1、浅谈财务杠杆效应对中小型上市公司筹资影响【摘要】筹资是企业资金运转的开始，也是企业利润分配的依据。我国中小型上市公司在筹资过程中，存在着财务杠杆利用不充分或利用过度的现象。其中中小型上市公司融资结构不合理、盈利能力差、经营者的风险偏好的不同及激励约束机制的不完善是主要原因，政府和金融机构的支持是外部客观因素。要解决这些问题，中小型上市公司必须通过提高自身的盈利能力、建立有效的财务风险防范机制、正确掌握利用财务杠杆的尺度、合理平衡财务杠杆与经营杠杆的关系来正确使用财务杠杆。本文通过分析财务杠杆的作用机制，并依据我国中小型上市公司筹资决策中对财务杠杆的应用分析，提出中小型上市公司如何正确有效地利用
2、财务杠杆。 【关键词】财务杠杆效应 中小企业上市公司 筹资决策 一、财务杠杆作用机制及其筹资影响 （一）财务杠杆作用机制。 财务杠杆作为衡量企业债务对企业投资者收益影响的主要工具，它反映的是股权资本报酬的波动性，用来评价企业的财务风险。由于企业负债筹资下所支付的利息是一项企业的固定财务支出，企业的净利润增加时，就会相应地降低每一元息税前利润分摊的利息费用，从而提高每股收益，最终使得企业获得更多的收益。由此说明，企业获利越多，投资者收益越多；反之，企业利润越少，那么企业投资者的报酬也就越少。也就是说，如果企业债务利率水平高于企业盈利率水平，就会损害企业投资者的利益。财务杠杆作用机制用公式表示为：
3、 式中： T 是所得税税率；N 是流通在外普通股股数：I 是利息。它反映了只要企业融资方式中存在固定性资本成本，就存在财务杠杆效应。在同一固定的资本成本支付水平上，不同的息税前利润水平，对固定的资本成本的承受负担是不一样的，其财务杠杆效应的大小程度是不一致的。而反映这种程度的指标就是财务杠杆系数。 （二）财务杠杆对中小型上市公司筹资决策的影响。 1. 财务杠杆对中小型上市公司筹资决策的正面影响： 第一，利息的税前支付可产生抵税效应。债务筹资的筹资速度快，不需要经过复杂的审批程序就可以迅速获得资金。其最主要的优点是资本成本负担较轻，利息可以在税前支付，对企业产生抵税效应，使企业获得财务杠杆收益，
4、从而提高企业的收益。 第二，提高了每股收益。债券的所有者对企业拥有固定的索取本金和利息的权利，当企业有盈利时，除了要给债权人的那部分固定的利息收入外，其余的收益都归股东所有。因此，提高每股收益就反映了债务融资的财务杠杆作用。 第三，财务杠杆是调节股东与管理者之间冲突的工具。中小型上市公司的管理者们常认为股东的介入使他们没有得到自己应得的报酬，在这种心理作用下，管理者的经营活动就并不都是以实现股东利益最大化为目的了。而他们在自身消费或发生亏损时，也并非全部由他们自己来承担费用。这时就出现了管理者与股东之间的利益冲突，而财务杠杆正是减少他们二者代理冲突的工具之一。当企业用借款回购股票时，企业外部股
5、东的数量就会减少，企业现金流量中属于股东的那部分就会减少，同时管理者又必须用大量的现金流来偿还债务，进而使管理者也减少了奢侈浪费的机会。 2.财务杠杆对中小型上市公司筹资决策的负面影响： 第一，过度的利用财务杠杠最终会导致企业出现财务杠杆风险。因为到期还本付息是企业应承担的一项实时义务，因而负债经营会增加企业还款压力。如果企业无法到期偿还债务，就可能使企业面临财务风险，而财务风险会增加企业的破产风险，使企业的费用支出加大，大大降低了企业的利润。例如，由于企业过度利用财务杠杠而有大量债务时，可能会因此错失了一些可以为企业创造利润的投资机会，为了偿还债务而缩减一些必要的研发费用，这样的行为可能也会
6、使消费者和供应商对企业的生产经营能力及服务质量产生怀疑，最终放弃支持该企业的产品或服务，而企业也可能因为没有足够的资金而流失大量优秀的员工。而所有的这些损失都不会直接以企业的现金支出形式体现出来，但是严重地影响了企业的发展。而且企业负债越多，出现这种结果的可能性就越大。第二，过度利用财务杠杆可能会引起债权人与股东之间的利益冲突。债权人最不愿意看到债务人有无法偿还债务的风险，但是如今，企业的股东们往往乐于投资高风险项目。因为如果项目成功了，除了债权人所能获得的固定的利息和本金，剩余的高额收益均归股东自己所有，企业于是实现了财富由债权人转向股东的目的；但如果高风险项目失败了，损失却是由股东和债权人
7、共同来承担的，甚至有的时候债权人的损失要远远大于股东的损失，这使得债权人的心理感到极度不平衡，于是产生了股东与债权人之间的冲突。 二、我国中小型上市公司财务杠杆利用现状分析 然而通过实践发现，我国中小企业上市公司利用财务杠杠状况大多与西安 XX 股份有限公司相似。普遍都是在尽量避免债务融资，而以增发、配股为主要融资手段，负债比例偏低，忽视了利用债务来实现企业的财务杠杆收益，使股权资本得不到应有水平的增值。本文总结中小型上市公司不能有效利用财务杠杆的主要原因有以下几方面： （一）中小型上市公司融资结构不合理导致其没有充分利用财务杠杆。 我国大多数中小型上市公司的融资结构具有以下特征： 1.以内源
8、融资为主 从内外源融资结构来看，我国中小型上市公司普遍存在过度依赖内源融资方式的现象，这主要是由于中小型上市公司规模小、经营状况不稳定、不确定性大、信息不透明、对外部经济冲击承受能力差、信保能力差等所导致的难以得到外部金融机构和银行的帮助，因此只能主要依靠业主投资和内部积累来推动企业的发展。 2.外源融资渠道单一 虽然中小型上市公司在筹资时确实应该首先利用内部筹资以节省筹资成本，但是为满足企业经营活动的需要，利用外源融资也是中小型上市公司融资的必经之路。但是，目前我国许多中小型上市公司存在着外源融资渠道单一，过度负债，偿债能力不足等的现象。像银行等金融机构借款可能难度较大，但是也可以通过发行股
9、票、债券，取得商业信用的方式进行融资。现实生活中有很多民营股份制的中小型上市公司，由于缺乏有效的借贷途径，使得负债率过低，无法创造更多的财务杠杆效应，这些都是由于中小型上市公司融资结构不合理导致的问题。 （二）经营者的风险偏好的不同及激励约束机制的不完善。 经营者的风险偏好的不同及激励约束机制的不完善，致使中小型上市公司不愿利用财务杠杆。尽管股权融资成本高于债权融资成本，但由于股权融资对企业的约束性低，且我国股市在新兴市场中普遍存在着结构理性不足和在转轨经济阶段的功能缺陷的双重作用下，投机气氛极浓，从而导致中小企业上市公司的分红压力较轻。 （三）忽视财务风险，未能有效利用财务杠杆。 在企业日常
10、经营活动过程中，企业之间经常会发生杠杆收购、杠杆并购的情况，这些情况的实质其实都是通过负债来获取更多的资金来实现资金的运转，同时都强调了财务杠杆效应的正面影响。然而，获取和使用他人的资金都是需要付出代价的。例如借款最直接的代价就是利息，而利息的固定性决定了不管企业未来的收益如何、是否有足够的资金去偿还债务，都要支付利息。有些中小型上市公司认为只要利用财务杠杆就会有财务杠杆收益，并且越多利用就越多收益，完全不顾财务杠杆的风险，没有有效地利用财务杠杆，反而造成了企业的巨大损失。 （四）将财务杠杆与企业负债划等号。 资金是企业的血液，是企业从设立、生存、发展的物质基础，是企业开展生产经营活动的基本前
11、提，而筹资又是企业资金运转的起点，企业的财务杠杆效应就是通过负债筹资来实现的，可以说二者是如影随行的。人们会很容易地产生“负债就一定会产生财务杠杆收益，而实现财务杠杆收益就说明一定存在很多债务”的想法。 三、中小型上市公司有效利用财务杠杆的对策 （一）利用财务杠杆提高企业盈利能力。 既然只有资本收益率大于负债利率时才能产生财务杠杆的正面影响，而权益报酬率=销售净利率全部资产周转率权益乘数，因此，财务杠杆是否发挥作用最终取决于中小型上市公司的盈利能力，即销售净利率和资产周转率。因此，要有效地利用财务杠杆，并通过培育企业的核心竞争力和加强对企业的科学管理来提高企业的销售收入、降低企业的各种成本费用
12、支出，对企业的各个环节的流程加强管理，更好地发挥资金使用效率。 （二）建立风险防范机制，防范财务杠杆风险。 中小型上市公司利用财务杠杆的风险主要来源于资本供求的变化、利率水平的变化、获利能力的变化和资金结构的变化等。由于财务杠杆的作用，当企业的息税前利润下降时，企业仍然需要支付固定的资本成本，导致普通股剩余收益以更快的速度下降。因此，避免出现财务杠杠风险的发生是企业必须做的一项工作。企业需通过建立一套完善的风险防范机制来及时地对财务风险进行预测和防范，并需合理地制定防范财务杠杆风险的方案，并根据企业自身实际情况，制定合适地负债经营计划。 （三）综合权衡利用财务杠杆的成本、收益和风险，同时结合公
13、司自身特点，合理利用财务杠杆。 资本结构理论为财务杠杆的有效利用提供了理论依据，中小型上市公司必须综合权衡负债的节税收益、破产成本、代理成本等外部因素，同时还要考虑在信息不对称条件下的信号、动机、激励等内在因素，选择合理的负债结构，把握利用财务杠杆的“度” ，以实现股东权益的最大化。财务杠杆的利用还与公司自身特点密切相关。布雷德利、沃纳、马杰尔夫等认为，负债比率与公司规模、成长性、股权集中度呈正相关关系，还因所处行业资产形态、经营周期和竞争环境的不同而不同。但实证研究表明，我国中小型上市公司的融资行为并未体现出公司在其产业属性、经营特征、财务状况等方面的明显差别。因此，中小型上市公司要有效地利
14、用财务杠杆，必须根据自身的特点来选择有针对性的负债结构。 （四）正确处理好财务杠杆与营业杠杆的关系，综合运用好联合杠杆效应。 联合杠杆是营业杠杆和财务杠杆联合作用的结果，用营业杠杆系数和财务杠杆系数的乘积来表示。中小型上市公司应该根据其自身实际情况，综合考虑各种因素，确立一个特定的联合杠杆系数，对营业杠杆和财务杠杆进行有效地组合，充分发挥财务杠杆效应，实现股东利益最大化、公司价值最大化的目标。 财务杠杆的利用过程是一项系统工程，中小型上市公司要想有效地运用财务杠杆，除了要自身提高盈利能力、建立风险防范机制、把握财务杠杆的“度” 、正确处理财务杠杆与营业杠杆的关系外，还需要政府、银行、信用评估机
15、构等外部因素共同营造一个良好的利用财务杠杆的环境。政府要着力建立一个有利于财务杠杆发挥正面影响的融资体制，同时加强对金融风险的监管；银行、信用评估机构必须为能有效利用财务杠杆的中小型上市公司排除负债经营的各种障碍，同时通过标准债务契约等来规范中小型上市公司的投资行为和信息披露。 四、结语 综上所述，财务杠杆对于中小型上市公司特别是处在收入稳定、高速成长阶段的中小型上市公司的财富积累是一个很有效的工具。而在企业资本结构决策中，财务杠杆收益和财务风险是两个企业需要重点考虑的因素，需要企业管理者正确的权衡财务杠杆收益和财务风险，制定合理的筹资计划每个中小型上市公司的管理者都应根据企业自身的实际情况，
16、根据企业在市场中的竞争程度、发展前景、风险承受能力、经济周期等多种因素，合理适度地利用财务杠杆，从而不断优化企业的筹资效益，获得更多的财务杠杆收益。 参考文献： 1赵娟.财务杠杆浅析J.安徽财会，2002， （2）. 2李蕾.中国上市公司财务杠杆总体水平实证研究J.山东工商学院学报，2009， （3）. 3杨帆.合理利用财务杠杆，优化企业筹资效益J.现代经济信息，2010， （9）. 4曹太和.运用财务杠杆提高企业筹资效益的思考J.财会月刊：会计版，2009， （11）. 5张蔚虹，陈长玉.基于财务杠杆效应的企业负债融资决策分析J.西安电子科技大学学报，2011， （3）. 6王俊涛.中小民营企业融资策略与金融创新M.中国商业出版社，2007. 7顾迪.上市公司财务杠杆实证研究D.西华大学硕士学位论文，2006. 8张兆国.陈华东，唐丽.试析我国上市公司资本结构的效应J.会计研究，2001， （10）. 9张福康.论上市公司负债融资的作用和偿债保障机制.扬州大学学报J.2004， （1）. 10刘凤敏.我国上市公司资本结构影响因素及效应研究D.沈阳工业大学硕士学位论文，2004. 11 刘磊，杨蕊.人力资本博弈能力与不同所有制企业收入差异J.兰州商学院学报，2010， （1）.
