1、浅析我国银行业的贝塔系数测算摘 要：贝塔系数，是指用于衡量特定资产或资产组合的系统风险。在我国金融行业，常用贝塔系数来衡量其行业的系统风险以确定其市场的波动性。贝塔值是特定资产的价格对整体经济波动的敏感性，在证券市场上，贝塔系数是揭示上市公司股票系统性风险的系数，更是投资组合估值分析中的重要参数，贝塔还被用于计算异常收益和期货市场上的对冲比率等。因此对贝塔值的准确估计显得至关重要。 下载 关键词：贝塔系数；我国银行业；系统风险 早在 1971 年， Elton 和 Gruber 研究发现单指数模型比多指数模型提供了更好的预测。贝塔系数值在资产组合理论中可以用来预测资产的收益率，同年 3 月 B
2、lume 利用 19261968 年间纽交所所有普通股的贝塔值来进行股票预测，发现对单个资产来说，贝塔值的预测能力很差，但随着资产组合的扩大，其预测能力会有所改善。 根据西方实证研究的结果，至今没有发现贝塔系数为负值的股票。而在我国，沈艺峰和洪锡熙（1999）；马喜德等（2003）；刘仁和等（2003）等的研究结论认为我国市场上贝塔系数不具有稳定性。 一、贝塔系数的测算 （一）模型选择 1.资本资产定价模型 其中，Rf 为无风险资产的收益率，Rm 为市场的期望收益，Ri 为某一单项资产的期望收益率。在一定时期 Rf、Rm 的值是确定的，某一资产收益率的差异，只能由其不同的值来解释。 2.单一指
3、数模型 是资产 Rf 的收益率，Rm 为市场的收益率，为误差。实际中操作可以以一定时期内获取的数据，根据其实际收益和市场收益这两个变量的数据，再通过回归得到贝塔估计值。 在以上两个模型中，都是斜率。当时，在 CAPM 的假设基本满足的情况下，两个模型是可以相互转换的。 但严格意义上讲，两个模型的假设前提、变量所采用的数据和应用条件都是有差异的。CAPM 模型是描述市场处于均衡状态下的期望收益率与风险补偿的关系，其贝塔值中包含市场组合的概念。而市场模型是描述期望收益率与市场平均收益率之间的关系，而不论该市场是否处于均衡状态。 单一指数模型与 CAPM 模型虽然遵循的思路不同，但都同样表达了高收益
4、对应高风险的关系，其贝塔系数的估算也应可以通用。另外，也避免了无风险利率引致的争议。一些学者（如 Black，1972）认为，由于通货膨胀，真正的无风险利率并不存在。在我国，由于利率尚未完全市场化，因此没有合适的基准无风险利率或可代替的无风险利率。考虑到我国资本市场现状及存在无风险利率难以确定的问题，我选用单一指数模型来估算金融业的贝塔值。 （二）测算的关键要素 1.市场指数的选取 在实际应用中，一般是采用证券市场公开指数代替市场指数。市场平均收益率 Rm 通常采用证券市场的某一指数的收益率。目前，我国的证券市场指数有多种，对于 A 股市场，由于沪深两市的割裂，选择沪深 300 指数作为市场组
5、合相对来说比较合适。 2.样本时间跨度的选取 收益率的时间跨度也会对贝塔系数的估计造成影响：选取样本的数量过少可能造成信息的损失，选取样本过多，则可能引入比较陈旧的数据，对估计结果造成影响。 由于企业经营的变化、市场的变化、技术的更新、竞争力的变迁、企业间的兼并与收购行为以及证券市场特征的变化等都有可能影响系数的计算结果。一般来说，应该截取银行的杠杆和业务结构相对稳定的时间。 3.选择收益率的频率 从理论上看，收益率的时间间隔越短，贝塔系数的估计值就越精确，本文选择日收益率进行分析。 二、贝塔系数测算的实证分析 （一）数据的选取 我国目前有 1 家中央银行， 1 家专业银行，3 家政策性银行，
6、 5 家国有商业银行，12 家股份制商业银行，137 家城市商业银行，大约 224 家农村商业银行，以及其他的一些外资银行、合资银行以及近年来新增的村镇银行。其中上市的银行有 16 家，有 5 家国有商业银行，8 家股份制商业银行，3 家城市商业银行。本文选取了这 16 家上市银行以及沪深 300 指数从 2011年 8 月到 2012 年 9 月的数据进行实证研究。 （二）模型分析及结果 （1）计算沪深 300 指数日收益率 式中：Rmt 为第 t 日的市场整体收益率，Mt 为沪深 300 指数第 t 日的收盘数，Mt-1 为沪深 300 指数第 日的收盘数 （2）计算各上市银行日收益率。计
7、算公式为： 式中：Rit 为第 t 期的收益率，Pt 为第 t 日股票收盘价，Pt-1 为第 t-1日股票收盘价。 本文以各上市银行复权以后的股票价格作为日收盘价。回归结果如下图所示： 由表 1 可以看出，16 家上市银行的 系数从 0.35 左右到 0.95 不等，其中 系数最低的是中国银行， 系数最高的是宁波银行，可见我国 16家上市银行的 系数相差还比较大。 系数近似等于 1，说明系统风险近似于市场平均风险。由表 2 可知： 系数近似等于 1 的只有宁波银行； 系数小于 1，说明企业系统风险小于市场平均风险水平。已经上市的 16 家银行整体系数全部小于 1，说明银行业的整体系统风险要小于
8、市场平均风险。 已上市的五家国有商业银行的 系数基本在 0.5 以下（交通银行除外），说明国有商业银行的系统风险基本不到市场平均风险的一半； 8 家股份制商业银行中 系数最低的是光大银行，最高的是华夏银行。相比于国有商业银行来说，股份制商业银行的系统风险要大于国有商业银行，且 系数基本处于 0.7-0.8 之间，差距还比较大。但从总体上看，还是小于市场平均风险的。 为了更进一步的研究银行业整体的 值，下面分别对三类银行 值进行加权平均来分析银行业 值。本文选取 16 家上市银行从 2011 年 8 月至2012 年 9 月的日总市值进行算数平均： 式中： 表示银行业加权平均 系数，t 表示某银
9、行的 系数，Wi表示某银行的日总市值的算术平均数。 表 3 的结果显示，三类银行中，5 家国有商业银行的加权平均 系数最低，为 0.37；3 家城市商业银行的加权平均 系数最高，为 0.82；8 家股份制商业银行的加权平均 系数居中，为 0.74。三类银行的系统风险从小到大依次是：国有商业银行、股份制商业银行和城市商业银行。通过上述指标的对比分析，不难发现： 2003 年底国有商业银行的体制改革，不仅维持了其在国内银行业的垄断地位，其获利能力和经营绩效也得到了明显改善。体制改革、上市融资等方式提高了国有商业银行的绩效，国有商业银行可以更好的承受市场的风险。 由此也可推断，国有商业银行的系统风险
10、最低。我国银行业的系统风险整体上约为市场风险的一半，但投资者还是要采取谨慎的态度，进行合理投资。 参考文献： 成思危.中国股票市场风险研究M.北京：中国人民大学出版社，2003. 杨瑾淑.基于单一指数模型的银行业系统风险实证研究J.会计之友，2010 年第 8 期下：51-54. （美）Aswath Damodaran.投资估价（上）M.（加）林谦，译.北京：清华大学出版社.2 版，2004. 王军清，黄志文，葛新元.贝塔系数的测算与调整.国信证券专题报告R：2009 年 5 月 12 日，1-20. 徐海成，白武钰.企业价值评估中行业 系数的计算方法J.财会月刊，2010.1 下旬：48-50. 王泽.中国银行业系统性风险的降低及其原因分析D.湖北：华中科技大学，2008.
