1、我国中小企业债务融资工具的选择【摘 要】随着我国金融经济的快速发展，其经济结构在一定程度上也发生了很大变化，中小企业在此期间得到了巨大的历史发展机遇。中小企业在我国经济发展和社会稳定中发挥着不可缺少的作用，是经济发展和社会稳定的重要支柱，是经济结构转型的有生力量。目前我国中小企业在某些方面却出现了一些问题，融资难成为阻碍中小企业发展的一个重要问题，中小企业的发展仍面临各种资源约束和制度障碍。不同的融资工具的可获性及其选择会引起财务杠杆系数的变化，基于企业处在不同成长周期对于资金的需求不同，文章分析了我国中小企业在各个阶段的融资工具选择。 【关键词】中小企业；债务融资；金融成长 一、引言 企业的
2、融资渠道包括了内源融资和外源融资两个部分，对于成立时间并不长的中小企业来说，想要通过储蓄留存盈利、折旧和定额负债来满足企业由于成长而不断增加的资金需求是不现实的。随着企业的不断成长，外源融资中权益性融资的使用也将会受到越来越多的限制，主要是因为企业不愿意受到过多资本市场的牵制。所以对于我国的中小企业来说，选择债务性投资是融合资金的一个重要途径。目前针对我国中小企业融资的研究大部分都集中在了中小企业的短期融资分析上，对于中小企业随着自身的不断成长，资本结构不断发生变化下的融资渠道和融资工具的选择分析相对较少。本文从金融成长周期理论入手，根据中小企业的成长和发展阶段，以及融资工具的特点跟适用情况来
3、研究其相应的债务融资工具的选择以及在不同的成长阶段可能采取的融资策略。 二、理论背景与文献综述 （一）中小企业金融成长周期理论 中小企业生命周期，一般是指中小企业从诞生到消亡的整个过程。Lchak Adizcs（1989）提出的企业生命周期的概念，主要从中小企业生命周期的各个阶段分析企业成长与老化的本质及特征，他认为中小企业的成长一般具有以下几个阶段：孕育期、婴儿期、学步期（GoGo） 、青春期、盛年期、稳定期和贵族期、官僚化早期（Recrimination） 、官僚期（Bureaucracy） 、死亡期，每个阶段的特点都非常鲜明。 早期的金融生命周期模型主要是根据企业的资本结构、销售额和利润
4、等显性特征来说明企业在不同发展阶段的金融资源获得性问题，较少考虑企业信息等隐性特征的影响。在后期的研究中，信息问题作为解释企业融资来源变化的一个重要因素而被纳入解释变量之中，Berger 和Udell（1982）修正了企业金融成长周期理论，认为伴随着企业成长周期而发生的信息约束条件、企业规模和资金需求的变化，是影响企业融资结构变化的基本因素。根据 Weston 和 Brigham（1970）的企业金融生命周期理论，企业的金融成长周期被划分为三个阶段：初期，成熟期和衰退期。随后进一步扩展为 6 个阶段：创立期、成长阶段 1、成长阶段 2、成长阶段 3、成熟期、衰退期。本文结合中国中小企业的实际情
5、况，并分析了当代我国中小企业发展的一般规律，将中小企业的成长金融生命周期划分为了：孕育期、求存期、发展期、成熟期和衰退期五个阶段。 （二）中小企业与债务融资 早期关于中小企融资的研究立足于债务融资的重要性上， Sullivanctal（1988）对美国中小企业破产原因的问卷调查结果显示，融资问题成为仅次于经济衰退等外部经济环境的第二大破产原因。学者开始关注中小企业的融资结构。Bcrger（1994）等人根据美国“全国中小企业金融抽样调查” （NSSBF）的基本数据，按美国小企业管理局的企业规模划分标准对中小企业的融资结构进行了整理分析。研究结果表明：业主出资约占全部中小企业股权融 2/3，占全
6、部资产的 31.33%，是中小企业融资的最大来源。股权融资中的其他项主要指业主的亲友和不拥有决策权的企业其他创建人的出资，这部分占企业总资产 12.86%，再加上业主对本企业的借贷占 4.1%，中小企业的内部融资占了其融资来源的近一半。而且中小企业的小型企业比中型企业更加依赖内源融资，前者的业主出资加业主借贷占总资产的 50.12%，后者的该比率为30.85%，小型企业的内源融资比率高出中型企业 1/5。 三、中小企业的金融成长周期及其债务融资特征 （一）中小企业的金融特征 1.被投资风险大。与成熟的大企业相比，中小企业最大优势是经营机制灵活，即具有所谓的经济灵活性。这种灵活性主要表现在对不确
7、定因素和市场变化的迅速反应及调整能力上，包括迅速转换和开发新产品及新业务的能力，捕捉新的市场机会的能力，开拓基于个性化的“利基”市场的能力，迅速撤出需求衰减行业的能力，在经济衰退期迅速收缩业务和在经济繁荣时期迅速扩张业务的能力等。因为灵活性同时意味着不确定性和不稳定性，显然使外部出资者特别是厌恶风险的和发放贷款的外部出资者面临较大的风险，使其不愿向中小企业提供资金，这就成为中小企业的劣势。如产品和市场的频繁转换，缺乏自己的品牌和稳定的主营业务等，对于稳健的投资者来说，这些灵活特征只能意味着其投资预期收益的不确定性，加上资产少，底子薄，抗外部冲击的能力弱，与大企业相比，各国的中小企业普遍有着较高
8、的不确定性，需要说明的是，经营的不确定性，并非意味着中小企业成长发展中的经营绩效一定比大企业差，它所反映的是中小企业成长中的经营稳定性差，投资风险更大这一特征。 2.金融灵活性程度高。中小企业具有高度的灵活性，满足中小企业成长性的融资模式就必须与之相适应，即经济灵活性必须建立在金融灵活性的基础上。金融灵活性要求企业的资金能够快速周转，较少的投入固定资产，更多地使用流动资产和短期负债。中小企业低固定资产投入的资本弱化模式，以及对流动资产和短期债务的高依赖度等财务特征。其根源均出于经济灵活性和金融灵活性的要求。但需要指出的是，经济灵活性和金融灵活性并非完全出自成长性中小企业的主观选择，它同时也是客观环境制约下的产物，在某种意义上也可以说是一种迫不得己的选择。在客观环境的制约中，外部金融资源的约束是一种主要的制约因素。
