1、PE 的“自由”之路发改委与证监会两部委规定相左的情况并不多见，然而，在“证券PE”这事上两部委为何相互矛盾？ 4 月 8 日，发改委发布关于进一步做好股权投资企业备案管理工作的通知 （694 号文件） ，指出股权投资企业（以下称 PE）发起公募基金将被认定为违规行为，要求限期整改。 然而，恰在今年 2 月 18 日，证监会通过部门规章的形式，向 PE 发行公募产品敞开了大门，发布了资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行规定 ，允许符合条件的 PE 发行公募产品。 两部委的规定为何互相矛盾？而在这种矛盾背后的 PE 行业又该何去何从？ “仙界”斗法忙 记者查询资料了解到，为 PE 监管权
2、一事，发改委与证监会曾多次交锋。 2012 年 6 月，新基金法“一读”草案，试图将所有私募基金，包括PE、VC 机构，纳入基金法的监管范畴。然而，这一做法立即被多家股权协会联名上书全国人大常委会，反对。发起者即为中国创投委（中国创投委的主管单位是发改委） 。此举，被业内人士认为是发改委要守住自己对 PE 的监管权。 经过此举，新基金法“三读”的最终结果是，PE 机构不列入新基金法的监管范畴。 然而，证监会与发改委之间的交锋并未因此停歇。 2013 年年初，中国证券投资基金业协会陆续公布新的会员名单：鼎晖、赛富、复星创富等知名 PE 机构榜上有名，之前曾反对“PE 入法”的地方股权协会，亦有转
3、身成为这一协会会员的。当时，有业内人士私下表示，中国证券投资基金业协会四处招揽 PE 机构成为其会员，以增强影响力。 2013 年 2 月 18 日，证监会发布了资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行规定 ，规定 PE/VC 可以从事公募业务，为 PE/VC 打开了公开募集的通道。 紧接着，3 月 25 日，发改委网站挂出国家发展改革委办公厅关于进一步做好 PE/VC 备案管理工作的通知 通知规定：发现 PE/VC 参与发起或管理公募或私募证券投资基金、投资金融衍生品、发放贷款等违规行为的，要通知其限期整改。 通知再次凸显了发改委和证监会对 PE/VC 监管问题上认识的不同，被媒体形象地
4、称为“逼宫” 、 “逆袭” 。 跑马圈地是缘由 这场部委间的 PE 监管权争夺战，源于十年前的基金法立法。 2004 年出台的基金法并未将私募基金纳入其中，因而在其实施后的八年中，阳光私募基金一直依托信托形式发行，处于银监会的监管之下；而 PE 则一直在发改委备案。 客观看，此次由证监会主导的基金法修订，意在收回阳光私募与 PE 的监管权也算顺理成章。本次公示的修订征求意见稿，由于确定了阳光私募可以独立发行产品，让其可以不再向信托公司缴纳“牌照费” ，这使阳光私募无论在意愿上还是事实上，都可以摆脱银监会的监管。 当年， 基金法起草小组组长王连洲希望这部法律能够将证券投资基金、风险投资基金与产业
5、投资基金涵盖进去。但因那时 PE 行业还未发展起来， “参与讨论的人大代表都不懂” ，立法者最终还是选择了“成熟一个，立法一个”的思路，于是将设想的投资基金法缩小到现在证券投资基金法的范畴，产业投资基金与风险投资基金并没有纳入到基金法的调整范围。 随着 2005 年，发改委、财政部、商务部、证监会等十部委报经国务院批准，联合发布了创业投资企业管理暂行办法 ，明确对创业投资企业实行备案制管理，备案管理部门分国务院管理部门和省级管理部门两级，其中国务院管理部门为国家发改委。而在 2008 年，国务院对发改委的三定方案中，明确发改委财政金融司“牵头推进产业投资基金和创业投资的发展及制度建设” 。 在
6、其后 VC/PE 业的发展实践中，发改委也逐渐确立了监管事实：包括 2005 年开始的 VC 自愿备案制度和 2011 年开始的 PE 强制备案制度。同时，通过其主管的创投委进行行业自律监管。 由于行业发展得较快，到 2009 年，发改委对 PE 的监管权不断受到证监会的触动。证监会开始要求各地证监局在当地调查 PE 的情况，并在2009 年开始全力推动基金法的修改，试图通过法律的修订将股权投资基金监管纳入麾下。 而证监会的这一意向，也得到了部分立法者的支持。全国人大财经委副主任委员吴晓灵在今年两会期间曾向媒体介绍，基金法的修改应该关注私募基金。 夹在中间的 PE 证监会放开公募基金牌照一事，
7、利益牵涉最深的 PE，居然集体噤声。红杉资本、深创投、君联资本等多家 PE 均对媒体表示， “不便多说。发改委与证监会，这两方都得罪不起，只能沉默。 ” 然而，为了同时符合证监会和发改委的规定，同一家股权投资管理机构可以发行不同基金，分别在发改委和证监会备案。在发改委注册的，享受社保基金投资资格；在证监会备案的，享受公募通道资格。这样做还可能带来的好处是，私募证券基金可以进去二级市场，而一个没有二级市场支撑，没有退出机构的 PE/VC，是没有前途的。 一位业内人士如此解读 PE 心态：“PE 都是趋利的，谁监管好处多就拥护谁。 ” 监管弱、创新强 政府监管真的是一剂良药么？ 罗斯福研究院高级研
8、究员、 纽约时报经济专栏作家杰夫马德里克的政府与市场的博弈 ，从金融这个特殊的视角，对过去 40 年来美国的金融创新与监管进行系统梳理，联系美国政治、经济、社会等方面对美国国力走向进行剖析，试图回答一个历久弥新的问题：自由市场的尺度在哪里？政府监管的尺度在哪里？一条通往繁荣的道路究竟在哪里？美国走过的路，中国可能正在经历或者即将以类似的形式经历。 在政府与市场的博弈中，马德里克认为花旗银行总裁里斯顿，乐此不疲地挑战联邦政府对金融业的管束。在某种程度上，美国的金融创新与监管是在相互赛跑，金融管制是促使美国金融业不断创新的一个动力，各项创新活动又不断地促使政府对监管内容和方式作出调整。 政府与市场
9、的博弈，之所以看似市场取得了胜利，是因为“自由市场之美”导致的博弈，是以有限理性条件下的进化博弈模型作为分析工具的，政府与市场在博弈过程中采取某种博弈决策的依据，完全来自于对当期博弈的了解以及过往的博弈经验，而不是对信息的完全对称占有。由于政府的主体只有一个，而市场的主体却非常多，政府在呵护创新中无法完全掌控金融变化形势，局外人比局内人拥有的权力更大。而这也正是里斯顿两度拒绝里根总统和福特总统邀请其担任财政部部长的原因所在。 “作为监管部门，不应去限定私募基金可以投资什么，不可以投资什么。 ”在全国人大财经委副主任委员吴晓灵看来，作为监管部门，不应去限定私募基金可以投资什么，不可以投资什么。如果把 PE 投资于未上市企业和已经上市企业截然分开，这对于机构进行资产管理是不利的。
