1、房地产企业现金流量状况分析摘要：本文以万科 2012 年年报为切入点，结合历年年报，通过对现金流的剖析，分析房地产企业现金流管理的现状及普遍存在的问题，并就缓解房地产业的资金压力提出相应的建议。 关键词：房地产 现金流 案例分析 作为我国最大的房地产开发企业，万科坚持主流市场定位，以市场、客户、股东为导向，积极促进销售，持续提升效率，优化管理，推进住宅产业化战略，经营业绩连上台阶。在销售和开发稳步增长的同时，公司的专业能力得到巩固和提升，产品服务内容也日趋丰富。但是房地产行业的增速过快使得企业快速发展的同时伴随着许多危机。全球金融危机使得潜在的危机渐渐浮出水面，房地产企业的现金流结构失衡等问题
2、再度成为万众瞩目的焦点。因此，包括万科在内的房地产企业纷纷对传统的经营模式进行反思，企业是否能抵御这场金融危机的寒流。万科的经营策略，相对是比较稳定的。其中包括坚持快速周转和稳健的投资策略等。快速周转的房地产企业，具有更强的制造业特色，有利于促使企业不断提升专业能力。而快速周转加上谨慎投资，则保证了企业在市场波动中保持经营的安全性和灵活性。 占据行业领先地位的万科凭借其对市场变化的敏感度和对行业波动的准确把握，业绩稳定增长，2012 年全年累计实现销售面积 1 295.6 万平方米，销售金额 1 412.3 亿元，销售金额再度刷新行业记录，并在服务理念方面保持领先，相继推出了包括第五食堂、万物
3、仓、幸福驿站在内的一系列服务创新，进一步丰富和拓展了产品服务内容。同时，万科凭借稳健的经营策略保持了相对良好的财务结构和资金状况。 一、现金流量结构分析 （一）现金流量整体分析 经营活动现金流量对企业来说至关重要，会影响企业的盈利质量以及未来的经营成果。从万科近三年的经营现金流量状况来看（见表 1） ，伴随着企业资产规模和销售水平的不断提高，万科的经营活动现金流量净额也同步呈现出逐年上升的趋势，但实质的盈利质量并不是很高。原因是尽管企业的经营活动现金流入在总流入中占的比例很高，但由于经营活动现金流出在总现金流出中所占比例也非常高，导致其经营活动为企业创造的现金流很少，并且耗用了企业很多的资金。
4、由于存货是资金需求和占用的重要影响因素，而且在万科流动资产中占到 70%以上，因此需要进一步分析存货内部构成对现金流量产生的影响。进一步分析 2010-2012 年万科的存货明细可知，万科的存货在近三年最多只有 6.27%为已完工开发产品，在建和拟开发产品占了总存货的 90%以上。由于房地产开发周期较长，这些项目占用的资金周转较慢，加之在建项目需要持续的后续资金投入，导致资金的耗用越来越多。但是，在市场交易逐步复苏带来的存货消化速度回升的作用下，企业的经营活动现金流的平稳会得到一定的保障，企业的资金压力会相对减轻，企业有望抓住市场的复苏机会，进一步改善运营效率以应对后期市场变化。 由于投资尚处
5、于资金投入期，投资活动的现金流入无法满足现金支出的需求，投资活动的现金流量净额在三年间均为负值，并且在 2011 年有了明显的下降，这主要是因为收购项目产生的投资现金流入大量减少。我国房地产行业的资金活动受国家宏观调控的影响非常大，而且非常敏感。继 2010 年针对楼市的调控措施密集出台后，为巩固和扩大前期调控的成果，国务院在 2011 年 1 月再次推出“新国八条” 。这些政策的出台对市场产生明显影响，受政策环境和市场形势变化的影响，企业的土地购置和开发投资行为都大幅萎缩，房地产企业的投资能力和投资意愿普遍减弱。进一步分析发现，万科投资支出的现金在减少，这也说明万科受宏观政策的影响在投资上的
6、策略很谨慎。同样受这些因素的影响，再加上 2010 年几次上调贷款利率，万科在行业整体融资环境紧张的情况下，借款金额大幅减少，同时偿还债务支出的现金又大量增加，从而导致筹资活动现金流量净额在 2011 年大幅下降。 （二）现金流入结构分析 2010-2012 年万科的经营活动现金流入均占总流入的 70%以上（见表2） ，这说明企业的现金流入主要来自于经营活动，同时经营活动现金流入呈逐年上升的趋势，其主要原因是万科始终贯彻快速销售的策略，并随着市场景气度的下滑相应地增加打折促销行为。企业来自投资活动的现金只占很少部分，并且 2011 年与 2010 年比较减少了 72%，因为万科的收购项目中，存
7、在购买价格中以现金支付的部分减去被收购企业持有的现金和现金等价物后的净额为负数的情况，将其重分类到“收到其他与投资活动有关的现金”项目中进行反映，该项目在投资活动现金流入中占很大的比率，而 2011 年该项目金额又大幅减少，最终导致 2011 年的投资活动现金流入大幅下降。筹资活动现金流入在 2011 年有所下降是因为央行在前三季度三次上调存贷款基准利率，使流动性呈现紧缩态势，房地产行业的融资渠道大幅收缩。2012 年筹资活动的现金流入较 2011 年有较大增长，占到总流入的 29.13%，成为公司现金流入的重要来源，这也体现了国内贷款是房地产企业的主要筹资手段，企业营运现金很大部分是由贷款获
8、得。进一步分析万科的筹资活动现金流入发现，除了借款收到的现金增长外，吸收投资收到的现金和收到其他与筹资活动有关的现金均小幅下降。这也表明企业的资金链压力有所缓解，但是筹资活动仍然需要得到企业更多的关注。 （三）现金流出结构分析 2010-2012 年，因为企业经营规模的扩大和结算规模的增长，万科的经营活动现金流出金额呈逐年增加的趋势（见表 3） ，但是其占总现金流出的比重却在逐渐减少，这主要是因为筹资活动现金流出在总现金流出中所占的比例增加导致。进一步分析发现，公司将近 80%的筹资现金流出用于归还借款。投资活动现金流出在总现金流出中所占的比重很小，且在 2012 年下降了 50% ，这说明万
9、科在投资上依然坚持谨慎的策略，不把项目的盈利前景建立在过于乐观的预期上，选择合理时机获取未来发展所需的项目资源。 二、现金流量比率分析 （一）偿债能力分析 保持较高的流动性和短期偿债能力对于房地产企业至关重要。流动比率是短期偿债能力分析的一个重要指标，比率越高说明企业资产的变现能力越强，短期偿债能力也越强，一般认为合理的流动比率为 2。万科的流动比率呈现逐年下降的趋势，特别是 2011 年有较大幅度的下降，主要是因为预收账款增加了 49%，导致流动负债增加了 55%。到 2012 年期末的时候，流动比率降为 1.40，远低于基准值 2，这也说明企业的短期偿债压力增强。由于房地产企业的存货比例普
10、遍较高，并且存货本身的变现时间较长，特别是可能出现积压、滞销等情况，流动性较差，而速动比率将存货这样的流动性较差的资产从流动比率中扣除，因此，速动比率更具有参考价值。速动比率一般应保持在 1 以上。万科近四年的速动比率呈现波浪式的变动趋势，2011 年速动比率大幅下降，主要是因为企业 2011 年度的预收账款由 2010 年的 744.1 亿元大幅增长至 1 111 亿元。现金流动比率是经营活动现金净流量与流动负债的比率，从现金流量的角度反映了企业当期偿付短期负债的能力。万科 2010-2012 年的现金流动比率总体上基本保持不变，但是三年均为 1%左右，这说明企业经营活动产生的现金净流量不足
11、以抵偿流动负债，必须另外筹集资金以偿还短期债务，企业的流动性较差，现金压力较大，有一定的财务风险。资产负债率是负债总额和资产总额的比率，是衡量企业负债水平及风险程度的重要标志。一般认为，资产负债率为 0.4-0.6 较适宜，并且越低越好。2011 年和 2012 年万科的资产总额分别增加了 37.36%和 27.88%，说明企业的资产规模在不断扩大。同时，万科的资产负债率连续三年都高于 70%，且呈现上升趋势，这一方面说明企业很好地利用了财务杠杆，另一方面也暗示了企业的负债水平较高，企业的现金压力不断上升，偿债能力有逐渐下降的趋势，存在一定的财务风险。进一步分析发现，万科的流动比率和速动比率都
12、较低、资产负债率较高，主要都是因为预收账款的增加，除预收账款外，企业其他负债占总资产的比例为 43.7%，企业的净负债率也保持在行业较低的水平。这说明万科保持着相对安全的财务结构，但是来自资金链的压力依然是企业寻求发展必须要面对的重要课题。 （二）获现能力分析 万科 2010-2012 年销售现金比率均为正，2012 年较 2011 年有所下降，下降了 24%，主要是因为经营活动产生的现金流量净额增长了 9.93%，而营业收入增长了 43.65%。说明营业收入的增长中现金的保障程度较低，这也不是说企业的情况不好，还要结合应收账款政策等进行具体分析。但是这种情况应该引起企业的注意。总资产现金回收
13、率反映了企业运营全部资产获取现金的能力，比值越大说明企业利用资产创造现金流的效果越好，企业的获现能力也就越强。万科的资产在不断的增长，经营活动的现金流量净额的不稳定也就导致了总资产现金回收率的不稳定。这也提醒企业需要时刻关注企业的财务稳健性。 每股经营活动现金流量净额表明企业每股所获取的现金流量的数量，该指标越大则表明企业的股利支付能力越强。三年间，万科的每股经营活动产生的现金流量净额呈逐年增加趋势，2011 年每股经营活动产生的现金流量净额较上期有较大幅度的增加，这一方面是因为企业打折促销行为的增加从而带来销售回款增加，另一方面是因为结算规模的增长。因此，企业应该继续提高周转率以保证销售回款
14、速度。在近两年筹资活动受限的情况下，企业对销售回款的依赖将持续，以维持企业内部的现金流平衡，保障企业持续安全的发展。 （三）盈利能力分析 营业利润率是营业利润和营业收入的比率，它是衡量企业经营效率的指标，反映了在不考虑非营业成本的情况下，企业管理者通过经营获取利润的能力。万科的营业利润率呈逐步下降的趋势，表明企业的商品销售额提供的营业利润在减少，企业盈利能力在减弱。 销售净利率是指净利润和销售收入的比率，用来衡量企业一定时期内的销售收入获取利润的能力。万科的销售净利率总体变动不大但也呈逐年下降的趋势，这说明企业在扩大销售的同时，企业净利润不是同比例的增长，销售带来的净利润在减少。 总资产报酬率
15、是企业一定时期内获得的报酬总额与资产总额的比率，反映了企业运用全部资产的总体获利能力。该指标越高，表明企业的投入产出水平越好，企业的资产运营越有效。从万科总资产报酬率 2010 年和 2011 年度的数据来看，2011 年比 2010 年下降了 7%，下降的主要原因是利润总额的增长幅度小于资产总额的增长幅度。 这些都表明企业经营效率并未像销售业绩一样令人满意，企业的持续成长能力堪忧。尽管企业销售业绩增长迅速，但房地产企业利润空间不断被挤压的状况仍然存在。在销售、融资、土地、人力等成本持续上涨的环境中，房地产企业如果不能找到新的创利来源，或者无法有效地控制成本，企业的利润空间被进一步压缩的状况将
16、在更长时期内持续。受制于房地产行业传统创利来源的日渐缩小，企业应该积极探寻全新的盈利渠道。万科凭借更强的市场变化和竞争压力的应对能力，通过灵活的销售策略，严格的成本控制以及准确的战略制定等层面的领先优势实现了销售业绩的持续增长。 （四）营运能力分析 应收账款周转率是反映企业应收账款周转速度的比率，它说明一定时期内公司的应收账款转化为现金的平均次数，周转率高，表明收账迅速，账龄较短。万科的应收账款周转率呈逐步上升趋势，特别是 2012 年与 2011 年相比上升的幅度较大，增长了 31%，这与当前的银行信贷调控政策相关，并且其整体水平仍然高于同行业平均水平，主要是因为公司的主营业务规模的扩大、较
17、严格的信用条件和有力的收款政策。这说明公司的收款变现的速度在变快，资金被外单位占用的时间变短，管理工作的效率在提高。存货周转率是销售收入和存货的比率，用于反映存货的流动性和存货资金的占用是否合理。存货周转越快，存货的占用水平越低，流动性越强，存货转化为现金的速度也越快。企业应该在保证生产经营连续性的同时，提高资金的使用效率。在房地产公司的流动资产中，存货所占的比重较大，存货对公司经营活动变化的敏感性也很强。万科的经营规模在不断扩大，但是公司注重库存去化，这使得库存结构一直保持在健康状态，在其自身规模增长的同时存货销售也在增长，只是增长的不同比例造成存货周转率的波动。这些都与公司谨慎拿地、快速开
18、发策略以及保持快速周转分不开。2012 年存货周转率的回升，也表明困扰企业的存货问题得到了一定程度的舒缓。现金周转期是指从购买存货支付现金到收回现金这一期间的长度。现金周转期越短，说明企业在运营资本的管理中所采用的现金管理越成功。万科的现金周转期在2011 年上升之后又在 2012 年呈下降趋势，下降了 13%，下降的原因主要是在存货周转天数和应收账款周转天数下降的同时，应付账款周转天数反而上升，这说明企业在这几年经济环境不是很好的情况下，加快存货的去化速度以及施行严格的销售信用政策，同时又更多的延长付款时间、无偿占用供应商的营运资金，从而加快现金流速度，提高企业持续创造价值的能力。 三、结论
19、与建议 （一）加强经营环境研究、注重现金流管理和公司战略的结合 2013 年 2 月举行的国务院常务会议出台了楼市调控的“国五条” 。会议再次重申坚持执行以限购、限贷为核心的调控政策，坚决打击投资投机性购房。这是自 2009 年 12 月开始楼市调控以来，继“国十条” 、 “新国八条”等政策之后的第五次调控升级。这些政策减缓了房地产企业的发展速度，但是企业应积极关注市场，分析公司的经营环境，将现金流管理上升到企业战略高度，制定清晰的企业发展战略，并依据企业的战略和自身的经营财务状况，制定相应的现金流量战略。在考虑现金流的可利用程度和现金流转是否顺畅等问题的基础上，根据企业的现金流实际情况选择与
20、企业战略目标相符的投资项目，真正建立企业的价值源和现金流增长源，提高现金流的使用效果，实现企业的长期健康发展。 （二）加强现金动态管理，加快周转，提高资金使用效率 现金周转过程是动态的，因此对现金流的管理也应该是动态的，企业应建立基于现金流的预算控制系统，通过编制企业现金预算，对经营活动中现金周转的各个阶段都制定详细的预算并进行有效的控制，及时发现各个阶段出现的问题并进行调整，保证经营活动顺利进行。同时房地产企业还应该加强对现金收支的管理，加大资金回笼力度，提高资金周转速度，从而提高资金的使用效率。加快周转已经成为行业内的共识，追求效率保持高速周转的企业才能持续快速的增长。快速周转模式不仅能使
21、企业有效规避市场风险，而且尽管高周转牺牲了单个项目利润率，但事实证明高周转带来的资本收益水平提升远远超过单个项目的利润率损失。当前外部市场的不确定性和日趋激烈的竞争都要求企业加快周转，提高资金的使用效率。 （三）实现多元化融资 资金链安全作为企业价值增长的重要保障一直倍受关注。从 2010 年开始，我国资本市场就基本上关闭了包括股权和债权在内的房地产企业的融资通道，企业从资本市场获得支持的可能性微乎其微。到 2011 年，调控政策收紧，银行也随着收紧信贷，这导致房地产企业进入到资金链极度紧张的阶段。2012 年以来，随着企业经营环境的好转，资金链的压力有所缓解，但仍不轻松。借款特别是来自银行的借款仍然是开发企业筹资的主要途径，但是单一的融资方式无法满足房地产企业对资金的大量要求，因此，融资创新，寻求新的融资渠道将是企业实现可持续发展的重要策略。企业可以探索合作开发模式，引入房地产信托，还可以加大对新型房地产基金、海外融资等创新融资渠道的关注。 合作开发可以变相融资，达到双方共赢的状态，房地产企业获得开发需要的资金和土地，合作方则通过投资获得相应的经营收益。而且合作开发可以给房地产企业带来规模效益，有效分散市场风险，合作双方共同开发、共担风险、共享收益。房地产信托投资可以吸引大量的社会闲散资金，融资效率较高，而且房地产信托受到严格的政府监管，安全
