1、上市公司万好万家与天宝矿业重大资产重组分析【摘要】2009 年 12 月 15 日，上市公司万好万家（600576）发布公告称，公司拟以拥有的除交易性金融资产之外的全部资产及负债等与福建天宝矿业集团股份有限公司（以下简称天宝矿业）持有的若干公司股权进行资产置换。此次重大资产重组完成后，万好万家原有连锁酒店和房地产投资管理业务的全部资产、负债、人员均被剥离出上市公司；同时，天宝矿业将其持有的优质矿业资产和业务注入上市公司，正式拉开了万好万家卖壳套现、天宝矿业买壳上市的序幕。但遗憾的是，2011 年7 月，万好万家发布公告称，考虑到外部环境已发生重大变化，重组方案因股东大会决议到期而自动失效，重组
2、协议已无法继续履行，历时两年的“矿业梦”终于划上了句号。通过分析此次重大资产重组，发现其虽以失败告终，但重组过程涉及很多问题，例如双方重组动机，相关人员内幕交易，大股东高位减持套现等，反映出我国上市公司在并购重组中的特殊需求，并对这些现象进行了相关思考。 【关键词】万好万家，天宝矿业，重大资产重组，重组质疑，重组动因 一、交易内容概述 2009 年 12 月 15 日，上市公司万好万家（600576）与福建天宝矿业集团股份有限公司（以下称“天宝矿业” ）签订资产置换协议 、 发行股份购买资产协议等，正式拉开了万好万家卖壳套现、天宝矿业买壳上市的序幕。 1、资产置换。 万好万家（600576）以
3、除交易性金融资产之外的全部资产和负债作为置出资产，天宝矿业以其持有的 7 家矿业公司股权和 1 家钼加工企业股权作为置入资产，两者进行置换。以北京中企华资产评估有限责任公司出具的评估值为基础，双方确定置出资产作价 50，575.30 万元，置入资产作价 244，268.90 万元。置入资产与置出资产之间的差额193，693.60 万元，由万好万家向天宝矿业发行股份进行支付。 2、发行股份购买资产。 万好万家向天宝矿业发行股份，购买天宝矿业置入资产与万好万家置出资产之间的差额部分 193，693.60 万元。发行价格为审议本次发行股份购买资产的第三届董事会第三十三次会议决议公告日（2009 年
4、6 月 19 日）前 20 个交易日公司股票交易均价 7.05 元，发行数量为274，742，688 股。 3、交易标的。 本次交易的交易标的由置出资产、置入资产两部分组成。 置出资产为：万家房产 100%股权、万家连锁酒店 100%股权、万家商务酒店 100%股权、诚意装饰 80%股权和白马大厦 12 楼的产权等全部资产及负债。 置入资产为：古田天宝 100%股权、五夫天宝 100%股权、陈旗天宝100%股权（直接加间接） 、天宝钼业 100%股权（直接加间接） 、武夷天宝75%股权、江西天宝 60%股权、三道湾子 49%股权、马坑矿业 10%股权。 截至 2009 年 6 月 30 日，置
5、出资产的净资产账面价值为 44，216.62万元，评估值为 50，575.30 万元，增值额为 6，358.68 万元，增值率为14.38%；按八家置入公司净资产账面值分别乘以天宝矿业在各置入公司的股权比例后加总计算，置入资产的净资产账面价值为 54，083.00 万元，按八家置入公司净资产评估值分别乘以天宝矿业在各置入公司的股权比例后加总计算，置入资产的净资产评估值为 244，268.90 万元，增值率为 351.66%。根据资产置换协议 ，以评估值为基础，本次交易对置出资产和置入资产的最终作价分别为 50，575.30 万元 244，268.90 万元。 二、交易双方基本情况 1、上市公司
6、基本情况 （1）买壳上市：*ST 庆丰股份。2006 年 6 月 30 日，浙江万好万家集团有限公司与无锡国联纺织集团有限公司签订合同，以每股 2.497 元、总价 285，834，569 元的价格，受让上市公司*ST 庆丰（600576）114，471，193 股，所得股份占*ST 庆丰（600576）总股本的 58.98%，成为其控股股东。同年 12 月，浙江万好万家集团有限公司与*ST 庆丰（600576）进行重大资产置换。*ST 庆丰（600576）以除短期投资外的全部资产与万好万家集团持有的浙江万家房地产开发有限公司 99%的股权、浙江新宇之星宾馆有限公司 100%的股权及杭州白马大
7、厦第 12 层写字楼的产权进行置换。2007 年 6 月，万好万家成功完成买壳上市，其主营业务转型为房地产和经济型连锁酒店。 （2）核心资产置入又置出。2008 年 2 月 18 日，万家房地产开发有限公司将持有的瑞安国大 53.06%的股权转让给上市公司万好万家，转让价格为 94，440，695.51 元。2008 年 3 月 8 日上市公司万好万家公告，将手中的 53.06%的瑞安国大股权转让给瑞安国际大酒店的其它股东，评估值为人民币 39，966，800 元，至转让前账面投资成本为134，407，495.51 元，经双方协商确定股权转让款为 15，918 万元，公司称将带来股权收益 4，
8、772，504.49 元。此次交易过程实现了上市公司与集团内子公司的套现获利行为，同时满足了买壳上市三年内承诺获利的条件。 （3）万好万家 VS 天宝矿业。2009 年 12 月 15 日，上市公司万好万家（600576）与福建天宝矿业集团股份有限公司拟进行重大资产置换，主营业务将由房地产、酒店经营转变为金属矿产资源开发业务。但遗憾的是，2011 年 7 月，万好万家发布公告称，考虑到外部环境已发生重大变化，重组方案因股东大会决议到期而自动失效，重组协议已无法继续履行。2011 年 8 月 24 日，万好万家经中国证监会核准，历时两年的“矿业梦”终于划上了句号。 2、交易对方基本情况 （1）企
9、业性质：民营企业 截止本次重大资产重组前，交易对方天宝矿业的股权结构如下： 潘振东先生为潘振泉先生、潘振禄先生之胞兄，为潘德滨先生、潘德源先生之父亲。潘振东先生、潘振泉先生、潘振禄先生、潘德滨先生、潘德源先生共同为天宝矿业的实际控制人。由此可以看出，天宝矿业是由兄弟、父子共同控制的民营家族企业。 三、本次重大资产重组的几点质疑 1、第一大股东股权质押。2009 年 12 月 2 日，在公布与天宝矿业的重大资产重组事项前夕，万好万家却接到第一大股东万好万家集团有限公司（持有公司 114471193 股股份，占公司总股本的 52.49%）通知，其将持有的公司股权共计 20，000，000 股（占公
10、司总股本的 9.2%）质押给中国农业银行瑞安市支行，质押期为三年。 也就是说，如果质押到期后，万好万家集团有限公司不能偿还相应借贷金额，则占上市公司万好万家总股本的 9.2%的股权处置权将归属中国农业银行瑞安市支行，这种连本钱都“玩光”的公司，还拿什么搞资产置换呢？ 2、第一大股东连番减持套现。根据披露的权益报告书显示，万好万家集团在限售股流通后，通过竞价交易方式，于 2010 年 10 月 12 日至2011 年 10 月 12 日期间四次减持上市公司股票，根据减持区间的加权均价计算，万好集团累计套现约 20，256 万元。进入 11 月，集团公司减持步伐陡然加速，减持方式亦由竞价交易转变为
11、大宗交易。万好万家集团以 13.27 元/股的价格于 10 月 13 日、14 日分别卖出 600 万股、200 万股，合计套现 10616 万元。加上竞价交易套现金额，万好万家集团在近一年的时间内累计变现金额超过 3 亿元。 耐人寻味的是，就在万好万家集团第一次实施减持的期间，万好万家创下上市以来最高点 30.5 元/每股，而推动股价暴涨的正是与天宝矿业进行的资产重组事宜。连番减持的行为，再加上之前的重组失败和公司近两年的低迷业绩，让人不免猜测，公司大股东自导自演的假重组行情，实际上是为了造好股价套现，卖壳抛股两不误。 3、机构投资者纷纷出逃。2009 年年末，万好万家与天宝矿业的重组事宜曾
12、一度吸引机构投资者持有上市公司股票。至 2010 年中期，在公布的万好万家前十大股东中，机构投资者最多达至 8 家。然而随着其第一大股东万好万家集团的连番减持行为，机构投资者也纷纷出逃，至 2011年中期，机构投资者仅剩 3 家。 4、交易双方关联人员买卖上市公司股票。重组公告一出，万好万家股价一鼓作气经历了将近 10 个涨停，而与此同时，天宝矿业董事和万好万家相关人员事前大举买入万好万家股票的事件也逐步曝光。 我们很难将此次买卖公司股票的行为与内幕交易完全区分开来。那么，此次万好万家与天宝矿业的重大资产重组，究竟是为公司发展而进行的企业变革，还是刻意操纵股价的套现行为呢？ 四、案例相关思考
13、1、本次重大资产重组的动因分析 （1）对于天宝矿业的积极动因。如果此次重大资产重组顺利实施，福建天宝矿业集团股份有限公司将解决其发展的瓶颈问题。其计划注入上市公司的这些公司大都资金短缺，在 5 座矿山中，有 4 座矿山的采矿权处于银行抵押状态。而且，有 5 家公司目前财务状况为亏损，大多数公司的负债水平较高。而一旦买壳上市，公司将获得宝贵的权益资金融资平台，从而解决了公司发展的瓶颈问题。而且，以溢价达 351.66%的资产注入上市公司来获得对上市公司的控股权，分明已看到利益。 （2）内部人操纵股价。一方面，案例中提到，推动万好万家股价暴涨的原因正是与天宝矿业的重组事宜。而且，第一大股东万好万家
14、集团在股价高位的精准减持，以及后续的连番套现，让人不免猜测，这就是公司大股东自导自演的假重组行情，实际上则是为了操纵股价。另一方面，万好万家与天宝矿业的相关人员在正式公布重组草案之前买卖上市公司股票的行为也耐人寻味。内部人（包括大股东、利益相关者等）利用信息优势，在二级市场进行内幕交易或者操纵股价的行为，是国内部分企业进行并购重组的外部动因。 2、上市公司信息披露滞后 无论是大股东的高位减持，还是机构投资者的纷纷出逃，都暴露出我国资本市场信息披露滞后的问题。当行情利空时，由于上市公司信息披露存在严重的滞后性，其结果往往导致机构投资者纷纷出逃，而散户被套牢的局面。要从根本上完善资本市场，保障交易
15、秩序，首先要完善上市公司信息披露和停复牌制度，从而有效保护中小股东的利益。 参考文献： 1董力为，刘瑛.资本运营及其会计问题研究M.北京：首都经济贸易大学出版社，2008. 2李曜.公司并购与重组导论M.上海：上海财经大学出版社，2010. 3全球并购研究中心.中国十大并购M.北京：中国经济出版社，2006. 4千阳.万好万家：大股东假重组真套现J1.股市动态分析，2011， （42）：58. 5张学平，韩颖.上市公司万好万家并购重组中的资产评估J.财务与会计（理财版） ，2010， （12）：21-23. 6无锡庆丰股份有限公司收购报告书摘要. 7浙江万好万家实业股份有限公司资产置换及发行股份购买资产暨关联交易报告书摘要（草案）.
