系起来，使其更关注公司长期的发展，降低盈余操纵的可能性，从而使董事会目标和公司的目标相一致。因此，本文提出假设 4：无论股权结构如何，董事会持股和公司绩效均呈正相关关系。 三、研究设计 （一）变量选取 1.被解释变量。由于净资产收益率（ ROE）容易被人为操纵，不能真实地反映公司绩效，本文选取
6、主营业务利润率来从财务角度对公司绩效进行衡量 。 2.解释变量。本文将董事会规模、董事会的独立性、董事会的行为特征和董事会的激励特征作为解释变量。 3.控制变量选取。借鉴前人的经验研究，本文选取公司规模、财务杠杆和公司的成长能力作为控制变量。 变量具体定义及变量符号见表 1。 （二）样本定义与选取 本文数据主要来源于北大 CCER数据库。还有部分数据摘自上市公司年报。数据处理使用了 EXCEL、 SPSS软件。本文选取了 2007 2010年 4年间在深、沪上市的仅发行 A股的 4 960 个公司作为样本。 根据第一大股东 性质的不同，本文将 4 960 个样本分为国有股和法人股样本。将第一大
7、股东为国有股的样本称为国有股样本，将第一大股东为法人股的样本称为法人股样本，样本数分别为 2 916 个和 1 856 个。由于第一大股东为个人股的样本数量很少，为了保证实证结果的正确性，本文未对其进行分析。 根据股权集中度的不同，本文将研究样本分为三类，第一类为绝对控股样本，即第一大股东绝对控制企业的样本；第二类是相对控股样本，即第一大股东对企业有重大影响但不能控制企业的样本；第三类是分散控股样本，即第一大股东对企业不具有绝对或相对控制的样 本。本文将第一大股东持股比例在 50%以上的样本定义为绝对控股样本，将第一大股东持股比例在 20%到 50%之间的样本定义为相对控股样本，将第一大股东持
8、股比例在 20%以下的样本定义为分散控股样本。在 4 960 个样本中，绝对控股样本、相对控股样本和分散控股样本数量分别为 1 023 个、 3 268 个和 669 个。 四、实证分析 （一）回归模型设定 为了检验本文所提出的假设，根据表 1 对变量的定义，本文构建如下多元回归模型： CPR=C+1SIZE+2OUTDIR+3MEET+4HOL D+ 5LNASSET+6LEV+7GROWTH+ 上式中， C为截距， 1 7 为回归系数， 为随机变量。 （二）实证分析 1.不同股东性质下董事会特征与公司绩效的实证分析 从表 2 全样本的回归结果可知，公司绩效和公司规模存在正相关关系，但缺乏显著性。公司绩效和董事会的独立性、董事会会议次数及董事会持股均呈正相关关系并且相关性显著。这说明随着董事会持股比例和独立董事比例的增加及董事会会议次数的增加，董事会治理效率也随之有所提高，从而促进公司绩效的提高。全样本检验 支持了本文假设 2、假设 3 和假设 4。
