1、台湾新创企业融资需求与可获性【摘要】 现有文献中，经典作家研究潜在假设企业自主选择融资方式，可以随时根据自己的意愿在市场上筹到资金。企业的融资方式受到外部投资者行为的影响，那只会影响企业的筹资成本，并不影响资金获得，企业只要将可能的融资成本考虑周全就可以自主融资。而且对企业融资的研究多从财务金融单一角度分析企业融资情况，偏重于财务报表数字的实证分析。本研究考虑创业家的条件与个人特质对新创企业的经营与融资情况具有重大的影响力，以及新创企业融资方式或许无法根据自己的意愿，也没有能力提供具有参考价值的财务信息。因此本研究将现有文献中影响创业财务绩效的企业管理可量化的软信息融入财务金融研究，探讨台湾新
2、创企业的贷款需求影响因素。 【关键词】 新创企业 融资需求 融资可获性 一、引言 资金是重要生产因素之一，企业能否持续不断地成长，主要取决于是否适当及有效地筹措与运用资金。一家企业（尤其是新创事业）若能以较低廉的融资成本取得资金，且又能较同业妥善地运用所得的资金，该企业势必具备较强的竞争力。从企业管理面而言，资金的可得性与融资决策影响企业资本结构。由于企业的资本结构是企业发展的核心问题之一，资本结构与融资决策之间的影响环环相扣，而企业资本结构的确定不但是企业资金的筹措问题，它还会对企业的股权结构、公司治理等产生重大的影响。 过去对融资影响因素多着重于企业特征影响银行信贷员的放款决策，进而影响企
3、业主贷款的可得性，缺少从企业主的角度分析企业主特质是否会影响企业融资行为。由于企业新创时期尚未能累积具有参考价值的财务相关数据，而且企业主的特质在企业新创时期的影响程度尤其深远，因此本研究将从企业主特质影响融资行为的角度探讨新创企业融资决策。二、问卷方法与回收 本研究关注的新创企业融资问题，研究所需数据，既有客观又有主观判断，但是这些数据无法透过数据库或是统计数据库取得，为了使研究更具有科学性与准确性，此研究采用访谈与发放问卷相结合，直接进行调查研究的方法，以求获得第一手材料和数据，使研究结果更为真实可信。为了提高调查研究的质量，本研究根据理论与文献回顾设计问卷内容，并观察与初步访谈了解市场实
4、际状况与研究实证重点调整问卷内容。回收问卷中有 45%问卷是由企业负责人填写；36%由高阶主管填写；19%由会计或其它相关人士填写。问卷填写人员对于公司状况非常的熟悉，问卷调查的信息来源是较为可靠的，且回收问卷的企业产业分布比例接近经济部统计的产业分布比例，可表示问卷发放达到有效分散。 三、以二元回归模型分析企业初期的贷款需求 本研究访谈银行、企业与创投审批经验与相关文献并对企业做初步的问卷调查，了解新创企业缺乏经审计的财务报表或是具有稳定、参考价值的财务数据。基于创业经济绩效正向有助于降低融资风险与讯息不透明问题，并且与企业发展稳定后的财务报表数字高度相关，因此本研究以前人对创业经济绩效有显
5、着影响的因素为基础，进一步研究可量化的影响因素对于新创企业的融资需求的影响程度。前人对创业经济绩效有显着影响可量化的主要解释变量包括以下五类。 1、创业动机变量 创业家的创业历程往往必须承受许多孤独与艰辛的历程，在从事创业行动中，必须对投入的活动有高度兴趣与热情，才能渡过创业初期所缺乏实质奖赏、甚至屡次失败的打击。在此前提下，若创业家怀有强烈的内在动机，则让创业家在遭受挑战前提下，依然能与外部环境互动，同时持续坚持目前从事的创业行为。因此，惟有内在动机十分强烈的个体，才会乐于承担创业风险，从事创造力与创新行为，并且从活动中获得工作的乐趣、参与感与挑战性。在有关创业动机的影响因素研究中，Benj
6、amin and Philip （1986）将创业动机的影响因素分为“推（push） ”与“拉（pull） ”两个构面。 本研究在探讨前述创业动机的相关文献后，在创业动机层面，主要依据 Benjamin and Philip（1986） 、Greenberger and Sexton （1988） 、Ghosh and Kwan（1996）等人的意见，将创业动机的影响因素界定为拉式创业动机，亦即内在资源驱力的创业动机（如有专利权、掌握专业知能、想赚钱、想当老板而创业） ；以及推式创业动机，亦即环境推力的创业动机（如失业） 。 本研究认为拉式创业动机的创业环境属于企业家有相当程度的准备后主动创业
7、，相关资源与资金来源已经经过考虑与评估，因此本研究预计拉式创业动机的企业比较不需要贷款。而推式创业动机的创业环境属于创业家在没有相当程度的准备下被动创业，资金可能比较不足。 2、创业导向 Covin and Miles（1999） 、Lado and Wilson（1994） 、Zahra，Nielsen and Bogner（1999）认为创业导向与绩效有正向的关系，而且创业导向是获得持久的竞争优势的一项关键性资源。Frese，Brantjes and Hoorn（2002）研究结果显示，创业导向与创业成功有关，而创业导向包含自主性、创新性、竞争积极性和承担风险。本研究认为当股权集中程度较高
8、且经营者为大股东时，可解释为自主性较高的体现，企业贷款如同企业主的个人贷款，所以本研究预期股权集中程度较高的新创企业，倾向以自有资金为首要资金来源选择。 3、企业主相关经验 Case（1989）与 Bhide（2000）等人的研究显示，创业家大多数的创业构思主要来自先前的工作经验。Shane（2003）指出企业经验（business experience） 、功能别经验（functional experience） 、以及产业经验（industry experience）有助于创业的机会辨识。Marvel and Lumpkin（2007）认为透过工作经验，创业家能够善用信息与技能，协助制定创
9、业策略与取得资源。本研究认为相关产业经验比较丰富的企业主，对于机会的掌握与产业人脉有相对优势，对于实际获得贷款的机会比较高。 4、创业经验 创业经验可增加创业家的人力资本，以及减少辨识机会价值的不确定性。Politis（2005）指出创业经验对于下一个新创事业的成功扮演着关键性角色，更能够提高创业家对于新事物的处理能力，及克服辨识新创事业机会的障碍（Shepherd，Douglas and Shanley，2000） 。本研究认为创业经验比较丰富的企业主，对于创业过程中所需资金的估计与处理能力已有经验，若有资金需求，获得贷款的机会预估会比较高。 5、负责人是否同时经营两家以上公司（机会的掌握与
10、企业主经营策略） 本研究认为企业主如果同时经营两家以上的公司，可以解读为企业主计划拓展事业版图，在原有企业存在下，再创立新的企业相辅相成。企业主对于市场机会的掌握有相当的敏锐度，而且企业主对企业未来的蓝图规画有一定程度的构思，资金需求会比较大且获得贷款的机会比较高。 逻吉斯回归模式之依变数为二元变数时，表其结果只有有贷款需求（Y=1）或没有贷款需求（Y=0）两种结果，则对其 Y 建立一般线性回归模式如下所示： Yj=？茁 0+？茁 i？鄢 Xi+？着 j （1） 其中代表第 i 项自变数之值。但是以一般线性回归模式预测二元依变数时，依变数的估计值可能会落在（0，1）之外，而与实际依变数情况不符
11、。逻吉斯回归提出一转换函数称为 Logit 函数，利用 ln（p/1-p）转换予以线性化，主要模式可以（2）式或（3）式表示如下： Z=ln =？茁 0+？茁 1X1+？茁 2X2+？茁 3X3+？茁 iXi=？茁 X （2） 或 P= （3） p 为有贷款需求的机率，有贷款需求的机率与没有贷款需求的机率相除得到优胜比 p/1-p 称为胜算（odds） ，而 ln（p/1-p）称为胜算对数。换句话说，令 X=X1，X2，Xi，假设 X 属于有贷款需求功的发生机率是 Logistic 分配。 P（Y=1|X）=F（Z）=X 属于有贷款需求的机率=（4） P（Y=1|X）=F（Z）=X 属于没有贷
12、款需求的机率=（5） Z 为定义于-的一个潜伏依变数，与 Y 值相关，令 ？茁=？茁 1，？茁 2，？茁 t。 Z=？茁 X=？茁 1，？茁 2，？茁 t？鄢 X （6） Z 值与事件发生率 p 为正向关系，经过 Logistic 函数转换后，可确保 p 值落于 0 与 1 之间。在应用逻吉斯回归时必须设定分割值（threshold value） ，当回归模型所获得的 p 值大于分割值（此检验分割值设为 0.5）时，则将此资料判别为有贷款需求，相反地，若 p 值小于0.5 分割值时，则判别为没有贷款需求。 Y=贷款需求。否=0，是=1 X1：股权状况。股权高度集中：X11 股权中度集中：X12
13、 股权分散：X13 X2：第一次创业。否=0，是=1 X3：相关工作经验年数。否=0，是=1 X4：专心经营。同时经营两家以上的企业：X=0；专心经营：X=1。 上述分类表为 Logistic 回归模型的分类预测结果，此表与区别分析（Discriminant Analysis）的分类结果表类似。透过 Logistic 回归模型对观察值的因变量值进行估计检查有多少观察值能够以此模型正确估计。在回归输出观察值中，事件发生和不发生的观察结果与估计结果的交互表，以及在这两类中估计正确的百分比和整体的估计正确百分比，根据某一特定观察值所计算出的 Logistic 回归模式的机率来分类。此检测样本企业有
14、100 家公司，有 31 家（3+28）无贷款需求，有 69 家（1+68）有贷款需求。在 100 家公司中，有 3 家公司无贷款需求且方程中预测其无贷款需求，有 68 家公司有贷款需求且方程中预测其有贷款需求，因此预测正确率为 71%。 由以上研究结果得知，股权集中程度、创业经验、相关产业经验与专心经营对于新创企业贷款需求有联合影响，其中“专心经营”在 5%的显著水平下显著（B 之估计值=-1.304，显著性=0.0290.05） ，显示专心经营的企业相较于同时经营两家以上的企业无贷款需求。本研究认为，同时经营两家以上的企业主事业版图处于正要发展阶段，相对的资金需求会比较大，这个研究结果呼应
15、生命周期理论：企业经营一段时间后才开始向金融机构贷款，初期以内部融资为主要资金来源。其他影响因素：股权集中程度与创业经验、相关产业经验在方程中的系数都不显著。本研究认为虽然股权集中的企业比较会以自有资金为第一优先资金来源选择，但是并不代表股权集中者相对于股权分散者较无贷款需求，有可能因为资金来源相对集中而更需要其他管道的资金。而创业经验与相关产业经验虽然对机会的掌握与经济绩效有正向显著关系，但是并不代表有创业与产业经验的创业家相对于没有创业与产业经验的创业家较无贷款的需求。 因为贷款获得受贷款需要的强烈影响，所以需要变量以下列方式被包括在参与方程之中： ln=X？茁 p+？琢 YN 其中，上标
16、 P 和 N 分别表示获得和需要，？琢是参与概率方程中需要变量的系数。需要和获得变量实际上在决策者的经济决策过程中联合决定。 以多项式 Logistic 模型研究样本企业贷款的可获性，研究结果发现，所有的解释变量对于新创企业贷款可获性皆没有显著的影响也没有显著的联合影响。我们认为，因为台湾的银行目前风险评估审贷新创企业主要依据抵押品的价值或是依靠政府补助，并不是以企业主或是企业的特质或是评估新创企业未来的发展潜力核贷。以及台湾联合征信中心有建立完整的信用数据库，因此台湾的银行对于一般信用状况良好的个人还是有提供小额的信用贷款。基于以上统计结果，本研究认为：有融资需求的新创企业假如可以提供担保品
17、或是申请到政府的保证，得到银行核贷的机率不低，但是由于银行风险控管等因素，银行核贷的融资额度让企业感到不足。 四、结论 有关企业贷款需求的影响因素研究结果发现，同时经营两家以上的企业比较有贷款需求，股权集中程度、相关工作经验、创业家为初次创业等因素与企业贷款需求皆无显著性关系。本研究认为，相对于单一创业的企业家，同时经营两家以上企业的创业家，对事业发展蓝图与策略更为清晰，也比较有机会处于事业起飞或是扩展的状态，所以这类企业的资金需求比较大。 关于新创企业融资影响因素本研究发现，现有文献中与创业财务绩效正相关的解释变量对新创企业融资可获性没有显著的影响。本研究参酌现有文献以“回答融资难是企业开办
18、和经营的主要障碍的企业所占的百分比”和“需要抵押品的贷款所占的百分比”来衡量台湾新创企业资金的可获性，45%问卷样本企业认为企业在新创时期融资可获性不足。我们认为在现有的融资环境与法令制度等外部因素下，台湾的新创企业几乎不可能有股权融资与债权融资的筹资选择，而台湾的金融机构也只有本地银行对于有抵押品或有政府补助的新创企业提供部分融资服务。金融机构对于中小企业的放款集中在本地银行，而本地银行的不动产相关产品放款余额占总放款的比例的五成以上。本研究认为以上现象是造成台湾新创企业融资可获性不足的主要障碍，银行对企业信用风险评估模型往往侧重大企业而忽视小企业，注重财务指标而忽视非财务指标，注重企业有形
19、资产而忽视无形资产，注重企业自身信息披露的规范性而忽视合作企业、交易过程、融资产品在缓解信息不对称方面的作用等。以上现象造成银行不容易评估新创企业的信用风险，基于风险趋避，新创企业自然成为信用配给下的弱势族群。 创业家对于现存的创业环境相当体认，这样的创业文化形成台湾企业许多特殊的经营型态：台湾许多企业从初创时需要资金即开始累积股东借款，累积到相当规模时，直接将股东往来借款余额转增资款；企业型态多中小型：台湾的中小型企业比例大约一直维持在 97%，少有国际性大型企业，连带影响台湾企业的国际观，经营理念与吸引国际人才；创业型态多模仿行创业：台湾创业市场缺乏冒险型创业也就是创业创新度不足，企业的产品、技术、人才与地点，因为遵循原有的规制而缺乏新意。本研究认为以上特殊的企业经营型态对于正要进入创新驱动经济体的台湾经济无疑是重大阻力。
