1、美国投资银行案例研究【摘要】美国第四大投资银行赫赫有名的雷曼兄弟公司于北京时间2008年 9月 15日向纽约南区的美国联邦破产法庭递交破产保护申请。它在华尔街风光了 158年之后，终于倒在了美国金融风暴愈演愈烈之时。造成其破产的原因是多方面的：有整个市场基本层面的变化和不稳定而导致的系统性风险，从 2007年夏天开始的次贷危机以及在雷曼破产前后市场所发生的信心信用恐慌等；也有雷曼公司自身的问题带来的个体性风险，雷曼近年来发展过快过热，自身的资本充足率不足而导致杠杆率太高，所持的问题资产太多，以及公司的管理层没有能够抓住机会很好地应对危机等。雷曼的问题，同样也与美国证券监管部门的监管失误有关，这
2、包括其监管理念、力度、和具体监管要求等。 【关键词】破产倒闭，投资银行，贪婪 一、雷曼兄弟公司简述 雷曼兄弟公司是一家全球性的金融服务公司，其总部设在美国纽约市，在伦敦和东京设有地区性总部，在世界上很多城市都设有办公室和分支机构。它的业务能力一直受到众多世界知名公司的广泛认可，不仅担任这些跨国公司和政府的重要财务顾问，同时拥有多名业界公认的国际最佳分析师。由此，它在很多业务领域都居于全球领先地位，包括股票，固定收益，交易和研究，投资银行业务，私人银行业务，资产管理以及风险投资。这一切都有助于雷曼兄弟稳固其在业务领域的领导地位。下面简述雷曼兄弟公司辉煌的过去： 二、1850 成立于美国阿拉巴马州
3、 三、1870 雷曼兄弟公司协助创办了纽约棉花交易所 四、1964 协助东京进入美国和欧洲美元市场，为马来西亚和菲律宾政府发行第一笔美元债券 五、1971 为亚洲开发银行承销第一笔美元债券 六、1997 承销中国开发银行的扬基债券发行，这是中国政策性银行的首次美元债券发行 七、1998 雷曼兄弟公司被收入标准普尔 500指数 八、2000 年是雷曼兄弟成立 150周年；该年度，其股价首次突破100美元，并进 入标普 100指数成份股。 九、2007 雷曼兄弟被财富杂志评为年度“最受尊重的证券公司”。 十、雷曼兄弟公司破产案情。2008 年 9月 15日，美国第四大投资银行雷曼兄弟按照美国公司破
4、产法案的相关规定提交了破产申请，成为了美国有史以来破产的最大金融公司。以下详述雷曼破产过程： 十一、2007 年 6月 22日 美国第五大券商，第二大按揭债券承销商贝尔斯登旗下两家对冲基金出现巨额亏损，次贷危机开始全面爆发。 十二、2008 年 1月 22日 美联储紧急降息，将联邦基金利率下调 75个基点至 3.5%，这是美联储自 1980年以来降息幅度最大的一次。 十三、2008 年 3月 18日 雷曼兄弟宣布，受信贷市场萎缩影响，其第一季度净收入同比大幅下降 57%，股价下挫近 20%。 十四、2008 年 8月 25日 韩国产业银行重开入股雷曼兄弟的谈判，但表示雷曼要价太高；同时，雷曼
5、CEO Fuld信誉受损，恐遭内部逼退。 十五、2008 年 9月 14日 美联储明确表示不会伸手给雷曼兄弟以救援和资金保障，巴克莱银行退出谈判，美洲银行转而与同样险于困境的美国第三大券商美林达成收购协议；同时，高盛、摩根士丹利、巴菲特控股的伯克希尔哈撒韦也表示没有兴趣收购雷曼；雷曼兄弟命悬一线。 十六、2008 年 9月 15日 无奈之下，雷曼兄弟向纽约南部的联邦破产法庭提出破产保护。当天，雷曼的股票价格暴跌 94%至每股 0.21美元。十七、2008 年 9月 16日 各信用评级机构将雷曼兄弟的评级减至D，即破产；全球主要的金融机构开始清算与雷曼兄弟的信用风险敞口。 十八、雷曼兄弟破产原因
6、分析 作为华尔街上的巨无霸之一，被称为“债券之王”的雷曼兄弟，从无限的光荣岁月走到破产的凄凉境地，不但给它的股东带来了巨大的损失，也引发了所谓的“金融海啸” 。回顾它在短期内由盛而衰的历程，我们可以找出其风险形成和业务失败的原因。 1、受次贷危机的影响。次贷问题及所引发的支付危机，最根本原因是美国房价下跌引起的次级贷款对象的偿付能力下降。因此，其背后深层次的问题在于美国房市的调整。美联储在 IT 泡沫破灭之后大幅度降息，实行宽松的货币政策。全球经济的强劲增长和追逐高回报，促使了金融创新，出现很多金融工具，增加了全球投资者对风险的偏好程度，这些都促使了美国和全球出现的房市的繁荣。而房地产市场的上
7、涨，导致美国消费者财富增加，使得美国经济持续快速增长，又进一步促进了美国房价的上涨。2000 至 2006年美国房价指数上涨了 130%，是历次上升周期中涨幅最大的。房价大涨和低利率环境下，借贷双方风险意识日趋薄弱，次级贷款在美国快速增长。同时，浮动利率房贷占比和各种优惠贷款比例不断提高，各种高风险放贷工具增速迅猛。 但从 2004年中开始，美国连续加息 17次，2006 年起房地产价格止升回落，一年内全国平均房价下跌 3.5%，为自 1930 年代大萧条以来首次，尤其是部分地区的房价下降超过了 20%。全球失衡到达了无法维系的程度是本轮房价下跌及经济步入下行周期的深层次原因。全球经常账户余额
8、的绝对值占 GDP 的百分比自 2001 年持续增长，而美国居民储蓄率却持续下降。当美国居民债台高筑难以支撑房市泡沫的时候，房市调整就在所难免。这亦导致次级和优级浮动利率按揭贷款的拖欠率明显上升，无力还贷的房贷人越来越多。一旦这些按揭贷款被清收，最终造成信贷损失。 和过去所有房地产市场波动的主要不同是此次次贷危机造成整个证券市场，尤其是衍生产品的重新定价。而衍生产品估值往往是由一些非常复杂的数学或者是数据性公式和模型做出来的，对风险偏好十分敏感，需要不断的调整，这样就给整个次级债市场带来很大的不确定性。投资者难以对产品价值及风险直接评估，从而十分依赖评级机构对其进行风险评估。然而评级机构面对越
9、来越复杂的金融产品并未采取足够的审慎态度。而定价的不确定性造成风险溢价的急剧上升，并蔓延到货币和商业票据市场，使整个商业票据市场流动性迅速减少。由于金融市场中充斥着资产抵押证券，美联储的大幅注资依然难以彻底消除流动性抽紧的状况。到商业票据购买方不能继续提供资金的时候，流动性危机就形成了。更糟糕的是由于这些次级债经常会被通过债务抵押债券方式用于产生新的债券，尤其是与优先级债券相混合产生 CDO。当以次级房贷为基础的次级债证券的市场价值急剧下降，市场对整个以抵押物为支持的证券市场价值出现怀疑，优先级债券的市场价值也会大幅下跌。次级债证券市场的全球化导致整个次级债危机变成一个全球性的问题。 这一轮由
10、次级贷款问题演变成的信贷危机中，众多金融机构因资本金被侵蚀和面临清盘的窘境，这其中包括金融市场中雄极一时的巨无霸们。贝尔斯登、 “两房” 、雷曼兄弟、美林、AIG 皆面临财务危机或被政府接管、或被收购或破产收场，而他们曾是美国前五大投行中的三家，全球最大的保险公司和大型政府资助机构。在支付危机爆发后，除了美林的股价还占 52 周最高股价的 1/5，其余各家机构股价均较 52 周最高值下降 98%或以上。六家金融机构的总资产超过 4.8万亿美元。贝尔斯登、雷曼兄弟和美林的在次贷危机中分别减值 32 亿、138 亿及 522 亿美元，总计近700 亿美元，而全球金融市场减记更高达 5，573 亿美
11、元。因减值造成资本金不足，所以全球各主要银行和券商寻求新的投资者来注入新的资本，试图度过难关。 2.雷曼兄弟自身的原因 （1）进入不熟悉的业务，且发展太快，业务过于集中 作为一家顶级的投资银行，雷曼兄弟在很长一段时间内注重于传统的投资银行业务（证券发行承销，兼并收购顾问等） 。进入 20世纪 90年代后，随着固定收益产品、金融衍生品的流行和交易的飞速发展，雷曼兄弟也大力拓展了这些领域的业务，并取得了巨大的成功，被称为华尔街上的“债券之王” 。 在 2000年后房地产和信贷这些非传统的业务蓬勃发展之后，雷曼兄弟和其它华尔街上的银行一样，开始涉足此类业务。这本无可厚非，但雷曼的扩张速度太快（美林、
12、贝尔斯登、摩根士丹利等也存在相同的问题） 。近年来，雷曼兄弟一直是住宅抵押债券和商业地产债券的顶级承销商和账簿管理人。即使是在房地产市场下滑的 2007年，雷曼兄弟的商业地产债券业务仍然增长了约 13%。这样一来，雷曼兄弟面临的系统性风险非常大。在市场情况好的年份，整个市场都在向上，市场流动性泛滥，投资者被乐观情绪所蒙蔽，巨大的系统性风险给雷曼带来了巨大的收益；可是当市场崩溃的时候，如此大的系统风险必然带来巨大的负面影响。 另外，雷曼兄弟“债券之王”的称号固然是对它的褒奖，但同时也暗示了它的业务过于集中于固定收益部分。近几年，虽然雷曼也在其它业务领域（兼并收购、股票交易）方面有了进步，但缺乏其
13、它竞争对手所具有的业务多元化。对比一下，同样处于困境的美林证券可以在短期内迅速将它所投资的彭博和黑岩公司的股权脱手而换得急需的现金，但雷曼就没有这样的应急手段。 （2）自身资本太少，杠杆率太高 以雷曼为代表的投资银行与综合性银行不同。它们的自有资本太少，资本充足率太低。为了筹集资金来扩大业务，它们只好依赖债券市场和银行间拆借市场；在债券市场发债来满足中长期资金的需求，在银行间拆借市场通过抵押回购等方法来满足短期资金的需求（隔夜、7 天、一个月等） 。然后将这些资金用于业务和投资，赚取收益。就是说，公司用很少的自有资本和大量借贷的方法来维持运营的资金需求，这就是杠杆效应的基本原理。借贷越多，自有
14、资本越少，杠杆率（总资产除以自有资本）就越大。杠杆效应的特点就是，在赚钱的时候，收益是随杠杆率放大的；但当亏损的时候，损失也是按杠杆率放大的。杠杆效应是一柄双刃剑。 （3）金融家骨子里流露出的贪婪 雷曼兄弟破产的本质原因是贪婪，其诱因就是金融衍生工具的滥用，贪婪就如同魔鬼统治着黑暗世界，它引诱我们像崇拜上帝一样崇拜它，它用阴谋诡计引我们误入歧途，偷偷的潜入我们的热情和情感，设下欲念的罗网，使我们身不由己，深陷欲海，最后沉沦，堕落，甚至毁灭。贪婪和恐惧又是一对双胞胎，在事物的两面左右着人的思想，使雷曼兄弟失去 158年历史中大部分时间都具备的理智。只是忘记了贪婪是一种风险，而恐惧更会无限放大这种
15、风险。这是管理技术没有运用好的结果。十九、雷曼公司倒闭给我们带来的启示 1.危机意识：正如比尔盖茨所说的“微软离破产永远只有 18个月” 。海尔董事长张瑞敏提出的“永远战战兢兢，永远如履薄冰” ；说明企业越大，企业家越要有危机意识，生存了 158年的企业也会轰然破产，那么我们有什么理由掉以轻心呢？ 2.提升企业的内部管理和抗风险能力：雷曼兄弟作为一个生存了 158年的企业，我相信其内部管理已经达到了相当规范的程度，但其仍在困境中破产，说明企业的抗风险能力是一个综合的因素，所以我们在做企业的过程中，不仅要加强企业的内部管理，同时也要提高企业在困境中生存的能力，要随时准备好面对引起企业倒闭的困境。
16、 3.正确的战略规划：雷曼兄弟的破产主要是因为其持有大量次贷债券，之所以持有大量的次贷债券，说明持有次贷债券是雷曼兄弟的战略决策，如果单就破产而言，我们可以雷曼兄弟的战略规划出现了问题。所以我们做企业战略规划是非常重要的，战略规划的任何疏漏都会将企业带入无法预料的困难境地。 参考文献： 1数据来源：雷曼兄弟财务报表 10Q，2008 年第二季度 2彭博，Shannon D. Harrington，2008 年 9月 24日 3薛旭娜. 浅析雷曼兄弟破产原因及启示J.中国商界，2009，1：50-50 4 inside job Gina Beck / Adam Bolt ，2010 年 10月 08日 5 曹祯.华尔街风暴雷曼兄弟申请破产EB/OL.
