1、信贷资产证券化试点重启的意义及相关问题摘要我国自 2005 年开始开展较为规范的信贷资产证券化试点以来，在信贷资产出售、证券产品发行和流通等方面都取得了一定进展。但在全球金融危机爆发后，我国信贷资产证券化试点则停顿下来。2012年 5 月 17 日，中国人民银行、银监会、财政部联合下发关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知 ，信贷资产证券化试点再度启动。当前，开展信贷资产证券化试点对增加银行资金来源、提高银行资产的流动性、缓解中小企业融资难、提高商业银行风险管理水平、推动金融市场发展都具有现实意义。在扩大信贷资产证券化试点的过程中，应鼓励更多金融机构参与进来，进一步丰富基础资产种类，放
2、宽投资者准入范围，加强信息披露，强化风险控制。 关键词信贷资产证券化；基础资产；发起机构；风险控制 中图分类号F830.5 文献标识码A 文章编号1006-5024（2013）07-0176-05 作者简介耿军会，河北金融学院金融系讲师，硕士，研究方向为金融理论与政策； 尹继志，河北金融学院金融系教授，河北省科技金融重点实验室主要研究人员，研究方向为货币政策与金融监管。 （河北保定 071051） 一、信贷资产证券化与我国前期试点情况 （一）信贷资产证券化的含义与运作流程 资产证券化是 20 世纪 70 年代以来国际金融领域一项重要的金融创新活动。最早的资产证券化产品是 1970 年美国政府国
3、民抵押贷款协会（GNMA）发起的住房抵押贷款支持证券（MBS） ，其运作方式是 GNMA 把小额同质住房抵押贷款“捆绑”成一个资产组合，将其销售给一家特殊目的机构（SPV） ，SPV 再以购进的信贷资产为担保做成有价证券，出售给市场投资者。信贷资产证券化问世后，迅速被西方工业化国家所效仿，并成为全球资本市场的重要推动力量。 对信贷资产证券化的表述虽有不同，但基本含义是把流动性不强、但预期可以产生稳定现金流的信贷资产打包出售，以购入信贷资产为特殊目的机构将信贷资产的预期收益组成资产池，然后将资产池中的资产收益与风险分割和重组，转换成能够在金融市场上出售和流通的有价证券。信贷资产证券化运作流程如下
4、图所示。 （二）我国信贷资产证券化前期试点情况 我国的信贷资产证券化业务开展得较晚。2003 年 6 月，华融资产管理公司将 132.5 亿元的不良贷款打包，出售给中信信托投资有限责任公司，并委托其对所售资产进行证券化，开启了信贷资产证券化的先河。2004 年 4 月，中国工商银行与瑞士一波、中信证券、中诚信托等签署了中国工商银行宁波分行 26 亿元不良贷款证券化项目的相关协议，国内商业银行信贷资产证券化试点正式启动。 为了规范信贷资产证券化试点，2005 年以来，中国人民银行、银监会、财政部等管理部门发布了一系列的管理规定，确立了以金融机构作为发起人，以信贷资产为基础资产，由相关机构组建信托
5、型 SPV，在银行间债券市场发放信贷资产支持证券的运作框架。2005-2008 年，多家商业银行、政策性银行和非银行金融机构以各类贷款为基础资产，发行了数只信贷资产证券化产品，发行总规模为 619.56 亿元（见表 1） 。 从信贷资产证券化的发起机构看，前期试点过程中有 12 家金融机构进行了资产出售，其中国有控股商业银行 2 家、政策性银行 1 家、股份制商业银行 5 家、金融资产管理公司 3 家、汽车金融公司 1 家。证券化的基础资产主要是个人住房抵押贷款、优质公司贷款、中小企业贷款、个人汽车抵押贷款、不良贷款等。从信贷资产证券期限结构看，主要是中长期证券，其中 5 年期以上的长期债券
6、155.12 亿元，占发行总额的25.04%；1-5 年的中期债券 452.48 亿元，占发行总额的 73.03%；1 年期的短期债券为 11.96 亿元，占发行总额的 1.93%。 我国信贷资产证券化试点取海外之经验，在试点过程中逐步规范。中国人民银行、银监会等相关部门发布了一系列管理办法和规定（见表2） ，对信贷资产证券化各环节的行为进行规范，同时通过监管部门行使审批权，对具体操作行为予以管理和控制。 在前期试点中，监管部门主要采取以下措施控制风险：一是建立基础资产和产品信息披露制度。通过银行间拆借网、沪深证券交易所、中国货币网、中国债券信息网等对外公布相关发行和交易信息。二是引入信用评级
7、和增级机制，在信贷资产证券化过程中，由专业评级公司对信贷资产支持证券进行初始评级和跟踪评级，为投资者提供决策参考；同时，通过多种措施来提高信贷资产证券化产品的信用等级，以利于市场发售。三是信贷资产证券化产品通过银行间债券市场向机构投资者发售，并允许资产支持证券进行质押式回购。 从信贷资产证券化试点情况看，监管部门对发起人和基础资产的选择采取了较为稳妥的方式，主要选择信用良好的金融机构作为试点单位，采用成熟的发行技术，确保操作成功并取得示范效应。但是，每单业务的审批周期较长，至少要半年以上。根据相关的审批流程，金融机构发起信贷资产证券化业务，先要向中国人民银行提交申请，获得批准后再向银监会报送资
8、产证券化项目的相关材料，得到审批之后才能进行正式的业务运作。 二、重启我国信贷资产证券化试点的现实意义 美国次贷危机引发全球金融危机后，信贷资产证券化一度被妖魔化。在此背景下，我国起步不久的信贷资产证券化试点戛然而止。客观地说，美国等西方国家的信贷资产证券化确实存在“过度”现象，信贷资产证券化产品在金融危机中起到了“放大器”作用。但是，包括信贷资产证券化在内的金融创新是金融全球化发展的大趋势，这一趋势不会因金融危机而改变，只会对原有的运作方式进行改进和完善。从国际来看，欧美主要国家已陆续在 2009 年重启信贷资产证券化业务。中国人民银行在2010 年指出“资产证券化是发展金融市场、防范金融风
9、险的重要举措” ，我国在“十二五”规划纲要中明确提出要“稳步推进资产证券化” 。2012年 5 月 17 日，中国人民银行、银监会、财政部联合下发了关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知 （以下简称通知 ） ，使得一度停滞的信贷资产证券化得以重新启动。这是件多收益的好事。有序开展信贷资产证券化，对金融支持实体经济发展、改善商业银行经营管理、化解银行不良资产以及发展金融市场等都具有现实意义。 （一）信贷资产证券化有利于增加银行资金来源并提高资产的流动性 目前，我国仍是以银行为主导的金融体制，银行贷款是资金供给的主渠道。按照银监会的安排，我国银行业从 2013 年起开始按照巴塞尔协议的有关
10、要求，对商业银行实行更高标准的考核，这对商业银行的资本管理提出了新的要求。对银行业来说，资本充足率的提高和严格的杠杆率要求使得商业银行对于资本的需求增大，而估值水平的降低使得外部融资面临很多困难。开展信贷资产证券化，商业银行可以将流动性较差的贷款转变为可用资金，用于发放新的贷款。信贷资产出售后，商业银行为承担资产业务风险而准备的资本金可相应减少，有助于提高资本充足率。 我国商业银行的住房抵押贷款和基建项目贷款，期限大多在 5 年以上，而商业银行的各项存款大都是 5 年期以下的定期存款和活期存款。商业银行这种“短存长贷”的资产负债期限错配问题，客观上会造成资金沉淀而加大流动性风险。信贷资产证券化
11、能够将低流动性的贷款转换成新的可用资金，在提高资产流动性的同时，能把集中在银行的风险转移分散给不同偏好的投资者，实现银行业务与证券业务的相互融合。发展信贷资产证券化业务，有利于商业银行加快从贷款持有型向贷款流量管理型转变，是提高银行信贷资产流动性的一条有效途径。 （二）信贷资产证券化有利于提高商业银行风险管理水平 信贷资产证券化使得商业银行的表内业务表外化，减少了风险加权资产规模，具有优化资产负债结构、提高信贷资产质量的功能。商业银行的资产主要是贷款，而发放贷款客观上必然产生不良贷款。不良贷款不仅回收期限难以把握，而且是否能足额回收也不确定。借助信贷资产证券化，将一部分不良贷款转变成能在市场上
12、流动的资产支持证券，让有能力接受并愿意接受的投资者持有，将一部分风险资产从商业银行的资产负债表中转移出去，对提高银行的信贷资产质量具有积极作用。不良资产证券化不会增加商业银行的负债，却增加了新的可用资金，为商业银行风险管理提供了一个新的手段。 信贷资产证券化可以加速处置和提高不良资产的回收效率，商业银行可以在贷款质量有下降趋势之前就将其出售，提前转移风险，从而有效改善商业银行资产的整体质量。此外，信贷资产证券化对促进银行转变盈利模式也具有积极意义。传统的银行业主要依靠存贷利差生存。随着资本市场的发展、金融业竞争的加剧，国际银行业已出现向服务收费转变的潮流。通过信贷资产证券化，商业银行将相应的资
13、产和利差转移给投资者，自己继续管理贷款、收取管理费用。既能更好地发挥其自身优势，又能增加新的盈利渠道。 （三）信贷资产证券化对解决中小企业融资难问题具有积极作用 在我国近年来的经济发展中，中小企业融资难的问题一直未能得到很好解决。信贷资产证券化的实行，可以推动商业银行对中小企业提供融资支持的积极性，缓解中小企业融资难问题：一是通过信贷资产证券化，银行可以将住房抵押贷款、长期项目贷款下的资金释放出来，从而增强对中小企业贷款的供给能力。二是中小型银行可以直接将中小企业贷款实行资产证券化，增加可用资金。只要这些银行能够克服信贷资产证券化操作方面的技术和管理等方面的难题，就可以为其开辟出一条新的资金来
14、源渠道。三是信贷资产证券化能够帮助银行业解决资产负债表中长期资产或者某一行业资产持有占比过高的问题。如果银行业有更多的贷款数额参与到证券化过程中，就可以释放出大量可用资金，从而间接地推动商业银行对中小企业的融资。四是在信贷资产证券化过程中，如果能够对中小企业贷款资产池进行合理信用增级，就可以将更多中小企业贷款转换成证券产品向市场出售，使商业银行获得循环融资机会，从而收到拓宽融资渠道和降低融资成本的功效。 （四）信贷资产证券化有助于推动金融市场的发展 首先，信贷资产证券化能提供新的证券产品，改善资本市场结构。信贷资产证券化将流动性较差的资产转变为信用风险较低、收益较稳定的可流通证券，丰富了市场中
15、的证券品种，特别是丰富了固定收益证券的品种，为投资者提供新的投资工具，这对优化我国金融市场结构将起到积极作用。其次，信贷资产证券化可以更好地满足投资者的投资偏好。资产证券化通过对现金流的分割和组合设计出不同等级证券，这些证券具有不同的偿付次序，以熨平现金流波动。信用增级能将不同种类的证券组合在一起，形成合成证券，可以更好地满足不同投资者的要求。第三，信贷资产证券化有助于提升金融市场的完备性。在资产证券化的交易结构中，涉及到发起人、债务人、SPV、保证人、信用增级机构、信用评级机构和投资者等多个当事人，每个机构都有专业分工的优势，这有利于提高金融体系的服务效率，为更高层次的风险权证市场提供技术支
16、持手段。 三、重启信贷资产证券化试点的几个相关问题 信贷资产过度证券化是引发美国次贷危机的因素之一。全球金融危机之后，我国监管层认真总结国际信贷资产证券化的经验教训，严格控制资产证券化产品的设计和发行，以严格审批来控制资产证券化产品总体规模是明智之举。的确，从前期市场运行情况来看，由于经验不足等原因，我国信贷资产证券化试点中确实存在一些问题，需要在重启信贷资产证券化试点过程中着力解决。 （一）扩大基础资产种类并鼓励更多金融机构参与 重启信贷资产证券化试点，应着眼扩大试点范围，因为只有形成一定规模，其功能和作用才能充分发挥出来。规模的扩大应包括基础资产种类的增加和更多金融机构的参与。根据通知要求
17、，信贷资产证券化试点的基础资产种类可以进一步扩大，除了前期试点中的基础资产种类，鼓励金融机构选择符合条件的国家重大基础设施项目贷款、涉农贷款、文化创意产业贷款等多种信贷资产作为基础资产，使基础资产种类更加丰富多样。另外，入池基础资产的选择要兼顾收益性和导向性，既要有稳定的可预期的未来现金流，又要注重加强与国家产业政策的密切配合。 在扩大试点时期，应鼓励更多经审核符合条件的金融机构参与信贷资产证券化业务，而此前主要是大型商业银行和政策性银行。 通知规定，银监会在收到发起机构和受托机构联合报送的完整申请材料之日起5 个工作日内决定是否受理申请，决定受理的自受理之日起 3 个月内作出批准或不批准的书
18、面通知，大大缩短了受理和审批时间。而此前的试点过程中，发起机构和受托机构首先要向中国人民银行提交申请，然后再向银监会报送申请材料，经过较长时间的研究审理，获得批复后才能进入实质性运作。 （二）扩大信贷资产证券化产品的投资者范围 2008 年以前的信贷资产证券化试点，投资者参与的热情不够高，资产证券化产品的交投也比较清淡。信贷资产证券化产品如果缺乏足够的市场主体参与，不但流动性受限，就整体金融风险分散而言也难以达到效果。由于我国机构投资者良莠不齐，在信贷资产证券化规模有限的情况下，监管层对机构投资者的资格进行了较为严格的限制。产品规模小和投资者单一导致已发行的证券化产品交投不活跃，流动性很差，部
19、分产品甚至全年都没有交易。 通知提出：“要稳步扩大资产支持证券机构投资者范围，鼓励保险公司、证券投资基金、企业年金、全国社保基金等合规的非银行机构投资者投资资产支持证券” 。 当前，我国信贷资产证券化产品主要是在全国银行间债券市场发行，认购主体以银行类金融机构为主，这导致信贷资产证券化产品在市场上交投不旺。如果能形成一个多元化投资主体结构，就可以扩大信贷资产证券化产品需求，促进整个市场的良性发展。从我国实际情况来看，随着企业年金、证券投资基金、社保基金、QFII 等规模的不断扩大，对债券类产品的需求越来越大。而信贷资产支持证券的风险隔离和信用担保制度保证投资者在获得稳定息票收入的同时只需承担较
20、低的风险，也形成对投资者的强大吸引力，促使信贷资产支持证券的交投趋于活跃。 （三）加强信贷资产证券化试点的风险控制 信贷资产支持证券属于结构化产品，既有收益，也内含一定的风险。从西方国家信贷资产证券化的实践看，商业银行一手放贷，一手将贷款打包证券化后出售给投资者，银行只赚取手续费，风险和收益全部转嫁给投资者。商业银行失去风险管理动力，人为放松贷款发放标准，将给投资者带来很大的风险。美国次贷危机表明，如果对信贷资产证券化中的风险不进行严格控制，那么其后果是十分严重的。正是基于国际经验教训，在重启信贷资产证券化试点时，监管层增加了一些新的审慎性要求。 一是要强制风险自留。 通知要求，信贷资产证券化
21、发起机构应持有由其发起的每一单资产证券化中的最低档次资产支持证券的一定比例，该比例原则上不得低于每一单全部资产支持证券发行规模的 5%，持有期限不得低于最低档次证券的存续期限。这相当于将信贷资产支持证券的发起机构与投资者绑在同一条船上，可以防控道德风险的发生。 二是实行“双评级”制度。信贷资产证券化属于复杂的结构性投融资活动，投资者往往难以准确把握其中的风险，因此需要由权威的专业评级机构对证券化产品进行信用风险的评定，为投资者提供参考依据。通知要求“资产支持证券在全国银行间债券市场发行与交易初始评级应当聘请两家具有评级资质的资信评级机构，进行持续信用评级。 ”这种相互制约的评级制度可以提高信用评级的可信度，有助于投资者的投资预测。 三是信贷资产证券化产品结构要简单明晰。反思美国次贷危机，其直接诱因是多次证券化，导致最终的证券化产品结构异常复杂，投资者根本看不懂。再加上评级机构利益驱动，对合成证券的评级过高，造成
