1、经合组织养老金投资经验2015 年 8 月 23 日， 国务院关于印发基本养老保险基金投资管理办法的通知发布，提出对于企业职工、机关事业单位工作人员和城乡居民养老基金组成的基本养老保险基金，各省市基本养老保险基金余额在预留一定支付费用后，可以委托给国务院授权的机构进行投资运营。 对于养老金这样的老百姓“救命钱” ，一方面人口老龄化下基金保值增值的压力迫切需要进行投资，另一方面却又必须确保资产安全。那么国际上对于养老金投资又有什么模式呢？ 韩国养老金占 GDP 三成， 比重最高 养老金投资在国际上较为常见，特别是养老保障体系建设较为完善的 OECD 国家（编者注：OECD 国家又称经合组织，是由
2、英美德法意等 34个市场经济国家组成的政府间国际经济组织，组织内多为发达国家） ，在养老保险基金的投资管理方面积累了丰富的经验可供我国借鉴。 本文根据 OECD 国家每年所公布的部分成员国家公共养老金资产配置报告，对于世界上主要发达国家的养老金投资概况进行梳理。 从 OECD 国家来看，其公共养老基金储备包含基本养老保险基金和主权养老储备基金两个部分。其中基本养老保险基金的账户储备主要来源于参保者缴费剩余。主权养老储备基金是为应对未来人口老龄化下社会保障制度的赤字由政府专门成立的基金，其资金来源主要是政府的转移支付，类似于我国的全国社会保障基金。 总体上看，OECD 国家的公共养老金储备规模自
3、 2010 年以来始终保持了缓慢但稳定的增长。截至 2013 年底，在可得数据的国家中（表 1） ，公共养老金达到了 5.6 万亿美元，占到了 GDP 比例的 18.3%。 美国、比利时 养老金百分百投资于债券 目前，世界各国的公共养老保险基金在资产配置上可以分为两种类型：一是传统的国债型投资，二是市场化和多元化的投资。前者的典型代表是美国的“联邦养老及遗嘱和残障保险信托基金” （OASDI） 、英国“国家保险基金” （NIF） 、西班牙“社会保险储备基金” （FRSS） 、爱尔兰“社会保险基金” （SIF）等。 后者的典型代表较多，而且投资策略越来越激进，市场化投资趋势越来越明显。例如瑞典的
4、“国民养老基金” 、丹麦的“劳动力市场补充养老金” 、葡萄牙“社会保障财务稳定基金” （FEFSS） 、日本“年金资金运用基金” （GPIF）和韩国“国民年金基金” （KNPF） 、加拿大“养老金计划基金” （CPP）以及众多已经实现私有化的拉美国家基本养老保险基金。 表 2 对 2013 年底 OECD 国家公共养老金资产配置情况进行了分析。从基本养老金的资产配置情况看，OECD 国家基本养老金投资于现金和固定收益类资产的比重较高，达到了 87.8%，这主要是由于美国的公共养老保险基金储备规模较大且被要求 100%投资于国债。 近年来，随着各国经济的复苏，一些国家的公共养老金资产配置逐渐激进
5、，对股票的配置比例远超债券。此外，一些实行市场化投资的公共养老金也开始涉足不动产以及另类资产投资。例如，澳大利亚的未来基金将公共养老金资产投资于私募股权和对冲基金的同时还投资于建设基金、教育基金和医疗基金，直接或间接投资一些交通、通信、能源、水资源、教育、研究开发等基础设施建设板块。 新西兰过去 5 年 养老金投资平均收益率最高 国债型投资策略的主要特点是收益率稳定且高于 CPI，不易遭受经济波动的影响。2008 年金融危机中实行该种投资策略国家的养老保险基金不但没有任何损失，利息收入反而高达 2600 亿美元。实行市场化投资的养老保险基金收益率相对较高，但是易受国内宏观经济形势和世界经济形势
6、的影响，收益率波动较大。例如智利养老金在 20102013 年实际投资收益率分别为-8.4%、9.9%、-4.8%、7.2%，收益率极不稳定。 近年来全球经济动荡，经历了次贷危机和欧债危机两次打击，也经历了危机之后的经济复苏回暖。表 3 展示了 20092013 年 OECD 部分国家公共养老金实际净投资回报率情况。我们可以看到，实行国债型投资策略的养老金在投资收益方面虽然不高但是表现得较为稳定。例如，美国的“联邦养老及遗嘱和残障保险信托基金”和西班牙的“社会保险储备基金” 。而市场化投资策略的养老金与本国经济和资本市场的表现同步，收益率波动较为明显。例如，挪威的“全球基金”和瑞典的“国民养老
7、基金” 。 积累经验， 未来可加大权益类资产配置 公共养老金进入资本市场投资运营需要伴以明确的投资监管原则。目前国际上通行的养老金投资监管模式主要基于两种原则：“谨慎监管原则”和“数量限制原则” 。前者不对资产管理人的资产配置做数量要求，仅要求投资管理人的投资行为谨慎。后者则是预先确定好各类投资品种的投资比例。 两种监管模式的适用条件、执行方式等存在很大差异，并无明显的优劣之分。从世界各国的养老金投资运营实践来看，投资监管部门往往是根据本国实际情况在两种监管模式中做出选择。此次国务院出台的对养老金投资管理办法，对于各类投资品种的比例做出了严格的规定。显然我国监管采用了“数量限制原则” 。 目前
8、我国城镇职工基本养老保险基金结余尚未开展市场化投资。截至 2014 年底，全国基本养老保险基金累计结存 35645 亿元。其投资渠道严格执行 2006 年关于进一步加强社会保险基金管理监督工作的通知的规定，全部存入银行和购买国债，尤其是统筹账户基金基本以银行存款为主，年均收益不足 2%。 截止到 2014 年底，全国社会保障基金总资产达到 1.53 万亿，其采取市场化投资策略，成立 13 年来，年均收益率 8.38%，实际年均收益率也达到了 6.56%。 以上两种基金共计约 5 万亿元，约占中国 GDP 的 8%左右。当前，基本养老保险基金尚缺乏投资管理经验，在我国资本市场波动较大的情况下可以将资产配置侧重于固定收益类资产，如国债等获得稳定收益，与此同时在监管方面可以先期实行数量限制的监管原则。随着我国资本市场进一步完善与基本养老金投资经验的不断累积，可以逐步加大权益类与另类资产的配置比例，监管原则上向谨慎监管模式的过渡也是大势所趋。 （工作单位：第一作者为天津银行;第二作者为特华博士后科研工作站、中国保险学会）？
