1、1房地产价格波动对宏观经济影响研究摘要：采用计量模型探讨了房价与经济增速、房地产投资、固定资产投资、消费、物价等五个宏观指标的关系，发现房价与经济增速、物价指数存在长期均衡关系，而与房地产投资、固定资产投资和消费不存在长期均衡关系。认为中央应坚持房地产调控不动摇，遏制过快上涨的房价，并处理好与保增长的关系，管理好房价上涨预期，正确引导市场。关键词：房地产价格；宏观经济；脉冲分析 中图分类号：F293.3 一、研究背景和意义 2012 年上半年，我国多个大中城市的房地产价格停止上涨，房价在政策调控下有回落趋势，房地产成交量下滑。与此同时，我国宏观经济也面临较大上涨压力。部分学者认为，若房价大幅下
2、跌，将会对宏观经济产生负面冲击。进入 2012 年以来，受 4 万亿投资效应减弱、欧债危机等因素影响，拉动我国经济增长“三驾马车”中的国内投资和出口都出现不同程度的回落，在此形势下，我国住房价格可能大幅下跌，这会否对经济产生巨大的冲击成为决定我国未来经济走势的另一个至关重要的因素。在这种情形下，对我国近年来住房价格波动的特征进行全面分析，并对房地产价格波动对宏观经济及部门经济的影响进行全面系统的研究，不但具有重要的理论价值，而且可以为国家对国民经济及房地产业的调2控提供决策参考。 二、实证研究 本部分主要从以下几个方面研究。 （一）数据来源与变量说明 我们选取 2005 年 7 月至 2011
3、 年 12 月这段时间的全国 70 个大中城市房屋销售价格指数（HP）月度数据作为房价的代理变量，数据来源于国家统计局数据库。同时，选取经济增速（Y） 、住房投资（HI） 、固定资产投资（TI） 、消费（SC） 、通货膨胀（CPI）作为房价（HP）为宏观经济运行的主要变量。尽管 GDP 增速是衡量经济增速的最好指标，但由于无法取到 GDP 月度数据，因此本文选取工业增加值增速替代（两者的相关系数达到 0.9 以上） 。 （二）模型建立 本文选择向量自回归模型（VAR）对各指标间的关系进行分析。向量自回归模型是基于数据的统计性质建立模型，把系统中每一个内生变量作为系统中所有内生变量的滞后值的函数
4、来构造模型，从而将单变量自回归模型推广到由多元时间序列变量组成的“向量”自回归模型。 （三）模型拟合 在实证分析之前，我们首先检验了各时间序列的平稳性。对各变量及其一阶差分后的变量进行单位根检验的结果表明，住房投资 HI、通货膨胀率 CPI 是平稳序列，而房价 HP、固定资产投资 TI、经济增长 Y、消费 SC 是非平稳序列，一阶差分后的 DHP、DTI、DY、DSC 都是平稳序列。因此，我们将 HP、TI、Y、SC 进行一阶差分得到平稳序列。本文将分为3房价对经济增长的影响、房价对住房投资的影响、房价对通货膨胀的影响、房价对固定资产投资的影响、房价对消费的影响等五个部分进行分析。 1.房价对
5、经济增长的影响 房价对经济增长的影响可从以下四方面研究。 （1）两变量的协整关系检验 要研究两变量之间是否具有长期均衡关系，就要进行协整检验。首先，以经济增长变量 Y 为因变量，以房价 HP 为自变量，进行回归分析，将分析结果的残差进行单位根平稳性检验，残差序列的 ADF 值为-3.0107，在 5%的显著水平下通过检验，说明残差是平稳的时间序列，说明房价 HP 和经济增长 Y 之间存在长期均衡关系。 两者的回归公式为： Y=-18.0517+4.4487HP （-5.9158） （6.7863） 回归系数为正，说明房价上涨可以促进经济增长。但模型的整体拟合优度仅为 0.3773，说明影响经济
6、增长的因素有很多，房价因素仅解释了 37.73%，这与实际情况是相符合的。 （2）格兰杰因果关系检验 格兰杰因果关系检验表明，在 5%的显著水平下，只有在滞后 1 期的情况下，经济增长变量是导致房价上涨的格兰杰原因。但不管在滞后几期的情况下，房价都不是导致经济增长变量的格兰杰原因。 （3）房价影响经济增长的脉冲分析 4在建立 VAR 模型的基础上，求出模型特征方程根的倒数值，如图 1所示。由于全部根的倒数值都在单位圆内，说明 VAR 模型是稳定的，可以做脉冲影响函数分析。要进行脉冲分析，首先应建立关于房价与经济增长变量的 VAR 模型，进而进行脉冲分析。 图 2 是经济增长 Y 对于房价冲击的
7、响应函数。来自房价增速的正向冲击，即房价增速的提高会使经济增速在第 1 期开始上升，并在第 3 期达到最大影响。此后，影响效应逐步减弱，在第 8 期时，正向影响趋于消失，可见，房价上涨对于经济增长具有短期的正向影响效应。另外，脉冲分析还发现（篇幅有限，图略） ，住房投资对于经济增长有 12 期的极短期负面影响，在 520 期进入正面影响，之后影响逐渐消失。但正面影响很小，最高值仅为 0.20%左右。在各项指标中，对经济增长影响最为持久的是固定资产投资和消费。固定资产投资对于房价的影响在125 期一直为正向，在 25 期后逐渐消失。消费在第 2045 期对经济增长的影响最为明显，在 45 期后逐
8、渐消失。 （4）方差分解 通过方差分解可以对各种冲击的影响大小进行分析比较。如表 1，从对经济增长的影响大小来看，在第 1 期时，经济增长 Y 自身的影响是主要因素，占比 57%，其次是住房投资 HI，最后才是房价 HP 和 CPI；从第二期起，房价对经济增长的影响份额逐渐上升，直到第 5 期达到最高值9.42%，之后逐月递减。但住房投资在第 1 期对经济增长的影响为 19%，之后迅速下降。在第 1 期，房价与住房投资对经济增长的影响仅为 22%，之后逐期递减。 52.房价对住房投资的影响 房价对住房投资的影响可从以下两方面研究。 （1）两变量的协整关系检验 首先对两变量做回归分析，以房价 H
9、P 为因变量，以住房投资 HI 为自变量，将分析结果的残差进行单位根平稳性检验，ADF 值为-1.3485，在 10%的显著显著水平下未通过检验，说明两变量之间不存在协整关系。由于不存在协整关系，因此无法进行格兰杰因果关系检验。 （2）房价影响住房投资增长的脉冲分析 由于图 1 中的单位根都在圆内，因此两者可以建立 VAR 模型分析，现在将两个变量建立 VAR 模型，并进行脉冲分析。 从脉冲图 3 可以看出，房价对于房地产投资的影响不稳定，先是有较短的负面冲击，接着有 10 期的正面冲击，然后进入 10 期的负面冲击，在 35 期后影响趋于消失，说明房价对于房地产投资的影响没有规律。此外，通过
10、脉冲图还发现，消费、通货膨胀率对于房地产投资的影响也没有规律。固定资产投资增速对于房地产投资有正面影响，但影响极小，低于 0.020%。经济增长对于房地产投资有正面影响，且在 120 期影响较大，之后逐渐消失。 3.房价对通货膨胀的影响 房价对通货膨胀的影响可从以下四方面进行分析。 （1）两变量的协整关系检验 首先，以通货膨胀变量 CPI 为因变量，以房价 HP 为自变量，进行回归分析，将分析结果的残差进行单位根平稳性检验，残差序列的 ADF 值6为-3.3847，在 5%的显著水平下通过检验，说明残差是平稳的时间序列，进一步说明房价 HP 和物价水平 CPI 之间存在长期均衡关系。 两者的回
11、归公式为： CPI=3.6018+0.2222HP （10.4806） （3.0109） 但模型的整体拟合优度仅为 0.1065，说明影响通货膨胀的因素有很多，房价因素仅解释了 10.65%，这与实际情况是相符合的。 （2）格兰杰因果关系检验 格兰杰因果关系检验表明，在滞后 1 期和 2 期的情况下，房价和通货膨胀率互为格兰杰因果关系。但在 2 期以上的情况下，房价都不是导致通货膨胀的格兰杰原因。 （3）房价影响通货膨胀的脉冲分析 通过脉冲图 4 可以看出，来自房价增速的正向冲击，即房价增速的提高会使物价水平在第 1 期开始上升，并在第 6 期达到最大影响。此后，影响效应逐步减弱，在第 15
12、期时，正向影响趋于消失，可见，房价上涨对于物价增长具有约 15 个月的正向影响效应。但与其他因素的脉冲图相比（篇幅有限，图略） ，房价对于物价水平的影响小于经济增速 Y 和 CPI自身的影响。经济增速对于物价上涨影响较大，且时间较长，正面影响期达 25 个月，影响最大值为 0.005，而房价对其影响的最大值仅为0.0025。 （4）方差分解 通过方差分解可以对各种冲击的影响大小进行分析比较。方差分解7结果显示，从对通货膨胀的影响大小来看，在第 1 期时，通货膨胀自身的影响是主要因素，占比 100%；从第 2 期起，房价对经济增长的影响份额逐渐上升，直到第 9 期达到最高值 9.82%。但经济增
13、速在第 2 期对通货膨胀的影响为 2.14%，之后迅速上升，一直递增至 10 期的 23%。 4.房价对固定资产投资的影响 本部分可从三方面分析。 （1）两变量的协整关系检验 首先，以固定资产投资 TI 为因变量，以房价 HP 为自变量，进行回归分析，将分析结果的残差进行单位根平稳性检验，残差序列的 ADF 值为-2.8678，在 5%的显著水平下通过检验，说明残差是非平稳的时间序列，进一步说明房价 HP 和固定资产之间不存在长期均衡关系，因此无法进行格兰杰因果关系检验。 （2）房价影响固定资产投资的脉冲分析 通过脉冲图 5 可以看出，房价对于固定资产投资的影响不稳定，无规律可循。在 115
14、期内产生负面冲击，在 1540 期内产生正面影响，之后逐步消失。 （3）方差分解 通过方差分解可以对各种冲击的影响大小进行分析比较。从对通货膨胀的影响大小来看，在第 1 期时，固定资产投资自身的影响是主要因素，占比 95%，之后逐渐递减；从第 1 期起，房价对固定资产投资增长的影响份额逐渐上升，直到第 10 期达到最高值，但各期影响均很小，即使到第 10 期也仅为 4.27%。 85.房价对消费的影响 本部分可从三方面进行分析。 （1）两变量的协整关系检验 首先，以社会消费品零售总额增长率 SC 为因变量，以房价 HP 为自变量，进行回归分析，将分析结果的残差进行单位根平稳性检验，残差序列的
15、ADF 值为-2.2936，在 5%的显著水平下通过检验，说明残差是非平稳的时间序列，进一步说明消费 SC 和房价 HP 之间不存在长期均衡关系，也无法进行格兰杰因果关系检验。 （2）房价影响消费的脉冲分析 图 6 是消费 SC 对于房价冲击的响应函数。房价对于消费的影响较为明显，在 120 期均产生正面影响，且影响的最高值达到 0.5%，超过了其他四个指标。在 20 期后，影响消失。房价对消费的影响并不直接，但存在间接影响。当房价上涨较快时，居民的购房意愿会出现下降，将收入资金用于消费或者其他投资渠道。另外，中国消费额在 2008-2010 年间得到快速增长，主要是受到家电下乡等政策刺激影响
16、，而这段时期也正是房价快速上涨的时期。时间上的巧合也使得其相关关系较为明显。 （3）方差分解 通过方差分解可以对各种冲击的影响大小进行分析比较。从对消费的影响大小来看，在第 1 期时，消费自身的影响是主要因素，占比 64%，之后逐渐递减；从第 1 期起，房价对消费增长的影响份额逐渐上升，直到第 10 期达到最高值，解释程度为 21%，仅次于 CPI。 三、主要结论 9本文研究发现，房价与经济增速、物价指数存在长期均衡关系，而与房地产投资、固定资产投资和消费不存在长期均衡关系。根据各变量间分析结果，得出如下结论： （一）房价若下跌，会在半年内对宏观经济增长产生负面影响，但不存在长期影响 脉冲分析
17、和方差分析均显示，房价上涨和住房投资增长均能促进经济增长。但房价上涨对于经济增长影响的最佳滞后期为 2 个月，即房价上涨对经济增长的影响在第 2 个月发挥最大效果，时间不长。另外，脉冲分析中，房价上涨对于经济增长的正面冲击仅持续 6 个月后便消失，在第 3 个月达到最大值。在方差分解中，房价对于经济增长的解释程度仅为 8%，住房投资仅为 6%，远低于消费 21%和物价水平 12%的水平，说明从长期看，经济增长仍主要依靠消费拉动。同时，本文分析发现，房价并不是经济增长的格兰杰原因，因此以上结论可以相互印证。据此预测，2012 年，若房地产价格出现明显下降，房地产投资明显放缓，会在16 个月左右的
18、时间内会对宏观经济增长产生负面影响，但从长期看影响不大，经济增长仍将需要依靠消费拉动。 （二）房价对消费有明显影响，在房价下跌预期中，刺激消费政策亟待出台 在脉冲分析中，房价对于消费的影响较为明显。在方差分解中，房价对于消费的影响居于第三位，解释程度高达 21%，且随着时间变化呈递增趋势。依据经济学中的资产财富效应，房价上涨可以带动消费增长，主要有以下几个途径：一是直接财富效应，房地产所有者因为房地产价格的上涨而导致实际净财富增加，所有者可以出售此房地产或者进行再10融资，从而增加当期消费。二是间接财富效应，消费者在房地产升值时，即便没有出售房产或再融资，同样会因为消费者的预期心理认为未来财富
19、会增加，而扩大消费。三是预算约束效应，房地产价格的上升对于拥有房地产的消费者来说可以促进财富的增加，但是对于租房者来说，房价上涨会推动房租的上升，对他们的个人消费就有负的效应。 （三）房价波动与通货膨胀互为因果关系，房价对通胀的影响较为平稳、长期 本文研究发现，房价与通货膨胀互为格兰杰因果关系。脉冲分析和方差分解发现，房价对于通货膨胀在 115 个月内具有正向冲击作用，房价上涨对于通货膨胀的解释程度达到 9%。通货膨胀之所以会促进房价上涨，主要是因为成本因素，近几年来，构成住房成本的土地、钢铁、水泥、化工等原材料设备和提高住房水平等因素都在全面上涨，受其影响，房价必然会持续地上涨。当今，宏观调控要稳定居民消费价格指数，稳定相关行业的物价上涨水平，重点抑制生产资料价格过快上涨，从而抑制房价远离价值的不合理上涨。另一方面，当物价持续上涨并引发通货膨胀时，消费者持有货币的意愿会下降，购买房产的意愿会上升。在其他条件不变的情况下，会使得住房价格上升。 （四）房价波动并未对房地产投资和固定资产投资产生明显影响 依据托宾的 Q 效应理论，在房地产市场上，托宾的 Q 比率指的是房地产价格和建造成本的比值。在建造成本不变的条件下，若住房价格上升，那么 Q 值也会随之上升。而 Q 值越高说明在房地产市场上进行投资的机会就越好，越有利可图。因此，房地产投资也会有较大的增幅。由
