1、机构股东积极主义与公司价值【摘要】 股东积极主义已经成为公司治理的一个重要内容。股东、机构投资者、银行等都可以通过施加积极监督来提高公司价值。本文基于格力电器董事事件，分析在这次风波中机构投资者参与公司治理的机理及其股东积极主义的实施，探讨机构股东参与公司治理的条件及股东积极主义对公司价值的提升。 【关键词】 机构投资者；股东积极主义；公司治理；公司价值 一、引言 从基金联盟否决双汇发展到招商银行百亿可转债的风波，不难发现，股东积极主义对公司价值的影响越来越大。2012 年 5 月 28 日，格力电器发布公告称其大股东格力集团推荐的董事候选并未当选，被中小机构投资者所支持的董事候选击败。这一事
2、件立刻引起轩然大波，我国机构投资者第一次真正夺取话语权，拉开了机构投资者积极参与公司治理的序幕。因此，本文选择了格力电器董事事件作为案例进行分析，希望能够进一步探讨机构投资者实施股东积极主义的措施、机理及其影响。 二、文献综述 目前国内外众多学者的研究都表明了机构投资者的股东积极主义对公司价值有显著影响。张纯、吕伟（2007）实证研究证明了机构投资者的积极参与能够显著降低民营企业的信息不对称程度，提高融资能力；陆瑶等（2012）证实了随着机构投资者持股比例的增加，企业采取违规行为的倾向降低，信息透明度更高；李青原（2003）从持股比例、监督成本和风险偏好三个方面阐述了机构投资者参与公司治理的条
3、件。大量文献都表明机构股东的积极参与可以增加企业信息披露程度、改善公司治理水平。 三、机构股东参与公司治理的机理分析 （一）案例背景 2012 年 5 月 25 日，格力电器召开股东大会，以累积投票制表决 9 名董事候选人，此次大会实到股东 55 名，总共持有股份 19.95 亿股，占总股份的 66.34%。 2012 年 5 月 28 日，格力电器发布公告，称在 5 月 25 日股东大会上举行的董事候选人表决中，大股东格力集团推荐的董事候选人周少强得票数仅为 36.6%，小于有效表决权股份的 50%，未能获得股东大会审议通过。而耶鲁大学和鹏华基金所推荐的董事候选人冯继勇得票数为113.66%
4、，仅次于董明珠，顺利当选。 格力电器的公告一出，业界普遍认为这样的结果更能保证格力电器战略的实施和经营管理的效率，中小机构投资者成功捍卫了自己的利益。众多分析人士也都认为这是我国机构投资者利用累积投票制积极参与公司治理的里程碑，具有极强的现实意义。 （二）案例分析 在格力电器董事事件的案例中，原本在持股比例上不占优势的中小机构股东利用累积投票制这一特殊的投票方法，通过将表决权全部押宝于自己所推荐的候选人，从而成功令冯继勇击败周少强进入董事会，从而实现了其股东积极主义。所谓累积投票制，是指股东表决权的数额不是简单等于股东的持股比例，而是等于股东所持股份数额与所选董事或者监事人数相乘之和的投票机制
5、。理论上，此时大股东能够绝对控制当选的董事人数减少，中小股东的话语权增大，有助于防止一股独大现象。在格力电器的案例中，由于共有 9 名董事候选人，因此有效股东表决权为：亿票，而在最终结果中，总共有 95%左右的有效票数，即171.38 亿票的有效表决票数。如果按照每名候选人均分票数的思路，即股东对候选人都满意的情况，则每人应获得 19.04 亿票。从投票结果可以看出，除开董明珠与冯继勇得票超过 100%，周少强票数小于 50%外，其余入选的董事候选得票率相差无几。 但是在进行投票表决时，格力集团并没有全力以赴的支持周少强，而是将其选票分散给了四位候选人。董明珠、鲁君四和黄辉得到了其他股东的认可
6、，其得票数远远超过最初格力集团分散的比重，而周少强却没有。反观以耶鲁大学、鹏华基金为代表的机构投资者，则采取了一种完全不一样的投票方式。他们几乎把自己的票数全部投给了冯继勇，再加上其他中小投资者的支持，冯继勇的得票数就可以顺利超过周少强，并成为仅次于董明珠的第二人。 通过上述分析可以看出，此次中小机构投资者的胜利是因为其对累积投票制的熟悉、正确的投票策略和大股东格力集团近年来持股比例降低这三个原因的综合作用结果。 （三）市场反应 在格力电器公布其董事候选结果后，业界普遍对此次机构投资者积极参与公司治理给出正面评价，认为这极大了鼓舞了其他机构投资者参与公司治理的信心，并且为抑制一股独大现象，保护
7、中小投资者利益提供了新的可行性方案。当大股东推荐董事或者监事候选人的目的更多是为了保持自己在上市公司中的控制权，而非出于公司利益的情况下，机构投资者采取股东积极主义，利用累积投票制干预大股东的行为，对公司来说其实是利好消息，公司治理水平的提高能够切实提高公司价值。从二级市场的反应来看，格力电器从 5 月 28 日开盘后连续四天股价上涨，累计上涨 6.69%，从 21.37 元/股上涨至 22.80 元/股。可见市场对这次机构投资者的干预给出了较高的评价，认为此次积极干预提高了格力电器的公司治理水平，其公司价值上升，从而股价上涨。 四、机构股东积极治理与公司价值 从格林柯尔等发生在二级市场的实例
8、可以看出，大股东可以通过构造复杂的金字塔结构逐步转移、掏空上市公司利益，或者利用其对上市公司控制权谋取私利，因此在很多情况下，大股东并不一定都会采取有利于上市公司本身的策略。而中小股东则不同。由于持股比例较低，中小股东普遍只能通过被持有期间公司价值上升所引起的股价上涨来获得收益。从这个角度来讲，中小股东积极参与公司治理、实施股东积极主义时更可能以公司的利益为重，在其努力维护自身利益的同时，也就变向提高了公司价值。 参考文献： 1张纯，吕伟.机构投资者、终极产权与融资约束J.管理世界，2007 2陆瑶，朱玉杰，胡晓元.机构投资者持股与上市公司违规行为的实证研究J.南开管理评论，2012 3伊志宏，李艳丽.机构投资者的公司治理角色：一个文献综述J.管理评论，2013 4李青原.论机构投资者在公司治理中角色的定位及政策建议J.南开管理评论，2003 5鲁桐，于宝亮.格力电器中小股东何以胜出加强机构投资者参与公司治理的意愿和能力J.资本市场，2012 6郑松山.从格力电器董事事件谈我国股东积极主义的发展J.金融法苑，2012
