引言：当前看火锅底料，核心看行业在泡沫和短期需求压力下是否出清。作为复调先行品类，底料历经繁荣、泡沫和调整期，当前进入整合期。天味颐海股价也随产业周期大起大落，如何理解 22 年以来天味涨幅较年内低点近 65%？底料竞争终局如何演绎？对复调品类演进、竞争迭代又有何启发？本篇报告围绕上述问题展开讨论，并得到以下结论：1) 本轮周期完整复盘，目前处在阶段性洗牌期。2) 未来底料 C 端相对集中，B 端大概率分散，行业整体分散。3) 优选 C 端优势玩家，颐海下沉抢份额；天味关注经营改善；海天则更看战略抉择。4) 从品类看复调竞争迭代：本质上跟菜系走，中式复调将成为底料之外第二战场。一、品类特征：低门槛高盈利，大众品格局框架看复调快消品通常第一波赚成长的钱，第二波赚格局的钱。复盘大多数消费品的生命周期与股价演绎，品类最初导入，到行业加速扩容，企业赚的是成长的钱，龙头盈利水平和市占率随着规模效应稳步提升，往往体现超额收益。但随玩家竞相进入竞争激化，龙头格局优势弱化，叠加行业增速自然放慢，股价在回调中进入底部。此时格局成为牵制股价的关键因素，若龙头加大费投、主动
