1、企业投资融资基础 MBO 实战手册之五种融资方案图解 (海 归论坛 ) 融资设计是 MBO 中最重要的环节，在目前国内的融资市场远未成熟和规范的前提下，国内的融资设计和国外差别很大。目前国内 MBO 的融资方式主要有五种，如下页图。 (海归论坛 ) 15 种创新融资策略 (海归论坛 ) 一、无形资产资本化策略 (海归论坛 ) 企业进行资本运营，不仅要重视有形资产，而且妥善于对企业的无形资产进行价值化、资本化运作。一般来说，名牌优势企业利用无形资产进行资本化运作的主要方式是，以名牌为龙头发展企业集团，依靠一批名牌产品和企业集团的规模联动，达到对市场覆盖之目标的。 (海归论坛 ) 二、特许经营融资
2、策略 (海归论坛 ) 现代特许经营的意义已超越这一特殊投资方式本身，并对人们经济和文化生活产生重大的影响。特许经营实际上是，在常见的资本纽带之外又加上一条契约纽带。特许人和受许人保持各自的独立性，经过特许合作共同获利。特许人可以以较少的投资获得较大的市场，受许人则可以低成本地参与分享他人的投资，尤其是无形资产带来的利益。 (海归论坛 ) 三、交钥匙工程策略 (海归论坛 ) 交钥匙工程是指，跨国公司为东道国建造工厂或其它工程项目，当设计与建造完成并初步运转 后，将该工厂或工程项目的所有权和管理权的“钥匙”，依照合同完整地“交”给对方，由对方开始经营。 (海归论坛 ) 交钥匙工程是在发达国家的跨国
3、公司向发展中国家投资受阻后发展起来的一种非股权投资方式。另外，当它们拥有某种市场所需的尖端技术，希望能快速地大面积覆盖市场，所能使用的资本等要素又不足时，也会考虑采用交钥匙工程方式。 ( 海归论坛 ) 四、回购式契约策略 国际间回购式契约经营，实质上是技术授权、国外投资、委托加工，以及目前仍颇为流 行的补偿贸易的综合体，也被称为“补偿投资额”或“对等投资”。 (海归论坛 ) 这种经济合作方式，一般说来是发达国家的跨国公司向发展中国家的企业输出整厂设备或有专利权的制造技术，跨国公司得到该企业投产后所生产的适当比例的产品，作为付款方式。投资者也可以从生产中获得多种利益，如：机器、设备、零部件以及其
4、它产品的提供等。 (海归论坛 ) 五、 BOT 融资策略 (海归论坛 ) BOT(建设 运营 移交 )是一种 比较新的契约型直接投资方式。 (海归论坛 ) BOT 中的移交，是 BOT 投资方式与其它投资方式相区别的关键所在。契约式或契约加股权式的合营，指投资方大都在经营期满以前，通过固定资产折旧及分利方式收回投资，契约中规定，合营期满，该企业全部财产无条件归东道国所有，不另行清算。而在股权合资经营的BOT 方式中，经营期满后，原有企业有条件地移交给东道国，条件如何，由参与各方在合资前期谈判中商定。独资经营的移交也采用这种有条件的移交。 (海归论坛 ) 六、项目融资策略 (海归论坛 ) 项目融
5、资是为某一特定工程项目而发放的一种国际中长期贷款，项目贷款的主要担保是该工程项目预期的经济收益和其它参与人对工程修建、不能营运、收益不足以及还债等风险所承担的义务，而不是主办单位的财力与信誉。 (海归论坛 ) 项目融资主要有两种类型：一是无追索权项目融资，贷款人的风险很大，一般较少采用；二是目前国际上普遍采用的有追索权的项目融资，即贷款人除依赖项目收益作为偿债来源，并可在项目单位的资产上设定担保 物权外，还要求与项目完工有利害关系的第三方当事人提供各种担保。各担保人对项目债务所负责任，以各自所提供的担保金额或按有关协议所承担的义务为限。 (海归论坛 ) 七、 DEG 融资策略 (海归论坛 )
6、德国投资与开发有限公司 (DEG)是一家直属于德国联邦政府的金融机构，其主要目标是为亚洲、非洲和拉丁美洲的发展中国家及中、东欧的体制转型国家的私营经济的发展提供帮助。 (海归论坛 ) DEG 的投资项目必须是可盈 利的，符合环保的要求，属于非政治敏感性行业，并能为该国的发展产生积极的影响。 DEG 的投资对象须具有专业化的管理，没有行政干预，管理层在相关行业至少有 5 年的经验。其总资产大致应大于 1000 万德国马克，并小于 50 亿德国马克，且在前两年盈利，有留存利润，并且营业利润 (净收入销售额 )应大于 5。 (海归论坛 ) 八、申请世界银行 IFC 无担保抵押融资策略 (海归论坛 )
7、 世界银行国际金融公司 (IFC)，采用商业银行的国际惯例进行操作，投资于有稳 定经济回报的具体项目。现在主要通过三种方式开展工作，即向企业提供项目融资、帮助发展中国家的企业在国际金融市场上筹集资金及向企业和政府提供咨询和技术援助。 IFC 通过有限追索权项目融资的方式，帮助项目融通资金。 IFC 通过与外国投资者直接进行项目合作、协助进行项目设计及帮助筹资来促进外国在华投资。 (海归论坛 ) 九、融资租赁策略 (海归论坛 ) 融资租赁是指：出租人根据承租人的请求及提供的规格，与第三方 (供货商 )订立一项供货合同，出租人按照 承租人在与其利益有关的范围内所同意的条款，取得工厂、资本货物或其它
8、设备 (以下简称设备 )，并且出租人与承租人订立一项租赁合同，以承租人支付租金为条件授予承租人使用设备的权利。 (海归论坛 ) 融资租赁集融资融物于一身，是一种采用融物形式的融资方式，具有浓厚的金融业务色彩，因而被看作是一项与设备有关的贷款业务。 (海归论坛 ) 十、成立财务公司策略 (海归论坛 ) 根据我国的现行金融政策法规，有实力的企业 可以组建财务公司，企业集团财务公司作为非银行金融机构的一种，可以发起成立商业银行和有关证券投资基金，产业投资基金。申请设立财务公司，申请人必须是具备一系列具体条件的企业集团。 财务公司可以经营：吸收成员单位的本、外币存款，经批准发行财务公司债券，对成员单位
9、发放本、外币贷款，对成员单位产品的购买者提供买方信贷等，中国人民银行根据财务公司具体条件，决定和批准的业务。 (海归论坛 ) 十一、产业投资基金策略 (海归论坛 ) 投资基金是现在市 场经济中一种重要的融资方式，最早产生于英国，发展于美国。目前，全球基金市场总值达 3 万亿美元，与全球商品贸易总额相当。进入 20 世纪 90 年代以来，利用境外投资基金已成为我国利用外资的一种新的有效手段。 ( 海归论坛 ) 投资基金的流通方式主要有两种，一种是由基金本身随时赎回 (封闭型基金 )；另一种是在二级市场上竞价转让 (开放型基金 )。 (海归论坛 ) 十二、重组改造不良资产商业银行策略 (海归论坛
10、) 银行在 我国可以算是特殊的政策性资源，企业完全可以抓住机会以银行资产重组的形式控股、兼并、收购地方性商业银行。银行资产重组，根据组织方式和重组模式的不同，可分为政府强制重组、银行自主重组；重组的措施可以是资产形态置换和现金购买。总之是力求控股银行，对控股银行进行股份制再改造，申请上市和开设国内外分行，筹措巨额资金以支持业内企业的发展，形成实质上的产业银行。 (海归论坛 ) 十三、行业资产重组策略 (海归论坛 ) 资产重组是通过收购、兼并、注资控 股、合资、债权转移、联合经营等多种方式，对同行业及关联行业实现优势企业经营规模的低成本快速扩张，并迅速扩大生产能力和市场营销网络。 (海归论坛 )
11、 十四、资产证券化融资策略 (海归论坛 ) 资产证券化是传统融资方法以外的最新现代化融资工具，能在有效地保护国家对国有企业和基础设施所有权利益和保持企业稳定的基础上，解决国有大中型企业在管理体制改革中面临的资金需求和所有制形式之间的矛盾。 (海归论坛 ) 资 产证券化能将流动性差的资产转变为流动性高的现金，并将未来预期的资产收益转变为当前实现的现金收入，通过资产负债表外融资改善企业的资产负债结构。同时，利用资本市场、破产隔离和信用增级等措施，解决中国引进外资方面的问题，特别是使用增级技术更适合中国现状。 (海归论坛 ) 十五、员工持股策略 (海归论坛 ) 目前我国股份公司发行新股，为了反映职工
12、以往的经营成果，可以向职工发行职工股。该公司职工股的数额不能超过发行社会公众股额度 (A 股 )的 10， 且人均不得超过 5， 000 股；这部分公司职工股从新股上市之日起，期满半年后可上市流通。在公司上报申请公开发行股票材料时，必须报送经当地劳动部门核准的职工人数和职工预约认购股份的清单，中国证券监督管理委员会将进行核查，以后企业公开发行股票时有可能不再安排公司职工股份额。结合国外 ESOP 职工持股计划的成功之处，我们提出几个较为现实可行的职工持股方案：职工持股会。根据公司法，上市公司可依民法等规定，成立具有法律意义的社会团体法人 内部职工持股会，并以职工持股会作为公司的一名法人股东。在
13、该职工持股会中，内部 职工持股须达到一定比例，比如 20以上。这种职工持股会能使职工资产在该公司改制并发行的股票上市后得到增值。 (海归论坛 ) 职工基金计划。公司的职工以现金出资组成一个基金，将基金资产委托专业投资公司运作。基金的运作可独立进行，也可与回购计划和职工持股计划结合进行操作。 反向收购历史演变 (海归论坛 ) 美国市场的反向收购 (reverse merger)是一个私营企业通过换股 (stock exchange)的方式获得美国一个公众公司 (public company)控股地位的交易。一个典型的反向收购交易中，公众公司是一个几乎没有资产和债务的停止营运的壳公司，它向私营企业
14、的股东发行大大超过公众公司现有股本的股份，收购私营企业的资产或权益。通过这一交易，私营企业获得了公众公司地位。 (海归论坛 ) 反向收购在美国是一个司空见惯的交易行为。据统计，在美国证券交易所 (AMEX)上市的501 家企业中，只有 284 家是通过 IPO 方式上市的，占 56.7%，而通过其它方式上市的为 217 家 ，占到 43.3%，其中能确认为以反向收购方式上市的公司至少有 62 家。而更多的反向收购交易的目标市场是 NASDAQ。在历史上，美国有许多大公司也是通过反向收购上市的，如特纳广播公司 (CNN 的前身，营业收入 28 亿美元 )、 Radio Shack(美国最大的音像
15、制品连锁经销商，营业收入 48 亿美元 )、 Blockbuster、西方石油公司 (营业收入 136亿美元 )、污水处理公司 (营业收入 124 亿美元 )等。 (海归论坛 ) 尽管如此，历史上通过反向收购成为公众公司的，更多的是一些不符合 IPO 要求的中小公司。其中一部分公司通过这种方式进入资本市场后，利用资本市场的资源，成长为一个中大型公司，股票升级到更高一级的资本市场，如 Magnum Hunter Resource (NYSE： MHR)。但更多的公司则由于经营不善，无法升级到更高一级的资本市场交易，有的甚至选择退出资本市场。仔细考察这些公司的营运，它们在资本市场的失败，不在于它们
16、实施了反向收购，而是这些企业本身的业务营运出现了问题。 (海归论坛 ) 反向收购是两个企业进行合并交易的商业行为，根据现行的美国 证券法律，无须得到美国的证监会 (SEC)对交易事先的审核批准，因而，从理论上讲，这种交易不存在对私营企业的门槛，即使再小的企业，也可以反向收购一个美国的公众公司。 (海归论坛 ) 也正因为如此，有些中间机构和企业业主利用这一机制，在资本市场进行欺诈活动。这一现象在上世纪 90 年代尤其明显。最为典型的做法是，中间机构制造一个虚假的私营企业的发展前景，然后进行反向收购，当不明真相的投资人纷纷购入股票的时候，中间人在其中获取暴利。 (海归论坛 ) 美国 SEC 也注意
17、到这种问题的存在，所以近年来 SEC 抽调了大批人手，加强了对反向收购交易文件 (8-K 文件 )的审阅。以前， SEC 很少审阅反向收购文件，而目前， SEC 对超过 50%的反向收购交易进行抽查，对中国企业在美国进行的反向收购，他们审阅的比例为 100%。 (海归论坛 ) 除此之外， SEC 对壳公司做了很多的限定，如对空白支票壳 (blank check)的限定。所谓的空白支票壳，是指由律师制造出来、公司唯一的业务内容就是进行反向收购。如果反向收购的壳公司是这样一种公司的话 ，那么就需要经过一个特别的 SEC 程序，即严格的审查。 (海归论坛 ) 在今年 8 月生效的 SEC 新规则里，
18、规定了所有反向收购交易必须在 5 日内申报附有经审计的财务报告的 8K 表。显然， SEC 在保持上市方法的灵活性的同时，也加强了对通过反向收购进行欺诈行为的防范。较以前相比，反向收购的技术复杂程度越来越高。 (海归论坛 ) 所有这些反向收购中法律程序的变化和随之而来的实践变化，都导致了这样一些行业的趋势：通过反向收购进行市场欺诈的可能性越来越小 (关于中国市场进行反向收购欺诈的问题后述 )、反向收购的质量趋于上升及市场对于反向收购的接受程度极大地提高。 ( 五种并购的不同挑战 (海归论坛 ) 对于合并和收购，我们其实知之甚少。实际上几个短小精悍的句子就可以概括我们已有的相关知识：并购通常开销
19、巨大；以股权交换形式而进行的非恶意收购，往往有好的效果；行政总裁们常常过于热衷于这种合作；双方的合并是一件艰难的事情，而只有少数公司能把它做好。 (海归论坛 ) 鉴于今天企业合并正处于高峰期，上面提及的知识点似乎不够充足。由哈佛商学院资助的历时一年有余的对合并和收购的研究表明，学术研究者、高级顾问、商人或者经营管理者关心的合并或收购通常包含着不同的战略含义。 (海归论坛 ) 一般而言，并购主要出于以下五个原因： (海归论坛 ) 1、通过合并解决成熟行业内的资源过剩； 2、从地理概念上吞并竞争对手； 3、增加新产品或开拓新市场； 4、替代 R&D 投资； 5、开拓新的领域，进入新的市场。 (海归
20、论坛 ) 尽管市场上有很多关于合并和收购的文章和书籍，还没有人尝试把合并和收购与企业的战略联系起来。如果你去购买一个公司是由于行业内已经出现资源过剩，那么你必须迅速决定关掉哪些工厂，解雇哪些员工。但是如果收购某个公司是要去发展高新科技，以此进入新的领域，就要全力留住那些最优秀的人才。应对这两种情形要求采取收购策略的公司运用完全不同的战略手段。 (海归论坛 ) 非常重要的一点，这些并购运用的是 “资 源 -过程 -价值 “模型。资源通常指的是有形和无形资产，过程指把所取得的资源变成产品或服务，价值则巩固了决策者的决策以及决策过程。 (海归论坛 ) 解决资源过剩的并购 (海归论坛 ) 目前相当大部
21、分的合并和收购都出现在资源过剩、趋于老化以及资本密集型的行业中。这些行业主要包括汽车、钢材、化工。从购买者的角度来看，进行购并的基本原理是 “优胜劣汰 “的自然法则：吃掉或被吃掉。当他们准备执行并购时，他们会从战略方面来考虑。购买者收购其他企业后会关掉 缺乏竞争力的工厂，解雇那些缺乏管理能力的管理者以使他们的管理系统更加合理化。最后，并购者将会占有更大的市场份额，拥有一个更有效的操作系统以及良好的经营管理者，从而使整个行业的资源或能源过剩得以缓解。许多交易都是本着这个原则进行的，然而能被称作成功的真是不多。 (海归论坛 ) 将被并购公司协调化之前，不要着手运营目标公司。要尽量快速而有效地调整公司，促成这个过程！不要去假设你比被收购的公司拥有更良好的资源，更不要想当然地认为人们会轻易地摧毁他们花了数年时间才得来的现状。 (海归论坛 )
