1、但斌：现在绝非白酒股拐点2012 年下半年开始，白酒股算是进入了密集“利空”期。即便在“一天一个坏消息”的情况下，号称“中国巴菲特”的但斌依然力挺他心仪的白酒股贵州茅台，对茅台的估值上，这位坚定的价值投资者仍然认为该股尚未高估，并且近期还以 180 元左右的价格继续增持茅台。 东方港湾投资管理公司董事总经理但斌与投资者报分享了他在坚守价值投资过程中的经验，并对白酒股争议、价值投资的逻辑，以及未来的股市行情给出了自己的解读。 T：持续牛了十来年的白酒行业，最近半年来不断遭遇“攻击” ，从塑化剂风波到中央整治三公消费，再到上周因实施价格垄断被发改委重罚，可谓“祸不单行” ，舆论汹汹。二级市场上，白
2、酒股更是节节下挫，目前为止，这对你的收益有多大影响？ D：这可从 2012 年我们的净值变化看出。2012 年 7 月 13 日平安?马拉松的净值为 149.43；2012 年 7 月 16 日中融 263?东方港湾 1 期净值1.0739，当时茅台均值差不多在 260 元附近。但随着 2012 年年底和 2013年年初茅台受到塑化剂风波与中央整治三公消费等影响股价大幅下跌，对我们的净值表现影响比较大。但之所以我们的净值在茅台如此大幅下跌的情况下，反而创出近期新高，是因为我们组合中其它的股票，在这轮上涨行情中表现更出色。我们的整个组合，除去茅台外都在创出历史新高。 T：有人认为，白酒目前遭遇的
3、窘境属于黑天鹅，无法预测，但也有人认为对于快速膨胀并积弊已久的白酒行业， “这场风波是迟早要来的” ，你如何看待这场风波？风波之后白酒行业会不会浴火重生？或者发生某些分化？ D：我们能在茅台上坚持十年，最根本的思考逻辑是茅台之所以这么多年价升量增，最根本的原因是富裕起来的中国人民对美好生活不断提升的追求。三公消费是需求的一部分，但只是次要原因。国强民富的结果必然导致对中华民族酒之精华国粹茅台的需求。而且我们认为如果三公消费得以控制，政府更清廉有效率，必然导致中国经济发展得更好，百姓更富裕。如果这个创造财富的过程不被中断，白酒这类消费行业依然会得到快速平稳发展。2012 年和 2013 年，绝不
4、是终点更不可能是拐点。T：作为价值投资的中国践行者，你获得了“中国巴菲特”的赞誉，但在这个过程中，你也受到了不少质疑，最近有关“白酒股神话”破灭的讨论，又将你推上了风口浪尖，有人甚至断言，重仓茅台的但斌将不得不面临“成也白酒败也白酒”的命运。你会改变对白酒股的价值判断吗？为什么？ D：我从不承认“中国巴菲特”的赞誉，我在博客与微博里，一直强调我只是一个真诚、热爱生活的普通投资人。我们过去十年不仅只在茅台上获利巨丰，还在腾讯、张裕 B、上海家化等等股票上获得了非常好的收益。最近也有人质疑为什么我们在茅台大幅下跌的情况下，净值还在上升？从净值的变化，也可以看到我们组合中其它选择的功力。我相信重仓白
5、酒不会败，影响也是短期的，而短期的影响不会改变我们对白酒企业的长远价值判断。 T：你说过，价值投资的关键在于坚守。但这种坚守也引来了一些嘲弄，比如 2008 年股市崩溃时，在地产、银行等周期股的坚守曾让你很受伤。现在，不少在塑化剂风波之后选择离开的前茅台的“坚定持有者” ，开始嘲笑“上甘岭上只剩你和美军作战了” 。对此，你是如何理解坚守的？价值投资一定要坚守吗？坚守的边界又在哪里？如果继续选择坚守，会不会担心成为你坚守的第二次滑铁卢？ D：2008 年我们反思错误，我们认为周期性行业在经济危机中坚持是有很大问题的，高杠杆类企业常常会导致戴维斯双杀局面出现。正确的自我认识是对能穿越周期的消费类企
6、业应该重点关注与投资。2009 年 6月之后我们逐渐调整了思路，我们的净值也从低点上涨了约 140%。另外，反思的还有估值与持有问题，这个我们在2012 年东方港湾投资管理工作总结与展望玫瑰底与最漫长的牛市中有详细论述。 T：不管是在茅台上，还是在广药上，当你所持股票遭遇市场的责难或者引发争议时，你都会挺身而出，说一些有利于这些公司的话，甚至为这些公司鼓与呼。有人认为，这是屁股决定脑袋，作为利益相关人，你应当避嫌，而不是通过自己的影响力来影响市场。你同意这种看法吗？为什么？ D：不同意！正是由于是长期投资人，是股东，对企业比较关心，研究得比较透彻，知道一些问题的来龙去脉，才更应该在企业被外界误
7、解的时候挺身而出，说出事实。但反对无中生有！只需要陈述事实，坦承事件的原委。 T：人们常说，知易行难，在投资领域更是如此。我们常常遇到“言必价值投资”的人，但真正践行这个投资理念的人却少之又少，而运用价值投资理念赚到钱的人就更是凤毛麟角了。作为最具代表性的价值投资践行者，你认为在中国 A 股市场践行价值投资究竟难在何处？价值投资的根本逻辑在哪里？又应当如何践行价值投资？ D：价值投资的根本逻辑是找到与企业一起成长的共赢点。但在任何一个市场践行价值投资都难，否则就没有芒格说的“你看伯克希尔在全世界已证明如此成功，但模仿的人，为什么这么少？（大意） ”，这可能与人性有关。坚持本身并不容易，一路上涨
8、坚持容易，遇到问题坚持就需要很多深邃的思考了。 我说过有的人从来没有真正坚定过，因为他们从来没有真正思考过。就像现在的茅台，在上甘岭上战斗的只剩我一人了，是开玩笑的话，但也符合一些实际情况，身边的许多原来信誓旦旦的茅台投资人确实在茅台最需要他们支持的时候都跑了。跑了也没有对错之分，想说明的是一项伟大的事业，对投资人，持有一个好公司，坚持本身都是最难的事情。台上一分钟，台下十年功；铁杵磨成针，说的都是一样的道理。 T：去年上证综指跌到 2000 点左右的时候，您断言“玫瑰底”来了，并预言 A 股市场将在未来 10 年里发生一波波澜壮阔的慢牛行情。如果这波漫长的慢牛行情真的发生了，你最看好哪些行业？又基于什么样的逻辑？ D：我们还是看好消费、医药和互联网的平台类企业。我们认为这是贯穿未来十年甚至更久远岁月的一条投资主线。这是强国富民和老年化社会发展的一种必然选择。 T：最后，除了时间的玫瑰之外，还请你为我们的读者推荐几本有关价值投资的书籍。 D：穷查理宝典 ；投资者的未来 ；股市真规则 ；怎样选择成长股 ；伟大的博弈 。
