1、中小企业板系统性风险分析及政策建议【摘要】 中小板市场作为我国多层次资本市场的重要组成部分，在为中小企业提供投资融资方面有着重要作用。系统性金融风险作为不可分散的风险在次贷危机以来备受重视。本文对我国中小板的系统性风险进行了分析，并据此提出了相关的政策建议。 【关键词】 中小企业板；系统性风险；比较分析 一、系统性风险定义 系统性金融风险是由金融体系间的内在相关性引起的，一家金融机构或者一部分金融机构的失败通过这种内部相关传染机制引起一系列金融机构的失败，从而使得整个市场存在崩溃的可能性，其表现往往是市场价格的波动。 二、中小板面临的系统性冲击 第一，来自其他金融市场的冲击。资本市场外的冲击主
2、要包括了来自银行体系的冲击和来自外汇市场的冲击。银行体系的冲击主要来自于银行对资本市场的资金供给变化，而外汇市场的冲击主要是通过实体经济和影响资本的流动进行的。同时中小板还会受到资本市场体系其他市场的冲击。这种冲击是通过投资者资金的配置和投资者市场预期的变化而产生的。当资本市场体系的其他部分市场，如主板或创业板市场行情恶劣时，投资者可能在主板或创业板市场遭受了重大损失，造成流动资金的短缺，这样为了弥补流动资金投资者可能将投资于中小板的资金抽离，这样就造成中小板股价的动荡。同时，在其他市场遭受的损失会影响投资者对整个市场走势的预期，形成对中小板的冲击。 第二，政策冲击。对我国的中小板来说，政府主
3、导市场、经济政策对市场影响力过大的现象比较明显，市场的运行过多地体现了政府对市场的政策性和行政干预。在我国现行的体制下，当市场的走势超越政府的限度，政府就会对市场进行干预，通过行政手段对股票的上市和交易进行干预，使市场受到政府的价值取向和政策偏好的影响，削弱市场自身的调控能力。而且政策市还容易让投资者们将注意力过多集中于预测政府政策上，而忽略了对上市公司本身的关注。这样，政府的政策就很容易通过对投资者影响对中小板形成冲击。在缺少价值投资的中国股市，政策的变化会直接影响投资者的信心，并在羊群效应下导致严重的追涨杀跌现象，引起市场的剧烈波动和较大的系统性风险。 三、中小板面对系统性冲击的反应 本段
4、通过和主板的对比说明中小板在面对系统性冲击时的反映。两个板块面临的系统性冲击是相近的。政府的政策、利率的变化、通货膨胀程度等对两个板块无疑都会造成冲击，但是因为市场的规模、上市企业的规模和总流通股本数量等差异，主板市场和中小板市场在面对冲击时的承受能力是不同的。 首先，中小板的总流通股所占总股本比例与主板相比较低，而且大股东持股比例高，这不仅不利于资源的有效配置，也增加了中小板的股价波动风险，使中小板在面对外部冲击时比较无力。在 2005 年股权分置改革之后，我国逐步实现了企业所有股份自由流通买卖。取得流通权之后的非流通股由于受到相关规定的限制，而被称为限售股。由于限售股的存在，股市的总流通股
5、本还是少于总股本。这些限售股可能来源于 IPO上市时，控股股东持有的股份要承诺锁定 3 年，也可能来自定向增发。根据 2013 年 8 月 30 日的数据显示，我国的中小板中总流通股本在总股本中只占据了约 65%的份额，低于上海主板的约 89.7%和深圳主板的约83.5%。这些不上市流通的股票限制了中小板市场的资源配置功能。从持股比例来说，中小板公司大股东的持股比较高。绝大多数的中小板上市公司前十位的大股东持股超过了总股本的 50%，个别公司甚至达到了 90%以上。较高的大股东持股比例可以防止上市公司的控制权外放的风险，但是这种情况并不利于资源的配置和资本的流通。相对集中的股权容易让公司的经营
6、受到大股东的操纵，也限制了上市公司的兼并收购行为和公司经理人的替换。股份不完全流通使得股价和公司经营业绩并不是完全相关的，总流通股本较少会使二级市场内的股票供给较少，从而使得二级市场股票价格虚高。在遭受外部冲击时，由于中小板流通股本占总股本比重较少，交易中容易受到大额交易的影响，所以其股价波动性也较大，外部的系统性冲击会很强烈地影响到股价，形成系统性风险。 其次，中小板上市企业主要是具有良好成长性的中小企业，投资者对其股票的估值会将其未来的成长考虑在内。但是中小企业的前景相比于大型企业又有着更多的不确定性，这也使得这种投资带上了一些投机的色彩。年换手率是衡量投机程度的一种重要指标。一般发展成熟
7、的证券市场年换手率在 30%到 50%之间。而我国中小板 2013 年截至 8 月 30 日的平均换手率为 290%左右，高于上证 A 股的 170%，更高于 30%和 50%，表现出明显的投机氛围。从上市公司市盈率的角度来看，截至 2013 年 8月 30 日，由深圳证券交易所提供的信息显示中小板的企业平均市盈率为31.46，高于深圳主板的平均市盈率 19.15。投资于高市盈率股票的投资者们得到的分红收益是较少的，投资者们看重的是这些股票的成长性。当遭受外部冲击时，投资者们很可能会处于对危机的顾虑降低自己对中小板上市公司成长性的预期，降低对其的估值，并抽离投资加剧股价的波动，比较容易引起系统
8、性的风险。 四、政策建议 第一，完善信息披露制度，以促使中小板上市公司提高自身素质增加透明度 为了维护中小板市场的稳定性，市场管理者需要减少突发而强烈的信息冲击，尽量做到连续而平滑的信息披露。完善信息披露制度可以促进证券市场规范化发展，减少信息不对称性从而保护投资者的利益，更能促进中小板上市公司健康、规范地发展。 第二，增加国家宏观政策的连贯性和稳定性 我国的证券市场包括中小板在内都有着政策市的现象。投资者们在考虑投资决策时不仅考虑企业发展前景还要考虑政府政策的状况要求国家宏观政策具有一定的稳定性和连贯性，否则前后政策的冲突、政策和市场的冲突加上投资者的推波助澜的作用会严重破坏市场的秩序。 第三，加强完善监管制度 加强对中小板上市公司的监管，可以促进上市公司规范有序地发展，加强对相关金融机构的监管，可以有效防止违规资金流入市场。实施更严格的监管制度可以增强中小板市场的有效性和规范性。 参考文献： 1耿宇宁.中小企业板市场波动性研究J.中国证券期货，2011（9）：14-15 2李代俊.中小企业板及公司特征研究J.资本市场，2013（09）：63-64
