1、1公司特征因素对现金持有水平影响的实证研究摘 要：现金持有水平是每个公司面临的重要财务决策，公司的现金持有水平与公司特征具有密切联系。选取 20102012 年中国 A 股上市公司作为研究样本，实证检验了公司特征因素对现金持有水平的影响。研究结果表明，公司规模、财务杠杆、资产结构均与现金持有水平呈负相关关系，并且在 1%水平下显著；现金流量、股利支付情况均与现金持有水平呈正相关关系，并且在 1%水平下显著。 关键词：公司特征因素；现金持有水平；实证研究 中图分类号：F230 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2014）12-0106-03 引言 现金持有水平是每个公司面临的重要财务
2、决策，公司的现金持有水平与公司特征具有密切联系，学者们对此进行了大量的实证研究和分析。Ozkan（2004）对英国上市公司进行研究，发现公司现金持有水平与财务杠杆、流动资产呈负相关关系；与现金流量情况、投资机会呈正相关关系。Haushalter（2007）研究表明，上市公司的现金持有水平与产品竞争程度呈正相关关系。肖作平（2008）研究发现，不同行业的上市公司现金持有水平存在明显的差异，财务杠杆和股利支付情况也会明显影响公司的现金持有水平。本文基于学者们的研究，分析中国上市公司特征因素对现金持有水平的影响。 2一、公司现金持有理论 在一个完美的资本市场中，由于信息完全对称、不存在交易成本，公司
3、可以及时、无成本地从市场中获取所需要的资金，因此公司没有必要去持有现金。然而，现实的资本市场并不是完美的，信息不对称、交易成本等因素使得公司必须持有一定数量的现金。公司持有现金的相关理论主要包括以下理论。 （一）权衡理论 Litzenberger、Kraus（1973）提出了现金持有的权衡理论，该理论认为公司持有现金时，既能够产生收益，也能够产生成本，需要综合权衡收益和成本的基础上，来确定最佳的现金持有水平，当边际收益等于边际成本时，这是公司持有的现金水平达到最佳。凯恩斯（1936）提出了持有货币资金的三方面动机，即交易性动机、预防性动机和投机性动机，基于此，提出了交易成本模型，根据边际效应理
4、论，可以获得企业最佳的现金持有水平。Baumol（1952） 、Miller（1966）分别对交易成本模型进行了拓展，提出了更加合理的度量模型。 （二）委托代理理论 Meckling、Jenson（1976）提出了现金持有的委托代理理论，由于人并不是完全理性的以及信息非对称性的存在，公司股东与管理层之间会存在着利益冲突的问题，这样会使得公司管理人员牺牲股东的利益来增加自己的利益，这样会产生代理成本问题。公司管理层倾向于持有较多的现金，保持正常的生产经营，股东们倾向于持有较少的现金，而将现金用于投资，这样就会产生委托代理问题。 3（三）融资优序理论 Majluf、Myers（1984）提出了现金
5、持有的融资优序理论，该理论认为，当公司进行筹资时，为了降低融资成本，存在筹资顺序的偏好，首先偏好于内部筹资，先来使用公司持有的现金来投资。如果需要从外部来筹资的话，先采用债务融资方式，然后是权益融资方式。 （四）自由现金流理论 Jenson（1986）提出了现金持有的自由现金流理论，公司持有一定量的现金与股东之间的利益是相违背的，与经理层的利益是相一致的，这与委托代理理论的观点相类似。公司的经理层愿意持有较多的现金是因为，现金是公司的内部资金，可以避免外部的监管与约束，这样即使出现经营性困境和财务危机，也能够立即解决困难，帮助企业渡过难关，成为日常经营的缓冲器，不会危机到管理层的利益和职位。
6、二、研究设计 （一）样本选择 本文选取 20102012 年中国 A 股上市公司作为研究样本，数据来源于 CSMAR 数据库。其中，剔除金融类上市公司，金融类上市公司由于其自身业务特点而持有大量现金。剔除 ST/PT 类、资不抵债等财务状况异常的上市公司，公司财务状况异常会导致现金持有量非正常的变化。剔除当年上市的公司，一般来说，公司在上市当年的现金持有量往往会高于正常水平。剔除数据缺失的上市公司，最后得到的样本共有 3 760 个观测值。 实证研究结果表明，公司规模与现金持有水平呈负相关关系，并且4在 1%水平下显著，说明规模大的公司容易从外部获取资金；财务杠杆与现金持有水平呈负相关关系，并
7、且在 1%水平下显著，说明公司的举债能力越强，现金持有水平越低；现金流量与现金持有水平呈正相关关系，并且在 1%水平下显著，这个与预期方向相反；股利支付情况与现金持有水平呈正相关关系，并且在 1%水平下显著，说明股利支付会影响到公司持有的资金水平，需要补充更多的资金持有水平；资产结构与现金持有水平呈负相关关系，并且在 1%水平下显著，说明公司持有有形资产越多，越容易从外部获取资金。 研究结论 本文以 20102012 年中国 A 股上市公司作为研究样本，实证检验了公司特征因素对现金持有水平的影响。研究结果表明，公司规模、财务杠杆、资产结构均与现金持有水平呈负相关关系，并且在 1%水平下显著；现
8、金流量、股利支付情况均与现金持有水平呈正相关关系，并且在 1%水平下显著。 参考文献： 1 Jensen，M.C.Agency Costs of Free Cash Flow，Corporate Finance and TakeoversJ.American Economic Review，1986（76）：323-339. 2 Ozkan A，Ozkan N.Corporate Cash Holdings：An Empirical Investigation of UK CompaniesJ.Journal of Banking and Finance，2004 （28）：2103-2134
9、. 53 Dittmar A， Mahrt-Smith J.Corporate Governance and The Value of Cash HoldingsJ.Journal of Financial Economics，2007（83）：599-634. 4 Haushalter D，Klasa S，Maxwell W F.The Influence of Product Market Dynamics on a Firms Cash Holdings and Hedging BehaviorJ. Journal of Financial Economics，2007（84）：797-825. 5 肖作平.公司特征对公司现金持有量的影响研究来自中国上市公司的经验证据J.证券市场导报，2008， （11）：52-59. 6 杨兴全，孙杰.企业现金持有量影响因素的实证研究来自中国上市公司的经验证据J.南开管理评论，2007， （2）：47-54. 7 祝继高，陆正飞.货币政策、企业成长与现金持有水平变化J.管理世界，2009， （3）：152-158. 责任编辑 陈凤雪
